投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][68] 核心观点 - 报告认为古茗凭借产品力、供应链深度和下沉精细化管理的协同优势，已在现制茶饮市场构筑领先优势，未来在门店扩张、单店提效、第二曲线（咖啡）及远期“新鲜便利店”愿景上具有广阔成长空间，长期投资价值显著 [14][15][16][68] 上篇：当前阶段的领跑优势 - **产品策略**：以“高质价比”和“新鲜”为核心定位，通过高频创新与场景覆盖，精准契合不同层级市场的消费需求 [3][15] - **供应链深度**：依托区域生产及仓配网络与自有冷链构建硬壁垒，实现原料高效配送与成本优化，为产品力提供底层支撑，是行业唯二大规模自建供应链物流体系的品牌 [3][15] - **下沉优势**：以精细化与低门槛扶持政策为核心，应用供应链效能优化产品成本，提升加盟商盈利水平，从而夯实下沉市场网络根基 [3][15] 本篇：未来阶段的成长空间 - **现有模式精耕**：成长来自向外拓宽区域覆盖与向内打磨单店提效 [5][16] - **门店扩张**：公司2025年上半年末门店数为11,179家，净开店1,265家显著加速 [18][22] 中期理论门店总数可达21,418家左右，较2025年上半年仍有翻倍左右的开店空间，若未来三年达成，对应门店数年复合增长率可达24.2% [22][26] 长期乐观展望下，公司门店总量空间可看43,975家 [16][33] - **单店提效**：通过增加SKU种类（如咖啡、甜品、低价引流品）扩大触达不同目标群体、覆盖更广消费时段，以提升消费频次 [16][36] 2025年上半年平均单店营收同比增长20.6% [24][63] - **第二曲线增量**：咖啡有望成为公司稳定的收入第二曲线，既能依托现有体系实现低成本扩张，也能借助行业高增长红利 [39] - **市场机遇**：现制咖啡市场预计将保持高增长，2025年至2028年GMV增速预计在15%-22%之间，2028年预计突破4,200亿元 [41] 当前咖啡门店高度集中于高线市场，下沉市场具备广阔空间 [41] - **业务协同**：咖啡与茶饮在供应链（原茶、鲜奶、水果复用）、产品研发（鲜果风味迁移）、客群与时段（填补早间空白，拓展商务人群）上高度重叠，边际成本低 [44] - **发展现状与预测**：截至2025年上半年，已有超8,000家门店配备咖啡机 [47] 中性预测下，2025-2027年咖啡收入贡献分别为11.3亿元、20.8亿元、31.8亿元，占收入比分别为8.79%、12.65%、15.90% [54] 乐观预测下，2025-2027年咖啡收入贡献分别为11.3亿元、25.3亿元、37.1亿元 [55] - **远期边界延伸**：定位“新鲜便利店”，满足多元新鲜需求，业务边界持续拓宽 [5][14] - **短期拓展**：深化高线城市（如一线城市）布局以塑造品牌调性，反哺下沉市场认知 [57] 同时，随着全国化网络铺开，供应链规模效应将持续释放，优化成本与利润空间 [58] - **远期愿景**：构想以密集门店网络提供现制新鲜产品，覆盖日常高频饮食需求，打造更高壁垒的商业模式 [59] - **出海探索**：东南亚等市场现制饮品增长潜力大，古茗成熟的运营与供应链经验未来可复用至海外，打开成长天花板 [60] 盈利预测与估值 - **收入与利润预测**：预计公司2025-2027年收入分别为129.0亿元、164.1亿元、200.2亿元，同比增长47%、27%、22% [7][64] 预计归母净利润分别为27.3亿元、29.6亿元、36.5亿元，同比增长85%、8%、23% [7] 剔除2025年上半年优先股转股一次性损益5.57亿元及税率影响后，2025-2027年经调整净利约为22.7亿元、29.6亿元、36.5亿元，同比增长53.4%、30.4%、23.5% [7] - **门店预测**：预计2025-2027年公司门店分别净新增3,200家、3,200家、3,000家，对应期末加盟门店数分别为13,107家、16,107家、19,107家 [62] - **单店GMV预测**：预计2025-2027年平均单店营收分别同比增长20%、1.0%、2.0% [63] - **估值**：报告预测公司2026/2027年市盈率与同业均值接近且低于蜜雪冰城，认为其估值与自身增速及远期空间相比具备较大提升潜力 [7][65]

品牌营销策略 - 古茗通过洗脑主题曲《Goodme》在抖音爆火，与蜜雪冰城成为唯二拥有主题曲的茶饮品牌，瞄准年轻消费者并擅长玩梗[7][9] - 品牌通过店员手势舞、达人共创（如音乐博主田一名变装演唱）及素人UGC内容（如小学生编舞、广场舞更新歌单）实现裂变传播，点赞量最高达千万级[13][16][20] - 公司从"畏手畏脚"转向主动制造话题，模仿迪士尼和泡泡玛特成为"情绪捕手"，强化品牌鲜活感和社交货币属性[23][26] 产品与运营创新 - 推出"5A鲜活标准"强调食材、工艺等五大维度，并发布三款极致性价比产品：1元冰水、2.5元柠檬水、7.9元鲜牛奶，带动堂食消费并冲击便利店价格带[25][33] - 计划开设"鲜活主题店"强化品牌形象，同时控制扩张节奏，专注单店经营质量而非盲目追求万店规模（当前门店数9920家）[30][31] - 供应链管理能力被视作核心优势，使其成为中端市场（10-20元价格带）唯一能与蜜雪冰城比拼性价比的品牌[28][30] 行业竞争格局 - 茶饮行业呈现两级分化，古茗定位中端市场，目标超越蜜雪冰城成为第一，但需先稳固第二位置并突破3万家门店规模[28][30] - 创始人王云安提出奶茶是"喝水习惯的消费升级"，类比元气森林，计划通过品牌力拓展北京、上海等高线城市[34][36] - 公司采用"线上造势-线下体验"闭环策略，将UGC内容系统化纳入品牌叙事，实现从声量到销量的转化[26][27]

新茶饮品牌冰杯产品策略 - 古茗近期推出两款夏季限时饮品"一杯冰水"(1元)和"鲜活柠檬水"(折扣价2.5元)，主打高性价比策略[1] - 冰水产品为中杯500ml规格，可选择纯冰块或冰水混合形态[7] - 公司表示产品定价策略注重性价比而非绝对低价，全国上新时间存在区域差异[1] 冰杯市场产品形态 - 当前冰杯分为纯净水冰杯和带味冰杯(咖啡/水果/茶饮)两大类[7] - 便利店渠道已出现冰球、方冰等细分形态，并增加口味创新[7] - 蜜雪冰城去年推出1元"雪王冰杯"，曾因需求过大导致部分门店临时断货[7] 冰杯消费趋势 - 2024年大暑前后冰杯外卖量同比增长350%[7] - 即时零售渠道冰品冰饮销售规模预计2026年突破630亿元，较当前增长超4倍[8] - 冰品冰饮正成为即时零售标志性品类，行业增长潜力显著[8]

新茶饮企业上市表现分化 - 2025年2月以来，古茗、蜜雪集团、霸王茶姬、沪上阿姨相继上市，首日股价均大涨，但后续表现分化明显 [1] - 截至5月9日，古茗和蜜雪集团股价较发行价分别上涨149.5%和137.93%，而霸王茶姬和沪上阿姨仅上涨14.29%和27.74% [2][4] - 奈雪的茶和茶百道上市后股价持续下跌，较发行价分别下跌94.39%和44.51% [2][10] 行业竞争格局变化 - 新茶饮行业已进入竞争下半场，同质化竞争和过度规模化导致"内卷"问题突出 [1] - 2024年中国新茶饮市场规模达3547.2亿元，预计2028年超4000亿元，增速放缓至稳定增长 [23] - 行业从增量市场转向存量市场，企业开始注重差异化和精细化发展 [22][23] 企业经营状况分析 - 蜜雪集团、霸王茶姬和古茗2024年净利润分别增长39.8%、213.3%和36.2%，而沪上阿姨和茶百道分别下降15.2%和58.55% [14] - 古茗2024年单店GMV同比下降4.3%，单店日均售出杯数下降8.59%，871家加盟商终止合作 [16][17] - 霸王茶姬2022-2024年门店数量从1087家激增至6440家，GMV和营收分别增长173%和167% [15] 行业面临挑战 - 新茶饮企业面临"不可能三角"困境：难以同时实现规模扩张、成本控制和品牌调性平衡 [16] - 加盟模式导致单店盈利下滑，古茗加盟商成本回收周期延长，终止合作数量同比增长107% [16] - 品控问题频发，蜜雪集团加盟店被曝光使用隔夜水果和卫生状况不佳 [21] 企业战略调整 - 蜜雪集团凭借极致供应链能力在价格和门店数量上建立优势 [24] - 古茗推出1元起低价产品，但否认对标蜜雪集团，称是季节性限时促销 [25][28] - 出海成为共同战略，霸王茶姬在美股上市后迅速开设北美门店，募资用于海外扩张 [28]