报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][5] 报告的核心观点 - 多产品销量高增但光伏盈利下滑拖累24年业绩，25Q1营收利润同环比增长，盈利能力持续修复，光伏胶有望见底，电子汽车放量助力成长，预计25 - 27年归母净利润为2.5/3.1/3.5亿元，维持买入评级 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年报营收39.9亿元，同比增2.23%，归母净利润1.0亿元，同比降65.91%，扣非归母净利润0.5亿元，同比降79.38%；24Q4营收9.6亿元，同比增17.93%，环比降5.42%，归母净利润亏损6千万 [1] - 2025一季报营收10.7亿元，同比增10.49%，环比增11.56%，归母净利润0.8亿元，同比增2.73%，环比大幅增加 [1][9] 各业务板块表现 - 24年可再生能源/大交通/电子业务营收分别为17.3/9.9/6.1亿元，同比分别变化 - 21.49%/+36.73%/+9.54%；主营胶粘剂销量约28.56万吨，同比增长41.23%，光伏胶同比增16%，电子胶和汽车胶高速增长，汽车用胶销量同比增长超50%；各板块营收增速低于销量增速，毛利率下行，24年可再生能源/大交通/电子毛利率分别为11.26%/21.79%/32.79%，同比分别 - 7.82pct/-6.25pct/-0.57pct，24年公司毛利率为18.46%，同比降4.36pct，净利率2.60%，同比降5.04pct；24Q4亏损主要系光伏背板业务等减值影响5千万元以及三费增加 [1] - 25Q1光伏胶销量同比增长，毛利率改善，电子胶业务亮眼，销量同比超50%增长，大交通量价齐升，包装胶稳健增长；毛利率21.81%，同比增2.34pct，环比增2.84pct，净利率7.82%，同比降0.29pct，环比增14.05pct [2] 业务发展趋势 - 24年光伏业务板块盈利能力下滑明显，25Q1原材料逐步企稳，光伏板块毛利率触底回升 [3] - 广州3.93万吨电子胶项目负荷持续提升，25Q1产能利用率已达75%，随着该项目持续放量以及锂电新产品客户持续上量，有望带动公司业绩增长 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司25 - 27年归母净利润为2.5/3.1/3.5亿元，现价对应PE为19.15/15.49/13.63倍 [4] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3988.55|4305.93|4931.30|5531.99| |(+/-) (%)|2.23%|7.96%|14.52%|12.18%| |归母净利润（百万元）|101.85|246.84|305.13|346.73| |(+/-) (%)|-65.91%|142.35%|23.62%|13.64%| |每股收益(元)|0.18|0.44|0.55|0.62| |P/E|46.41|19.15|15.49|13.63|[5] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各项目在2024 - 2027E的预测数据，包括流动资产、现金、应收账项等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，经营活动现金流、投资活动现金流等现金流量项目，以及各项目的同比变化情况 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等在2024 - 2027E的预测数据 [10]

公司经营业绩 - 2024 年实现营收 39.89 亿元，同比增长 2.23%；归母净利润 1.02 亿元，同比下降 65.91%，电子、汽车、光伏等胶粘剂产品销量稳健增长 [1] - 2025 年一季度实现营收 10.71 亿元，同比增长 10.49%；归母净利润 8,153.56 万元，同比增长 2.73%；扣非归母净利润为 6,730.32 万元，同比增长 14.43%，电子用胶业务营收效益双升，汽车用胶量价齐升，光伏硅胶销量增长、毛利率改善 [2] 业绩影响因素及应对 2024 年净利润下滑原因 - 行业竞争加剧，光伏行业内卷，产业链价格下滑，光伏硅胶、背板产品毛利率下降，光伏背板业务销量同比下滑约 58%，背板业务相关资产计提减值约 3,992 万元 [3] - 受新能源车降价影响锂电业务毛利率下滑，持续加大研发投入，研发费用比上年同期增长约 1,671.87 万元，产出与投入期间不匹配 [3] 2025 年一季度毛利率提升原因 - 业务结构优化，电子电器及大交通板块业务发展良好，营收占比提升，光伏业务营收占比下降 [3] - 光伏硅胶业务销量保持增长，毛利率有所改善 [3] 光伏业务应对措施 - 持续推动降本增效，关注原材料价格波动，调整采购周期，规范采购计划，通过研发工艺降本、推动新品上量降低成本和费用 [5] - 发挥稳定保供、品牌、服务等综合优势，保持市占率和龙头地位，强化债权和回款管控，降低应收账款风险 [5] 业务板块增长原因 大交通板块业务增长原因 - 新能源汽车需求爆发，动力电池封装、车身轻量化等场景带动胶粘剂用量激增，锂电池用胶、乘用车用胶业务快速增长，批量供货头部客户 [6] - 新技术新产品突破，锂电负极胶、汽车电子胶等多款产品在头部客户突破和供货，销量稳健提升 [6] - 产能与渠道优化，湖北宜城、广州基地等产能陆续投产，锂电用胶、汽车电子用胶产能提升，保供能力增强，商用车领域通过渠道优化、抢抓政策机遇实现业务复苏增长 [6] 资本开支与产能情况 资本开支项目 - 目前主要是湖北宜城基地的募投项目——锂电负极胶二期项目，襄阳关羽路基地配套智能化仓库建设，后续可能根据业务增速进行部分产品产能规划建设 [7] 产能利用率 - 广州新工厂建设产能约 3.93 万吨/年，2024 年产能利用率在 60%以上，2025 年一季度提升至约 75%，预期保持较高产能利用率 [8] 负极胶业务产能 - 负极胶 PAA 已有产能 1.5 万吨/年，3.6 万吨/年产能在建；负极胶 SBR 现有产能约 8000 吨/年，扩建产能正在规划中 [8] 可转债规划 - 2024 年 12 月披露暂不下修转股价公告，后续触发下修条件时，将综合考虑公司基本情况、市场环境、股价走势等因素评估决策并及时披露 [9]