投资评级与核心观点 - 报告对华兰生物维持“买入”评级 [1][5][7] - 报告核心观点：公司生物药新增长曲线逐渐清晰，未来血制品将稳健增长、疫苗稳步恢复、生物药快速起量，创新基因不断展现 [1] - 基于血制品行业竞争压力，报告下调了公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [5][12] - 给予公司2026年31倍市盈率估值，对应目标价17.28元，较前值20.91元有所下调 [5][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入46.0亿元，同比增长5% [1] - 实现归母净利润9.4亿元，同比下降14%，低于报告此前预测的13.7亿元 [1] - 实现扣非归母净利润9.4亿元，同比下降5% [1] - 截至2026年3月27日，公司收盘价为14.54元，总市值为265.71亿元 [8] 血制品业务分析 - 2025年血制品收入为33.9亿元，同比增长4% [2] - 血制品毛利率为50.2%，同比下降4.2个百分点；净利润为8.2亿元，同比下降14%，主要因行业竞争导致产品调价 [2] - 分产品看：白蛋白收入14.2亿元（+15% yoy），毛利率51.7%（-3pct yoy）；静丙收入8.5亿元（-9% yoy），毛利率37.5%（-14pct yoy）；其他血制品收入11.2亿元（+3% yoy），毛利率57.8%（+1pct yoy） [2] - 2025年公司采浆量同比增长5%至约1670吨，其中上半年采浆约800吨 [2] - 预计未来采浆量增速有望达到约10%，2026年血制品收入预计实现5-10%的增长 [2] 疫苗与生物药业务分析 - 2025年疫苗收入为12.0亿元，同比增长7%；净利润为1.8亿元，同比下降11% [3] - 其中流感疫苗收入为11.2亿元，同比增长4%，增长主要受益于2025年末流感疫情带来的较好发货 [3] - 预计2026年疫苗业务将稳步恢复，长期增长空间受益于政府支持和民众接种意识提升 [3] - 公司参股40%的华兰安康（原华兰基因）2025年收入为2.4亿元，净利润为-1.6亿元 [3] - 华兰安康上半年开始销售的贝伐单抗收入约2亿元，CD3/BCMA双抗首付款为3500万元 [3] - 随着类似药集采推进，预计2026年华兰安康收入将维持快速增长，利润有望扭亏为盈 [3] 研发管线进展 - 血制品：新工艺IVIG（静注人免疫球蛋白）已申报上市（10%浓度产品在综合审评，5%浓度产品等待检验报告）；凝血因子IX（FⅨ）处于III期临床；皮下注射免疫球蛋白（SCIG）处于Pre-IND阶段 [4] - 疫苗：冻干AC结合流脑疫苗（冻干MenAC）准备报产；无细胞百白破疫苗（DTcP）处于临床三期；b型流感嗜血杆菌结合疫苗（Hib）、重组带状疱疹疫苗已获得IND批件；新型佐剂流感疫苗已提交IND；流感病毒mRNA疫苗处于临床前阶段 [4] - 生物药：长效GLP-1（Exendin-4-FC）即将开展糖尿病适应症III期临床，肥胖适应症已获得IND批件；利妥昔单抗类似药、地舒单抗类似药、阿达木单抗类似药已申报上市；曲妥珠单抗类似药已完成III期临床即将申报上市；伊匹木单抗类似药、帕尼单抗类似药处于临床I期；CD3/BCMA双抗、CLDN18.2单抗、PD-L1/TGF-β双抗、帕博利珠单抗类似药等即将进入临床 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.2亿元、11.4亿元、12.7亿元 [5][11] - 2026-2027年预测值较此前预测分别下调40.46%和44.48% [5][12] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.56元、0.62元、0.70元 [11] - 预计2026-2028年营业收入分别为48.92亿元、53.69亿元、59.00亿元，同比增速分别为6.47%、9.74%、9.90% [11] - 预计2026-2028年毛利率分别为57.68%、58.09%、58.43% [11][19] - 报告给予公司2026年31倍市盈率，主要考虑到公司血制品成长潜力与基因公司（华兰安康）的投资收益弹性，较可比公司2026年26倍市盈率均值有所溢价 [5] - 可比公司2026年市盈率均值约为26倍，华兰生物对应2026年市盈率为26倍，与均值持平 [13]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][7] 核心观点 - 公司生物药新增长曲线逐渐清晰，创新基因不断展现 [1] - 尽管2025年因血制品行业竞争导致归母净利润承压，但展望未来，血制品将稳健增长、疫苗稳步恢复、生物药快速起量 [1] - 基于血制品成长潜力与基因公司投资收益弹性，给予公司2026年31倍市盈率估值，对应目标价17.28元人民币 [5] 2025年财务表现总结 - 2025年公司实现营业收入46.0亿元（+5% yoy），归母净利润9.4亿元（-14% yoy），扣非归母净利润9.4亿元（-5% yoy）[1] - 归母净利润低于报告此前预测的13.7亿元 [1] - 2025年基本每股收益为0.51元人民币 [11] 分业务板块表现 血制品业务 - 2025年血制品收入33.9亿元，同比增长4% [2] - 毛利率为50.2%，同比下降4.2个百分点；净利润8.2亿元，同比下降14% [2] - 分产品看：白蛋白收入14.2亿元（+15% yoy），毛利率51.7%（-3pct yoy）；静丙收入8.5亿元（-9% yoy），毛利率37.5%（-14pct yoy）；其他血制品收入11.2亿元（+3% yoy），毛利率57.8%（+1pct yoy）[2] - 2025年公司采浆量同比增长5%至约1670吨 [2] - 预计随着新浆站采浆扩大与各地“十五五”规划，未来采浆量增速有望达到约10% [2] - 预计2026年血制品收入将实现5-10%的增长 [2] 疫苗业务 - 2025年疫苗收入12.0亿元，同比增长7%；净利润1.8亿元，同比下降11% [3] - 其中流感疫苗收入11.2亿元，同比增长4% [3] - 由于2025年末流感疫情，流感疫苗发货情况较好 [3] - 预计2026年疫苗业务将稳步恢复，长期受益于政府支持及民众接种意识提升，仍有较大增长空间 [3] 生物药业务（华兰安康） - 公司参股40%的华兰安康（原华兰基因）2025年收入2.4亿元，净利润-1.6亿元 [3] - 其中上半年开始销售的贝伐单抗收入约2亿元，CD3/BCMA双抗首付款3500万元 [3] - 随着生物类似药集采推进，预计2026年华兰安康收入将维持快速增长，利润有望扭亏为盈 [3] 研发管线进展 血制品 - 新工艺IVIG（静注人免疫球蛋白）已申报上市（10% IVIG在综合审评，5% IVIG等待检验报告）[4] - 凝血因子IX（FⅨ）处于III期临床阶段 [4] - 皮下注射人免疫球蛋白（SCIG）处于临床前研究（Pre-IND）阶段 [4] 疫苗 - 冻干AC结合流脑疫苗（冻干 MenAC）准备报产 [4] - 无细胞百白破疫苗（DTcP）处于临床三期 [4] - b型流感嗜血杆菌结合疫苗（Hib疫苗）、重组带状疱疹疫苗已获得临床试验批件（IND）[4] - 新型佐剂流感疫苗已提交IND，流感病毒mRNA疫苗处于临床前研究阶段 [4] 生物药 - Exendin-4-FC（长效GLP-1受体激动剂）即将开展糖尿病适应症III期临床，肥胖适应症已获得IND [4] - 利妥昔单抗类似药、地舒单抗类似药、阿达木单抗类似药已申报上市 [4] - 曲妥珠单抗类似药已完成III期临床即将申报上市 [4] - 伊匹木单抗类似药、帕尼单抗类似药处于临床I期 [4] - CD3/BCMA双抗、CLDN18.2单抗、PD-L1/TGF-β双抗、帕博利珠单抗类似药等即将进入临床阶段 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到竞争压力，报告下调了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [5] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.2亿元、11.4亿元、12.7亿元 [5] - 2026年和2027年的预测值较此前预测值分别下调40%和44% [5][12] - 预计2026-2028年营业收入分别为48.92亿元、53.69亿元、59.00亿元 [11] - 预计2026-2028年每股收益（最新摊薄）分别为0.56元、0.62元、0.70元 [11] - 给予公司2026年31倍市盈率估值，较可比公司一致预期26倍市盈率均值有所溢价，对应目标价17.28元人民币 [5] - 截至2026年3月27日，公司收盘价为14.54元人民币，总市值为265.71亿元人民币 [8] 可比公司估值 - 报告选取了天坛生物、博雅生物、上海莱士等作为可比公司 [13] - 可比公司2026年一致预期市盈率均值为26倍 [5][13] - 华兰生物2026年预测市盈率为26倍，与可比公司均值一致 [13]

文章核心观点 - 中国生物制药在谢其润与谢承润姐弟的主导下，正在通过加大研发投入、引进人才、搭建国际平台以及一系列战略性资本运作（包括BD合作、产业投资和并购），快速从仿制药企业向创新驱动型药企转型 [4][5][6][7] - 公司的转型已取得初步成效，体现在创新药收入加速放量、收入结构优化、盈利质量改善以及业绩拐点的出现，未来目标是进一步提升创新药收入占比 [19][20] - 公司的转型战略和资本运作能力，得益于背后横跨百年的正大集团及谢氏家族在资本、产业和全球资源方面的强大支持 [4][5][22] 从“仿制”到“创新”的战略转型背景 - 公司根基源于谢氏家族的正大集团，通过并购整合地方优质药企完成原始积累，并于2000年组建中国生物制药登陆港交所，凭借肝病仿制药成为行业“隐形冠军” [6] - 2015年前后中国医药行业创新浪潮兴起时，公司创新步伐落后于头部同行，主要依赖仿制药利润 [7] - 2018年推行的药品带量采购政策导致仿制药价格断崖式下跌，严重压缩公司利润空间，倒逼其下定决心向创新转型 [7] 第四代掌舵人与转型战略实施 - 2015年，23岁的谢其润从沃顿商学院毕业归国后接任公司董事会主席，开始主导战略规划与资本运作 [7] - 2018年，弟弟谢承润加入公司，并于2022年升任首席执行官，全面负责运营管理 [9] - 姐弟俩上任后确立“全面投入创新药研发”核心战略，并从三大维度发力：1）持续加大研发投入，研发费用从2016年的13.68亿元增长至2024年的50.9亿元，2025年上半年达31.88亿元，其中约78%投入创新药 [12]；2）大力引进培育创新人才，截至2025年研发与临床团队超过3000人 [12]；3）搭建国际化研发平台，重点布局siRNA、多抗、ADC等前沿领域，引入近20个创新药项目 [12] 资本运作与战略布局 - 通过BD合作快速丰富创新管线，2019-2023年与Octapharma AG、盐野义制药等海外药企及康方生物、百奥赛图等本土药企合作，引进人血白蛋白、双抗、新冠口服药、抗PD-1单抗、减肥药等产品 [14] - 通过产业投资为创新布局加码，2019-2020年成为亚盛医药、荣昌生物的基石投资者并领投康方生物D轮融资 [15] - 2020年底出资5亿余美元投资科兴中维，2021-2024年累计从中获得至少65亿元分红，2025年上半年获得约13.53亿元股息收入，为创新研发与并购提供现金流支撑 [15] - 推进资产“瘦身”，自2023年10月起陆续剥离正大通用、苏州天晴等子公司，退出商业流通及低毛利普药板块，优化资产结构并为创新药布局腾出空间 [15] 关键并购事件 - 2023年，子公司以1.61亿美元收购英国生物科技公司F-star，获得其双抗技术平台 [16] - 2024年10月，以6.3亿元收购科创板上市企业浩欧博55%股权，打通A股资本平台并补强体外诊断领域布局 [16] - 2025年7月，以不超过9.51亿美元（折合68.22亿元人民币）收购礼新医药95.09%股权，实际净支付5.01亿美元，创当年国内创新药并购金额最高纪录，获得双抗与ADC两大技术平台 [17] - 2026年1月，以12亿元全资收购赫吉亚生物，切入小核酸药物赛道，新增20多个创新项目，重点扩充心血管与减重代谢方向管线 [4][17] 转型成效与财务表现 - 转型初期经历阵痛：2019年营收增速从41%骤降至15.98%，2020年营收同比下降2.4%；2019年归母净利润断崖式下滑70.08% [18] - 业绩拐点出现在2024年，全年营业收入同比增长10.18%，归母净利润同比增长50.08% [19] - 2025年上半年，营业收入同比增长10.71%至175.7亿元，经调整的归母净利润同比增长101%至31亿元（其中超过4成约13.53亿元来自科兴中维股息） [19] - 创新药收入加速放量：2025年上半年创新产品收入达78亿元，同比增长27.2%，占总收入比重提升至44.4%，较2015年的11%翻了四倍，主要得益于安罗替尼、PD-L1等多款产品放量 [20] - 公司预计2025-2027年将有近20款创新药品陆续上市，到2027年底创新产品收入占比将超过60% [20] - 盈利质量改善：整体毛利率从2018年的80%稳步提升至2025年上半年的82.5% [20] - 费用管控成效显著：管理费用率从2018年的10.5%下降至2025年上半年的6.2% [21] 面临的挑战与优势 - 挑战：1）仿制药业务仍是重要现金流来源，在集采常态化下面临持续的价格下行压力 [21]；2）创新药研发具有高投入、高风险、长周期的属性，关键管线临床失败可能冲击公司布局与市场信心 [21] - 优势：背后正大集团及谢氏家族拥有百年产业根基、雄厚资本实力与全球资源，为公司转型提供了资金保障和抵御风险的底气 [22]

公司业务概览 - 公司业务涵盖血制品与疫苗两大板块，血制品业务稳健增长，四价流感疫苗接种需求显著增强 [4] 血制品业务 - 截至2025年中报，公司下属单采血浆站数量为34家（含6家分站） [4] - 2024年，公司采浆量超过100吨的单采血浆站有4个，成熟期浆站的年平均采浆量均在国内前列 [4] - 随着新开浆站采浆量提升及血浆综合利用率提高，公司血制品业务有望保持稳健增长 [4] - 在血制品领域进行工艺升级和新产品开发，新工艺静注人免疫球蛋白（10%）已完成现场核查生产，皮下注射人免疫球蛋白计划提交Pre-IND，人凝血因子Ⅸ正在开展Ⅲ临床研究 [5] 疫苗业务 - 10月以来民众接种流感疫苗意识显著增强，各地疾控中心需求显著增加，公司流感疫苗特别是四价流感病毒裂解疫苗库存消化较快 [4] - 公司为此增加了多个批次四价流感疫苗的批签发申请，预计近期将投放市场 [4] - 疫苗公司加快推进重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）、mRNA流感病毒疫苗、mRNA呼吸道合胞病毒疫苗、痘病毒广谱流感的临床前研发工作 [5] 创新研发与投资 - 公司加大疫苗、创新药和生物类似药物的研发投入 [5] - 母公司研发的重组Exendin-4-FC融合蛋白注射液即将开展糖尿病适应症的III期临床试验，并在开展超重/肥胖适应症的申报 [5] - 公司参股的基因公司已进入收获期，其贝伐单抗于24年底获批，在2025年上半年实现销售收入5,889.58万元 [5] - 参股基因公司研发的创新药CD3/BCMA双抗已获得BD授权 [5] 股东回报 - 公司2025年已实施每10股派发现金红利7元（含税），以2025年12月11日收盘价计算，股息率为4.63% [6] - 未来公司将持续落实现金分红的稳定性、持续性和可预期性，进一步提高平均分红比例、优化分红节奏，以提高长期投资价值 [6]

公司概况与核心业务 * 公司为复宏汉霖，一家生物制药公司，由复星医药控股，增持后持股比例预计达63%[3]，公司建议实行港股全流通以提升股票流动性[3][4] * 公司拥有近50个高质量产品管线[2]，已建立一体化的生物药制药平台[3] * 公司已有四款商业化生物类似药上市：利妥昔单抗、曲妥珠单抗、阿达木单抗和贝伐珠单抗[15] * 公司预计到2027年营收将达到70.13亿元[3][15] 核心创新产品与研发进展 * **Helix 43 (PD-L1 ADC)**：全球第二款、国内首款进入临床的PD-L1 ADC[2][5]，2025年ASCO公布的一期临床数据显示EA期客观缓解率(ORR)为36.8%，脑转移患者疾病控制率(DCR)达100%[2][9]，EA期中位无进展生存期(mPFS)为4.0-4.2个月，EB期2.0毫克剂量组mPFS为5.4个月[9]，2.0毫克剂量组血液毒性低[9] * **Helix 22 (创新型 HER2 单抗)**：获FDA和欧洲孤儿药资格认定用于胃癌治疗[2][11]，二期临床数据显示24个月无进展生存率(PFS率)达54.8%，对照组为17.5%，ORR水平达87.1%[2][11] * **斯鲁利单抗 (PD-1 单抗)**：全球首款获批用于广泛期小细胞肺癌的PD-1单抗[2][12]，截至2024年实现全球收入13亿人民币[2][13]，已覆盖40个国家[2][12]，人均生产力超过240万元人民币[13] * 斯鲁利单抗联合贝伐珠单抗和化疗用于一线结肠癌的三期临床试验数据显著，有望成为一线转移性结直肠癌首款获批的免疫治疗药物[2][14] 商业化与市场表现 * 公司商业化品种已进入放量周期，支撑收入和利润率提升[2][3][6] * 汉曲优（曲妥珠单抗）已在美国和加拿大获批并完成首批商业化发货[3][15] * 公司通过License out模式将产品推向国际市场，已有四款产品通过此模式进入海外市场[3][16] * 中国已有12款PD-1单抗获批上市，斯鲁利单抗主要布局蓝海适应症如一线广泛期小细胞肺癌、一线食管鳞癌等[12] 国际合作与管线拓展 * 公司通过License in模式深化布局，例如引进Ceremonics的小分子Helix 78用于乳腺癌治疗[3][16] * 公司已建立成熟的生物类似药梯队组合，包括帕妥珠单抗和地舒单抗等即将商业化的品种[16] * 公司在研管线涵盖蛋白药物、ADC、小分子等多个领域，重点发力肿瘤和自免疾病[7] 行业背景与市场机遇 * 美国生物药市场年均增长率为12.5%，占2021年美国药品支出的46%[15]，预计到2025年将有118种生物药失去专利保护，带来2340亿美元的市场空间[15] * 欧洲市场2024年生物类似药占比提升至4%[15] * 辉瑞的PDR1 ADC产品是全球首个进入临床的此类药物，2024年ESMO公布的一期临床中期结果显示ORR为27.3%[8]，验证了该机制的成药性[8]

财务业绩 - 25H1总营业收入17.98亿元 同比增长8.8% 归母净利润5.16亿元 同比增长17.19% 扣非归母净利润4.84亿元 同比增长33.41% [1] - 25Q1营收8.68亿元 同比增长10.20% 归母净利润3.13亿元 同比增长19.62% 25Q2营收9.31亿元 同比增长7.53% 归母净利润2.03亿元 同比增长13.62% [1] - 销售费率8.40% 同比增加1.00pp 管理费率7.01% 同比下降2.99pp 研发费率8.97% 同比增加0.22pp 归母净利率28.69% 同比提升2.06pp [3] 血液制品业务 - 25H1血液制品收入17.37亿元 同比增长7.57% 毛利率51.69% 同比提升1.59pp [1] - 人血白蛋白收入6.95亿元 同比增长7.95% 毛利率52.53% 同比提升3.27pp 静注丙球收入4.53亿元 同比下降1.36% 毛利率40.62% 同比下降10.51pp 其他血液制品收入5.88亿元 同比增长15.10% 毛利率59.21% 同比提升8.98pp [1] - 25H1采浆量803.66吨 同比增长5.23% 丰都单采浆站获证并开始采浆 [1] 疫苗业务 - 25H1疫苗收入0.57亿元 同比增长92.63% 收入占比3.15% 其中流感疫苗收入0.26亿元 同比增长132.94% [2] - 冻干AC结合疫苗完成III期临床 冻干Hib结合疫苗获临床批件 吸附无细胞百白破联合疫苗III期临床开展中 [2] 基因治疗业务 - 贝伐单抗25H1收入5889.58万元 利妥昔单抗提交上市申请 阿达木单抗完成III期临床 [2] - Exendin-4-FC融合蛋白拟开展Ⅲ期临床 人凝血因子Ⅸ处于Ⅲ期临床 IVIG（10%）注册审批发补阶段 IVIG（5%）注册审批阶段 [2] 股东回报 - 中期分红方案每10股派现5元（含税） 合计分红约9.14亿元 占上半年合并净利润177% [3] 盈利预测 - 预计2025年EPS 0.71元 2026年EPS 0.76元 2027年EPS 0.80元 [4]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入17.98亿元，同比增长8.8% [2] - 归母净利润5.15亿元，同比增长17.19% [2] - 扣非净利润4.84亿元，同比增长33.41% [2] - 血液制品业务营收17.38亿元，同比增长7.49%，归母净利润5.02亿元，同比增长18.51% [3] 业务运营 - 采浆量共计803.66吨，同比增长5.23% [3] - 血浆综合处理能力分别为河南新乡基地1900吨和重庆基地1200吨 [3] - 参股公司华兰基因贝伐单抗实现销售收入5889.58万元 [3] - 研发费用1.6亿元，占营收比重8.97% [3] 研发进展 - 重组Exendin-4-FC融合蛋白注射液完成I期/II期临床，拟开展III期临床试验并提交超重、肥胖适应症临床申请 [3] - 利妥昔单抗注射液已提交上市申请 [3] - 阿达木单抗注射液、地舒单抗注射液、注射用曲妥珠单抗完成Ⅲ期临床研究，拟提交上市申请 [3] - 创新药重组抗人CD3和人BCMA双特异性抗体注射液临床前数据授权获6800万元里程碑款项（首付款3500万元） [4] 股东回报 - 拟每10股派发现金红利5元（含税），共计分红9.137亿元 [2][5] - 上市以来累计分红62.5亿元，为总融资额6.26亿元的近10倍 [5] - 承诺持续落实现金分红的稳定性、持续性和可预期性 [6] 战略展望 - 推进干细胞、合成生物学、自身免疫性疾病药物、心脑血管药物等创新药研发 [4] - 疫苗市场需求回暖，血制品行业集中度提升 [6] - 贝伐单抗在百亿市场规模中占比逐步提升 [6] - 凭借技术优势和规模效应进一步扩大市场份额 [6]

2025年上半年业绩表现 - 营业收入达17.98亿元 同比增长8.8% [2] - 归属于上市公司股东的净利润为5.16亿元 同比增长17.19% [2] - 扣除非经常性损益的净利润为4.84亿元 同比增长33.41% [2] - 血液制品业务营业收入17.38亿元 同比增长7.49% 净利润5.02亿元 同比增长18.51% [2] - 报告期末总资产155.35亿元 归属于上市公司股东的净资产120.13亿元 [2] 采浆量与研发进展 - 采浆量达803.66吨 较上年同期增长5.23% [3] - 重庆市丰都县单采血浆站建成并开始采浆 九家浆站通过许可证换发 [3] - GLP-1受体激动剂糖尿病治疗药物完成I期/II期临床 即将开展III期临床试验 [3] - 利妥昔单抗注射液已提交上市申请 阿达木单抗等地舒单抗等拟提交上市申请 [3] - 帕尼单抗注射液处于I期临床阶段 [3] - 重组抗人CD3和人BCMA双特异性抗体注射液获6800万元里程碑款 已收3500万元首付款 [3] 产品销售与国际化 - 贝伐单抗2025年上半年销售收入达5889.58万元 [4] - 取得出口销售证明 已启动向土耳其等国家的药品注册工作 [4] 分红政策与资本策略 - 上市以来分红53.4亿元 是融资额的8.53倍 [4] - 2025年半年度利润分配预案为每10股派发现金股利5元 拟分配现金股利9.14亿元 [4] - 分红金额占上半年归属于上市公司股东净利润的177.13% [4] - 2025年度每10股共分红7元 股息率3.98% [4] - 持续参与行业并购重组谈判 寻找合适标的 [4] 行业状况与经营策略 - 血液制品核心产品价格较去年略有下行 [5] - 报告期内产品产销平衡 库存合理 基本满产满销 [5] - 重组人白蛋白注射液适应症少于人血白蛋白 对行业整体影响有限 [5] - 全球人用疫苗市场规模持续增长 我国流感疫苗接种率低 市场潜力大 [5] - 2025年将加强产品推广 提升民众接种意识 推动流感疫苗销售 [5]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入17.98亿元，同比增长8.8% [3] - 归属于上市公司股东的净利润5.16亿元，同比增长17.19% [3] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.84亿元，同比增长33.41% [3] - 血液制品业务营业收入17.38亿元，同比增长7.49%，净利润5.02亿元，同比增长18.51% [3] - 总资产155.35亿元，归属于上市公司股东的净资产120.13亿元 [3] - 货币资金、交易性金融资产等合计76.9亿元，占净资产的55.04% [9] 血浆采集与生产 - 2025年上半年采浆量803.66吨，同比增长5.23% [3] - 重庆市丰都县单采血浆站建成并开始采浆 [3] - 九家浆站顺利通过单采血浆许可证换发 [3] 研发管线进展 - 重组Exendin-4-FC融合蛋白注射液完成I期/II期临床，即将开展III期临床试验，并申请超重/肥胖适应症 [4] - 利妥昔单抗注射液已完成III期临床，2024年11月提交上市申请 [4] - 阿达木单抗注射液完成III期临床，拟提交上市申请 [5] - 地舒单抗注射液完成III期临床，拟提交上市申请 [5] - 注射用曲妥珠单抗完成III期临床主要终点考察，拟提交上市申请 [5] - 帕尼单抗注射液处于I期临床阶段 [5] - 重组抗人CD3和人BCMA双特异性抗体注射液等已取得临床批件，待开展临床试验 [6][7] - 重组抗人CD3和人BCMA双特异性抗体注射液临床前数据授权，总额6800万元里程碑款项，已收到3500万元首付款 [7] 产品销售与国际化 - 贝伐单抗2025年上半年销售收入5889.58万元 [7] - 贝伐单抗已启动向土耳其、巴西、巴基斯坦、越南、孟加拉等国家的药品注册工作 [7] 分红政策 - 上市以来累计分红53.4亿元，分红额占融资额6.26亿元的8.53倍 [8] - 2025年半年度利润分配预案：每10股派发现金股利5元（含税），合计分配现金股利913,728,333.00元，占归属于上市公司股东净利润的177.13% [8][9] - 2025年度每10股共计分红7元（含税），以2025年8月28日收盘价计算，股息率为3.98% [9] 行业趋势与竞争 - 全球血液制品行业高度集中，前五家企业市场份额占比80%-85% [10] - 国内血液制品行业整合趋势明显，行业集中度提升 [10][11] - 公司积极参与行业并购重组，寻找合适标的以实现产业协同 [11] - 主要产品价格较去年同期略有下行，受采浆量增长、进口规模扩大、集采扩围等因素影响 [11] - 所有产品均可实现产销平衡，库存保持合理水平，基本实现满产满销 [11] - 重组人白蛋白注射液适应症有限，对人血白蛋白行业整体影响非常有限 [12] 疫苗业务 - 全球人用疫苗市场规模预计2025年达831亿美元，2030年突破1310亿美元 [13] - 我国流感疫苗总体接种率约3%，远低于欧美及东亚水平 [13] - 公司销售网络覆盖全国30多个省级区域2500余家疾控中心，覆盖率70%以上 [13] - 2024年因民众接种意识下降，疫苗行业收入和净利润均有一定程度下降 [14] - 公司四价流感病毒裂解疫苗已批签发24批，流感病毒裂解疫苗已批签发4批，狂犬病人疫苗已批签发1批 [15]

投资评级 - 维持"增持"评级 预期2025-2027年归母净利润分别增长15%、13%、13% [4] 核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入17.98亿元 同比增长8.80% 归母净利润5.16亿元 同比增长17.19% 扣非归母净利润4.84亿元 同比增长33.41% [1] - 第二季度营业收入9.31亿元 同比增长7.53% 归母净利润2.03亿元 同比增长13.62% 扣非归母净利润1.84亿元 同比增长30.38% [1] - 血液制品业务收入17.38亿元 同比增长7.49% 净利润5.02亿元 同比增长18.51% [2] - 采浆量803.66吨 较上年同期增长5.23% [2] 产品结构分析 - 人血白蛋白收入6.95亿元 同比增长7.95% 毛利率52.53% 同比增加3.27个百分点 [2] - 静丙收入4.53亿元 同比减少1.36% 毛利率40.62% 同比减少10.51个百分点 [2] - 其他血液制品收入5.88亿元 同比增长15.10% 毛利率59.21% 同比增加8.98个百分点 [2] 研发与创新进展 - 参股公司华兰基因贝伐单抗实现销售收入0.59亿元 [3] - Exendin-4-FC融合蛋白注射液即将开展III期临床试验 [3] - 利妥昔单抗注射液正在CDE技术审评中 阿达木单抗、地舒单抗、曲妥珠单抗已完成Ⅲ期临床研究 [3] - CD3xBCMA双抗临床前数据授权交易总额6800万元 [3] 财务预测数据 - 预计2025-2027年归母净利润12.5亿元(+15%)、14.1亿元(+13%)、15.90亿元(+13%) [4] - 对应EPS分别为0.68元、0.77元、0.87元 对应当前PE分别为26倍、23倍、20倍 [4] - 预计2025年营业收入50.17亿元 同比增长14.55% 2026年56.72亿元 同比增长13.06% 2027年62.76亿元 同比增长10.65% [9] - 预计ROE从2024年9.17%提升至2027年11.01% [9] 经营效率指标 - 毛利率预计从2024年61.4%提升至2027年62.0% [11] - 营业利润率预计维持在30%-31%区间 [11] - 存货周转天数从2024年400.2天优化至2027年370天 [11] - 应收账款周转天数稳定在166天左右 [11]