机构：华泰证券 研究员：朱珺/吴珺 公司公布上半年业绩：2025 年上半年公司实现总营收31.91 亿元（同比-23.9%）；归母净利润8.5 亿元 （同比+68.5%），Non-FIRS 净利润5.08亿元，同比下滑27.7%，主要因为新丽传媒产品排期不均。 25H1 公司毛利率为50.5%，相较24H1 同比提升0.8pct，主因毛利率较低的影视业务占比减少。公司核心 业务收入稳步增长，IP 衍生品业务推进迅速，AIGC 技术持续赋能IP 业务。长期来看，我们看好在IP 运营的核心优势，以及IP 衍生品业务广阔成长空间。维持"买入"评级。 我们上调目标价至45.58 港币，主因可比公司估值提升，当前目标价基于在线业务4.5XPS，IP 运营业务 39.2XPE，前值34.33 港币目标价基于在线业务3.7XPS，IP 运营业务28.1XPE。我们长期看好公司IP 全 产业链运营能力，维持"买入"评级。 风险提示：1）IP 商业化较慢；2）游戏不及预期3）在线业务付费率下降等。 公司IP 衍生品业务增长强劲，25H1 IP 衍生品GMV 达人民币4.8 亿元，接近2024 年全年总额人民币5 亿 元。这一成 ...

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价上调至45.58港币（前值34.33港币）[1][5][7] 核心财务表现 - 2025年上半年总营收31.91亿元（同比-23.9%），归母净利润8.5亿元（同比+68.5%），Non-IFRS净利润5.08亿元（同比-27.7%）[1] - 毛利率提升至50.5%（同比+0.8pct），主因低毛利影视业务占比减少[1] - 预计2025-2027年Non-IFRS净利润为14.1/15.7/17.1亿元[5] 业务分项分析 在线业务 - 25H1收入19.85亿元（同比+2.3%），自有平台产品收入增3.1%，腾讯渠道收入减25.6%，第三方平台收入增23.1%[2] - 估值采用4.5X PS（同业均值），对应目标市值186.8亿元[14][15] IP运营业务 - 25H1收入11.38亿元（同比-48.4%），受影视项目排期影响，预计下半年《哑舍》等重点项目上线后回升[2] - 估值采用39.2X PE（同业均值），对应目标市值313.6亿元[16][17] IP衍生品业务 - 25H1 GMV达4.8亿元（接近2024全年5亿元），新品推出速度达去年3-4倍，合作品牌230家[3] - 战略投资超级元气工厂，全链路能力提升驱动增长[3] AI技术应用 - 创作端："妙笔通鉴"功能使作家助手活跃用户增40%，AI功能周使用率近70%[4] - 视觉化：探索AI短剧/慢剧开发，海外平台WebNovel的AI翻译作品收入增38%，占畅销榜Top200近40%[4] 估值方法 - 采用SOTP估值法：在线业务（4.5X PS）+IP运营（39.2X PE）=目标价45.58港币[12][13]