商业模式升维 - 公司正从单一游戏分发平台向覆盖“研发-分发-运营”的全产业链服务商跃迁，通过整合开发者工具、数据服务与社区生态，构建闭环式游戏产业基础设施 [1] - 战略核心在于以技术中台能力渗透游戏生命周期各环节，形成“流量+工具+变现”的协同效应，其构建的B端服务矩阵提升了业务稳定性和盈利多样性 [1] - 商业模式升维有助于平滑行业周期波动，驱动公司估值从“游戏公司”向更高溢价的“生态平台”逻辑切换 [1] 广告技术驱动 - 凭借对高价值游戏垂类用户的深度理解及持续迭代的自研广告算法，实现了广告投放成本的优化与转化效率的提升 [2] - 新兴的Dirichlet广告聚合平台将广告投放能力复制至更广阔的站外市场，通过整合行业流量，有望开辟新增长极，并反哺主站算法能力 [2] UGC与AI工具 - 星火编辑器及“TapTap制造”AI工具大幅降低了游戏创作门槛，将海量玩家转化为潜在创作者，为平台提供了独家的低成本内容供给 [2] - 相关工具初步构建了从创作、分发到商业化的闭环，未来有望开启平台内生的创作者经济，形成生态护城河 [2] 盈利预测与估值 - 维持2025至2027年归母净利润预测为14亿元、17亿元、20亿元 [2] - 现价对应20倍、17倍2026年、2027年市盈率 [2] - 考虑Tap生态稀缺性具备估值溢价，上调目标价10%至98.7港元（对应25倍、21倍2026年、2027年市盈率），上行空间26% [2]

核心观点 - 中金维持心动公司跑赢行业评级，上调目标价10%至98.7港元，对应26/27年市盈率分别为25倍和21倍，预计有26%的上行空间 [1] - 维持公司2025至2027年归母净利润预测分别为14亿元、17亿元和20亿元 [1] - 当前股价对应2026年和2027年市盈率分别为20倍和17倍 [1] - 上调目标价主要基于TapTap生态的稀缺性，认为其应享有估值溢价 [1] 商业模式与战略升维 - TapTap正从单一游戏分发平台向覆盖“研发、分发、运营”全产业链的服务商跃迁 [2] - 公司通过整合开发者工具、数据服务与社区生态，构建闭环式游戏产业基础设施 [2] - 战略核心是以技术中台能力渗透游戏生命周期的各个环节，形成“流量+工具+变现”的协同效应 [2] - 构建的B端服务矩阵提升了业务稳定性和盈利多样性，有助于平滑行业周期波动 [2] - 驱动公司估值逻辑从“游戏公司”向更高溢价的“生态平台”切换 [2] 广告业务与增长动力 - TapTap凭借对高价值游戏垂类用户的深度理解及持续迭代的自研广告算法，优化了广告投放成本并提升了转化效率 [3] - 新兴的Dirichlet广告聚合平台将上述能力复制至站外市场，通过整合行业流量，有望开辟新的增长极 [3] - Dirichlet业务的发展有望反哺TapTap主站的算法能力 [3] 生态工具与长期价值 - 星火编辑器及“TapTap制造”AI工具大幅降低了游戏创作门槛，将海量玩家转化为潜在创作者 [4] - 这为平台提供了独家的低成本内容供给，并初步构建了从创作、分发到商业化的闭环 [4] - 未来有望开启平台内生的创作者经济，形成生态护城河 [4] - AI工具的探索锁定了公司的长期增长与价值空间 [4]

核心财务预测与评级 - 维持心动公司2025至2027年归母净利润预测为14亿元、17亿元和20亿元 [1] - 当前股价对应2026年和2027年市盈率分别为20倍和17倍 [1] - 维持“跑赢行业”评级，并将目标价上调10%至98.7港元，对应2026年和2027年市盈率分别为25倍和21倍，潜在上行空间为26% [1] 商业模式与战略升维 - TapTap正从单一游戏分发平台向覆盖“研发、测试、上线、长线运营”全周期的产业服务基础设施升维 [2] - 通过整合开发者工具、数据服务与社区生态，构建“研发-分发-运营”全产业链闭环服务 [2] - 以技术中台能力渗透游戏生命周期各环节，形成“流量+工具+变现”的协同效应，提升业务稳定性和盈利多样性 [2] - 商业模式升维有助于平滑行业周期波动，并驱动公司估值逻辑从“游戏公司”向更高溢价的“生态平台”切换 [2] 广告业务增长动力 - TapTap凭借对游戏垂类用户的深度理解和自研广告算法，优化了广告投放成本并提升了转化效率 [3] - 新兴的Dirichlet广告聚合平台将站内广告能力复制至站外市场，通过整合行业流量开辟新增长极 [3] - 站外广告业务的发展有望反哺主站算法能力，形成协同 [3] 生态建设与长期增长 - 星火编辑器及“TapTap制造”AI工具大幅降低了游戏创作门槛，将海量玩家转化为潜在创作者 [4] - UGC工具为平台提供了独家的低成本内容供给，并初步构建了从创作、分发到商业化的闭环 [4] - 该模式未来有望开启平台内生的创作者经济，形成生态护城河，锁定长期增长与价值空间 [4]

行业投资评级 - 传媒行业评级为"强于大市"（维持评级）[11] 核心观点 - AI Coding与多模态能力成为UGC生态价值放大的"双引擎"：AI Coding降低非专业用户开发门槛，多模态能力提升UGC素材质量[4] - AI工具显著提升开发效率：Roblox平台70%的新游戏包含AI生成资产，开发时间缩短35%[6] - 快手可灵2.0模型推动UGC内容爆发：月活用户增长25倍至2200万，累计生成视频1.68亿个、图片3.44亿张[7] - 哔哩哔哩AI内容消费激增：AI相关视频观看时长同比增长超100%[7] - 阅文集团计划利用AI加速IP动漫化开发：Top10动漫中8部与阅文相关[8] 细分领域分析 1 AI UGC赋能游戏平台 - **Roblox**：2025Q2发布4400万款游戏，AI工具Code Assist/Avatar Auto Setup/Texture Generator覆盖代码与素材生成[6] - **TapTap**：星火编辑器整合AIGC技术，提供可视化编程与全链路支持，降低中小团队开发门槛[6] 2 AI UGC赋能中短视频平台 - **快手**：可灵2.0模型迭代后用户规模与内容量级显著提升，创作者效率与视觉表现力增强[7] - **哔哩哔哩**：AI创作社区覆盖绘画、视频生成等领域，互动热度与作品数量持续攀升[7] 3 AI UGC赋能IP开发平台 - **阅文集团**：依托腾讯动漫资源与B站渠道，计划通过AI多模态技术提升IP改编效率与商业化速度[8] 投资建议 - **AI游戏平台**：TapTap（心动公司）、Roblox、吉比特[9] - **AI中短视频平台**：快手、哔哩哔哩[9] - **AI IP开发平台**：阅文集团[9]