报告投资评级 - 维持“买入”评级 [8][9] 报告核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，2026年收入指引超预期，TIDES业务持续亮眼 [4][7] - 公司为全球领先的“一体化、端到端”新药研发服务平台，核心Chemistry业务有望维持较快增速，盈利能力也将稳步提升 [8] 公司业绩与财务表现 - **2025年全年业绩**：实现营业收入454.6亿元，同比增长15.8%；归母净利润191.5亿元，同比增长102.6%；Non-IFRS归母净利润149.6亿元，同比增长41.3% [4] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入126.0亿元，同比增长9.2%；归母净利润70.8亿元，同比增长142.5%；Non-IFRS归母净利润44.2亿元，同比增长36.5% [4] - **盈利能力**：2025年毛利率为48.2%，同比提升6.6个百分点；Non-IFRS归母净利率为32.9%，同比提升5.9个百分点 [7] - **在手订单**：截至2025年底，持续经营业务在手订单580亿元，同比增长28.8% [7] - **2026年指引**：预计2026年整体收入为513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18-22%，并保持稳定且有韧性的经调整non-IFRS归母净利率水平 [7] 分业务板块分析 - **Chemistry业务**：2025年收入364.7亿元，同比增长25.5%；毛利率52.3%，同比提升5.9个百分点 [5] - **小分子D&M业务**：2025年收入199.2亿元，同比增长11.4% [5] - **TIDES业务**：2025年收入113.7亿元，同比增长96.0%；截至2025年底在手订单同比增长20.2% [5] - **Testing业务**：2025年收入40.4亿元，同比增长4.7%；毛利率30.5%，同比下降5.7个百分点，价格因素影响毛利率 [6] - **Biology业务**：2025年收入26.8亿元，同比增长5.5%；毛利率37.0%，同比下降1.9个百分点，市场竞争影响毛利率 [6] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计2026/2027/2028年收入分别为521.6亿元、605.9亿元、694.5亿元，同比增长14.7%、16.2%、14.6% [8] - **归母净利润预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为163.9亿元、192.8亿元、223.9亿元，同比增长-14.4%、17.7%、16.1% [8] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026/2027/2028年EPS分别为5.49元、6.46元、7.50元 [11] - **估值水平**：对应2026/2027/2028年预测市盈率（P/E）分别为17倍、15倍、12倍 [8]

投资评级 - 对药明康德维持“买入”评级 [8][9] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，全年收入454.6亿元，同比增长15.8%，归母净利润191.5亿元，同比增长102.6% [4] - 2026年业绩指引超预期，预计整体收入513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18-22% [7] - 公司为全球领先的“一体化、端到端”新药研发服务平台，核心Chemistry业务有望维持较快增速，盈利能力将稳步提升 [8] 业务表现分析 - **Chemistry业务**：2025年收入364.7亿元，同比增长25.5%，毛利率52.3%，同比提升5.9个百分点 [5] - **小分子D&M业务**：2025年收入199.2亿元，同比增长11.4% [5] - **TIDES业务**：表现持续亮眼，2025年收入113.7亿元，同比大幅增长96.0%，截至2025年底在手订单同比增长20.2% [5] - **第四季度表现**：Chemistry业务收入104.9亿元，同比增长17.1%，毛利率54.8%，其中TIDES收入35.5亿元，同比增长56.6% [5] - **Testing业务**：2025年收入40.4亿元，同比增长4.7%，恢复正增长，但毛利率30.5%，同比下降5.7个百分点，主要受价格因素影响 [6] - **Biology业务**：2025年收入26.8亿元，同比增长5.5%，毛利率37.0%，同比下降1.9个百分点，市场竞争影响毛利率，公司保持灵活定价策略 [6] 盈利能力与财务状况 - **整体盈利能力**：2025年毛利率为48.2%，同比提升6.6个百分点，Non-IFRS归母净利率为32.9%，同比提升5.9个百分点 [7] - **第四季度盈利能力**：毛利率为51.3%，同比提升8.1个百分点，Non-IFRS归母净利率为35.1%，同比提升7.0个百分点，环比基本持平 [7] - **在手订单**：截至2025年底，持续经营业务在手订单580亿元，同比增长28.8% [7] - **关键财务数据**：公司最新收盘价93.68元，总市值2795亿元，市盈率13.98倍，资产负债率22.2% [3] 盈利预测 - **收入预测**：预计2026/2027/2028年收入分别为521.6亿元、605.9亿元、694.5亿元，同比增长14.7%、16.2%、14.6% [8][11] - **归母净利润预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为163.9亿元、192.8亿元、223.9亿元，同比增长-14.4%、17.7%、16.1% [8][11] - **每股收益预测**：预计2026/2027/2028年每股收益分别为5.49元、6.46元、7.50元 [11] - **估值预测**：对应2026/2027/2028年市盈率分别为17倍、15倍、12倍 [8]

财务业绩 - 1H2025实现营收207.99亿元 同比增长20.64% 其中持续经营业务收入204.05亿元 同比增长24.24% [1] - 1H2025扣非归母净利润55.82亿元 同比增长26.47% 经调整归母净利润63.15亿元 同比增长44.43% [1] - Q2单季度实现营收111.45亿元 同比增长20.37% 扣非净利润32.53亿元 同比增长36.70% 经调整归母净利润36.37亿元 同比增长47.90% [1] - Q2持续经营收入同比增长24.9% 环比提速4.5个百分点 Q2经调整归母净利润率从Q1的27.73%提升至32.64% [1] 业务表现 - 化学板块1H2025收入163亿元 同比增长33.5% 其中TIDES收入50.3亿元 同比增长141.6% 小分子D&M收入86.8亿元 同比增长17.5% [2] - Testing板块1H2025收入26.9亿元 同比下降1.2% 但Q2单季度同比增长1.6% 其中安评业务Q2收入同比增长3.4% 环比增长10.2% [2] - Biology板块1H2025收入12.5亿元 同比增长7.5% 新分子研发需求复苏推动订单价格企稳 [3] - TIDES业务在手订单1H2025同比增长48.8% 小分子临床三期及商业化分子数量持续增长 1H2025新增8个商业化及临床三期分子 [2] 盈利能力 - 1H2025公司经调整毛利率为44.5% 同比提升4.7个百分点 [3] - 化学业务毛利率49% 同比提升5.2个百分点 Testing业务毛利率25.1% 同比下降12.3个百分点 Biology业务毛利率36.4% 同比下降0.8个百分点 [3] - 化学业务毛利率提升主要受益于商业化项目增长 Testing和Biology业务毛利率有望随订单价格企稳而提升 [3] 业绩指引与订单 - 公司上调2025年全年收入指引至425-435亿元 同比增长13%-17% [1] - 截至2025H1在手订单规模达566.9亿元 同比增长37.2% 订单快速增长为后续业绩提供保障 [1] - 预计2025-2027年营收分别为437.71亿元/508.10亿元/590.66亿元 同比增长11.54%/16.08%/16.25% [3]