行业与公司 * 行业为美妆产业 公司涉及众多国际与国货美妆品牌[1] * 国际品牌包括雅诗兰黛 LVMH集团（仅Make up for Ever参与） 欧莱雅集团（旗下巴黎欧莱雅 修丽可 3CE等）[4] * 国货品牌包括彩棠 完美日记 优时颜 欧诗漫 相宜本草 百雀羚 丸丸素之夫 绽美娅 刘思慕 巨子生物旗下韩得适等[3][8] 核心观点与论据 2025年双十一市场特点 * 美妆市场呈现买方市场态势 消费者话语权显著提升[9] 在"所有女生offer"谈判中消费者拥有60%投票权[2] * 品牌竞争激烈 共有88个品牌参与166个SKU谈判 美妆类产品占比接近70%[2] * 国货品牌占比增大且表现突出 为提升曝光度提供较大折扣[1][4] * 国际高端品牌整体表现亮眼[4] 提供更深折扣 部分新品甚至降至4折以内[5] * 品牌普遍采取简洁明了的经典单品与爆款组合策略 便于消费者比价[9] 品牌营销与竞争策略 * 国际大牌推新品时主打"不涨价"策略 例如理肤泉 修丽可[6] * 国货新品附带"不惜可退" "安心送"等优惠机制以吸引新用户[5] * 品牌通过IP联名款吸引年轻人 例如欧莱雅小眼霜与熊猫花花联名[5] 凡士林首次参与offer录制[7] * 本土老牌通过包装创新焕发活力 例如百雀羚请非遗大师设计青花手绘包装[5] * 品牌通过研发创新提升竞争力 例如优时颜发表影响因子高达19的论文[8] 相宜本草红景天系列获国家认证特证[7] 国货品牌发展趋势 * 国货品牌展示出持续创新能力 例如彩棠修容盘六年升级五次[8] * 国货品牌整体运营能力和响应市场变化的速度提升[8] 整体势头向上[9] * 国货品牌在大众赛道竞争力不断提升 同时少数品牌开始进入高端赛道[9] 其他重要内容 市场风险与挑战 * 美妆市场面临宏观经济波动对消费意愿的影响[10] * 行业竞争激烈 需要品牌快速响应市场变化 了解消费者喜好和潮流[10] * 美妆消费渠道可能发生变化 公司需保持敏锐洞察力和灵活应变能力[10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予珀莱雅“买入”评级，目标价115.75元（6个月） [1] 报告的核心观点 - 珀莱雅作为国货化妆品龙头，品牌力和产品力强劲，护肤和彩妆业务并进，长期发展动力足 [6] - 预计未来三年公司归母净利润复合增长率为17.2%，给予2025年25倍PE，对应目标价115.75元 [6] 根据相关目录分别进行总结 1 国货美妆龙头，突破百亿营收大关 - 发展历程：2006年成立，2015年变更为股份有限公司，2017年上市，旗下有多个品牌，产品覆盖多领域，24年营收破百亿 [13] - 营收业绩持续高增，盈利能力稳健提升：2017 - 2024年营收增速CAGR为29.3%，2024年营收107.8亿元；2017 - 2024年归母净利润CAGR为33.9%，2024年归母净利润15.5亿元；线上营收快速增长，2017 - 2024年CAGR为48.5%，占比从36.1%提升至95.1%；主品牌珀莱雅贡献主要营收，彩妆和洗护品牌快速发展；毛利率和净利率持续提升，销售费用率上升 [16][21][24][28] - 股权结构：实控人为董事长侯军呈，持股34.5%；原总经理方玉友卸任，侯亚孟接任；采用矩阵型组织架构 [29][32] 2 国货美妆强势崛起，国内市场空间仍广阔 - 国内化妆品市场增速放缓，本土品牌弯道超车：2022年后化妆品零售额增速回落且波动大；预计2025年市场规模达5791亿元，2022 - 2025年CAGR为6.2%；护肤市场规模大，彩妆市场增速快；2023年国产品牌市场份额达50%，2024年双11珀莱雅占据双渠道榜首；进口数量与金额连续三年下降 [38][42][46][50][53] - 全面拥抱线上，营收占比超90%：2024年线上交易规模6910亿元，同比+5.9%，线下交易规模3828亿元，同比 - 2.3%；淘系占比过半，抖音紧随其后；抖音相对天猫价格带更低，国货品牌份额更高；内容电商兴起，营销方式多样 [56][58][61][64] 3 主品牌跃居国货龙头，彩妆品牌快速崛起 - 品牌矩阵丰富，主品牌已成国货美妆龙头：旗下品牌涵盖护肤、彩妆、洗护，价格带覆盖中低端和中高端；珀莱雅成为国货龙头，2025年1 - 4月天猫美容护肤品牌GMV排名靠前；产品矩阵丰富，大单品持续升级 [67][70][72][74] - 开创性大单品策略，营销方式多管齐下：2020年推出红宝石和双抗精华，营销“早C晚A”理念；紧跟社会热点和大促节点，推出创意短片；明星代言加持 [78][82][83] - 彩棠补齐第二增长曲线，本土彩妆品牌快速崛起：2019年珀莱雅收购彩棠，营收快速增长，2020 - 2024年CAGR为77.5%；沿用大单品策略，产品性价比高；2025年1 - 4月天猫彩妆品牌GMV排行中连续4个月进入前十 [85][87][93] 4 盈利预测与估值 - 盈利预测：假设2025 - 2027年护肤品销售收入增速分别为14%、12%、10%，毛利率分别为72%、72.5%、72.9%；美容彩妆类收入增速分别为21%、18%、15%，毛利率分别为72%、72.5%、72.6%；洗护类收入增速分别为75%、65%、50%，毛利率分别为68%、68.5%、69% [94][95] - 相对估值：选取四家可比公司，预计未来三年公司归母净利润复合增长率为17.2%，给予2025年25倍PE，对应目标价115.75元，首次覆盖给予“买入”评级 [98]