报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司向核心管理人员及职工授出购股权加强利益绑定，维持“买入”评级，看好新游戏及TapTap继续驱动公司业绩增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月17日，心动公司当前股价31.600港元，一年最高最低40.400/13.760港元，总市值155.26亿港元，流通市值155.26亿港元，总股本4.91亿股，流通港股4.91亿股，近3个月换手率59.31% [1] 授出购股权情况 - 4月16日，公司向若干合资格参与者授出15.2万份购股权，行使价为每股30.73港元，有效期为10年；董事局主席黄一孟获授12.25万份，其余2.95份授予全职员工 [3] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为12.86/15.92/17.57亿元，对应EPS分别为2.6/3.2/3.6元，当前股价对应PE分别为11.3/9.1/8.2倍 [3] 游戏业务表现 - 《心动小镇》2025年以来基本保持在iOS畅销榜前100名，国际服有望2025年下半年上线；《仙境传说RO初心服》2月上线东南亚地区，4月17日上线港澳台地区，登顶中国台湾iOS畅销榜；储备游戏《伊瑟》5月8日开启国际服测试，年内有望上线国际服与国服，《RO2》有望2026年上线 [4] TapTap平台发展 - TapTap PC版正在开发与测试阶段，平台内有腾讯、网易等知名厂商的多款大作；有望将用户群体拓展至PC端，打开用户成长及商业化变现空间 [5] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,389|5,012|6,148|7,205|7,806| |YOY(%)|(1.2)|47.9|22.7|17.2|8.3| |净利润(百万元)| - 554|812|1,286|1,592|1,757| |YOY(%)| - 85.0| - 246.6|58.5|23.8|10.3| |毛利率(%)|61.0|69.4|70.1|71.0|71.9| |净利率(%)| - 16.3|16.2|20.9|22.1|22.5| |ROE(%)| - 4.9|32.3|33.8|29.5|24.6| |EPS(摊薄/元)| - 1.1|1.7|2.6|3.2|3.6| |P/E(倍)| - 26.2|17.9|11.3|9.1|8.2| |P/B(倍)|7.8|5.3|3.6|2.5|1.9| [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 心动公司2024年实现营收50.12亿元（同比+47.9%），归母净利润8.12亿元，经调整归母净利润8.77亿元，实现扭亏为盈；24H2公司实现收入27.92亿（同比+70.6%），归母净利润6.06亿，经调整归母净利润6.40亿元，同比扭亏为盈 [2][4] - 游戏业务受益于《出发吧麦芬》《心动小镇》等新游亮眼表现，收入增长和利润率显著提升；TapTap受益于高热度自研游戏和游戏投放需求回暖，用户延续增势，社区商业潜力持续释放 [2] - 关注《伊瑟》《仙境传说RO：守护永恒的爱2》等储备新游进展及AI对平台的赋能 [2] 根据相关目录分别进行总结 游戏业务 - 《出发吧麦芬》24年5月上线中国大陆，9月上线韩国地区，24下半年持续贡献流水增量；《心动小镇》7月上线后表现亮眼，9月新活动下iOS畅销榜排名曾升至Top6，具备一定长期商业化潜力；《铃兰之剑：为这和平的世界》8月海外多市场上线，贡献部分增量 [8] - 24H2公司游戏收入同比+106.8%至19.5亿，较24H1环比+31.1%；24H2平均月付费玩家数量同比+73.6%/环比+94.7%至212.6万，付费玩家占比同比小幅提升0.7pct至11.2%，由于24H2上新游戏较多，付费玩家占比环比小幅下滑0.2pct [8] - 由于相对低毛利的代理产品流水走弱，《出发吧麦芬》等亮眼表现带动自研游戏收入占比提升，24H2游戏业务毛利率同比+18.6pct/环比+4.6pct至64.6% [8] TapTap - 由于《出发吧麦芬》《心动小镇》等自研新游上线为TapTap带来新用户，以及增加营销活动和新的营销推广策略，2024H2 TapTap中国区MAU同比+19.1%/环比+3.7%至4485万；由于受个别游戏影响及减少海外营销投入，TapTap国际版MAU同比+12.7%/环比 -1.3%至500万 [8] - 受益于自研及外部持续的新游供给及游戏投放需求较高，24H2 Tap中国版收入增长，TapTap平台24H2收入同比+21.5%/环比+14.9%至8.44亿 [8] 营运效率与财务指标 - 《出发吧麦芬》《心动小镇》《铃兰之剑》等游戏集中上线致24H2营销开支同比+31.2%/环比+1.0%至7.02亿，但由于主投产品《出发吧麦芬》大陆地区24H2逐步进入稳定运营阶段以及公司整体游戏收入的提升，24H2销售费用率同比 -7.5pct/环比 -6.2pct至25.1% [8] - 受益于自研新游陆续上线，带动24H2公司整体毛利率同比+8.0pct/环比+3.6pct至71.0%；24H2经调归母净利率为22.9%，较23H2的 -9.0%和24H1的10.7%显著提升 [8] - 公司计划每股派息0.4港元 [8] 储备新游与AI布局 - 2024年多款新游持续验证自研能力；25年新游方面，《出发吧麦芬》已于2025年2月上线日本市场；自研都市异能策略回合制RPG《伊瑟》有望今年下半年开启国服公测；全新次世代MMORPG《仙境传说RO：守护永恒的爱2》已于年初公开 [8] - 公司已完成生成式人工智能服务TapSight的备案工作，在TapTap中加入了AI问答模块，并接入了DeepSeek深度搜索功能；公司持续探索能深度应用人工智能和机器学习工具与技术的新业务发展方向 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年心动公司年度业绩扭亏为盈并实行首次年度分红，新游表现出色带动游戏业务规模增长，TapTap平台品牌效应逐步显现，公司聚焦自研游戏产品，发力降本增效，提升商业化水平，预计25 - 27年归母净利润增长，维持“买入”评级 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 年度业绩情况 - 2024年公司实现营业收入50.12亿元，同比增长47.9%，归母净利润8.12亿元，同比扭亏为盈，年度毛利润34.79亿元，同比增长68.2%，毛利率为69.4%，较去年同期提升8.4pct，销售/研发费用率分别为27.88%/18.34%，较去年同期变动+2.35/-11.62pct，发布首次年度分红方案，每股派发0.4港币股息 [2] 业务情况 - 游戏业务营收34.34亿元，同比增长64.2%，其中网络游戏收入33.17亿元，同比增长69.1%，付费游戏收入1.11亿元，同比减少8.2%，2024年新上线《出发吧麦芬》等三款游戏表现出色带动增长，《心动小镇》国际服2025年上线，有2款游戏在研，3款付费游戏预计2025年上线 [3] - 信息服务业务营收15.78亿元，同比增长21.6%，2024年TapTap中国版app平均MAU同比增长23.0%，达到44百万，部分优秀手游与平台合作及《心动小镇》独家发布带来新用户，增加营销活动并引入新推广方式，加入AI问答模块并接入深度搜索功能 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计25 - 27年实现归母净利润9.99/11.94/13.43亿元，对应EPS为2.03/2.43/2.73元/股，对应PE为15/13/11x，维持“买入”评级 [4] 财务数据预测 |财务数据|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3389.14|5012.11|5381.16|5847.53|6246.00| |收入同比（%）|-1.22|47.89|10.89|8.67|6.81| |归母净利润(百万元)| - 83.04|811.53|999.47|1193.71|1342.88| |归母净利润同比(%)|-|1077.29|23.16|19.43|12.50| |每股收益(元)| - 0.17|1.65|2.03|2.43|2.73| |市盈率(P/E)| - 182.60|18.68|15.17|12.70|11.29|[6] 利润表预测（百万元） | | 2022A | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 3,431 | 3,389 | 5,012 | 5,381 | 5,848 | 6,246 | | yoy | 26.92% | -1.22% | 47.89% | 10.89% | 8.67% | 6.81% | | 营业成本 | 1,596 | 1,321 | 1,534 | 1,673 | 1,733 | 1,763 | | 毛利 | 1,835 | 2,068 | 3,479 | 3,708 | 4,115 | 4,483 | | 营销费用 | 923 | 865 | 1,397 | 1,345 | 1,345 | 1,437 | | 行政管理费用 | 234 | 225 | 267 | 269 | 292 | 312 | | 研发费用 | 1,284 | 1,016 | 919 | 1,022 | 1,170 | 1,249 | | 经营亏损/利润 | -568 | -5 | 915 | 1,121 | 1,358 | 1,535 | | 财务费用净额 | -30 | -30 | 14 | 54 | 51 | 55 | | 权益性投资损益 | 38 | 5 | 6 | 30 | 30 | 30 | | 除税前利润 | -560 | -30 | 935 | 1,205 | 1,439 | 1,619 | | 净利润 | -574 | -65 | 890 | 1,097 | 1,310 | 1,474 | | 归属普通股股东 | -553 | -83 | 812 | 999 | 1,194 | 1,343 |[10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收50.12亿元，同比增长47.89%，归母净利润8.12亿元，扭亏为盈，宣布派发末期股息每股0.4港元 [8] - 自研游戏兑现提升毛利率，《心动小镇》等上线表现出色，后续储备多款新游有望带来业绩增量 [8] - TapTap MAU增长显著，国内版MAU及收入增长得益于新游供给、自研游戏发布和营销活动，后续将优化迭代扩大用户规模、提升广告业绩 [8] - 费用管控良好，经营杠杆显现，总体毛利率和归母净利率提升，已赎回并注销未偿还可换股债券 [8] - 维持2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.80/10.69/11.61亿元，同比增长20.74%/9.15%/8.54%，对应当前股价PE分别为15/14/13倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3389|5012|5048|5358|5528| |同比(%)|(1.27)|47.89|0.71|6.16|3.17| |归母净利润（百万元）|(83.04)|811.53|979.86|1,069.49|1,160.83| |同比(%)|-|-|20.74|9.15|8.54| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(0.17)|1.65|1.99|2.18|2.36| |P/E（现价&最新摊薄）|-|18.26|15.12|13.85|12.76|[1] 市场数据 - 收盘价(港元)：32.30 - 一年最低/最高价：13.32/40.40 - 市净率(倍)：5.89 - 港股流通市值(百万港元)：15,865.56 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：5.12 - 资产负债率(%)：30.81 - 总股本(百万股)：491.19 - 流通股本(百万股)：491.19 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3,346.68|4,444.81|5,690.25|7,014.91| |现金及现金等价物|2,781.17|3,847.01|5,054.68|6,381.08| |应收账款及票据|333.41|372.95|398.06|394.62| |存货|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他流动资产|232.09|224.85|237.50|239.21| |非流动资产|576.52|574.05|571.72|569.60| |固定资产|24.99|43.39|60.99|77.94| |商誉及无形资产|371.91|353.31|335.65|318.86| |长期投资|111.04|108.76|106.49|104.21| |其他长期投资|10.88|10.88|10.88|10.88| |其他非流动资产|57.71|57.71|57.71|57.71| |资产总计|3,923.20|5,018.86|6,261.96|7,584.51| |流动负债|1,079.41|1,109.84|1,164.92|1,197.96| |短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付账款及票据|186.34|188.00|198.24|194.48| |其他|893.07|921.84|966.68|1,003.48| |非流动负债|129.17|129.17|129.17|129.17| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|129.17|129.17|129.17|129.17| |负债合计|1,208.58|1,239.01|1,294.09|1,327.14| |股本|0.34|0.34|0.34|0.34| |少数股东权益|200.80|286.47|405.30|534.28| |归属母公司股东权益|2,513.82|3,493.38|4,562.57|5,723.09| |负债和股东权益|3,923.20|5,018.86|6,261.96|7,584.51|[9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|5,012.11|5,047.71|5,358.42|5,528.39| |营业成本|1,533.58|1,432.86|1,495.26|1,516.59| |销售费用|1,397.25|1,312.40|1,351.37|1,382.10| |管理费用|266.92|272.58|289.35|293.00| |研发费用|919.45|933.83|980.59|995.11| |其他费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润|894.92|1,096.04|1,241.84|1,341.59| |利息收入|38.22|56.66|57.12|69.73| |利息支出|18.72|0.00|0.00|0.00| |其他收益|20.97|31.22|21.40|21.80| |利润总额|935.38|1,183.92|1,320.36|1,433.12| |所得税|44.89|118.39|132.04|143.31| |净利润|890.49|1,065.53|1,188.32|1,289.81| |少数股东损益|78.96|85.67|118.83|128.98| |归属母公司净利润|811.53|979.86|1,069.49|1,160.83| |EBIT|894.92|1,096.04|1,241.84|1,341.59| |EBITDA|894.92|1,118.24|1,265.00|1,365.69|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|/|1,054.64|1,207.40|1,326.88| |投资活动现金流|/|11.50|0.58|(0.18)| |筹资活动现金流|/|(0.30)|(0.30)|(0.30)| |现金净增加额|/|1,065.83|1,207.68|1,326.40| |折旧和摊销|/|22.19|23.16|24.09| |资本开支|/|(22.00)|(23.10)|(24.26)| |营运资本变动|/|(1.86)|17.32|34.78|[9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|1.65|1.99|2.18|2.36| |每股净资产(元)|5.12|7.11|9.29|11.65| |发行在外股份(百万股)|491.19|491.19|491.19|491.19| |ROIC(%)|27.77|30.38|25.55|21.51| |ROE(%)|32.28|28.05|23.44|20.28| |毛利率(%)|69.40|71.61|72.10|72.57| |销售净利率(%)|16.19|19.41|19.96|21.00| |资产负债率(%)|30.81|24.69|20.67|17.50| |收入增长率(%)|47.89|0.71|6.16|3.17| |净利润增长率(%)|-|20.74|9.15|8.54| |P/E|18.26|15.12|13.85|12.76| |P/B|5.89|4.24|3.25|2.59| |EV/EBITDA|9.78|9.81|8.55|6.94|[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收50.12亿元，同比增长47.89%，归母净利润8.12亿元扭亏为盈，宣布派发末期股息每股0.4港元 [8] - 游戏自研兑现提升毛利率，《心动小镇》等上线表现出色，后续储备多款新游有望带来业绩增量 [8] - TapTap MAU增长显著，国内版MAU达4405万人，同比增长23.03%，后续将持续优化迭代提升变现效率 [8] - 费用管控良好，经营杠杆显现，2024年总体毛利率69.40%，同比提升8.37pct，归母净利率16.19%，同比提升18.64pct [8] - 维持2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.80/10.69/11.61亿元，同比增长20.74%/9.15%/8.54%，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3389|5012|5048|5358|5528| |同比(%)|(1.27)|47.89|0.71|6.16|3.17| |归母净利润（百万元）|(83.04)|811.53|979.86|1,069.49|1,160.83| |同比(%)|-|-|20.74|9.15|8.54| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(0.17)|1.65|1.99|2.18|2.36| |P/E（现价&最新摊薄）|-|18.26|15.12|13.85|12.76|[1] 市场数据 - 收盘价(港元)：32.30 - 一年最低/最高价：13.32/40.40 - 市净率(倍)：5.89 - 港股流通市值(百万港元)：15,865.56 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：5.12 - 资产负债率(%)：30.81 - 总股本(百万股)：491.19 - 流通股本(百万股)：491.19 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3,346.68|4,444.81|5,690.25|7,014.91| |现金及现金等价物|2,781.17|3,847.01|5,054.68|6,381.08| |应收账款及票据|333.41|372.95|398.06|394.62| |存货|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他流动资产|232.09|224.85|237.50|239.21| |非流动资产|576.52|574.05|571.72|569.60| |固定资产|24.99|43.39|60.99|77.94| |商誉及无形资产|371.91|353.31|335.65|318.86| |长期投资|111.04|108.76|106.49|104.21| |其他长期投资|10.88|10.88|10.88|10.88| |其他非流动资产|57.71|57.71|57.71|57.71| |资产总计|3,923.20|5,018.86|6,261.96|7,584.51| |流动负债|1,079.41|1,109.84|1,164.92|1,197.96| |短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付账款及票据|186.34|188.00|198.24|194.48| |其他|893.07|921.84|966.68|1,003.48| |非流动负债|129.17|129.17|129.17|129.17| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|129.17|129.17|129.17|129.17| |负债合计|1,208.58|1,239.01|1,294.09|1,327.14| |股本|0.34|0.34|0.34|0.34| |少数股东权益|200.80|286.47|405.30|534.28| |归属母公司股东权益|2,513.82|3,493.38|4,562.57|5,723.09| |负债和股东权益|3,923.20|5,018.86|6,261.96|7,584.51|[9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|5,012.11|5,047.71|5,358.42|5,528.39| |营业成本|1,533.58|1,432.86|1,495.26|1,516.59| |销售费用|1,397.25|1,312.40|1,351.37|1,382.10| |管理费用|266.92|272.58|289.35|293.00| |研发费用|919.45|933.83|980.59|995.11| |其他费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润|894.92|1,096.04|1,241.84|1,341.59| |利息收入|38.22|56.66|57.12|69.73| |利息支出|18.72|0.00|0.00|0.00| |其他收益|20.97|31.22|21.40|21.80| |利润总额|935.38|1,183.92|1,320.36|1,433.12| |所得税|44.89|118.39|132.04|143.31| |净利润|890.49|1,065.53|1,188.32|1,289.81| |少数股东损益|78.96|85.67|118.83|128.98| |归属母公司净利润|811.53|979.86|1,069.49|1,160.83| |EBIT|894.92|1,096.04|1,241.84|1,341.59| |EBITDA|894.92|1,118.24|1,265.00|1,365.69|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|/|1,054.64|1,207.40|1,326.88| |投资活动现金流|/|11.50|0.58|(0.18)| |筹资活动现金流|/|(0.30)|(0.30)|(0.30)| |现金净增加额|/|1,065.83|1,207.68|1,326.40| |折旧和摊销|/|22.19|23.16|24.09| |资本开支|/|(22.00)|(23.10)|(24.26)| |营运资本变动|/|(1.86)|17.32|34.78|[9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|1.65|1.99|2.18|2.36| |每股净资产(元)|5.12|7.11|9.29|11.65| |发行在外股份(百万股)|491.19|491.19|491.19|491.19| |ROIC(%)|27.77|30.38|25.55|21.51| |ROE(%)|32.28|28.05|23.44|20.28| |毛利率(%)|69.40|71.61|72.10|72.57| |销售净利率(%)|16.19|19.41|19.96|21.00| |资产负债率(%)|30.81|24.69|20.67|17.50| |收入增长率(%)|47.89|0.71|6.16|3.17| |净利润增长率(%)|-|20.74|9.15|8.54| |P/E|18.26|15.12|13.85|12.76| |P/B|5.89|4.24|3.25|2.59| |EV/EBITDA|9.78|9.81|8.55|6.94|[9]

文章核心观点 - 过去一年心动公司在全球游戏产业调整背景下交出里程碑式答卷，迈入可持续盈利新阶段，自研游戏与平台业务发展良好，战略转型进入收获期，其商业模式抓住行业机遇，有望实现价值认知切换 [2][4][21] 公司财务表现 - 全年营收突破50.1亿元，同比增幅达47.9%，刷新上市五年来营收纪录，净利润扭亏为盈达8.9亿元 [2] - 自研游戏收入34.3亿元，同比增幅64.2%，TapTap平台收入15.8亿元，同比增长21.6%，平台业务毛利率维持在84%，整体毛利率提升至69.4%，较上年同期提升7.7个百分点 [3] - 年内研发开支同比缩减9.5%至9.2亿元，研发团队规模从1031人精简至993人，全额赎回15.96亿美元可换股债券，资产负债率从57.6%压降至30.8% [4] - 经营性现金流净额转正，年末现金及现金等价物达27.8亿元，叠加短期投资后总流动性资产规模达29.1亿元，董事会建议派发每股0.4港元末期股息，为上市五年来首次分红 [4] 自研游戏业务 - 通过老IP焕新和新品储备构建游戏矩阵，降低对单一爆款依赖，形成“长青游戏”梯队，网络游戏平均月活跃用户同比增长14.5%至1425万，平均月付费用户同比增长23.1%至161万 [6] - 经典游戏展现超长生命周期价值，《香肠派对》上线七年稳居收入贡献前二，《仙境传说M》“初心服”版本反响良好，运营超五年产品持续贡献现金流 [7] - 新作展现长线化运营潜力，《心动小镇》上线半年累计吸引TapTap安卓端近4000万下载量，春节活动期间iOS畅销榜最高冲至第14名 [8] - 储备管线清晰，两款网络游戏《伊瑟：重启日》与《仙境传说RO：守护永恒的爱2》有望在2025年形成新增长点，买断制游戏布局增强平台内容多样性和玩家粘性 [9] TapTap平台业务 - 从单纯游戏社区向全域爆款分发平台进化，中国版月活跃用户同比增长23%至4405万，用户规模扩张与商业化效率提升共振 [11][12] - 独家内容驱动增长，自研产品独家发行导入新增用户，举办活动巩固独立游戏领域生态优势 [13] - 突破传统渠道流量天花板，“内容+流量”双向赋能模式初见成效，帮助第三方游戏破圈并沉淀泛游戏用户群体 [14] - 技术底座升级，降低运营成本，增强用户粘性，上线AI问答模块TapSight，国际版聚焦高价值区域精细化运营 [15] 行业环境与公司机遇 - 政策持续松绑，版号常态化发放扩容内容供给，地方政府扶持政策频出，为游戏企业创新提供可预期政策环境 [18] - 需求端结构性升级，2024年全球游戏市场规模为12163.35亿元，同比增长3.31%，中国市场领跑，国内游戏市场规模约为3257.83亿元，同比增长7.53% [19] - 出海赛道量价齐升，国产自研游戏海外收入达185.57亿美元，同比增速13.39%，印证公司全球化战略正确性 [20] - 技术革命带来效率重估，公司AI技术应用及向中小开发者开放，行业枢纽地位带来溢价空间 [21]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩增长良好，自研游戏和TapTap表现出色，维持“买入”评级，看好新游戏及TapTap继续驱动业绩增长 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 2025年3月28日当前股价32.350港元，一年最高最低40.400/13.320港元，总市值158.87亿港元，流通市值158.87亿港元，总股本4.91亿股，流通港股4.91亿股，近3个月换手率53.35% [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入50.12亿元（同比+48%），归母净利润8.12亿元（扭亏为盈，2023年为 - 0.83亿元） [5] - 2024年游戏业务收入34.34亿元（同比+64%），毛利率为63%（同比+16pct）；TapTap收入15.78亿元（同比+21.6%），毛利率为84%（维持稳定） [5] 游戏业务 - 2024年公司收入前5大游戏为《出发吧麦芬》《香肠派对》《铃兰之剑》《火炬之光》《仙境传说M》，《心动小镇》因上线时间及收入递延未进入前5大，其国际服有望2025年上线，25年收入贡献有望大幅提升 [6] - 储备游戏《伊瑟》计划2025H2上线国服，《RO2》有望2026年上线，继续驱动游戏业务增长 [6] TapTap平台 - 2024年TapTap平台MAU达4405万（同比+23%），用户规模提升得益于国内热门新游戏合作、自研游戏独家上线及营销活动增加 [7] - 凭借零分成优势及增长的游戏用户，TapTap在游戏分发及广告投放中有望受青睐，收入规模有望持续增长，净利润增速或更高 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,389|5,012|6,148|7,205|7,806| |YOY(%)|(1.2)|47.9|22.7|17.2|8.3| |净利润(百万元)| - 554|812|1,286|1,592|1,757| |YOY(%)| - 85.0| - 246.6|58.5|23.8|10.3| |毛利率(%)|61.0|69.4|70.1|71.0|71.9| |净利率(%)| - 16.3|16.2|20.9|22.1|22.5| |ROE(%)| - 4.9|32.3|33.8|29.5|24.6| |EPS(摊薄/元)| - 1.1|1.7|2.6|3.2|3.6| |P/E(倍)| - 26.8|18.3|11.5|9.3|8.4| |P/B(倍)|7.9|5.5|3.6|2.6|2.0| [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 42.89 港币 [1][7][14] 报告的核心观点 - 公司 24 年年报业绩符合盈利预告，业绩增长得益于游戏业务收入增加和毛利率提升，中长期看好 Taptap 商业化空间和自研游戏表现 [1] - 预计 25 年游戏业务收入小幅增长，Taptap 平台 MAU 持续扩容，广告货币化率和利润率有望提升 [2][3] - 维持 25 - 26 年归母净利润预测，并预计 27 年归母净利润为 13.5 亿元，基于 SOTP 估值法给出目标价 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24 年公司收入 50.12 亿元，同增 47.9%；净利润 8.90 亿元，同比扭亏；归母净利润 8.12 亿元，同比扭亏；Non - IFRS 归母净利润 8.77 亿元，首次派发股利，拟每股派息 0.4 港元 [1] 游戏业务 - 24 年游戏业务收入 34.34 亿元，yoy + 64.2%，毛利率提升 15.9pct 至 62.6%，预计主因国服及自有渠道流水比例增加 [2] - 《心动小镇》定位长线高 DAU 产品，预计流水稳定，25H2 有望上线国际服，在研项目有《伊瑟：重启日》《仙境传说 RO2》等，预计 25 年游戏业务收入小幅增长 [2] Taptap 平台业务 - 2024 年 TapTap 中国版平均 MAU 为 4405 万（yoy + 23%），全年收入 15.8 亿元（yoy + 21.6%），国际版 MAU500 万（yoy - 13%），平台业务毛利率小幅提升 0.1pct 至 84.3% [3] - 预计 25 年 MAU 同比增长 12%，平台广告货币化率稳中有升，AI 技术赋能下广告转化率 ROI 有望提升拉动利润率提升 [3] 盈利预测与估值 - 维持 25 - 26 年归母净利润 10.2/12.1 亿元，预计 27 年归母净利润为 13.5 亿元 [4] - 基于 SOTP 估值法，给予 25 年 Taptap 平台业务 5.5XPS，游戏业务 17.4XPE，目标价为 42.89 港币 [4][12][13] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,389|5,012|5,397|5,804|6,216| |+/-%|(1.22)|47.89|7.68|7.55|7.09| |归属母公司净利润 (人民币百万)|(83.04)|811.53|1,021|1,213|1,347| |+/-%|(85.00)|(1,077)|25.75|18.83|11.11| |EPS (人民币，最新摊薄)|(0.17)|1.65|2.08|2.47|2.74| |ROE (%)|(4.62)|38.43|34.07|30.47|26.75| |PE (倍)|(177.89)|18.20|14.48|12.18|10.96| |PB (倍)|8.64|5.88|4.25|3.29|2.64| |EV EBITDA (倍)|65.51|8.31|6.78|4.73|4.12|[6] SOTP 估值 - 游戏业务：预计 25 - 26 年收入 35/36 亿元，毛利率 62%/62%，净利率 15%，净利润分别为 5.25/5.40 亿元，给予 25 年 17.4X PE，估值 91.35 亿元 [12] - Taptap 平台业务：预计 25 - 26 年收入 19/22 亿元，给予 25 年 5.5X PS，估值 104.5 亿元，公司目标市值为 195.85 亿人民币 [13][14]

文章核心观点 - 心动公司2024年度业绩良好，收入增长、扭亏为盈，新自研游戏上线及TapTap平台发展推动业务进步，还在人工智能方面有布局 [1][2] 业绩情况 - 2024年集团收入50.12亿元，同比增长47.9% [1] - 股东应占溢利8.12亿元，同比扭亏为盈 [1] - 每股基本盈利1.71元，拟派末期股息每股0.4港元 [1] 业务发展 游戏业务 - 2024年业务和人员结构趋于稳定，三款新上线自研游戏成新收入来源，游戏业务收入同比增长64.2% [2] TapTap平台业务 - 2024年TapTap中国版App平均MAU同比增长23.0%，达4400万 [2] - 《心动小镇》发行与TapTap合作，带来大量新用户和更广泛品牌认知 [2] 人工智能布局 - 完成生成式人工智能服务TapSight备案工作，在TapTap中加入AI问答模块并接入DeepSeek深度搜索功能 [2] - 持续推动将人工智能和机器学习工具技术融入日常工作，探索新业务发展方向 [2] 公司愿景 - 秉持“聚匠人心，动玩家情”愿景，为全球玩家带来优质游戏，支持开发者创作和分发游戏 [2]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司收入为50.12亿元，较2023年的33.89亿元增长47.9%[5] - 2024年公司毛利为34.79亿元，较2023年的20.68亿元增长68.2%[5] - 2024年公司年内溢利为8.90亿元，2023年为亏损653.62万元[5] - 2024年公司总收入为50.12亿元，其中游戏业务收入34.34亿元，占比68.5%，同比增加64.2%；TapTap平台业务收入15.78亿元，占比31.5%，同比增加21.6%[20] - 2024年公司收入成本为15.34亿元，同比增加16.1%，其中游戏业务收入成本12.86亿元，占比37.4%；TapTap平台业务收入成本2.48亿元，占比15.7%[25][27] - 2024年毛利同比增加68.2%至34.785亿元，毛利率为69.4%，高于2023年[31] - 2024年销售及营销开支同比增加61.5%至13.973亿元[32] - 2024年研发开支同比减少9.5%至9.194亿元，研发人员数目由1031人减至993人[33] - 2024年一般及行政开支同比增加18.8%至2.669亿元[34] - 2024年外汇亏损净额为1970万元，购回可换股债券收益净额为500万元[35] - 2024年所得税开支为4490万元，其中即期所得税开支1500万元，递延所得税开支2990万元[36] - 2024年年内净溢利为8.905亿元，2023年为净亏损6540万元[37] - 2024年公司权益持有人应占年内净溢利为8.115亿元，2023年为净亏损8300万元[38] - 2024年经调整EBITDA为10.56443亿元，2023年为1.58384亿元[39] - 2024年12月31日现金及现金等价物为2781173千元人民币，2023年为3206821千元人民币；2024年短期投资为128984千元人民币，2023年为147657千元人民币[43] - 2024年公司赎回可换股债券1137.3百万元人民币，回购可换股债券422.7百万元人民币；收购附属公司额外股权付款79.1百万元人民币；受托人根据2024受限制股份单位计划回购股份48.6百万元人民币；经营活动产生现金流量净额1280.4百万元人民币[44] - 2024年12月31日资产负债比率为30.8%，2023年12月31日为57.6%[45] - 2024年公司收入为5012107千元人民币，2023年为3389144千元人民币；2024年毛利为3478530千元人民币，2023年为2068370千元人民币[52] - 2024年经营溢利为914789千元人民币，2023年经营亏损为5222千元人民币；2024年年内溢利为890491千元人民币，2023年年内亏损为65362千元人民币[52] - 2024年本公司权益持有人应占年内溢利为811530千元人民币，2023年亏损为83039千元人民币；2024年每股基本盈利为1.71元人民币，2023年每股基本亏损为0.18元人民币[53] - 2024年12月31日非流动资产为576522千元人民币，2023年为696335千元人民币；2024年流动资产为3346679千元人民币，2023年为3713107千元人民币[55] - 2024年12月31日总资为3923201千元人民币，2023年为4409442千元人民币[55] - 2024年末公司权益总额为27.14619亿元，较2023年末的18.68751亿元增长45.26%[56] - 2024年末公司负债总额为12.08582亿元，较2023年末的25.40691亿元下降52.39%[56] - 2024年末公司权益及负债总额为39.23201亿元，较2023年末的44.09442亿元下降10.98%[56] - 2024年公司总收入为50.12107亿元，收入成本为15.33577亿元，毛利为34.7853亿元[67] - 2024年游戏分部毛利率为63%，TapTap平台分部毛利率为84%，总体毛利率为69%[67] - 2024年公司总收入3389144千元，游戏运营收入2082051千元，线上营销服务收入1256280千元，其他收入50813千元；毛利率61%，游戏分部毛利率47%，平台分部毛利率84%[69] - 2023年及2024年来自五大单独外部客户的收入分别约为1301百万元及1522百万元[69] - 2024年及2023年线上营销服务收入中客户A占比分别为14%和21%[72] - 2024年按确认时间点划分，期间内收入2485719千元，某时点收入2526388千元；2023年分别为1096790千元和2292354千元[72] - 2024年游戏运营收入中，中国大陆2134300千元，其他地区1293220千元；2023年分别为1394503千元和687548千元[72] - 2024年推广及广告等各项开支总计4116118千元，2023年为3426798千元[73] - 2024年政府补助等总计28574千元，2023年为48941千元[75] - 2024年其他亏损净额为9774千元，2023年为16509千元[76] - 2024年财务收入/（成本）净额为14135千元，2023年为 - 29866千元[78] - 2024年公司所得税开支总额44891千元，2023年为35264千元；2024年每股基本盈利1.71元，2023年每股基本亏损0.18元[85][87] - 2024年公司权益持有人应占溢利为811,530千元人民币，每股摊薄盈利为1.69元人民币[89] - 2024年贸易应收款项为334,902千元人民币，较2023年的291,131千元人民币有所增加[90] - 2024年贸易应付款项为186,340千元人民币，较2023年的194,906千元人民币有所减少[95] 游戏业务线数据关键指标变化 - 2024年网络游戏平均月活跃用户为1424.7万人，较2023年的1244.6万人增长14.5%[6] - 2024年网络游戏平均月付费用户为160.9万人，较2023年的130.7万人增长23.1%[6] - 2024年游戏业务收入较去年同期增长64.2%[8] - 截至2024年12月31日，公司现有游戏组合包括21款网络游戏及35款付费游戏[10] - 截至2024年12月31日，公司有724名员工从事游戏研发，较2023年减少22人，还有2款网络游戏处于研发阶段[14] - 2024年付费游戏业务整体流水受产品新老交替影响，收入较2023年小幅下降，2025年将推出多款优质手游[15] - 2024年网络游戏收入33.17亿元，同比增加69.1%；付费游戏收入1.11亿元，同比减少8.2%[20] - 2024年按总额基准确认的游戏运营收入32.80亿元，同比增加72.4%；按净额基准确认的游戏运营收入1.47亿元，同比减少17.8%[22] - 2024年游戏业务收入成本同比增加15.3%至12.859亿元[30] - 2024年游戏运营收入中网络游戏（免费畅玩）为33.16789亿元，付费游戏（付费即玩）为1.10731亿元[67] TapTap平台业务线数据关键指标变化 - 2024年TapTap中国版App平均月活跃用户为4404.6万人，较2023年的3581万人增长23.0%[6] - 2024年TapTap国际版App平均月活跃用户为503.2万人，较2023年的578.5万人下降13.0%[6] - 截至2024年12月31日，TapTap中国版App平均MAU为4400万，同比增长23%；国际版App平均月活用户为500万，同比减少13%[17][18] - 2024年TapTap平台业务收入15.78亿元，占比31.5%，同比增加21.6%[20] - 2024年TapTap平台业务收入成本同比增加20.7%至2.477亿元[30] - 2024年公司对优质付费下载游戏加强支持，优化TapTap服务器及带宽成本，降低单位用户该项成本[17] - 2024年公司优化国际版团队，在协助开发者进行新游戏海外测试和发行工作方面初步建立品牌认知和良好口碑[18] - 公司尚未对TapTap国际版进行货币化[24] - 2024年线上营销服务收入为15.27168亿元[67] 股息派发 - 董事会建议派发截至2024年末期股息每股0.4港元[9] - 2025年董事会建议向股东派付截至2024年12月31日止年度末期股息每股普通股0.4港元[102] - 董事会建议向股东派付截至2024年12月31日止年度的末期股息每股普通股0.4港元，2023年无[105] 可换股债券相关 - 2021年公司发行本金总额280百万美元的可换股债券，年利率为1.25%，2023年及2024年负债部分实际年利率为2.4%[98][99] - 2023年重新计算可换股债券负债部分摊余成本，差额55百万元确认为“财务成本”，1,553百万元分类为流动负债[100] - 2024年3月公司接获赎回通知，赎回全部尚未行使可换股债券，涉及本金159,600,000美元（相当于1,137.3百万元人民币）[100] - 2024年1月公司购回本金60.0百万美元的可换股债券，负债部分差额5.0百万元确认为“其他亏损净额”，权益部分差额20.2百万元计入保留盈利[101] - 公司于报告期内赎回所有未偿还可换股债券，本金总额为2.196亿美元[104] 股份相关 - 2024年已发行股份加权平均数为474,249千股，计算每股摊薄盈利时普通股加权平均数为480,230千股[89] - 2024年受托人以48.6百万元人民币购回2,785,400股普通股[94] - 截至2024年12月31日，公司根据购股计划向若干合资格参与者授予共2181.7021万份购股，包括向执行董事黄一孟先生及戴云杰先生分别授予146.7404万份及98.0304万份[110] - 2025年1月13日，公司根据购股计划向若干合资格参与者授予共25.8716万份购股，包括向执行董事黄一孟先生授予12.25万份[112] - 报告期后，若干合资格参与者行使5.04万份购股认购公司5.04万股普通股[113] - 报告期内，受托人根据2024年受限制股份单位计划于联交所购买共278.54万股股份，总代价为5240万港元；报告期后，购买74.3万股股份，总代价为1760万港元[111] 公司收购事项 - 2024年公司收购X.D. Global (HK) Limited 35%股权，初始代价合计21639320美元，其中17339320美元通过配发及发行代价股份支付，3317143美元和982857美元以现金支付[46][47] - 公司发行本金额2.8亿美元于2026年到期的1.25%可换股债券[121] - EDragon初始代价为1669.319万美元[121] - LY Development初始代价为494.613万美元[122] - 初始代价为EDragon初始代价与LY Development初始代价的总和[121] - 2024年5月30日，目标公司由买方、EDragon及LY Development分别持有65%、27%及8%权益[124] - 目标股份共占目标公司35%股权[124] - 完成收购事项的时间为2024年9月6日[121] 公司人员情况 - 截至2024年12月31日，公司有1400名雇员，2023年为1452名；2024年度雇员福利开支约为11.959亿元，较2023年增加约1.5%[108] 公司准则采纳情况 - 公司于2024年1月1日开始的财政年度首次采纳多项准则及修订，对合并财务报表无重大影响[59] - 部分新准则及修订于2024年未生效，公司未提早采纳，预计除国际财务报告准则第18号外对财务报表无重大影响[60][61] 公司资产及负债其他情况 - 截至2024年12月31日，公司无质押资产、重大或然负债，无重大投资或资本资产未来计划，未通过长期合约等对冲外币风险[48][49][50][51] - 2023年及2024年末公司绝大部分非流动资产位于中国[64] 公司企业管治情况 - 截至2024年12月31日止年度，公司遵守企业管治守则所有适用守则条文，但偏离第2部分守则条文第C.2.1