百度公司 (Baidu.com Inc) 投资研究报告关键要点 涉及的公司与行业 * 公司为百度公司 (Baidu.com Inc)，股票代码BIDU (纳斯达克) 和9888.HK (港股) [1] * 行业涉及中国互联网科技、人工智能云服务、自动驾驶Robotaxi、在线娱乐 (爱奇艺) [1][2][3][6] 核心观点与论据 投资评级与目标价 * 维持对百度的买入评级 [1][10][18] * 将12个月目标价从90美元/88港币大幅上调至154美元/150港币 [1][18] * 新的目标价意味着较当前股价有11.7%至13.0%的上涨空间 [1] * 看涨情形下仍有60%的上涨潜力 [18] 业务分拆估值 (SOTP) 与价值重估 * 采用分类加总估值法 (SOTP)，认为市场低估了百度多项资产的价值 [1][3][22] * 百度核心业务中，非搜索业务（AI云、Apollo等）收入占比预计将从2024年的46%上升至2027年的54% [2][32][33] * 各业务板块对每股价值的贡献为：AI云贡献72美元，Apollo Robotaxi贡献23美元，净现金及长期投资贡献81美元，而传统搜索广告业务仅贡献26美元，占估值净值的不到20% [4][21] * 估值最大的波动因素来自：1) 云业务的估值倍数（在2倍至7倍市销率之间宽幅波动） 2) 市场对其净现金/投资的使用看法 [4][17] 人工智能云业务 * 百度AI云在2025年上半年实现了32%的同比增长，增速明显加快 [22] * 其核心竞争力在于全栈AI能力，涵盖自研芯片（昆仑）、深度学习框架（PaddlePaddle）、千帆MaaS平台/基础模型以及行业应用 [2][24][52] * 云业务中，更具经常性且利润率更高的GPU和基于订阅的云业务增长更快，在第二季度占企业云收入的50%以上 [24] * 百度文库和百度网盘等AI软件是亮点，百度文库的AI功能付费用户超过4000万，百度网盘的AI月活用户超过8000万 [59][60] * 将百度云业务的目标估值倍数从3倍市销率上调至5倍市销率，以反映其增长潜力和同业水平（与腾讯一致，较阿里巴巴的5.6倍有折扣） [2][25][57] * 预计百度云未来两年增长将维持在20%以上，EBITA利润率稳定在10% [25][58] Apollo自动驾驶与Robotaxi业务 * Apollo Go在2025年第二季度车队规模超过1000辆，并加速扩展，预计到2025年底达到2500辆，领先国内同行，可与Waymo（2000辆车队，450亿美元估值）相媲美 [26][39] * 低成本版本的RT6车型（制造成本低于3万美元）以及与Uber/Lyft及国内网约车/租车平台合作的轻资产模式将推动车队规模和付费订单量的快速增长 [26][39][41] * 在武汉等高密度城市，单位经济效益已达到盈亏平衡水平，尽管平均每公里单价仅1.5元人民币 [26][40] * 估值从之前的40亿美元上调至80亿美元，基于18倍2031年EV/NOPAT并折现回2026年（此前为5倍市销率），与 pony.ai 和滴滴的Robotaxi业务估值方法类似 [27][42][51] * 看涨情形下估值可达130亿美元（20倍2035年EV/NOPAT折现） [42][51] 财务表现与预测 * 市场已充分理解并反映了搜索业务的下滑趋势，预计2025年第三季度将受到广告去杠杆化的最严重影响，核心营业利润同比下滑70% [1] * 公司持有220亿美元净现金，储备在过去两年基本稳定 [28] * 尽管近期AI/芯片采购相关的资本支出大幅增加导致短期自由现金流承压，但公司从搜索业务和盈利的云业务中仍产生稳定现金流 [28] * 财务预测显示，2025年总收入预计为1295.4亿人民币（同比下降2.7%），2026年预计增长7.2%至1389.2亿人民币，2027年增长7.4%至1492.1亿人民币 [6][12][15] * 2025年预计每股收益为53.62元人民币（同比下降30.5%），2026年预计增长23.8%至66.36元人民币，2027年增长15.9%至76.91元人民币 [6][12] 股东回报与资本配置 * 公司对增强股东回报（回购和潜在股息支付）采取更积极的措施和看法，促使在估值中全额反映净现金/长期投资的价值 [3][28] 其他重要内容 未来催化剂 * Robotaxi业务价值提升：2025年下半年车队数量和付费订单加速增长 [19] * 更多的分部披露细节：以确认增长型业务，包括AI智能体/软件、GPU/基于订阅的云增长 [19] * 潜在港股主要上市和南向通纳入：可能在2026年，为股票带来增量资金流 [19] * 子公司通过外部融资实现资产价值释放的潜力：如昆仑芯片、小度科技（估值50亿美元，百度持股50%以上） [30][31] 关键风险 * AI云竞争和芯片供应问题影响增长前景 [20] * Robotaxi车队在国内市场的推广速度慢于预期 [20] * 搜索广告进一步显著下滑导致集团利润率和经营现金流恶化 [20] 财务数据摘要 * 市值：483亿美元 [6] * 企业价值：367亿美元 [6] * 净现金状况：截至2025年第二季度为218亿美元（除爱奇艺外） [21][28] * 2024年市盈率：9.0倍，2025年预计为18.3倍，2026年预计为14.8倍，2027年预计为12.7倍 [6][11] * 2024年市净率：0.9倍，2025年预计为1.1倍，2026年预计为1.0倍，2027年预计为0.9倍 [6][11]

报告行业投资评级 报告对中国互联网行业相关股票大多给予“Buy”（买入）评级，涉及腾讯、阿里巴巴、快手、哔哩哔哩等公司 [8][9]。 报告的核心观点 - 报告旨在帮助投资者规划人工智能货币化路径，识别短期和长期机会，看好人工智能基础设施、数字广告和垂直用例领域的领导者 [3]。 - 短期内，云服务和广告是人工智能可见货币化的关键领域，企业端服务货币化进展快于消费端服务，人工智能代理中企业端和垂直领域进展相对领先 [7]。 根据相关目录分别进行总结 云服务和广告已从人工智能中明显受益 - 中国互联网公司的人工智能应用处于早期且快速改善阶段，云服务和广告业务已因人工智能获得显著增量收入 [4]。 - 2025 年第一季度，主要中国云服务提供商的人工智能收入占比平均达到 10 - 20%，市场对 2025 年云收入的共识预期较年初提高 6 - 13 个百分点 [4][7]。 - 人工智能使领先媒体平台的广告货币化效率提升，点击率、转化率和 eCPM 提高 5 - 10%，新广告格式创新有望推动长期增长 [4]。 如何看待人工智能代理的长期机会 - 企业端代理货币化路径更清晰，潜在市场规模达 1.6 万亿元人民币，但大规模采用尚需时间 [5][7]。 - 垂直代理利用特定行业专业知识，在内容创作、专业服务和科学领域有明确投资回报率和付费意愿 [5]。 - 通用消费代理具有战略重要性，潜在市场规模达 3.2 万亿元人民币，但货币化进展可能缓慢且间接 [5][7]。 企业端与消费端货币化进展不均衡 - 全球人工智能应用和货币化进展缓慢，企业端服务货币化速度快于消费端服务，云服务和广告是利用人工智能创收和推动增长最成熟的领域 [13]。 云人工智能：收入贡献增长，势头强劲 - 大语言模型/人工智能有望成为推动云市场增长的可持续驱动力，随着人工智能应用增加，相关工作负载将持续推动云需求 [14]。 - 截至 2024 年下半年，生成式人工智能相关云需求占总云需求的 5%，同比增长三位数，2023 年上半年至 2024 年下半年，生成式人工智能基础设施即服务（IaaS）市场规模从 2.4 亿美元扩大到 12 亿美元，占公共云的份额从 1.3% 升至 5.0% [15]。 - 主要中国云服务提供商通过交叉销售和生态系统建设策略，利用大语言模型应用程序编程接口捆绑销售传统基础设施即服务/平台即服务（IaaS/PaaS）服务，以提高收入和盈利能力 [20]。 人工智能在广告中的应用：广告技术助力增量增长 - 人工智能通过提高广告创意、定位和推荐的准确性，对广告转化率和定价产生积极影响，推动广告投资回报率提高，实现点击率和转化率个位数到两位数的增长 [47]。 - 中国和美国的主要媒体平台在 2025 年第一季度报告称，人工智能支持广告收入增长，如腾讯、哔哩哔哩、快手和微博等中国公司，以及 Meta 和 Google 等美国公司 [50]。 - 随着时间推移，人工智能有望引入新的广告格式，如赞助问题、赞助答案、对话式商务、品牌代理和数字化身等，带来更多增长机会 [52][53]。 人工智能在消费端服务中的应用：仍处于早期阶段 - 中国公司倾向于将人工智能功能嵌入现有平台和消费端产品，以改善产品功能和用户体验，但用户规模较小，货币化进展全球仍处于起步阶段 [55]。 - 大多数人工智能功能和原生应用免费，全球 ChatGPT 年收入最高，超过 50 亿美元，而中国领先人工智能产品的年收入约 1 亿美元，仅为 ChatGPT 的 2% [67]。 - 中国消费者付费意愿低于全球用户，人工智能产品在国内实现消费端货币化可能比海外更具挑战性 [70][74]。 人工智能代理的长期收入机会 - 人工智能代理是人工智能应用的前沿，可开启各种用例、行业和垂直领域的采用以及长期货币化潜力，未来可能解锁包括订阅、佣金、软件即服务（SaaS）和工具/代理市场等多种货币化模式 [76]。 - 技术进步，如模型上下文协议（MCP）和推理大语言模型能力的提升，将加速人工智能代理的未来发展，降低开发障碍和工作量 [81]。 映射人工智能代理的收入池 - 通过将不同类型的人工智能代理映射到现有产品和行业，评估其潜在收入池，包括垂直 + 企业（软件，潜在市场规模约 1.3 万亿元人民币）、通用 + 企业（基础设施和操作系统，约 280 亿元人民币）、垂直 + 消费（应用程序，约 250 亿元人民币）和通用 + 消费（移动操作系统、智能助手和超级应用，约 3.2 万亿元人民币） [85][86][87]。 突出一些初始趋势 - 企业端代理货币化路径比消费端代理更清晰，但大规模采用仍需时间，企业用户付费意愿更高，当效率提升明显且投资回报率明确时更愿意付费 [94]。 - 人工智能在知识密集型和内容导向型任务中的应用进展更快，不同职业和行业对人工智能的使用深度不均衡，目前人工智能集成仍具有选择性 [95]。 - 垂直代理可能扩大潜在市场规模，并受益于定价模式从按用户数向按任务完成量的转变，有望实现相对较早的货币化 [99][101]。 - 通用消费代理具有战略重要性，有望成为新的“流量入口”，但目前货币化有限，互联网巨头将继续探索相关领域，以保持竞争力 [102][103]。 股票和行业影响 - 看好云服务和广告领域的短期人工智能货币化机会，云服务提供商可从生成式人工智能相关需求增长和传统云服务交叉销售中获利，广告领域的人工智能驱动广告收入增长强劲 [109]。 - 推荐相关股票，包括云服务提供商（阿里巴巴、金山云、百度）、广告平台（哔哩哔哩）和代理人工智能领域（腾讯）等，并分析了各公司的优势和增长潜力 [112][115][116]。

文章核心观点 公司从互联网业务向人工智能转型战略初显成效，虽面临竞争挑战但财务状况良好，2025年有望受益于人工智能应用和自动驾驶扩张，当前股价或为长期投资者提供有吸引力的切入点 [1][19][20] 各部分总结 6个月表现 - 公司股价在过去6个月上涨12.6%，跑赢Zacks计算机和科技板块9.3%的涨幅 [1] 2024年第四季度及财年财报 - 2024年第四季度总营收同比下降2%至341亿人民币（46.8亿美元），百度核心业务营收微增1%至277亿人民币（38亿美元） [2] - 人工智能云业务第四季度同比增长26%，抵消了传统在线营销业务7%的下滑 [3] 战略人工智能投资 - 长期人工智能战略取得进展，2024年12月ERNIE基础模型日处理约16.5亿次API调用，外部API调用环比增长178% [6] - 公司决定开源ERNIE 4.5系列并向终端用户免费提供ERNIE Bot，以扩大市场认知和行业应用 [7] - 成功利用人工智能改造面向消费者的产品，如百度文库人工智能功能月活用户达9400万，同比增长216%；22%的搜索结果页面含人工智能生成内容，用户参与度和留存率更高 [8] 自动驾驶业务 - 自动驾驶网约车服务Apollo Go 2024年第四季度提供超110万次出行服务，同比增长36%；2025年1月累计出行超900万次，并在中国实现100%完全无人驾驶运营 [9] - 公司获得在香港进行自动驾驶测试的许可，进入右舵驾驶市场，为拓展类似市场打开大门 [10] 竞争格局与估值 - 在人工智能云市场面临阿里巴巴和腾讯竞争，自动驾驶领域面临小鹏和WeRide等新兴企业挑战 [11] - 当前远期12个月市销率为1.65倍，低于Zacks互联网服务行业平均的5.57倍，反映了投资者对公司人工智能驱动增长潜力的预期 [12] 财务状况 - 截至2024年12月31日，公司持有1391亿人民币（190.6亿美元）现金、现金等价物、受限现金和短期投资 [15] - 自2024年初以来回购超10亿美元股票，并计划加速回购计划 [15] - Zacks共识预计2025年营收为187.3亿美元，同比下降1.31%；每股收益为9.59美元，过去30天盈利预期上调3.9% [16] 2025年投资展望 - 公司有望受益于人工智能应用和自动驾驶扩张，广告业务有望改善，人工智能云业务将保持增长，Apollo Go出行量预计大幅增长 [19] - 鉴于公司在人工智能领域的技术领先地位、运营效率提升、财务状况良好和战略聚焦高增长领域，当前股价或为长期投资者提供有吸引力的切入点，BIDU股票获Zacks排名2（买入） [20]