投资评级与核心观点 - 报告给予中国海油“优于大市”的投资评级，并予以维持 [1][4][6] - 报告核心观点认为，公司油气产量再创新高，有望充分受益油价弹性 [1] - 由于中东地缘冲突带来油价大幅上行，报告上调了公司未来盈利预测 [4][22] 2025年财务表现 - 2025年实现营业收入3982.2亿元，同比下降5.3% [1][10] - 2025年实现归母净利润1220.8亿元，同比下降11.5% [1][10] - 业绩下滑主要原因是全年实现油价同比下降13.4% [1][10] - 第四季度实现营业收入857.2亿元，归母净利润201.1亿元，同比分别下降9.3%和5.5% [1][10] - 2025年分红608.4亿港元（含税，合549.5亿元人民币），股利支付率为45% [1][10] 产量与成本 - 2025年油气净产量达777.3百万桶油当量，同比增长7.0%，再创新高 [2][12] - 其中国内净产量536.9百万桶油当量，同比增长9.0%，占比69%；海外净产量240.4百万桶油当量，同比增长2.7%，占比31% [2][12] - 石油液体产量599.7百万桶油当量，同比增长5.8%，占比77%；天然气产量10373亿立方英尺，同比增长11.6%，占比23% [2][12] - 2025年石油液体平均实现价格为66.5美元/桶，同比下降13.4%，与布伦特原油均价贴水1.7美元/桶，同比收窄1.4美元/桶 [2][15] - 2025年平均实现气价为7.95美元/千立方英尺，同比上涨3.0%，主要是海外实现气价上涨 [2][15] - 2025年桶油主要成本为27.9美元/桶油当量，同比下降0.6美元/桶油当量，其中作业费用为7.46美元/桶油当量，同比下降0.15美元/桶油当量 [2][18] 勘探开发与资本开支 - 2025年共获得6个新发现，成功评价28个含油气构造，净证实储量77.7亿桶油当量，储量寿命10年 [3][19] - 2025年共有16个新项目成功投产，包括渤中26-6油田、垦利10-2油田群以及巴西Buzios7、圭亚那Yellowtail等项目，全年在建项目超过80个 [3][19] - 2025年完成资本开支1205亿元，同比减少120亿元，下降9.1% [3][19] - 2025年经营活动净现金流为2090亿元，同比下降5.4%；自由现金流为974亿元，同比持平 [3][19] - 2026年资本开支指引为1120-1220亿元；2026年产量指引为780-800百万桶油当量，同比增长0.3%-2.9% [3][19] 盈利预测与估值 - 报告上调2026-2028年布伦特油价中枢预测至80/75/75美元/桶 [4][22] - 上调公司2026-2027年盈利预测至1563/1470亿元（原值为1297/1350亿元），新增2028年盈利预测为1485亿元 [4][22] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为3.29/3.09/3.13元 [4][22] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.4/13.2/13.1倍 [4][22] - 根据盈利预测表，公司2026-2028年营业收入预测分别为4347.64亿元、4184.37亿元、4246.09亿元 [5] - 根据盈利预测表，公司2026-2028年净利润预测分别为1563.41亿元、1469.81亿元、1485.39亿元 [5] - 根据盈利预测表，公司2026-2028年净资产收益率（ROE）预测分别为17.6%、15.2%、14.1% [5] - 根据可比公司估值表，中国海油2026年预测市盈率（12.4倍）低于中国石油（13.4倍） [23]

环海南岛海上气田群产量与产能 - 环海南岛海上气田群2025年累计生产油气突破1000万吨油当量 创气田群开发以来产量新高 [1] - 气田群实现连续5年产量增长 [1] - 2025年已累计生产天然气超100亿立方米 石油液体超70万吨 均创历史新高 [1] 产能建设项目进展 - “深海一号”二期全面投产 有效拉动气田群整体产能攀升 [1] - 我国首个海上边际气田群——乐东气田群二次开发正式启动 进一步扩大了天然气生产集群规模 [1] 基础设施现状 - 目前环海南岛海上气田群已建成19座海上平台、3个陆地终端及若干水下生产装置 [1]

核心观点 - 环海南岛海上气田群2025年累计生产油气突破1000万吨油当量 创历史新高并实现连续5年产量增长 [1] 产量与产能 - 2025年环海南岛海上气田群累计生产油气突破1000万吨油当量 创气田群开发以来产量新高 [1] - 气田群实现连续5年产量增长 [1] - 2025年已累计生产天然气超100亿立方米 创历史新高 [3] - 2025年已累计生产石油液体超70万吨 创历史新高 [3] 项目进展与基础设施 - “深海一号”二期全面投产 有效拉动气田群整体产能攀升 [3] - 我国首个海上边际气田群——乐东气田群二次开发正式启动 进一步扩大了天然气生产集群规模 [3] - 目前环海南岛海上气田群已建成19座海上平台、3个陆地终端及若干水下生产装置 [3] 技术与运营 - 应用“降压生产”等举措增加在产气田产量 [5] - 推动“深海一号”二期等新建产能项目提前投产 [5] - 运用大数据分析等技术手段优化海上气井生产 [5] - 确保华南沿海地区的工业和民生用户需求得到充分满足 [5]

财务业绩 - 前三季度实现营收3125.03亿元，同比下降4.15%，归母净利润1019.71亿元，同比下降12.59% [1] - 第三季度营收1048.95亿元，同比增长5.68%环比增长4.11%，归母净利润324.38亿元，同比下降12.10%环比下降1.59% [1] - 第三季度油气销售收入837.37亿元，同比下降3.0%，其中石油液体收入699.53亿元同比下降5.6%，天然气收入137.84亿元同比增长13.0% [1] 经营数据 - 第三季度油气产量193.7百万桶油当量，同比增长7.9%，石油液体产量149.0百万桶油当量同比增长7.1%，天然气产量261.3十亿立方英尺同比增长11.0% [1] - 第三季度石油液体实现价格66.62美元/桶，同比下降12.8%，天然气实现价格7.80美元/千立方英尺，同比上升0.6% [1] - 天然气产量大幅增长主要源于深海一号二期项目全面投产 [1] 勘探与生产 - 第三季度成功评价4个含油气构造，垦利10-6有望成为中型油田，陵水17-2一体化滚动增储成效显著 [2] - 第三季度四个项目投产，包括垦利10-2、东方1-1、圭亚那Yellowtail、文昌16-2项目，高峰日产量分别为19400、5500、250000、11200桶油当量 [2] 成本与股东回报 - 前三季度桶油主要成本为27.35美元/桶，较去年同期优化0.79美元/桶 [2] - 公司提升股东回报承诺，2025-2027年全年股息支付率不低于45%，较过去三年提升5个百分点 [2]

公司财务表现 - 前三季度营业收入3125.03亿元，同比下滑4.1% [1] - 前三季度归母净利润1019.71亿元，同比下降12.6% [1] - 第三季度营业收入1048.95亿元，同比增长5.7% [1] - 第三季度归母净利润324.38亿元，同比下降12.2% [1] - 前三季度油气销售收入2554.8亿元，同比下降5.9% [1] 油价与成本分析 - 前三季度布伦特原油期货均价69.91美元/桶，同比下跌14.6% [1] - 公司前三季度石油液体平均售价68.92美元/桶，同比下跌13.6% [1] - 公司桶油成本同比下降2.8%至27.35美元/桶 [2] 产量与运营策略 - 前三季度油气净产量578.3百万桶油当量，同比上升6.7% [2] - 天然气产量达7775亿立方英尺，同比增近12%，增速接近油气总产量增速约2倍 [2] - 天然气平均售价同比上涨1%至7.86美元/千立方英尺 [2] - 天然气销售收入同比增长15.2%至415.31亿元 [2] - 产量增长得益于国内深海一号二期、渤中19-2及海外巴西Mero3等项目贡献 [2] 天然气业务战略 - 天然气业务被视为重要发展方向，能带来较稳定现金流 [2] - 天然气项目稳产期较长，收采率更高，作业成本相对偏低 [2] - 天然气销售以长期协议为主 [2] 行业环境与公司展望 - 国际油价受货币政策、产油国政策等多重因素影响，不确定性大 [3] - 当前价格环境下，部分主要产油国投资趋于谨慎，给未来全球原油供应造成压力 [3] - 公司将继续坚持高质量发展，追求有效益的产量增长，保持成本竞争优势 [3] - 受国际油价下跌影响，多家国际石油公司启动裁员计划以削减运营支出 [3]