行业趋势 - 房地产市场迈入品质升级阶段 居民改善性住房需求占比提升 [1] - "好房子"时代来临 科技住宅成为行业标杆 [1] 公司产品战略 - 以"绿色科技"为核心基因 打造十二大科技系统覆盖温度 光照 湿度等七个维度 [1] - 推出"金玉满堂"产品线 为不同客群提供高品质住宅 去化率领先同地段周边产品 [1] - 绿色科技住宅构筑品牌护城河 有望在改善性住房市场提升份额 [1] 财务表现 - 2024年实现归母净利润10.7亿元 上年同期亏损69亿元 业绩扭亏为盈 [2] - 2021-2024年合计计提资产减值111亿元 占2024年末存货6.3% Top10房企平均比例为2.9% [2] - 计提减值充分 后续减值压力缓解 [2] 销售与投资 - 上半年全口径销售额同比增长20% 同期百强房企销售额合计同比下滑11% [2] - 销售增速在Top10房企中位列首位 上半年销售规模首次进入行业前十 [2] - 上半年新增拿地金额392亿元 投资强度达73% 在Top10房企中排名第一 [2] 土储结构 - 可售货值中90%位于一二线城市 土储结构进一步改善 [1][2] - 去年以来新增项目聚焦高能级城市 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为12.04/13.60/18.11亿元 同比增速13.0%/13.0%/33.1% [3] - 对应EPS为0.09/0.10/0.13元 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [3][7][111] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司背靠央企，业务结构多元稳定，2024 年业绩扭亏，主业聚焦开发且多元航道并行，销售稳定、土储优质，债务压力可控，预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润同比增长，结合绝对估值和相对估值，每股价值较当前股价有 20% - 26%的空间 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 背靠央企、业绩扭亏 - 背靠央企，股权结构稳定：报告研究的具体公司是中国中化旗下城市运营平台企业，2019 年后股权结构趋于稳定，截至 2024 年末中国中化持股约 38.4% [1][11][12] - 业务结构多元，业绩扭亏为盈：业务包括城市及物业开发等板块，2024 年城市及物业开发业务收入占比 89%；实现营业收入 591 亿元，同比下降 19%，归母净利润 11 亿元，扭亏为盈，原因是计提存货减值减少、开发业务毛利率回升、三费支出减少、合联营公司贡献利润增多 [1][15][17] - 主业聚焦开发，多元航道并行：以高品质地产开发为核心，聚焦精品持有等三类业务；城市及物业开发发布“金玉满堂”产品系，2024 年收入 492 亿元，同比下降 22%，毛利率 11%，同比增长 2pct；商务租赁及零售商业运营租金平稳出租率高，2024 年收入 16 亿元，同比下降 7%，毛利率 81%；酒店经营轻重并举，2024 年收入 17 亿元，同比下降 18%，毛利率 36%；物业服务分拆上市，业绩规模稳步增长，2024 年收入 30 亿元，同比增加 10%，毛利率 24% [1][30][58] 销售稳定，土储优质 - 销售稳居行业第一梯队：2024 年销售金额 983 亿元，排名第 12 位；销售面积 582 万平方米，均价 16887 元/平方米；华东、华北销售额占比 40%、28%，一二线销售额占比 90%，TOP10 城市销售额占比 61% [2][62][68] - “城市运营”模式强化拿地竞争力：坚持城市运营模式，具有可持续性和核心竞争力；2024 年精准获取 22 个项目，总土地款 333 亿，权益土地款 202 亿，新增土储计容总面积 202 万平方米，一线、二线城市货值占比 99%；2023 年以来招拍挂市场拿地强度提高，2024 年拿地强度 0.33，位于主流房企前列 [2][74][76] - 土储丰富，未售货值结构较好：截至 2024 年末，一级土地储备 4414 万平方米，二级土地储备 3382 万平方米；未售货值约 2800 亿，63%集中在华北及华东，87%位于一二线城市 [2][83][85] 债务压力可控 - 债务结构优化，压力可控：2024 年持续优化境内外债务结构，平均融资成本、债务总额同比下降，境内新增融资平均成本 2.87%，一年内到期占比下降至 18%，外币债务占比降低至 25% [89] - 三道红线维持绿档，融资渠道畅通：“三道红线”维持全绿，融资渠道多元畅通，成功发行多笔低利率债券，综合融资成本降低，财务状况稳健 [95] 盈利预测 - 假设前提：预计 2025 - 2027 年总营业收入分别为 560/542/554 亿元，同比 - 5%/- 3%/+ 2%；营业成本/营业收入分别为 85%/85%/85%；管理费用/营业收入为 5.0%；销售费用/营业收入为 3.5% [97][98] - 未来 3 年盈利预测及敏感性分析：2025 - 2027 年营收分别为 560/542/554 亿元，归母净利润分别为 11.0/11.3/11.6 亿元，同比 + 3%/+ 3%/+ 3%，每股收益分别为 0.08/0.08/0.09 元；盈利预测分乐观、中性、悲观三种情景 [99][100][103] 估值与投资建议 - 绝对估值：每股价值为 1.24 元，较当前股价有 26%的空间；采用调整现值法估算地产开发业务权益增值，假设 WACC 取 12.5%，保守假设下重估权益增值为 155 亿元，RNAVPS 为 1.24 元 [104][105][107] - 相对估值：每股价值为 1.18 元，较当前股价有 20%的空间；选取 A 股和港股龙头国央企等作为参考，可比公司 2025 年平均动态 PE 为 11.9 倍，报告研究的具体公司 2025 年动态 PE 为 10.0 倍，有估值修复空间 [108][109] - 投资建议：首次覆盖给予“优于大市”评级，公司土地质量好、财务健康、拿地积极，减值幅度位列主流房企前三，风险释放充分 [3][109][111]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [3][7][109][111] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司背靠央企，业务多元稳定，2024年业绩扭亏，销售稳定且土储优质，土地质量好、财务健康、拿地积极，有望在行业震荡后脱颖而出，预计2025 - 2027年营收和归母净利润同比增长，结合绝对估值和相对估值，每股价值较当前股价有20% - 26%的空间 [1][2][3][111] 根据相关目录分别进行总结 背靠央企、业绩扭亏 - 背靠央企，股权结构稳定：报告研究的具体公司是中国中化旗下城市运营平台企业，2007年在港上市，中国中化业务多元，公司2015年引入战投，2019年后股权结构稳定，截至2024年末，中国中化持股约38.4% [11][12] - 业务结构多元，业绩扭亏为盈：公司坚持城市运营商定位，业务多元，以城市及物业开发为主，2024年该业务收入占比89%；2024年营收591亿元，同比降19%，归母净利润11亿元，扭亏为盈，原因是计提存货减值减少、开发业务毛利率回升、三费支出减少、合联营公司贡献利润增多 [15][17][19] - 主业聚焦开发，多元航道并行：公司整合资源提升区域活力，以高品质地产开发为核心，聚焦三类业务发展。城市及物业开发发布“金玉满堂”产品系，2024年收入492亿元，同比降22%，毛利率11%，同比增2pct；商务租赁及零售商业运营中，写字楼多在一二线核心地段，出租率高，零售商业有多个品牌项目，2024年收入16亿元，同比降7%，毛利率81%；酒店经营致力于运营高级酒店，以“轻重并举，以轻为主”为战略，有三大产品线，2024年收入17亿元，同比降18%，毛利率36%；物业服务于2022年分拆上市，合约建筑面积约1.3亿平方米，2024年收入30亿元，同比增10%，毛利率24% [30][31][46][54][58] 销售稳定，土储优质 - 销售稳居行业第一梯队：2024年公司销售金额983亿元，排名第12位，销售面积582万平方米，均价16887元/平方米；按区域、城市能级、城市看，销售分布各有特点 [62][68] - “城市运营”模式强化拿地竞争力：公司坚持城市运营模式，从多维度定义三类项目，该模式更具可持续性，公司有穿越周期和长期开发运营能力，产业链支持强，多业态开发运营能力强劲；一级土地开发后期利润可观，二级土地开发地块规模大、地价低、利润率高，后期运营灵活；2024年精准获22个项目，总土地款333亿，权益土地款202亿，新增土储计容面积202万平方米，2023年以来招拍挂市场拿地强度提高，2024年拿地强度0.33，位于主流房企前列 [74][75][76] - 土储丰富，未售货值结构较好：截至2024年末，一级土地储备4414万平方米，权益面积3611万平方米，二级土地储备3382万平方米，权益面积2284万平方米；未售货值约2800亿，63%集中在华北及华东，87%位于一二线城市 [83][85] 债务压力可控 - 债务结构优化，压力可控：2024年公司优化境内外债务结构，平均融资成本、债务总额同比下降，境内新增融资平均成本2.87%，一年内到期债务占比降至18%，外币债务占比降至25% [89] - 三道红线维持绿档，融资渠道畅通：公司“三道红线”全绿，融资渠道多元畅通，发行多笔低利率债券，综合融资成本降低，项目融资维持极低水平，财务状况稳健 [95] 盈利预测 - 假设前提：基于公司2022 - 2024年销售情况，预计2025 - 2027年总营业收入分别为560/542/554亿元，同比 - 5%/- 3%/+ 2%；预计未来三年营业成本/营业收入、管理费用/营业收入、销售费用/营业收入与2024年基本持平 [97][98] - 未来3年盈利预测及敏感性分析：预计2025 - 2027年营收分别为560/542/554亿元，归母净利润分别为11.0/11.3/11.6亿元，同比 + 3%/+ 3%/+ 3%，每股收益分别为0.08/0.08/0.09元；敏感性分析分乐观、中性、悲观三种情况 [99][100][103] 估值与投资建议 - 绝对估值：每股价值为1.24元，较当前股价有26%的空间。采用调整现值法评估地产开发业务，假设未来三年签约均价接近但不高于2024年，WACC取12.5%估算权益增值；敏感性分析显示，WACC上升且销售均价下跌时，RNAVPS与现在股价相当 [104][105][107] - 相对估值：每股价值为1.18元，较当前股价有20%的空间。选取A、港股龙头国央企和城市运营经验丰富的房企作参考，公司2025年动态PE为10.0倍，较可比公司有20%空间，土地质量优、融资背景强、减值计提充分，估值有修复空间 [108][109] - 投资建议：首次覆盖给予“优于大市”评级。公司土地质量好、财务健康、拿地积极，减值释放风险充分，预计2025 - 2027年营收和归母净利润同比增长，结合绝对和相对估值，每股价值较当前股价有20% - 26%的空间 [111]

6.1 儿童节 品圈片仅供参考,请以实物为准。(投资有风险 购买须谨慎 被爱浇灌的童年,藏着星河般的甜梦 黄金,作为珍贵与永恒的象征,是爱的载体 恰似坚固的盾牌，为孩子遮挡风风雨雨 如同盛满深情的时光胶囊,镌刻长辈的期盼与祝福 陪伴孩子在成长道路上自由驰骋、无畏向前 建 行 金 金 蛇 送 宝 金 章 材 质： Ａｕ９９９９ 正面为俏皮可爱的小金蛇造型 面带微笑，口吐信子，快乐呼之欲出 如意蛇尾，呈蜿蜒之态，幸福款款而来 背面结合蛇形类福字图案 蛇序呈祥，福意满满，尽显生生不息的活力与朝气 产品图片仅供参考,请以实物为准。( 投资有风险 购买须谨慎 ) 点击洗购 建行金呵护幸福童镯 材质:足金999.9 造型简约大气，圆润饱满，可调节大小 更适合宝宝佩戴,寓意守护成长,幸福快乐 把美好的祝福送给宝宝 愿你健康成长,岁岁欢愉 产品图片仅供参考,请以实物为准。( 投资有风险 购买须谨慎) 点击选购 建行金金玉满堂 材质：Ａｕ９９９９ 金章采用圆形设计，形同一个饱满的鱼缸 正面俯视的角度可见鱼缸中三条金鱼聚心而游 并搭配水花水纹、莲花等图案 金章背面装饰水纹环绕,简洁端庄 产品图片仅供参考,请以实物为准。( 投资有 ...

中国金茂，是第三条路。与其陷入被动修复库存之路，不如主动进攻，拿地大爆发，以增量打存量。 01，金茂的三板斧 对此，25新上任的金茂董事长陶天海，开启了组织，投资，产品，运营等全方位的变革，老潘总结为金 茂翻身"三板斧"。 其一，组织精简；其二、拿地大爆发；其三，产品优化 比如组织更扁平，更高效、更强悍后，开启拿地大爆发就能在行业下行期以增量破局，而产品大优化就 能快速变现增量土地形成新鲜现金流和利润修复，而后再支撑滚动拿地，整体形成金茂的正向发展闭 环。 不是所有地产央企都能"好好活着"。 比如，亏损后的地产央企有几条路。其一，离开牌桌，直接退出地产开发。比如中交地产；其二，瘦身 健体，压缩组织，降薪裁员，比如中铁置业。 这三板斧，最让业内和老潘好奇的当属近半年的拿地大爆发，但更具冲突感的是金茂从昨天"亏损病 号"到今天"拿地黑马"，形象转变太快，让老潘惊诧。 好奇1：仅一年时间，金茂就由弱变强了？ 好奇2：昔日央企黑马金茂，又杀回来了！ 于是老潘，今天来简单聊聊下行期时"金茂的翻身战"！ 02，拿地大黑马 金茂，又杀回来了。 记忆中，昨天金茂还在作为央企亏损户的"大病号"，即2023年严重亏损69亿，结果 ...

公司战略调整 - 公司从高端市场向三四线城市扩张，2020年二线城市拿地金额占比58.84%，三四线城市占比23.92% [3] - 新增7个城市运营项目，44%的二级新增土储来自城市运营项目 [3] - 2024年销售额从2021年的2356亿跌至983亿，归母净利润10.65亿元 [3] - 推出"金玉满堂"产品线细分客群，包括府系3.0、璞系、满系、棠系 [5] 产品表现与市场反应 - 北京金茂府凭借八大系统和科技豪宅定位一战成名 [3] - 成都首个"璞系"产品首开去化率仅66% [8] - 南京秦淮金茂府因减配引发维权，成都项目被抱怨"东方美学只剩石材堆砌" [10] - 西安曲江璞逸东方首开揽金12.6亿，七开七罄；上海中环金茂府四开四罄 [10] - 北京璞逸丰宜案名被批评拉低高端格调 [1][7][8] 组织架构调整 - 裁撤区域层级，构建总部-地区二级架构，取消五大区域层级 [10] - 重组为14个地区公司，形成直接管理城市项目的格局 [10] 财务与资源状况 - 2024年90%销售额来自一二线城市 [11] - 累计未售货值约2800亿，63%集中在华北及华东，87%位于一二线城市 [11] - 平均融资成本下降约50个基点，债务总额同比减少约50亿元 [13] 行业竞争态势 - 绿城用"海棠系"打造全龄社区，仁恒以"国际系"融合在地文化 [9] - 公司仍依赖"恒温恒湿"科技标签 [9] - 在楼市下半场，生存关键在于理解客户需求而非讲故事 [15]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入3.32亿元，归属于上市公司股东的净利润421.44万元 [1] 战略转型 - 公司推进"老字号+新科技"战略协同，实施"餐饮+食品"双轮驱动 [1] - 与美团深度合作，探索"品牌卫星店"新店型，共享人工、租金、后厨、食材等资源，已成功打造三家品牌卫星门店 [1] - 海南首家直营门店落户海口王府井海垦广场，营业面积756平方米，预计2025年5月开业 [1] 产品创新 - 参展112届成都春季糖酒会，重点展示"零研所"品牌休闲零食产品，包括鸭脖、鸭翅根、鸭肫等系列 [2] - 推出鸭趣三享、鸭三宝儿等鸭货产品，与五芳斋合作开发端午节特色烤鸭粽 [2] - 推出小瓶装白酒、黑猪肉烤肠系列、仿膳茶社糕点礼盒、休食产品金玉满堂和金箍棒等新品 [2] 市场策略 - 通过"主题店+零售化"双轨模式，既保留核心客群消费黏性，又通过零食、定制化产品触达更广泛人群 [2] - 牵手世界冠军邢傲伟提高产品曝光度与美誉度 [2]

建行金产品系列 - 金蛇迎福金条采用Au9999材质 融合青铜器文化与蛇年生肖文化 设计包含复古青铜器纹理 金蛇口衔福钱及葫芦金环等元素 体现古朴厚重感 [6] - 岁月情长手镯使用足金999材质 通过传统锤撲工艺打造 形成错落有致的锤纹 象征生活印记与岁月承诺 [9] - 龙凤合缘金条采用Au9999高浮雕古法金工艺 左龙右凤设计结合传统文化与创新元素 展现古韵新潮 [12][13] - 鹊喜鸣情金条以Au9999材质呈现喜鹊梅花图案 运用幻彩工艺增强视觉效果 寓意比翼双飞 [15] - 缔结良缘金条以天鹅爱心造型为主体 通过湖水倒映设计表达心心相印主题 [16][17] 故宫联名贵金属产品 - 小福角足金产品灵感源自故宫文物"万历款掐丝珐琅角端" 设计包含火焰纹与红角 寓意事业亨通 [28] - 帕帕与百合花足金串珠以故宫宫猫为原型 融入四合如意纹与方孔圆钱 象征财运如虹 [31] 产品特性与工艺 - 金玉满堂金章采用圆形鱼缸造型 正面雕刻三条金鱼与水纹莲花 背面装饰简洁水纹 [19] - 小如意系列包含喜连连与福满满两款 Au9999材质 分别雕刻喜鹊梅花与团福蝙蝠纹样 [22][25] 品牌合作与免责声明 - 故宫联名产品由故宫博物院出品 中钞长城贵金属公司经销管理 建行不承担投资兑付责任 [30][33]

产品设计理念 - 建行金产品融合青铜器文化与生肖文化，采用复古青铜器纹理和生肖造型，如金蛇迎福金条结合蛇年生肖与青铜器元素[3] - 传统工艺与现代设计结合，如龙凤合缘金条采用高浮雕古法金工艺，左龙右凤遵循传统文化并加入创新设计[9] - 寓意设计突出，如鹊喜鸣情金条以喜鹊动态象征"比翼双飞"，缔结良缘金条以天鹅造型表达"心心相印"[11][12] 产品工艺与材质 - 所有建行金产品材质均为Au9999或足金9999，如金蛇迎福金条、龙凤合缘金条[3][9] - 传统工艺应用广泛，如岁月情长手镯采用锤撲工艺手工打造，形成深浅协调的锤纹[6] - 特殊工艺提升视觉效果，如鹊喜鸣情金条运用幻彩工艺增强丰富度[11] 文化IP合作产品 - 故宫瑞兽系列演绎院藏文物，如小福用金饰源自"万历款掐丝珐琅角端"，寓意事业亨通[22] - 跨界设计融合中西元素，如帕帕与百合花串珠结合故宫宫猫形象与法国宫廷花朵灵感[25] - IP合作明确权责，注明由故宫博物院出品、第三方公司经销，建行不承担兑付责任[24][27] 产品线多样性 - 覆盖多种贵金属形态，包括金条（金蛇迎福、龙凤合缘）、手镯（岁月情长）、金章（金玉满堂）[3][6][14] - 主题多元化，涵盖生肖、婚庆（缔结良缘）、吉祥文化（小如意系列）[12][17][20] - 重量规格差异化，如小如意喜连连标注11886编号，可能对应特定克重[21]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：地产行业 - 公司：中国经贸 纪要提到的核心观点和论据 公司业绩表现 - 2014 年销售额达 933 亿，排名 12 位，较去年上升 5 位，位居行业第一梯队；回款 970 亿，回款率达 99%；剔除其他业态，住宅平均套面积达 2.2 万平米 [2] - 2020 年收入约 591 亿，剔除投资业务供应之损利的供应战利润约 3.3 亿；利润开发占比 83%；未开发毛利率 11%，综合毛利率 15%，较去年提升 3.5% [6] - 2025 年预计收入规模将有 10%以上增长，约达 700 亿 [18] 销售与土地投资 - 销售分布上，90%由一二线城市贡献，68%由华北及华东区贡献，前 10 城市贡献高达 61% [2] - 2025 年前两个月总土地投资款 189 亿，全领域约 129 亿，核心城市投资占比进一步提升，2024 年以来北京及上海投资占比达七成 [3] - 截至 20 年底，未收获值约 2800 亿，87%在一二线城市，63%集中在华东及华北区域 [3] - 2024 年总权益投资 202 亿，2025 年目标权益投资 300 亿，实际落地视市场和土地供应情况而定 [10] - 投资聚焦 16 个左右高能级城市，分为战略城市（北京、上海）和机会型城市，内部投资基准为内部收益率 15%，销售净利率 12% [10][11] 运营与管理优化 - 持续推动运营创标，首开提速、股东回正现金流周期及经营回正现金流周期较同期大幅提升 [4] - 推动组织优化，开发单位从 23 年的 22 个城市降至 20 年的 18 个城市，2025 年预计达 14 个管理主体，管理架构从三级调至二级，撤销区域公司 [4] - 强化费用管理，三费大幅下降，2025 年在 2021 年下降基础上继续下降 10 个点以上 [4] 财务策略与融资 - 保持稳健财务策略，2024 年底一年内到期债务仅占 18%，外币债务仅占 25%，去年新增境内外债务成本 3.39%，境内 2.87% [5] - 三条红线维持绿档，融资渠道通畅，去年发行中票、公司债、CMDS 利率低，开发贷维持在银行资历下限 [5] 经贸服务 - 营收及利润稳定增长，去年代表面积突破 1.8%，效率和经营性现金流量进一步优化改善 [5] - 去年收购胜瑞物业，业态、合约面积及代表面积进一步扩张 [5] 行业阶段与公司策略 - 地产行业走出困境需三个阶段，中国经贸已实现第一阶段“保安全、防风险、活下去”，未来三年总体业绩指引稳中有升，极致做优增量，加快存量处置 [8] - 若未来两三年解决 80%存量问题，公司有望处于行业标杆地位 [9] 合作拿地 - 与头部企业建立沟通协调机制，在上海与华润、招商，在北京与保利，在成都与越秀等合作，可变竞争为协作，降低拿地成本，提高盈利水平，操盘过程中优势互补 [15] 市场判断 - 高能级城市土地投资机会多，如北京今年政府准备推出 60 亩中心城区土地，公司将与部分区签订战略合作协议 [19][20] - 成都地价上涨快，但公司拿地保持理性，通过政企合作获取优质资源 [22] - 高能级城市止跌回稳对行业有带动作用，预计今年年底行业基本见底 [23] 管理举措与规划 - 过去两年管理上成功的工作包括组织变革（区域与城市公司合并）、产品创标（推出辅系商店名和金玉满堂产品线）、运营创标（制定 6101224 目标并提速）、投资创标（严格把关投资地块研判）、盘活存量（降低投资或增加收益，加强低效商办物业） [25][26][27] - 未来策略包括商创标（投资、运营、产品、营销、混进、组织能力）、四集资（签约回款、资金管控、成本费用压降、利润挖取）、培育商业酒店轻资产管理能力 [30][31] 一级业务与项目 - 一二级联动模式风险受控，通过与政府重新谈判、优化规划、增加收入、控制成本等方式管理项目，如南京青龙山国际新城、长沙梅西湖国际新城二期 [33][34][35] - 上海虹口项目规划稳定，正在报规，预计 7 - 8 月开盘 [38] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 绿巴部分股权划给中化是国务院国资委决策，两家单位总体独立经营，对经贸增加兄弟单位协同机会，暂无整合指示 [41] - 集团对经贸的支持包括资金支持、产业和政府关系支持、管理机制方面的授权经营授控管理 [12][13]