报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 集换式卡牌行业作为泛娱乐玩具市场重要组成部分，市场空间广阔，有望凭借多元化的 IP、消费习惯培养以及卡牌自带的社交、收藏、投资等属性持续扩大消费群体范围并带动人均消费的提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 1.集换式卡牌赛道空间广阔，有望维持强劲增长 1.1 泛娱乐产品行业高速发展，集换式卡牌占据较高市场份额 - 中国泛娱乐产品行业快速增长，2019 - 2024 年市场规模复合年增长率为 13.6%，预计到 2029 年将达 3358 亿元 [12] - 泛娱乐玩具 2024 年占整体市场规模 58.5%，2024 - 2029 年有望维持 15.8%复合增速；集换式卡牌 2019 - 2024 年市场规模复合年增长率 56.6%，2024 年占泛娱乐玩具行业整体市场规模 25.8% [13][16] - 泛娱乐产品行业有望受消费群体破圈、消费需求提升、IP 持有者关注增加、生产能力提升、海外业务扩充五大因素驱动 [17] 1.2 卡牌行业种类丰富，集换式卡牌市场空间广阔 - 卡牌行业分为集换式和非集换式，集换式又可分为竞技型和非竞技型，消费群体有望持续拓展 [26] - 2024 年美国、中国和日本集换式卡牌行业市场规模分别为 219/263/147 亿元，中国集换式卡牌人均支出较低，行业有巨大增长潜力 [30][31] 1.3 集换式卡牌行业竞争格局较为集中，卡游位居行业龙头 - 2024 年中国集换式卡牌行业前五大公司占总市场份额 82.4%，卡游市场份额为 71.1% [32] - 集换式卡牌竞争壁垒在于头部 IP 资源和稳健的 IP 运营能力，卡游具备丰富 IP 资源和完备线下渠道 [35] 1.4 集换式卡牌门槛低且兼具多重属性，直播以及二手交易助推行业热度 - 集换式卡牌购买门槛低，用户增速及付费弹性高，2024 年我国收藏卡消费者人均花费 2905 元，43%消费者年度花销在 101 - 1500 元 [39] - 集换式卡牌兼具社交、竞技、投资属性，二手市场和直播渠道带动行业增长 [43][45][48] 1.5 产业链梳理：IP 方加强纵向布局，重视衍生产品发展 - 中国泛娱乐产品行业价值链涵盖 IP 授权、设计、开发、生产及销售 [56] - IP 供给侧充裕，IP 持有方加强纵向布局，卡牌产品受 IP 方青睐 [58][64][68] - 集换式卡牌原材料成本稳定，卡牌制作公司发力扩充 IP 矩阵，降低头部 IP 依赖 [74][79] 2.卡牌赛道重点公司梳理 2.1 IP 持有方 - **阅文集团**：2024 年 IP 运营收入 39.9 亿元，同比增长 34.2%；IP 衍生产品总 GMV 突破 5 亿元，与 Hitcard 合作推出《庆余年》收藏卡牌 [82][84] - **奥飞娱乐**：构建全年龄段 IP 矩阵，布局潮玩业务，推出铠甲勇士、喜羊羊与灰太狼等 IP 卡牌 [85][87] 2.2 卡牌制作 - **卡游**：集换式卡牌行业龙头，市场份额 71.1%，2024 年 GMV 达 187 亿元；集换式卡牌收入高增，文具赛道有望成第二增长曲线；产品由自有工厂生产，推进产能扩张 [89][90][96] - **姚记科技**：参股星卡发行平台和卡牌交易平台，体外孵化姚记潮品，为宝可梦卡牌中国大陆地区代理商 [98][101] - **华立科技**：布局集换式卡牌和游艺设备，业务覆盖较全 [103] - **京华激光**：与卡游合作，2024 年文创业务收入 1.85 亿元，同比增长 240.83% [107]

如何看潮玩卡牌行业近期市场方向？20250612 成熟 IP 的生命周期取决于内容是否持续传播，公司需要不断更新产品线， 通过创新玩法或联名合作，可以有效延长产品生命周期，提高市场竞争 力。 自有工厂在生产进度控制和市场响应速度方面具有明显优势，但单独购 买产业链成本高昂，布鲁可可能因此对单独购买产业链有所担忧，同时 也受到资金链问题的影响。 为什么日本品牌进入中国市场会对国内潮玩卡牌行业产生如此大的影响？ 日本品牌如宝可梦进入中国市场后，通过要求线下门店销售其产品，对国内潮 玩卡牌行业进行了消费教育。这种本土化策略改变了原有销售模式，使得许多 商家不得不开设实体店以获取货源。然而，这些小型劣质门店无法有效接待消 费者，也未能促进社交和对战属性。因此，日本企业开始管控这些商家，停止 合作并停止发货，大量劣质门店迅速关闭。同时，一些资金充裕但缺乏行业知 识的商家也尝试进入市场，但由于缺乏专业运营团队，他们积压了大量库存， 最终资金链断裂而关闭。这种情况影响了整个二级市场，包括国内公司如卡游。 卡游公司如何应对这一变化，并取得成功？ 卡游公司在面对日本品牌进入中国市场带来的变化时，通过不断完善产品线和 加强渠道铺 ...

以下文章来源于盐财经 ，作者乔悦 盐财经 . 洞察趋势，睿智人生。《南风窗》旗下专业财经媒体。 作者 乔悦 编辑 江江 去年夏天，吴丽发现，两个还在上小学四年级的女儿突然迷上了收集卡牌，"他们班几乎都对这东西感兴趣"。尤其是大女儿，最早她喜欢收集小马宝莉。 今年夏天，吴丽又发现，大女儿收齐了一整册《哪吒2》联名卡牌。 《哪吒2》卡牌其中之一的款式/图源：卡游抽卡机 "买这些要多少钱？"吴丽每一次都会问。 "不贵，很便宜。"孩子们回答。 直到她把卡册的照片发到网上才知道，事情没那么简单。评论区里，有人直言：" 这册子里至少有好几张高位卡，二手市场上能卖到上百块一张。"还有人 评估，"不花个大几万根本集不齐"。 这些卡牌的源头，都指向一家名叫"卡游"的公司。 今年4月，卡游向港交所更新了招股书，准备再度冲击上市。根据招股书数据， 公司2024年营收已达 100.57亿元，净利润44.66亿元 ——换句话说， 这家公司比名创优品和泡泡玛特赚得还多。 | | 2022年 | 2023年 | 2024年 | | --- | --- | --- | --- | | | | (人民幣百萬元)(人民幣百萬元)(人民幣百萬元) ...

公司概况 - 卡游在2024年1月首次递表上市未果后，于2025年4月14日再次向港交所递交上市招股书 [2] - 2024年公司营收超100亿，同比增速达277.78%，经调整利润为44.66亿，综合毛利率高达67.3% [4] - 创始人李奇斌为70后浙江人，中专毕业，曾任职水利员，后转型创业 [6][10] 商业模式 - 核心产品为IP授权卡牌，包括奥特曼、叶罗丽、小马宝莉、火影忍者等，通过稀缺卡玩法激发复购 [26][28] - 经销商策略激进，以零售价5-6折供货，并设置3-10%返点机制，覆盖全国31个省份217个经销商 [30][31] - 2024年营收100.57亿元，同比增长278%，成为行业龙头 [33] 发展历程 - 1990年代李奇斌因家族债务危机辞职创业，发现卡片商机后创立甲壳虫集团，首年盈利超300万 [12][14][16] - 2014年尝试转型动漫乐园失败，导致资金链危机，2018年重新聚焦卡牌业务并获奥特曼IP授权翻身 [18][20][24] - 2021年销售额突破20亿，获红杉中国、腾讯投资，2024年营收规模超越泡泡玛特 [26][33] 战略布局 - 押注主流文化合作，与国画家戴郭邦、金庸IP、国家体育总局等推出联名卡牌 [37] - 拓展产品线至玩偶、文具等，并计划与博物馆合作推出文化联名卡牌 [39][40] - 面临主力IP授权到期风险（如奥特曼2029年到期），需持续寻找新增长点 [35] 行业地位 - 卡游与泡泡玛特并列为潮流玩具领域头部企业，均突破百亿营收，净利润达三四十亿级别 [33] - 毛利率67.3%高于泡泡玛特，体现强议价能力 [4] - 通过IP运营和渠道控制建立壁垒，但需应对监管趋严及市场竞争加剧挑战 [35]

京华激光股价表现与市场关注点 - 京华激光（603607 SH）近期股价表现强劲，6天内实现5次涨停，区间涨幅达54 78%，位列谷子经济概念股首位 [2] - 股价上涨与核心客户卡游公司二度申请港交所上市及泡泡玛特股价持续上涨带来的板块热度有关 [2] - 卡游公司提交上市申请次日（2025年4月15日），京华激光开盘涨停并开启持续上涨行情，累计涨幅接近翻倍 [11][12] 公司主营业务与财务表现 - 主营业务为激光全息防伪纸/膜，占收入比重超97%，属于造纸及纸制品行业（近年整体下滑） [5] - 文创业务2024年营收1 85亿元（+240 83%），主要受益于"小马宝莉""叶罗丽"等IP卡牌产品放量 [5] - 文创业务收入波动显著：2022年8868万元→2023年5417万元→2024年1 85亿元 [14] - 目前烟标业务仍为主营业务，文创业务收入占比未披露 [14] 核心客户卡游公司合作情况 - 自2010年起为卡游公司配套"奥特曼"卡牌，近年新增"小马宝莉""叶罗丽""名侦探柯南"等IP卡牌 [6] - 行业洞察系统显示，2024年向卡游科技（卡游全资子公司）采购金额达4436 78万元 [7] - 2024年10月25日获得"浙江卡游-大五星-京华版"作品著作权登记 [8] 产能扩张与增长驱动因素 - 现有产能无法满足文创业务需求，计划投资建设年产2万吨UV光刻铂金浮雕防伪材料项目（占地18亩） [10] - 《哪吒2》2025年1月上映，其衍生卡牌产品热销可能推动2025年中报业绩增长 [10] 卡游公司IPO相关风险 - 卡游2024年营收同比+277 78%至超百亿，但净利润亏损12亿元（2023年为盈利） [13] - 2024年首次IPO因股权架构和数据安全问题被证监会问询，最终申请失效 [13] - 2024年7月被央视曝光违规向未成年人销售卡牌盲盒，合规性存疑 [13]

公司概况 - 卡游是一家专注于卡牌业务的公司，2024年营收超100亿，同比增速277.78%，经调整利润44.66亿，综合毛利率67.3% [5] - 公司创始人李奇斌从乡镇水利员转型为"卡牌教父"，经历两次大起大落，最终通过卡牌业务实现翻身 [7][8][9] - 卡游在2024年1月首次递表上市未果后，于2025年4月14日再次向港交所递交上市招股书 [3] 业务模式 - 公司采用"卡牌界MCN"模式，翻红老IP如奥特曼、小马宝莉、火影忍者等，通过稀缺卡玩法激发玩家复购收集欲 [17][19][21] - 与腾讯合作推出《洛克王国》衍生品，并与《元梦之星》《蛋仔派对》《第五人格》等游戏合作，拓展游戏爱好者市场 [23] - 通过给经销商大幅让利（零售5、6折供货，返点3-10个点），快速扩大渠道覆盖，截至2024年底拥有217个经销商 [24] 财务表现 - 2024年营收100.57亿元，同比增长278%，成为行业老大 [24] - 一张稀有卡曾拍出21万元天价，推动女性消费者占比飙升至近五成 [21] 发展战略 - 押注两条新赛道：一是与国家文化机构合作（如国画家、国家体育总局、博物馆），提升品牌主流认可度 [28][29][32] - 二是拓展更大众化生意，如玩偶、文具等产品，向全民企业转型 [34] 行业竞争 - 在潮流玩具领域，泡泡玛特与卡游是两大玩家，都突破100亿元大关，净利润三四十亿左右 [26] - 公司面临主力IP授权到期风险（如奥特曼2029年到期，叶罗丽2033年到期） [26]

二次元商业现象 - 今年五一期间，全国六个城市的二次元线下快闪活动多达158场，其中上海聚集了60多场 [4] - 上海的南京东路被称为中国的秋叶原，聚集了泡泡玛特、卡游旗舰店及众多动漫周边店，五一期间百联ZX创趣场有近30场活动 [6] - 名侦探柯南30周年纪念展5天销售额达305万元，静安大悦城五一期间销售额同比提升14%，客流量超200万人 [8] 二次元商业规模 - 国内泛二次元用户规模从2017年的2.12亿人增长至2024年的5.03亿人，上海2024年二次元商业销售规模近12亿元 [15] - 中国谷子经济市场规模2024年达1689亿元，同比增长40.63%，预计2029年突破3000亿元 [17] - 大悦城二次元门店总数超311个，总销售额突破11.1亿元，2023年引进快闪活动244场，销售额超2.5亿元 [15] 头部品牌与市场趋势 - 卡游凭借奥特曼、名侦探柯南等IP，2023年营收突破百亿，净利润44.66亿元，综合毛利率高达67.3% [17] - 二次元商业正走向规模化，连锁品牌如潮玩星球、漫库、三月兽等依托IP资源快速发展 [19] - 线下业态因盲抽体验和社交属性受青睐，杭州湖滨88商场通过AR技术将消费者停留时间从45分钟延长至2.1小时 [20] 城市商业地标 - 成都天府红商场从B1到5层均为二次元店铺，成为打卡圣地，游客消费力强劲 [14] - 西安小寨银泰城引入37个二次元品牌后客流量同比增长近75%，武汉X118转型为华中最大谷子聚集地 [15] - 北京王府井喜悦B2聚集二三十家二次元店铺，工作日仍吸引大量消费者 [14]

卡游本质上是拥有中小学校边店渠道壁垒的玩具商，旗下大部分都是非自持IP，且现阶段小马宝莉占营收比重过高，这使得卡游处于较为被动 的位置。 伴随近日再度启动上市进程，卡游公司以及卡牌赛道再次成为市场关注的焦点，一时间都是「甩XX行业几条街」、「比泡泡玛特更暴利」的感叹。 在卡游之前，同属泛娱乐产业的泡泡玛特与布鲁可已相继成功上市。泡泡玛特掀起国内的盲盒风潮，是过去几年间中国最受瞩目的IP消费品公司之一。布 鲁克相对名气更小，主要从2022年起凭借奥特曼玩具起势，目前在拼搭角色类玩具领域里已是中国最大、全球第三大。 实际上，早在2024年初首次冲击上市时，卡游几乎凭借一己之力将卡牌带入大众视野，使这条赛道成为泛娱乐IP消费品产业中的增长亮点，也引发了更多 资方及公司入局。正如新声Pro在影视综衍生品市场的报道中提及，收藏卡热从二次元蔓延到真人明星，从实体店到抽卡直播间，从小学生社交货币到成 年人的上头消费。 泡泡玛特上市时曾依靠盈利能力名声大噪，毛利率达64.8%。而卡游的生产成本更低，2024年营收达100.57亿元，毛利率高达67.3%， 66.8%，经调整净利 润为44.66亿元，高过泡泡玛特同年度的34亿 ...

卡牌市场分析师、卡有江湖创始人杨躺躺告诉经济观察报，收 藏卡牌一级市场的火热，带动了二手市场的迅猛发展，但国内 的一二级卡牌市场均处于起步阶段，卡牌的收藏价值、IP的热 度、发行方的发行策略都将影响卡牌的二级市场。 作者： 罗文利 封图：图虫创意 在东莞市读初一的美欣是学校门口小卖铺的常客，她对小马宝莉的角色不感兴趣，抽卡只为卖卡。 去年，美欣抽到一张小马宝莉龙年限定卡，她借来妈妈的手机研究起了二手平台，在完成开通账 号、绑定银行卡、上架卡牌这一系列操作后，不到半个小时，美欣以150元的价格卖出了这张限定 卡。 这是美欣第一次成功进行线上交易，从那之后，即便对小马宝莉IP本身并不热衷，美欣还是会偶尔 买卡、抽卡，如果能抽中一次，之前买卡的钱就能一次回本。美欣现在已经靠卖卡挣了400多元。 小马宝莉是国内头部卡牌发行商卡游有限公司（下称"卡游"）的支柱授权IP之一。2020年9月，卡 游获得了小马宝莉版权公司美国孩之宝的中国授权，从2021年发行第一弹开始，小马宝莉精美的 卡面设计、数十种稀有度、高频的卡片迭代速度，让小马宝莉卡牌在学生群体中迅速爆火。 类似的卡牌还有奥特曼卡、哪吒卡等，它们与"小浣熊"干脆面里 ...

公司分析 - 卡游有限公司是国内集换式卡牌市场份额最大的公司，市场份额超过70% [2] - 公司2024年营收达100.57亿元，同比增长约3倍，经调整净利润44.66亿元，同比大增378.16% [2] - 公司毛利率保持高位，2022-2024年分别为69.9%、71.1%和71.3% [8] - 卡牌业务贡献公司八成营收，其余为文具、人偶等产品 [8] - 公司核心IP从小浣熊水浒卡、奥特曼卡过渡到小马宝莉卡，2024年小马宝莉成为主要增长动力 [8] - 公司已向港交所二次递交IPO申请，冲击"集换式卡牌第一股" [2] 行业分析 - 中国集换式卡牌行业处于早期发展阶段，2024年人均支出仅8.6元，远低于日本的92.3元和美国的50.7元 [9] - 预计中国泛娱乐产品行业市场规模到2029年将超过3300亿元 [9] - 2021-2023年卡牌相关新注册企业数量快速增长，分别为240家、456家、847家 [10] - 2025年前五个月卡牌相关企业注册数量已达500家 [10] 产品与市场 - 小马宝莉卡牌采用分级销售策略，分为2元包、5元包、10元包，不同价格对应不同稀有卡概率 [3] - 稀有卡抽中概率极低，部分仅0.062% [1] - 卡牌采用箱-盒-包三级包装，每箱48盒，每盒24包 [3] - 十元包高位卡抽中概率约8%，两元包黑背高位卡平均每16盒出现1张 [3] - 二手市场高价卡频现，小马宝莉SC级卡牌拍出6775元，紫悦公主绝版卡成交价超4200元 [4] 产业链发展 - 卡牌评级机构2024年评卡数量超500万张，其中国产评级机构占比提升 [7] - 国际评级机构PSA在2024年评级卡交易中占比69% [7] - 国内评级机构侧重收藏展示功能，开发不评级仅封装加标的定制化服务 [6] - 行业正尝试引入机械化或AI手段参与评级过程，降低主观性 [7] IP运营 - IP热度对卡牌销售影响显著，电影类IP卡牌在电影上映期间销量占比可达70%，下映后需求下降超80% [8] - 奥特曼IP在2022-2023年是卡游营收主力，2023年因需求减少导致公司营收从41.3亿元滑落至26.6亿元 [8] - 复刻热门卡牌可能伤害二级市场生态，如小浣熊复刻水浒卡引发争议 [10]