首次覆盖与评级 - 首次覆盖灿勤科技（688182）给予跑赢行业评级，目标价27.02元 [1] - 目标价较当前股价有11.66%的上涨空间 [5] 行业前景与驱动因素 - 全球5G基站建设稳步推进，陶瓷介质波导滤波器凭借高介电常数、低损耗、小体积和轻量化等特性，成为5G基站射频单元主流方案 [1] - 介质波导滤波器的全球市场规模在2024年到2033年复合增长率为15.5% [1] - 通信应用场景向卫星互联网和低空经济等领域拓展，有望带动通信设备投资规模增加 [1] - 公司作为国内高端电子陶瓷元器件领军企业，未来有望受益于5G-A网络升级和通信场景拓展 [1] 公司业务与成长曲线 - 公司产品矩阵持续完善，积极拓展HTCC技术作为第二成长曲线 [2] - 公司在HTCC领域已开发8种陶瓷配方体系，完成十余类HTCC封装产品的开发和送样 [2] - 2024年HTCC业务营业收入同比增长330.01% [2] - HTCC产品已覆盖微波SIP封装管壳、DPC陶瓷基板等多个方向 [2] - 灿勤科技园项目稳步推进，一期已投产，二期工程目前已封顶，三期工程目前已开始主体建设 [2] - 2024年产品产量突破75万只，同比增长超9倍，产能释放有望推动业绩逐步提升 [2] 核心观点与市场差异 - 对于5G应用新场景的发展及HTCC新客户的导入节奏更为乐观 [3] 潜在催化剂 - HTCC新品类持续放量及卫星互联网建设超预期 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025~2026年EPS分别为0.31/0.37元 [5] - 2024-2026年EPS的CAGR为58.9% [5] - 采用2028年业绩作为估值基准，基于2028年35倍市盈率，贴现至2026E目标市值为108.09亿元，目标价为27.02元 [5]

公司基本情况 - 公司成立于2004年4月9日，于2021年11月16日在上海证券交易所上市 [1] - 公司是国内领先的微波介质陶瓷元器件制造商，具备深厚技术积累和强大研发能力 [1] - 公司从事微波介质陶瓷元器件的研发、生产和销售，涉及专精特新、新能源车、华为概念等多个概念板块 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为4.91亿元，在行业36家公司中排名第30，远低于行业龙头 [2] - 主营业务中，滤波器实现3.53亿元营收，占比85.93% [2] - 当期净利润为8822.54万元，行业排名第17，略高于行业中位数但低于行业平均数 [2] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为15.10%，低于行业平均的38.12%，显示出良好偿债能力 [3] - 当期毛利率为32.62%，高于行业平均的30.08%，盈利能力较强 [3] 股权结构与薪酬 - 公司实际控制人为朱汇、朱琦、朱田中 [4] - 董事长朱田中2024年薪酬为99万元，较2023年减少0.3万元 [4] - 总经理朱琦2024年薪酬为80万元，较2023年增加9.7万元 [4] 股东变动情况 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.23万，较上期增加35.65% [5] - 户均持有流通A股数量为3.25万，较上期减少26.28% [5] - 香港中央结算有限公司和汇添富科创板2年定开混合为新进十大流通股东 [5] 增长驱动因素与前景 - 2025年Q1 - Q3公司收入利润快速增长，主要源于新产品量产及市场拓展，通信5G-A及HTCC业务快速放量 [6] - 随着低空经济等新兴应用场景出现，5G-A基站需求涌现，公司陶瓷介质波导滤波器有望深度受益 [6] - 公司金属陶瓷材料有独特优势，若高性能复合陶瓷在消费电子领域渗透率达30%，对应市场空间合计1173亿元 [6] - 2025年主业滤波器周期向上，HTCC产能预计于2025年陆续释放，新增消费电子业务提升公司成长性 [6] - 预计公司2025-2027年有望实现归母净利润1.04、2.14、3.62亿元，同比增长80%、105%、69% [6]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [6] 核心观点 - 公司主业滤波器周期向上，有望实现大幅增长，同时HTCC产能释放将新增消费电子业务，提升成长性和业绩稳健度，未来有望应用于机器人等领域 [2] - 复盘公司财务数据，稼动率对盈利能力影响较大，在收入高速增长、稼动率提升时，可能迎来毛利率改善、费用率下降和净利率提升 [2] - 预计公司2025-2027年有望实现归母净利润1.04亿元、2.14亿元、3.62亿元，同比增长80%、105%、69% [8] 财务业绩表现 - 2025年Q1-Q3，公司实现营业收入4.91亿元，同比增长82.47%，实现归母净利润0.86亿元，同比增长72.33% [4] - 2025年Q3，公司实现营业收入2.04亿元，同比增长151.38%，实现归母净利润0.34亿元，同比增长116.22% [4] - 2025年Q3，公司实现毛利率34.62%，同比提升3.19个百分点，环比提升3.85个百分点 [8] 业务驱动因素 - 收入利润快速增长主要源于新产品量产及市场拓展，通信5G-A及HTCC业务快速放量 [8] - 随着低空经济等新兴应用场景出现，5G-A基站需求涌现，相较5G基站，5G-A射频器件用量大幅提升，公司陶瓷介质波导滤波器有望深度受益 [8] - 公司金属陶瓷材料在智能终端领域市场空间广阔，若在智能手表、智能手机领域渗透率达30%，对应市场空间合计1173亿元 [8] 未来展望与预测 - 主业滤波器周期向上，HTCC产能预计于2025年陆续释放，新增消费电子业务将提升公司成长性 [2][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.04亿元、2.14亿元、3.62亿元，对应PE估值为98倍、48倍、28倍 [8]