报告公司投资评级 - 维持“增持”投资评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，海外增长势头迅猛，成人向产品稳步推出，预计未来三年归母净利润将保持高速增长 [3] 财务业绩与预测 - 2025年公司实现营业总收入29.13亿元，同比增长30.01% [1] - 2025年实现归母净利润6.34亿元，同比增长258.02% [1] - 2025年实现经调整净利润6.75亿元，同比增长15.5% [1] - 预计2026-2028年归母净利润分别为8.31亿元、10.68亿元、13.52亿元，同比增长31.1%、28.6%、26.6% [3] - 预计2026-2028年营业收入分别为37.87亿元、48.48亿元、61.08亿元，同比增长30.0%、28.0%、26.0% [4] 分区域与分渠道表现 - 2025年国内营收25.9亿元，同比增长19% [1] - 2025年海外营收3.2亿元，同比增长397% [1] - 海外市场中，北美营收1.5亿元，同比增长804%；亚洲（除中国）营收1.3亿元，同比增长238% [1] - 2025年线下经销收入26.37亿元，同比增长28% [1] - 2025年线上收入2.53亿元，同比增长62% [1] 产品与品类分析 - 2025年新推出SKU 913个，截至年底已商业化29个IP [2] - 最畅销的4款IP收入分别为：变形金刚9.51亿元、奥特曼8.15亿元、假面骑士3.31亿元、英雄无限2.64亿元 [2] - 拼搭角色类玩具收入28.43亿元，同比增长29.1% [2] - 拼搭载具及积木玩具收入0.7亿元，同比增长77%，其中2025年11月新推出的拼搭载具类玩具收入达0.43亿元 [2] - 2025年9.9元产品营收5.4亿元，占总营收的18.6% [2] - 16岁以上年龄段产品推出SKU 287个，收入占比16.7%，同比提升5.3个百分点 [2] 盈利能力与费用 - 2025年毛利率为46.82%，同比下降5.78个百分点 [2] - 2025年销售费用率为13.28%，同比上升0.64个百分点；管理费用率为3.37%，同比下降17.39个百分点，主要系上市开支及股权激励费用减少 [2] - 2025年净利率为21.75%，同比大幅提升39.52个百分点 [2] - 预计2026-2028年毛利率稳定在47.0%左右，净利率在21.9%至22.1%之间 [9] 估值与市场表现 - 基于2026年3月16日收盘价66.55港元，对应2025年市盈率（P/E）为23.0倍，预计2026-2028年市盈率分别为17.6倍、13.7倍、10.8倍 [4] - 对应2025年市净率（P/B）为5.1倍，预计2026-2028年市净率分别为3.9倍、3.1倍、2.4倍 [4] - 公司总市值为165.88亿港元，总股本2.49亿股 [5]

报告投资评级 - **增持（维持）** 报告维持对布鲁可（00325.HK）的“增持”投资评级 [3][5] 核心财务与业绩表现 - **2025年业绩高速增长** 2025年公司实现营业总收入29.13亿元，同比增长30.01%；实现归母净利润6.34亿元，同比增长258.02%；实现经调整净利润6.75亿元，同比增长15.5% [1] - **盈利能力显著提升** 2025年公司净利率同比提升39.52个百分点至21.75% [2] - **未来盈利预测** 预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.31亿元、10.68亿元、13.52亿元，同比增长率分别为31.1%、28.6%、26.6% [3] - **关键财务数据** 2025年营业收入为2913百万元，归母净利润为634百万元；预计2026年营业收入为3787百万元，归母净利润为831百万元 [4] 分区域与分渠道表现 - **海外市场爆发式增长** 2025年海外市场营收达3.2亿元，同比增长397%；其中北美市场营收1.5亿元（同比+804%），亚洲（除中国）市场营收1.3亿元（同比+238%）[1] - **国内市场稳健增长** 2025年国内市场营收25.9亿元，同比增长19% [1] - **线上渠道增速亮眼** 2025年线上渠道收入2.53亿元，同比增长62%；线下经销渠道收入26.37亿元，同比增长28% [1] 产品与IP分析 - **IP商业化成果显著** 截至2025年底，公司已将29个IP商业化；最畅销的4款IP收入分别为：变形金刚9.51亿元、奥特曼8.15亿元、假面骑士3.31亿元、英雄无限2.64亿元 [2] - **核心品类持续增长** 2025年拼搭角色类玩具收入28.43亿元，同比增长29.1%；拼搭载具及积木玩具收入0.7亿元，同比增长77% [2] - **成人向产品稳步推进** 2025年公司推出16岁以上年龄段产品SKU 287个，该部分产品收入占比达16.7%，同比提升5.3个百分点 [2] - **性价比产品贡献稳定** 2025年9.9元价格带产品营收5.4亿元，占总营收的18.6% [2] - **新品表现强劲** 2025年11月新推出的拼搭载具类玩具，收入达0.43亿元 [2] 盈利能力与费用分析 - **毛利率有所波动** 2025年公司毛利率为46.82%，同比下降5.78个百分点 [2] - **费用率结构优化** 2025年销售费用率为13.28%，同比上升0.64个百分点；管理费用率为3.37%，同比下降17.39个百分点，主要系上市开支及股权激励费用减少 [2] 估值与市场数据 - **当前股价与市值** 截至2026年03月16日，收盘价为66.55港元，总市值约为165.88亿港元 [5] - **估值水平** 基于2026年03月16日股价，2025年市盈率（P/E）为23.0倍，预计2026年市盈率（P/E）为17.6倍 [4]

投资评级与核心观点 - 报告维持对布鲁可的“买入”评级，目标价为100.00港币 [1] - 报告核心观点：公司2025年在传统玩具消费景气度偏弱的背景下实现收入快速增长，新业务线表现突出，展望2026年，传统业务基本盘企稳叠加积木车、出海、成人向等业务线模式跑通有望带动收入保持快速增长，中长期看公司建立的“布鲁可体系”护城河深厚，在客群破圈、品类拓展等多维度均具成长空间，看好其作为优质IP商业化玩具平台的增长潜力和稀缺性 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入29.13亿元，同比增长30.0%，其中下半年增长提速（上半年/下半年收入分别同比增长27.9%/31.9%）[1] - 2025年实现经调整净利润6.75亿元，同比增长15.5%，略超报告此前预期的6.50亿元 [1] - 2025年综合毛利率为46.8%，同比下降5.8个百分点，主要因模具数量增加导致折旧同比增长121%以及业务结构变化 [4] - 2025年销售、行政、研发费用率分别为13.3%、3.4%、9.1%，其中行政费用率同比下降17.4个百分点，主要因去年同期存在较高的股权薪酬支出 [4] 业务维度分析：品类与IP - 拼搭角色类玩具收入28.43亿元，同比增长29.1% [2] - 下沉市场产品“9.9元星辰版”2025年营收5.4亿元，占整体营收18.6% [2] - 成人向（16岁以上）产品2025年营收4.9亿元，同比增长90%，占整体收入16.7%，同比提升5.3个百分点 [2] - 公司IP商业化稳步推进，2025年新签约IP23个，新推出SKU913个，截至年底累计在手IP75个，已商业化IP29个 [2] - 前四大IP（变形金刚、奥特曼、假面骑士、英雄无限）合计营收23.6亿元，同比增长16.3%，占整体营收81% [2] - 拼搭载具及积木玩具收入0.70亿元，同比增长77%，其中新推出的积木车产品营收0.43亿元 [2] 业务维度分析：渠道与区域 - 分渠道看，2025年线下销售收入26.6亿元，同比增长28%；线上收入2.53亿元，同比增长62%，线上增长主要得益于成人向产品 [3] - 分区域看，2025年国内营收25.9亿元，同比增长19%；海外营收3.2亿元，同比大幅增长397%，占整体收入10.9%，同比提升8.1个百分点 [3] - 海外市场中，北美、亚洲（除中国）、其他地区收入分别同比增长804%、238%、335%，至1.5亿元、1.3亿元、0.4亿元 [3] 盈利预测与估值 - 报告略上调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测，预计2026-2028年经调整净利润分别为8.86亿元、11.66亿元、15.34亿元（原2026-2027年预测为8.71亿元、11.60亿元）[5] - 对应2026-2028年经调整每股收益（EPS）预测分别为3.55元、4.68元、6.15元 [5] - 参考可比公司彭博一致预期2026年平均16倍市盈率（PE），考虑到公司增长路径清晰及平台稀缺性，报告给予公司2026年25倍目标市盈率，得出目标价100.0港币 [5] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为38.02亿元、49.69亿元、64.82亿元，同比增长率分别为30.49%、30.72%、30.44% [11] 公司基本数据 - 截至2026年3月13日，公司收盘价为61.25港币，市值为152.67亿港币 [8] - 公司52周股价波动范围为51.00-198.00港币 [8]