投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“买入”评级，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.14/2.83/3.31亿元，对应EPS分别为0.41/0.54/0.63元/股，当前股价对应PE分别为40/30/26倍 [4][7] - 核心观点：看好大陆先进制程扩产带动公司洁净室业务增长，公司作为本土洁净室龙头，深度绑定国内半导体与显示面板龙头，并凭借模块化产品加速开拓海外市场，有望驱动业绩增长提速 [1][4] 公司概况与业务结构 - 公司为大陆本土电子洁净室龙头，深耕行业三十载，累计承接500余项、350万平米洁净室集成项目，布局洁净室EPFC全产业链 [1][15] - 2024年实现营收52.4亿元，同比增长32%，其中半导体/新型显示业务收入占比分别达71%/17%，是主要营收来源 [1][19] - 公司股权结构稳定，实控人过建廷通过柏盈控股和无锡荣基合计控制71.02%的股权 [18] - 2024年洁净室系统集成、机电工艺系统、二次配三大业务收入占比分别为52%、26%、22% [19] 财务表现与趋势 - 2024年归母净利润为2.12亿元，同比微降0.8%，2025年前三季度归母净利润为1.3亿元，同比下降16% [24][26] - 毛利率近年承压，2024年为10.0%，但2025年前三季度修复至11.1%，同比提升1个百分点，主要得益于成本管控及海外高毛利业务占比提升 [1][27] - 2025年上半年海外收入同比大幅增长635%至2.6亿元，收入占比提升至10.7% [27] - 2025年前三季度经营现金流净流出6.9亿元，主要因项目实施阶段资金垫付，但公司客户质量优，回款风险低，预计全年现金流将改善 [32][35] 半导体行业机遇与公司优势 - 政策大力扶持集成电路产业，大陆成熟制程晶圆产能持续扩张，预计全球占比将从2024年的33%提升至2027年的45% [2][49] - 美国出口限制倒逼国产替代加速，2024年外购AI芯片占比仍达63%，国产替代空间广阔，将驱动国内龙头资本开支维持高位 [2][50] - 洁净室是保障芯片良率的关键基础设施，约占晶圆厂总投资的10%-20% [2][71] - 公司深度参与大陆先进制程Fab建设，与中芯国际、长鑫存储、长江存储、华虹半导体等龙头建立长期稳定合作关系，有望充分受益于此轮本土产能扩张 [2][67] 显示面板行业趋势与公司布局 - 大陆地区LCD全球产能占比已超70%，存量产线趋于饱和，新增产能主要集中于OLED领域 [3][79] - OLED出货量快速增长，2024年智能手机渗透率达56%，但中大尺寸产品如平板、笔记本的OLED渗透率仅约6%/4%，提升空间巨大 [3][83] - 国内面板龙头京东方、维信诺等正积极扩产高世代（如8.6代）OLED产线，相关资本开支大幅增长 [3][85] - 公司自2004年切入TFT-LCD洁净厂房建设，与京东方、TCL华星、天马微电子等优质客户合作深厚，已中标京东方8.6代AMOLED项目，中标金额7.13亿元，面板业务规模有望维持稳定 [3][89][94] 海外扩张与模块化战略 - 公司自2023年推动业务出海，2024年承接海外订单3.5亿元（占比6%），2025年上半年海外收入达2.6亿元，同比增长635% [4][27] - 公司规划进一步开拓东南亚市场，并依托模块化产品突破北美等远海区域 [4] - 模块化采取“现场施工+工厂制造”混合交付模式，可有效缓解用工短缺，公司已储备预制模块化、功能性模块化、模块化配套净化三大产品板块，2025年上半年新增合同额1420万元 [4] - 公司已于2025年1月成立北美子公司，并计划解决重点团队赴美签证派遣，以实现模块化产品向北美输出 [4]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司是台资半导体洁净室龙头，在封装领域优势显著，当前受益于美国AI资本开支强劲及东南亚精密制造需求高景气，美国业务布局有望打开巨大成长空间，带动业绩增长提速 [1][2][3][4] 公司概况与业务结构 - 公司是台湾洁净室工程龙头圣晖工程（成立于1979年）于2003年成立的大陆子公司，2022年于上交所上市，截至2025Q3末母公司控制权达75% [1][14][16] - 公司主营洁净室系统集成工程（EPCO全产业链），2024年收入结构为：系统集成48%、其他机电安装工程35%、二次配工程14% [23] - 下游以半导体为核心，2024年IC半导体/精密制造/光电面板收入占比分别为59%/31%/5% [1][23] - 积累日月光（矽品科技）、富士康、鹏鼎、纬创等优质客户资源，合作历史超15年 [1][69] 财务表现与近期趋势 - 2018-2024年收入规模从20亿元稳步扩张至20亿元，复合增速达14% [1] - 2024年营收同比微降0.1%至20.08亿元，归母净利润同比下降17.5%至1.14亿元，主要受境内资本开支放缓及前期低毛利项目影响 [4][28] - 2025年前三季度营收21.2亿元，同比增长46%，归母净利润1亿元，同比增长29%，经营显著恢复 [1][28] - 毛利率自2020年的16%降至2024年的12.6%，2025Q1-3进一步降至9.4%，主要因策略性承接部分大额低毛利项目，预计随项目结算及新订单结构优化将逐步修复 [28][35] - 期间费用率管控优异，2025Q1-3期间费用率仅2.9%，同比下降2.2个百分点 [37] - 截至2025Q4末，公司在手订单25.4亿元，同比大幅增长46%，订单转化周期（国内6-9月，海外9-12月）将带动今年营收维持高增 [4] 行业机遇：美国AI资本开支与洁净室需求 - 美国《芯片与科学法案》驱动半导体制造回流，台积电、三星、英特尔等巨头加大在美投资 [2][72][74] - 台积电截至2024年末在美投资达650亿美元，2025年3月宣布追加1000亿美元投资，拟新增建设3座晶圆厂、2座先进封装厂和1座研发中心 [2][75] - 美国本土洁净室产能严重不足，主要产能集中于中国大陆及台湾地区（CR5近40%），供需严重错配为台资洁净室龙头带来机遇 [2] - 洁净室环节约占半导体项目总投资的10%-21%，按2025年全球半导体资本开支约1600亿美元测算，对应全球半导体洁净室市场规模约1680亿元人民币 [56] 美国业务布局与业绩增量测算 - 母公司台湾圣晖已于美国设立子公司，并启动本土招聘及人员派驻，2025年美国业务有望实现突破 [3][76] - 报告测算，仅台积电美国P3及新增项目（合计待投资1250亿美元），假设洁净室占比10%、公司市占率20%，对应中标总额175亿元人民币，年均收入35亿元（假设2026-2030年建设完毕） [3][76] - 按12%的净利率（考虑美国项目毛利率预计显著高于境内）测算，对应年均业绩增量约4.2亿元 [3][76] 东南亚业务与精密制造需求 - 公司自2007年起布局东南亚，在越南、马来西亚、印尼、泰国设有子公司，精密制造板块收入快速扩张 [3][14][79] - 2024年精密制造收入6.2亿元，同比增长29%，占总收入31%；2025年上半年该板块收入6.39亿元，同比大增165%，占比提升至49% [79] - 东南亚正承接PCB等产业链转移，鹏鼎、胜宏等PCB龙头在越南、泰国大幅扩产，资本开支旺盛 [3][91][92] - AI服务器放量驱动高端PCB需求，18层及以上PCB板2024-2029年复合增长率预计达20.6% [89] - 公司海外收入高速增长，2023年/2024年/2025年上半年同比增速分别为54%/55%/192% [3][85] 先进封装景气与公司优势 - AI算力需求驱动先进封装市场高景气，2024年全球市场规模460亿美元，同比增长19%，预计2030年达794亿美元 [58] - 台积电CoWoS产能供不应求，计划2026年底前将月产能扩大20%以上至至少12-13万片 [63] - 日月光、安靠、长电科技等头部OSAT厂商加速先进封装扩产，资本开支大幅增长 [68] - 公司在封装洁净室领域具备显著优势，与矽品科技（日月光）等封装龙头深度合作，将重点受益于此轮产能扩张 [69] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.44亿元、2.30亿元、3.47亿元，同比增长26%、59%、51% [4] - 对应EPS分别为1.44元、2.30元、3.47元/股 [4] - 按2026年1月30日收盘价110.85元计算，对应PE分别为77倍、48倍、32倍 [4][6]

营业收入 - 2024年营业收入52.44亿元 较2023年39.80亿元增长31.78% [2] - 半导体及泛半导体产业收入同比增长29.05% 新型显示产业收入同比大增112.38% [2] - 增长主要源于上海集成电路生产线公用动力系统 成都京东方第8.6代AMOLED生产线等项目承接 [2] 净利润表现 - 归母净利润2.12亿元 较2023年2.14亿元微降0.80% [3] - 扣非净利润2.04亿元 较2023年2.10亿元下降2.49% [4] - 毛利额同比增长16.27% 但模块化业务产能未释放及人才投入增加影响净利 [3][4] 每股收益 - 基本每股收益0.41元/股 较2023年0.45元/股下降8.89% [5] - 扣非每股收益0.39元/股 较2023年0.44元/股下降11.36% [6] - 下降主因净利润下滑及主营业务盈利承压 [5][6] 费用结构 - 销售费用2932.60万元 同比增长32.62% 主因销售人员薪酬增加 [7] - 管理费用1.47亿元 同比激增52.70% 源于管理人员薪酬增加及收购产生管理费用969.19万元 [7] - 研发费用1256.67万元 同比下降25.42% 财务费用为-2224.43万元 [7] 研发能力 - 研发人员24人 占总人数2.04% 其中硕士研究生及以上仅2人 [8][9] - 本科14人 专科及以下8人 研发投入占比低可能限制技术创新 [9] 现金流状况 - 经营活动现金流量净额2.15亿元 同比微增0.81% 与净利润匹配 [10] - 投资活动现金流量净额-5048.33万元 主因购建长期资产 [10] - 筹资活动现金流量净额-1.03亿元 系现金分红所致 [10] 管理层薪酬 - 董事长兼总经理过建廷税前报酬116.07万元 [12] - 常务副总经理吕光帅报酬144.64万元 资深高级副总经理沈进焕119.55万元 [12] - 高管薪酬与公司业绩及个人表现挂钩 [12]

上市信息 - 公司股票于2023年4月10日在上海证券交易所主板上市[4] - 发行后总股本为52,250.00万股，无限售条件流通股为12,609.5216万股，占比24.13%[8][9] - 本次发行价11.66元/股，募集资金总额151,580.00万元，净额136,069.04万元[59][60] 财务数据 - 2019 - 2022年6月，应收账款及合同资产净额分别为75,953.16万元、113,871.96万元、140,616.46万元和147,146.88万元，占总资产比例分别为45.05%、56.42%、57.07%和58.63%[16] - 2019 - 2022年1 - 6月，主营业务毛利率分别为16.94%、13.79%、12.30%和14.90%[18] - 2019 - 2022年1 - 6月，分包成本占主营业务成本比例分别为36.56%、37.55%、37.59%和38.89%[19] - 2019 - 2022年1 - 6月，前五大客户收入占比分别为64.13%、52.39%、47.29%和57.31%[20] - 公司2019 - 2021年度归属母公司股东的净利润分别为16641.80万元、11814.37万元、15186.01万元[33] - 公司2019 - 2021年度经营活动产生的现金流量净额分别为16416.73万元、11722.00万元、16826.47万元[33] - 2022年1 - 6月公司信用减值损失转回金额4106.53万元，占净利润比重23.04%[23] 股权结构 - 本次发行前公司实际控制人过建廷直接和间接合计持股89.53%，发行完成后约持股67.25%[22] - 柏盈柏诚投资控股（无锡）有限公司持有发行人26000.00万股股份，占发行前股本总额66.24%[37] - 过建廷直接持有发行人发行前25.48%股权，间接持有64.05%股权，为实际控制人[39][40] - 柏盈控股发行前持股26,000.00万股，占比66.24%，发行后持股26,000.00万股，占比49.76%，限售36个月[54] - 过建廷发行前持股10,000.00万股，占比25.48%，发行后持股10,000.00万股，占比19.14%，限售36个月[54] 股权激励 - 公司股权激励计划人员包括担任重要职务员工、对经营业绩和未来发展有积极影响或贡献员工、管理层认定可参与人员[51] - 员工持股平台无锡荣基建立内部流转、退出及股权管理机制，对不同退出类型和时点约定股份权益处置方式[53] 风险提示 - 公司可能面临上市当年营业利润较上年下降甚至超50%的风险[23] - 主板股票上市首日即可作为融资融券标的，存在价格波动等风险[12] 承诺事项 - 控股股东柏盈控股自公司股票上市之日起36个月内锁定首发前股份[84] - 实际控制人过建廷自公司股票上市之日起36个月内锁定首发前股份[86] - 公司首次公开发行股票并上市后三年内，若股票连续20个交易日收盘价均低于最近一期末经审计的每股净资产，启动稳定股价预案[95] - 如公司存在欺诈发行上市行为，将在有权机关认定或处罚决定后5个工作日内回购股份，回购价不低于发行价加同期银行存款利息[108] - 若招股说明书等存在虚假记载等致投资者损失，公司将按投资者直接经济损失赔偿[111]