投资评级 - 报告对速腾聚创（02498.HK）的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [4][52][53] 核心观点 - 报告认为，速腾聚创作为激光雷达自主龙头企业，正致力于成为全球领先的机器人技术平台公司 [52][27] - 公司业绩持续增长，在手订单充沛，持续受益于车端和机器人端下游旺盛需求 [52] - 公司在智能驾驶和机器人业务上均具备较强稀缺性，掌握硬件、芯片、AI三大核心技术，为成为AI驱动的机器人技术平台公司提供了底层能力 [52] 2025年第四季度及全年财务表现 - **2025年第四季度**：公司实现收入7.51亿元，同比增长58.7%，环比增长84.4%；净利润为1.06亿元，实现单季度盈利（2025Q3为-1.01亿元，2024Q4为-1.30亿元）[1][9] - **2025年全年**：公司实现收入19.41亿元，同比增长17.7%；净利润为-1.46亿元（2024年为-4.82亿元），亏损同比收窄 [5][9] - **分产品收入（2025Q4）**：用于ADAS应用的激光雷达产品销售收入为3.61亿元，同比减少9.0%，环比增长47.5%；用于机器人及其他产品的收入为3.47亿元，同比增长427.5%，环比增长143.4% [1][9] - **销量（2025Q4）**：激光雷达产品总销量为45.96万台，同比增长183.2%，环比增长147.6% [1][10] - **盈利能力（2025Q4）**：毛利率为28.5%，同比提升6.3个百分点，环比提升4.5个百分点；净利率为13.8%，同比大幅提升41.5个百分点，环比提升38.3个百分点 [1][16] - **费用率（2025Q4）**：三费率为31.49%，同比下降11.80个百分点，环比下降32.99个百分点 [22] 业务进展与市场地位 - **技术引领与产品交付**：2025年，公司引领行业进入激光雷达数字化时代，在第四季度数字化激光雷达产品首次全面进入规模化交付阶段 [32][33][35] - **汽车领域（ADAS & Robotaxi）**： - 截至2026年3月25日，公司已累计获得35家车企及Tier1的167款车型定点，已助力69款车型实现SOP [2][43] - 全球超90%的核心Robotaxi及Robotruck玩家与公司建立合作 [2][36] - 在国内市场，除与一家全球最大新能源汽车整车厂和吉利保持长期合作外，还赢得了多家新增客户 [2][39] - 海外市场，截至2025年12月31日已累计获得14家海外及中外合资品牌的定点合作，在合资品牌激光雷达供应商中份额超70% [2][39][41] - **机器人领域**： - 2025年，公司拿下中国机器人领域3D激光雷达销冠，并在多个细分领域位列第一，机器人业务成为第二增长曲线 [43][44] - 公司已推出机器人之眼Active Camera系列及灵巧手等创新产品，并在2026年CES上展示了配备自研手眼协同软件的人形机器人 [3][46][47] - **产能布局**：公司已完成400万台的年产能布局，以匹配2026年ADAS和机器人业务的放量需求 [50] 未来展望与盈利预测 - **业务展望**：公司预计ADAS领域收入将保持高增长，同时机器人领域应用会再次显著增长，目标实现ADAS与机器人业务均衡的收入贡献 [50] - **战略定位**：公司明确其战略路径为一家机器人公司，将持续拓展物理AI的边界 [51] - **盈利预测上调**：基于在手订单充沛，报告上调了公司盈利预测 [4][53] - **预计2026-2028年营收**：34.05亿元 / 45.20亿元 / 59.50亿元（原预计2027/2028年为31.09亿元 / 43.13亿元）[4][5][53] - **预计2026-2028年归母净利润**：1.00亿元 / 4.58亿元 / 10.11亿元（原预计2027/2028年为0.56亿元 / 4.55亿元）[4][5][53] - **关键财务指标预测（2026E-2028E）**： - 每股收益：0.21元 / 0.94元 / 2.09元 [5] - EBIT Margin：1.5% / 10.2% / 18.5% [5] - 净资产收益率（ROE）：2.6% / 10.5% / 18.9% [5]

公司业绩与财务表现 - 3Q25公司实现营业收入4.07亿元，业绩符合预期 [2] - 3Q25公司毛利率同比提升6.5个百分点至23.9% [2] - 3Q25用于机器人领域的激光雷达销量同比增长393.1%，收入同比增长157.8% [2] - 公司仍以4Q25单季度扭亏为盈为目标 [2] ADAS业务进展 - EM平台数字化激光雷达产品已获得13家车企共56款车型定点 [3] - 面向L2+的EMX产品已收获49款车型定点，预计2026年进入集中量产阶段 [3] - EM4产品已搭载于极氪9X、智己LS6/LS9等多款车型，有望成为L3车型核心配置 [3] - 公司累计获得12家海外及合资品牌多款车型定点，包括欧洲最大汽车集团（订单规模超50万台）及北美新能源车企（订单规模超50万台） [3] 机器人与其他业务发展 - 公司与滴滴达成合作，其新一代Robotaxi将搭载10颗公司的车规级数字化激光雷达 [4] - 公司以E1R及Airy产品切入割草机器人场景，与多家行业TOP5客户合作，4Q25开始大规模量产 [4] - 在城市配送领域，公司与全球90%的头部客户合作，新发布的Fairy产品已搭载于新石器无人车X3实现商业化 [4] - 10月公司推出Active Camera 2产品，完善具身智能布局 [4] 投资评级与估值 - 维持跑赢行业评级及目标价47.00港元，较当前股价有43%的上行空间 [1] - 目标价对应2025/2026年10.9/7.1倍市销率，当前股价对应2025/2026年7.6/5.0倍市销率 [1]

核心财务表现 - 第三季度总营收约4.07亿元，海外市场收入同比增幅超过100% [3] - 第三季度毛利约为0.97亿元，同比增长约36.8% [3] - 第三季度激光雷达总销量185,600台，10月单月交付突破120,000台，创下新纪录 [3] - 公司预计第四季度将首次实现单季度盈利 [4] 机器人业务增长 - 机器人领域激光雷达销量同比激增393.1%至约35,500台 [3] - 机器人领域贡献产品收入同比大幅增长157.8%至约1.42亿元，占总营收比重约35.0% [3] - 割草机器人领域两款数字化新产品E1R与Airy已与全球顶尖厂商达成独家合作，预计四季度大规模放量 [21] - 在无人配送领域，公司与全球90%的头部客户达成合作，产品包括Fairy、192线主激光雷达等 [23] 汽车客户与定点项目 - 累计获得32家车企及Tier 1的144款车型定点，截至9月30日已为15家客户的47款车型实现SOP [7] - 数字化激光雷达新增零跑汽车、长城汽车两大客户 [5] - EM平台已斩获13家车企56款车型定点，包括一家全球领先新能源整车厂的36款车型 [9] - EMX自4月发布后获49款车型定点，预计2026年集中量产交付；EM4已在极氪9X、智己等车型量产 [9] 海外市场拓展 - 11月官宣获得上汽奥迪、一汽丰田、大众、北美新能源车企等多家头部车企定点，订单规模超百万台 [12] - 累计获得12家海外及中外合资品牌23款车型定点，覆盖亚太、欧洲、北美核心市场 [12] - 海外高端项目有助于提升产品均价和毛利率，预计2026年下半年进入放量增长阶段 [14] 技术创新与芯片优势 - 公司基于SPAD-SoC与VCSEL数字化架构，构建行业内唯一可量产的数字化激光雷达矩阵 [9] - 自研SPAD-SoC芯片与2D VCSEL芯片均通过AEC-Q车规认证，成为全球唯一实现数字激光雷达全链路自研芯片车规标准的企业 [9] - 激光雷达的终极竞争在芯片层面，数字化架构是实现高线数、高分辨率的基础 [11] - 下一代芯片已在研发中，预计明年有更多进展 [11] Robotaxi与自动驾驶业务 - 获得滴滴自动驾驶新一代Robotaxi车型定点，以EM4+E1组合提供10颗激光雷达高冗余感知方案 [16] - 超过90%的全球核心Robotaxi及Robotruck玩家已与公司建立合作，包括滴滴、百度、文远知行、小马智行等 [17] - 在北美市场，搭载EM4及E1的客户将于年底扩大运营车队，2026年启动规模化量产 [17] 新兴应用与战略布局 - 在具身智能领域推出Active Camera 2，业界首款集成dTOF、RGB双目、IMU的超级传感器系统 [25] - 公司路径清晰：车载业务提供规模化优势，机器人业务贡献高增长，Robotaxi业务打开长期想象空间 [26] - 创新业务将拓展物理AI的各种可能性，包括关键零部件及软硬件结合的移动解决方案 [26]