公司运营 - 维力医疗采用全自动生产线生产导尿管，日产能达30万支，产品销往国内3000多家医院和110个国家及地区，市场占有率居行业前列，订单已排至两个月后[2][4] - 公司借助海南自贸港加工增值30%免关税政策，2023年初至今累计节省关税超300万元，成为海口国家高新区首批获批试点企业之一[5][7] - 公司年产值接近2亿元，员工规模从不足10人扩张至600余人，计划保持30%年增速并加大新品研发投入[8] 行业政策 - 海南自贸港加工增值30%货物内销免关税政策允许符合条件的企业免征进口关税，适用于鼓励类产业企业生产的增值超30%货物[4] - 该政策2021年7月率先在洋浦保税港区试点，后逐步扩围至海南自贸港全域，目前全省获批试点企业达122家，内销货值90.56亿元[9] - 海口国家高新区已累计获批20家试点企业，涵盖药品、医疗器械等领域，14家企业完成业务闭环，货值7.32亿元，核销关税490万元[9][10] 产品与技术 - 公司核心产品为一次性乳胶导尿管，原料主要进口自东南亚，生产流程包括5次成膜、烘干及全自动检验[2][4] - 产品通过海关联网监管仓库出区，享受加工增值政策后具备成本优势，价格竞争力可传导至下游产业链[4][8] 区域经济影响 - 维力医疗作为海南自贸港政策扩围典型案例，完成全省医疗器械产业首单加工增值业务闭环落地[5] - 海口国家高新区计划扩大政策试点范围，降低企业参与门槛以释放政策红利，推动自贸港建设[10]

纪要涉及的公司 维力医疗[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **产品升级与研发投入**：公司研发费用从2019年的4200万元增加到2024年的1.11亿元，研发费用率从4.3%提升至7.4%；研发人员数量从313人增长到425人，占比从13%提升至15.4%。在麻醉、导尿、泌尿外科等领域推出新产品，综合毛利率和盈利能力不断提升，还推动结石手术耗材升级并向男性健康领域拓展[3] - **营销改革**：进行分线营销改革，整合市场渠道和销售人员，实现分线销售。到2024年末产品进入国内5000多家医院，含1000家以上三甲医院，建立专业学术推广队伍。营销人员数量从373名减到308名，营销费用率从2021年的12.8%降至2024年的10.5%。国内坚持学术引领，海外推进大客户定制化项目及本地化策略，截至2024年4月在研海外大客户项目超20个，每年预计有新大客户业务落地，通过海外建厂及设业务公司加强渠道建设[5] - **制造端布局**：国内投资不超4亿元建设麻醉呼吸护理类产品生产基地，预计2026年第一季度完成一期工程并投入使用；海外投资950万美元建设墨西哥工厂，建立自动化生产产线，还计划在东南亚布局第二个海外生产基地，完善全球生产布局[6] - **业绩影响因素**：过去两年业绩增长略低预期，受23年北美大客户去库存致外销下滑、23年下半年以来国内医院反腐使内销下降影响。22年上半年外销收入同比增长57%，23年上半年因去库存下滑；内销收入22 - 23年前三个半年度上行，23年下半年下滑15%，24年第一季度仍下滑，24年第2季度开始内销有所恢复。长期看有助于改善行业经营秩序和竞争格局，公司整体盈利仍显著提升[7] - **海外业务表现**：2023年上半年海外业务受负面影响后逐渐恢复增长，毛利率显著提升，从2021年的27.1%提升至2024年的35.6%，归因于出口产品体系升级，与客户合作高端品类增多[9][10] - **国内业务发展**：2023和2024年国内业务增速放缓，受反腐等因素影响，但毛利率保持稳定，过去两年利润增速显著高于收入增速，盈利能力增强。反腐边际影响递减，高毛利新品加速纳入医院将拉动国内业务收入和毛利率，如麻醉、导尿管、护理线部分单品毛利率高于整体管线[11] - **国内市场市占**：2021年公司多个产品在国内市占率低于30%，部分产品如气管插管等低于10%，预计当前仍有较大提升空间，通过已有和在研重点单品切入新细分领域，内销在反腐影响改善后有增长潜力[12] - **贸易战影响**：贸易战对海外整体经营质量有一定影响，短期美国市场业务清零，公司估值仍具性价比，2024年美国业务对应净利润约占整体净利润15%，极端情况2025年归母净利润约2.2亿元，目前对应25年PE约15倍，低于历史PE的25分位。中长期通过墨西哥和东南亚建厂规避贸易风险，增加出口链供应稳定性，自主品牌销售比例从22年的14%提升到24年的19%[13] - **开拓海外客户**：持续推进海外大客户定制化项目，与原有大客户合作新增高耗类产品，开拓欧洲优质客户，拉动出口销售额增长，降低海外收入集中度。截至24年前三季度，外销收入中北美占34%、欧洲29%、亚洲13%、南美8%，其余来自大洋洲及非洲[14] - **盈利预测**：预计25 - 27年公司归母净利润分别为2.6亿元、3.2亿元和3.9亿元，同比增长20.3%、20.8%和21.9%，目前估值较便宜，继续重点推荐[15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司通过持续的产品体系升级，为盈利增长奠定基础，分线营销改革提高了盈利能力，建厂扩产保证供应链稳定[2] - 公司海外业务收入结构多元化，降低了地缘政治风险[4][14]

核心观点 - 产品体系升级是公司核心成长动力，从研发、营销到制造端已做好全面配套[3] - 过去两年受海外去库存和国内反腐影响，产品升级成效未完全体现，但盈利能力显著提升[4] - 展望未来，毛利率持续提升是主旋律，反腐影响边际递减，高毛利新品将加速进院[5] - 海外业务通过墨西哥/东南亚建厂规避贸易摩擦风险，自主品牌占比提升带动外销毛利率[5] 产品体系升级 研发 - 2019-2024年研发费用从0.42亿元增至1.11亿元，研发费用率从4.3%提升至7.4%[11] - 研发人员从313人增至425人，占比从13.0%提升至15.4%[11] - 重点布局麻醉可视化、导尿抗菌、泌尿外科创新产品，2025年在研项目包括神经监护气管插管等[14] 营销 - 国内分线营销改革覆盖5000+医院（含1000+三甲），销售人员从373人精简至308人[15] - 销售费用率从2021年12.8%降至2024年10.5%[15] - 海外推进20个大客户定制项目，2023年落地3个，自主品牌占比从2022年14%提升至2024年19%[19][41] 制造 - 当前国内5个生产基地产能利用率接近饱和[20] - 肇庆投资4亿元新建麻醉/呼吸/护理产品基地，2026Q1投产[20] - 墨西哥投资950万美元建厂（2026Q1投产），2025年计划东南亚建第二海外基地[20] 外部因素影响 海外去库存 - 22H1外销收入3.24亿元（+57%），23H1因北美客户去库存降至2.64亿元（-18%）[21] - 23H2起外销恢复增长（18%/28%/21%），海外毛利率从2021年27.1%提升至2024年35.6%[29][32] 国内反腐 - 23H2反腐导致内销下滑15%，24年持续下行，重点新品入院数量减少[24][27] - 内销收入增速从22年17.9%降至23年2.0%、24年-5.4%，但毛利率保持稳定[29] 盈利能力 - 整体毛利率从2022年43.2%提升至2024年44.5%，净利率从13.0%提升至15.1%[32] - 2023-2024年利润增速显著高于收入增速[32] 未来展望 国内市场 - 高毛利新品毛利率显著高于管线均值（如可视双支气管插管79% vs 麻醉管线56.8%）[35][36] - 部分产品市占率仍低于10%（如镇痛泵1%、血透管路8%），增长空间大[37][38] - 反腐常态化后新品入院加速，预计拉动内销收入和毛利率[38] 海外市场 - 极端情形下美国业务清零对应2025年PE15.2X，仍低于历史25分位数[39] - 自主品牌毛利率38.5%高于代工34.9%，欧洲客户收入占比已达29%[41][44] - 新开拓Sunmed、贝朗等10+国际客户，合作高耗产品[45] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收增速15.3%/20.2%/20.6%，毛利率45.3%/46.0%/46.7%[46] - 归母净利润2.6/3.2/3.9亿元（原预测3.0/3.8亿元），对应PE13/11/9倍[47]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][9][12][60] 报告的核心观点 - 产品体系升级是维力医疗核心成长动力，研发、销售、制造全方位配套，过去两年受外部因素干扰成效未完全体现，但盈利能力显著提升，未来毛利率提升是主旋律，小波折不改发展基调 [11] - 随着外部干扰消除，产品升级成效有望完全体现，拉动营收及毛利率提高，预计25 - 27年归母净利润为2.6、3.2、3.9亿元，同比增长20.3%、20.8%和21.9%，对应PE分别为13、11、9，根据DCF模型测算，给予整体估值47亿元，对应目标价16元 [9][12][60] 各目录总结 产品体系升级是核心成长动力，研发、销售、制造全方位配套 - 研发：2019 - 2024年研发费用从0.42亿元增至1.11亿元，费用率从4.3%提至7.4%；研发人员从313人增至425人，占比从13.0%提至15.4%，在多领域升级产品并拓展新方向 [16][20][21] - 营销：国内2019年分线营销改革，2021年实现分线销售，截至2024年末覆盖全国省区，进入5000多家医院，销售人员精简，费用率从2021年的12.8%降至2024年的10.5%；海外推进大客户定制化项目和本土化策略，2023年落地3个项目，2024年4月在研约20个 [22][27] - 制造：国内产能利用率趋近饱和，2024年6月拟在广东肇庆投资不超4亿元建生产基地，争取2026Q1一期投入使用；2024年5月拟投资950万美元在墨西哥建厂，争取2026Q1一期投入使用，还计划2025年在东南亚布局生产基地 [28][30] 过去两年受到外部因素干扰，产品升级成效未能完全体现 - 23年外销受海外大客户去库存影响：22H1海外大客户囤货，外销收入3.24亿元（同比 + 57%），23H1北美大客户去库存，外销收入下滑至2.64亿元（同比 - 18%） [31] - 23年下半年和24年全年内销受国内医院反腐影响：反腐自23H2开启，影响新产品入院进度，23H2内销收入同比下滑15%，24年持续下行 [34][36] - 尽管受负面影响，整体盈利能力显著提升：海外业务23H1后恢复增长，毛利率从2021年的27.1%提至2024年的35.6%；国内业务增速降档，毛利率保持稳定；2023 - 2024年利润增速高于收入增速，总体毛利率从2022年的43.2%提至2024年的44.5%，销售净利率从13.0%提至15.1% [40][41] 展望未来，毛利率持续提升依然是主旋律，小波折不改公司发展主基调 - 反腐边际影响递减，高毛利新品加速进院，拉动国内业务的收入和毛利：高耗类新品毛利率大多高于管线整体，国内市场可拓展空间大，随着反腐常态化，高毛利新品有望加速入院，拉动内销收入和毛利率提高 [46][48] - 贸易战或有影响，但海外整体经营质量仍有望提升：短期对美业务清零估值仍具性价比，中长期墨西哥、东南亚建厂可规避风险；海外自主品牌业务占比提高，拉动外销毛利率提升；开拓海外优质客户，提升收入并降低地缘风险 [50][51][55] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年总营收同比增速分别为15.3%、20.2%、20.6%，毛利率分别为45.3%、46.0%、46.7%；预计25 - 27年归母净利润为2.6、3.2、3.9亿元，同比增长20.3%、20.8%和21.9%，对应PE分别为13、11、9，根据DCF模型测算，给予整体估值47亿元，对应目标价16元 [57][58][60]

报告公司投资评级 报告未提及投资评级相关内容 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报显示业绩增长 2024年营收15.09亿元（yoy+8.76%） 归母净利润2.19亿元（yoy+13.98%） 2025Q1营收3.48亿元（yoy+12.6%） 归母净利润5892.38万元（yoy+17.25%） [1] - 大客户去库结束、本地化成效凸显使海外恢复高增长 内销受医疗整顿影响增速下滑 随着国内需求恢复和海外市场拓展 业务有望稳健发展 [3] - 收入结构变化短期影响毛利率 费控效果凸显使销售净利率提升 新产品推出有望优化产品结构 助力毛利率和盈利能力提升 [3] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为17.53、20.62、24.38亿元 同比增速分别为16.1%、17.6%、18.2% 归母净利润为2.64、3.24、3.99亿元 同比分别增长20.3%、22.9%、23.1% 对应当前股价PE分别为13、10、9倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 业务情况 - 分市场来看 2024年外销收入7.97亿元（yoy+23.74%） 占比提升至52.82% 大客户收入同比增长30% 内销收入6.83亿元（yoy - 5.39%） [3] - 分业务线来看 麻醉产品和泌尿外科产品稳健增长 分别实现收入4.77亿元（yoy+2.02%）、2.16亿元（yoy+6.22%） 护理产品和导尿产品收入增速较快 分别实现收入1.73亿元（yoy+27.89%）、4.38亿元（yoy+14.66%） [3] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|1,388|1,509|1,753|2,062|2,438| |增长率YoY %|1.8%|8.8%|16.1%|17.6%|18.2%| |归属母公司净利润(百万元)|192|219|264|324|399| |增长率YoY%|15.6%|14.0%|20.3%|22.9%|23.1%| |毛利率%|45.9%|44.5%|44.7%|45.0%|45.5%| |净资产收益率ROE%|10.6%|11.6%|13.3%|15.5%|17.9%| |EPS(摊薄)(元)|0.66|0.75|0.90|1.11|1.36| |市盈率P/E(倍)|17.66|15.50|12.88|10.48|8.52| |市净率P/B(倍)|1.87|1.80|1.72|1.63|1.53| [4] 资产负债表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产(百万元)|817|886|1,039|1,209|1,434| |非流动资产(百万元)|1,788|1,955|1,970|2,001|2,023| |资产总计(百万元)|2,605|2,841|3,009|3,211|3,457| |流动负债(百万元)|441|532|592|665|754| |非流动负债(百万元)|327|406|406|406|406| |负债合计(百万元)|768|938|998|1,071|1,160| |少数股东权益(百万元)|20|18|32|48|68| |归属母公司股东权益(百万元)|1,817|1,885|1,978|2,091|2,229| |负债和股东权益(百万元)|2,605|2,841|3,009|3,211|3,457| [5] 利润表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|1,388|1,509|1,753|2,062|2,438| |营业成本(百万元)|751|837|970|1,134|1,329| |营业税金及附加(百万元)|16|16|19|23|27| |销售费用(百万元)|158|158|179|208|244| |管理费用(百万元)|134|130|147|173|205| |研发费用(百万元)|95|111|123|144|171| |财务费用(百万元)|5|2|13|10|7| |减值损失合计(百万元)| - 12| - 9| - 5| - 5| - 5| |投资净收益(百万元)|9|7|8|10|12| |其他(百万元)|13|14|15|18|21| |营业利润(百万元)|239|265|321|393|484| |营业外收支(百万元)| - 2| - 2|0|0|0| |利润总额(百万元)|237|263|321|393|484| |所得税(百万元)|33|35|43|53|65| |净利润(百万元)|205|228|278|341|419| |少数股东损益(百万元)|12|9|14|16|20| |归属母公司净利润(百万元)|192|219|264|324|399| [5] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流(百万元)|223|306|377|446|535| |投资活动现金流(百万元)| - 324| - 256| - 88| - 110| - 108| |筹资活动现金流(百万元)|12| - 68| - 192| - 238| - 288| |现金流净增加额(百万元)| - 89| - 15|97|99|139| [5] 研究团队简介 - 唐爱金为医药首席分析师 浙江大学硕士 有药物化学专业背景和医药市场经营运作经验 曾就职于多家机构负责医药团队卖方业务超9年 [6] - 贺鑫为医药分析师、医疗健康研究组长 北京大学汇丰商学院硕士 有5年医药行业研究经验 2024年加入信达证券 覆盖多个细分领域 [6] - 曹佳琳为医药分析师 中山大学岭南学院数量经济学硕士 有2年医药生物行业研究经历 2023年加入信达证券 负责医疗器械等领域研究 [6] - 章钟涛为医药分析师 暨南大学国际投融资硕士 有1年医药生物行业研究经历 曾任职于方正证券 2023年加入信达证券 覆盖多个领域 [6] - 赵丹为医药分析师 北京大学生物医学工程硕士 有2年创新药行业研究经历 2024年加入信达证券 主要覆盖创新药 [6]

报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报显示业绩增长 2024年营收15.09亿元（yoy+8.76%） 归母净利润2.19亿元（yoy+13.98%） 2025Q1营收3.48亿元（yoy+12.6%） 归母净利润5892.38万元（yoy+17.25%） [1] - 大客户去库结束、本地化成效凸显使海外恢复高增长 内销受医疗整顿影响增速下滑 随着国内外需求变化 公司业务有望稳健发展 [3] - 收入结构变化短期影响毛利率 但费控效果凸显 销售净利率提升 新产品推出有望优化产品结构 提升销售毛利率和盈利能力 [3] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为17.53、20.62、24.38亿元 同比增速分别为16.1%、17.6%、18.2% 归母净利润为2.64、3.24、3.99亿元 同比分别增长20.3%、22.9%、23.1% 对应当前股价PE分别为13、10、9倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年实现营业收入15.09亿元（yoy+8.76%） 归母净利润2.19亿元（yoy+13.98%） 扣非归母净利润2.10亿元（yoy+16.94%） 经营活动产生的现金流量净额3.06亿元（yoy+37.64%） [1] - 2025Q1实现营业收入3.48亿元（yoy+12.6%） 归母净利润5892.38万元（yoy+17.25%） [1] 市场与业务表现 - 分市场来看 2024年外销收入达7.97亿元（yoy+23.74%） 占比提升至52.82% 大客户收入同比增长30% 内销收入为6.83亿元（yoy - 5.39%） [3] - 分业务线来看 麻醉产品和泌尿外科产品分别实现收入4.77亿元（yoy+2.02%）、2.16亿元（yoy+6.22%） 护理产品和导尿产品分别实现收入1.73亿元（yoy+27.89%）、4.38亿元（yoy+14.66%） [3] 财务指标 - 2024年销售毛利率为44.53%（yoy - 1.36pp） 管理费用率为8.61%（yoy - 1.02pp） 销售费用率为10.48%（yoy - 0.94pp） 财务费用率为0.14%（yoy - 0.22pp） 销售净利率为15.14%（yoy+0.4pp） [3] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为17.53、20.62、24.38亿元 同比增速分别为16.1%、17.6%、18.2% 归母净利润为2.64、3.24、3.99亿元 同比分别增长20.3%、22.9%、23.1% [3] 资产负债与现金流 - 资产负债表显示 2023 - 2027年资产、负债、股东权益等项目有相应变化 如流动资产从817百万元增长到1434百万元等 [5] - 现金流量表显示 2023 - 2027年经营、投资、筹资活动现金流及现金流净增加额有相应变化 如经营活动现金流从223百万元增长到535百万元等 [5] 研究团队 - 唐爱金为医药首席分析师 有药物化学专业背景和医药市场经营运作经验 [6] - 贺鑫为医药分析师、医疗健康研究组长 覆盖多个细分领域 [6] - 曹佳琳负责医疗器械设备等领域研究 [6] - 章钟涛主要覆盖中药等领域 [6] - 赵丹主要覆盖创新药 [6]