投资评级 - 报告对维力医疗(603309)给予“买入”评级，并维持该评级 [8] 核心观点 - 报告核心观点认为印尼工厂投产在即，公司高毛利产品收入占比逐年提升，将推动公司业绩增长 [4][5] 业绩简评 - 2025年前三季度公司实现营业收入11.91亿元，同比增长12.33%，实现归母净利润1.92亿元，同比增长14.94% [4] - 2025年第三季度公司实现营业收入4.46亿元，同比增长16.09%，实现归母净利润0.71亿元，同比增长16.31% [4] 经营分析 - 印尼工厂预计在2026年第一季度末开始逐步出货，一期产能主要供应美国大客户，生产导尿管和吸引连接管 [5] - 公司高毛利产品占整体营业收入比例已突破20%，预计未来将进一步提升 [5] - 近2年泌外产品外销收入持续高速增长，海外业务综合毛利率不断提升 [5] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为17.22亿元、20.21亿元、23.35亿元，同比增速分别为14.09%、17.36%、15.54% [6][9] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.59亿元、3.15亿元、3.74亿元，同比增速分别为18.25%、21.38%、18.85% [6][9] - 预计公司2025-2027年市盈率分别为15.87倍、13.08倍、11.00倍，PEG分别为0.87、0.61、0.58 [6][9] 财务指标预测 - 预计公司2025-2027年毛利率分别为45.5%、45.7%、45.9%，净利率分别为15.1%、15.6%、16.0% [12] - 预计公司2025-2027年净资产收益率分别为13.2%、15.2%、17.0% [12] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为0.89元、1.08元、1.28元 [9][12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对维力医疗进行调研，介绍2025年前三季度及第三季度经营情况良好，公司将加大研发和推进海外工厂建设，解答投资者关于印尼工厂和高毛利产品的问题，预计印尼工厂投产推动外销增长且不影响毛利率，公司高毛利产品占比有望持续提升[28][30][31] 根据相关目录分别进行总结 调研基本情况 - 调研对象为维力医疗，所属行业是医疗器械，接待时间为2025年10月21日，上市公司接待人员有副总经理、董事会秘书陈斌，财务总监祝一敏，证券事务代表吴利芳[16] 详细调研机构 - 参与调研的机构众多，包括中信期货、永安国富、中泰医药、银河、博远等，涵盖期货经纪公司、资产管理公司、基金管理公司、证券公司、保险资产管理公司、投资公司等多种类型[17][18][19] 调研机构占比 未提及 主要内容资料 - 经营情况：2025年前三季度营业总收入11.91亿元，同比增长12.33%，净利润1.92亿元，同比增长14.94%，扣非净利润1.84亿元，同比增长15.22%；第三季度营业收入4.46亿元，同比增长16.09%，净利润0.71亿元，同比增长16.31%，扣非净利润0.67亿元，同比增长13.17%[28] - 发展规划：以市场为导向，加大研发投入，加快新产品研发，推进海外印尼工厂建设，推动海外本土化进程[28] - 印尼工厂情况：处于建设及产品前期认证阶段，预计2026年第一季度末出货，一期产能供应美国大客户，生产导尿管和吸引连接管，后续可能增加麻醉类产品，投产将推动外销订单增长，转海外生产预计不影响毛利率[28][29] - 高毛利产品情况：目前占比已突破20%，预计未来提升，泌外产品出海成效明显，海外业务产品结构优化，在研产品多为高附加值、高毛利产品，上市后有望优化结构提升占比[30][31]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年国内市场因政策扰动短期承压，海外市场去库存影响消除后呈恢复性增长态势，利润端增速快于收入端主要系降本增效驱动期间费用率改善 [1] - 海外本土化布局加速，海外生产基地建设提升全球服务能力 [1] - 公司各板块亮点纷呈，护理板块引领增长，清石鞘海外放量带动泌尿外科收入增长，看好2025年新品放量带动业绩增长 [1] 各部分总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入15.09亿元，同比增长8.76%；归母净利润2.19亿元，同比增长13.98%；扣非后归母净利润2.10亿元，同比增长16.94% [1] - 2024Q4实现营业收入4.49亿元，同比增长9.32%；归母净利润0.53亿元，同比增长8.44%；扣非后归母净利润0.50亿元，同比增长5.18% [1] - 2025Q1公司实现营业收入3.48亿元，同比增长12.60%；归母净利润0.59亿元，同比增长17.25%；扣非后归母净利润0.57亿元，同比增长20.49% [1] 市场表现 - 2024年国内市场受行业整顿、集采等政策扰动短期承压，内销收入6.83亿元（同比-5.39%），随着新品进院和肇庆自动化生产基地提升运营能力，内销业务有望改善 [2] - 海外北美大客户去库存影响消除，恢复高速增长态势，外销收入7.97亿元（同比+23.74%） [2] 利润情况 - 利润端增速快于收入端，主要系公司推动降本增效促进期间费用率改善 [2] - 2024年公司毛利率44.53%（同比-1.36pp），销售费用率10.48%（同比-0.93pp），管理费用率8.61%（同比-1.02pp），研发费用率7.36%（同比+0.52pp） [2] 海外布局 - 2024年外销大客户业务丰富，创新产品海外放量，外销收入同比增长23.74%，大客户业务收入同比增长30%以上，各地区均取得较快增长 [3] - 2024年积极部署墨西哥生产基地筹建，计划2025年在东南亚布局第二个海外生产基地 [3] - 2024年积极推进海外市场准入，在欧盟/美国/德国/加拿大/沙特分别获得9/1/54/8/2款新产品注册 [3] 各板块业务 - 麻醉收入4.77亿元（同比+2.02%），毛利率56.78%（同比+0.37pp），增速放缓系行业整顿影响新品进院销售 [9] - 导尿收入4.38亿元（同比+14.66%），毛利率29.03%（同比-0.24pp） [9] - 泌尿外科收入2.16亿元（同比+6.22%），毛利率74.69%（同比-1.21pp），清石鞘海外放量带动外销收入达0.65亿元（同比+150%） [9] - 护理收入1.73亿元（同比+27.89%），毛利率28.17%（同比-0.07pp），海外大客户去库存影响消退，吸引连接管收入增长30%以上 [9] - 呼吸收入0.84亿元（同比-4.32%），毛利率33.32%（同比-4.99pp），系呼吸道疾病发病率下降致市场需求下降 [9] - 血液透析收入0.76亿元（同比+10.49%），毛利率28.60%（同比-0.91pp），血透管路借力集采实现收入同比增长10% [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营收分别为17.51、20.52、24.14亿元，分别同比增长16.0%、17.2%、17.7% [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.64、3.18、3.83亿元，分别同比增长20.1%、20.7%、20.6% [3] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,388|1,509|1,751|2,052|2,414|[4]| |增长率yoy（%）|1.8|8.8|16.0|17.2|17.7|[4]| |归母净利润（百万元）|192|219|264|318|383|[4]| |增长率yoy（%）|15.6|14.0|20.1|20.7|20.6|[4]| |EPS最新摊薄（元/股）|0.66|0.75|0.90|1.09|1.31|[4]| |净资产收益率（%）|11.1|12.0|13.8|14.9|15.9|[4]| |P/E（倍）|17.9|15.7|13.1|10.8|9.0|[4]| |P/B（倍）|1.9|1.8|1.7|1.6|1.4|[4]|