泡泡玛特电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的公司与行业 * 涉及公司：泡泡玛特 (Pop Mart) [1][2] * 涉及行业：潮流玩具 (潮玩)、IP运营与授权、娱乐消费 [3][4] 二、 核心财务业绩与市场预期 * 2025年全年收入为371亿元，同比增长185% [2] * 2025年经调整净利润为131亿元，同比增长284% [2] * 2025年下半年收入为232亿元，同比增长174% [2] * 2025年下半年经调整净利润为84亿元，同比增长251% [2] * 市场认为业绩未达预期，主要因预期过高（约380-400亿元）及环比降速 [2] * 管理层定调2026年为“维修站”年，收入增长目标不低于20%，强调费用管控与利润质量 [1][2] 三、 核心IP LABUBU的表现与影响 * 2025年LABUBU家族IP整体收入达142亿元 [1][3] * LABUBU在2025年收入占比为38%，贡献约50亿元利润 [5] * 2025年第三季度的异常高增长（同比增长245-250%）主要由LABUBU 3.0系列集中收入确认驱动 [2] * 6月18日预售形成的6.33亿元合同负债在第三季度一次性确认为收入 [1][2] * 该系列的热销为其他IP产品带来了拉新效应 [2] * 第三季度的增速不可线性外推至第四季度 [1][2] * LABUBU 4.0版本因与三丽鸥联名款受版权方监修调整影响，已推迟至2026年下半年发售 [1][7] 四、 用户运营与市场渗透 * 2025年，中国大陆地区会员数达7,258万人，同比增长57% [1][3] * 会员复购率提升至55.7% [1][3] * 目前在中国大陆20-44岁人群中的渗透率约为16% [1][3] * 美国市场的渗透率可能不到中国的十分之一，海外市场增长空间广阔 [1][3] 五、 公司长期战略与IP平台逻辑 * 公司长期愿景是成为全球艺术家的IP变现基础设施和生态平台 [3] * IP的生命周期比时尚消费品更长，优质IP能够伴随一代人成长 [3] * LABUBU的全球爆火为平台带来了巨大的流量入口和用户增长，并向全球艺术家展示了商业价值 [3] * 对标全球顶级IP，宝可梦2024年零售额约为840亿元人民币，是LABUBU 2025年收入的约6倍 [1][3] * 公司业务基座是覆盖多年龄段、多类型的自有IP矩阵和庞大用户基础 [4] 六、 新业务布局的战略定位 * 乐园、甜品、饰品、家电、影视等新业务定位为IP运营手段，是资本开支，而非成熟的商业化变现阶段 [1][4] * 新业务布局旨在形成竞争壁垒，并非主业增长空间见顶的信号 [1][4] * 策略是在主业高速增长期（晴天）进行新业务布局（修屋顶），以形成新老业务互相反哺的良性循环 [4] * 公司凭借充裕的现金流（年利润超百亿）能够投资建设乐园等重资产业务 [4] 七、 估值分析与展望 * 若拆分估值：LABUBU（视为周期顶部，给予5倍PE）贡献约50亿元利润；其他IP（成长期，给予20倍PE）贡献约80亿元利润，对应市值约1,850亿元 [1][5][6] * 该测算表明当前市值的下行风险有限 [1][6] * 若视为IP公司，可对标迪士尼黄金增长期20倍PE的估值中枢 [6] * 若视为IP平台公司，可对标Netflix用户高增长期PE从未低于50倍的水平，上行空间可观 [6] 八、 2026年业绩展望与节奏预期 * 基于全年不低于20%的增长指引，并谨慎假设下半年同比持平，则上半年需实现约53.5%的同比增长 [1][7] * 预计2026年第一季度国内与海外业务均能实现高双位数同比增长 [1][7] * 综合来看，第一季度整体实现超过53.5%的同比增速置信度较高 [1][7] * 由于LABUBU 4.0推迟至下半年，第二季度的增长压力预计不大 [7] * 对于下半年，虽然同比增长会受到2025年高基数的扰动，但环比增长趋势预计相当乐观 [7][8]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 本周迎来阶段性业绩密集披露期，建议关注高景气公司 [4] - 投资建议：关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 [7] 板块行情回顾 - 本周（3月23日-3月27日），商贸零售指数报收2094.67点，下跌1.10%，社会服务指数报收8465.81点，下跌1.52%，同期上证综指下跌1.09% [6][14] - 商贸零售和社会服务指数在31个一级行业中分别位居第19和第24位 [6][14] - 2026年年初至今，商贸零售指数累计下跌13.54%，社会服务指数累计下跌3.41% [14] - 本周零售社服细分板块中，钟表珠宝板块涨幅最大，周涨幅为1.05% [18][20] - 2026年年初至今，酒店餐饮板块领跑，累计涨幅为0.77% [18][20] - 个股方面，本周狮头股份（+24.1%）、南京商旅（+11.3%）、新迅达（+7.8%）涨幅靠前 [6][22][23] 行业动态与业绩分析 - 上市公司2025年年报陆续披露，黄金珠宝、化妆品、医美等消费板块公司业绩呈分化态势 [4][25] - **黄金珠宝行业**延续高端化和时尚化趋势，代表性公司业绩如下： - 老铺黄金：2025年营收273.03亿元（同比+221.0%），归母净利润48.68亿元（同比+230.5%）；预计2026年一季度营收165-175亿元，归母净利润36-38亿元 [28][58] - 潮宏基：2025年营收93.18亿元（同比+43.0%），归母净利润4.97亿元（同比+156.7%） [28][45] - 周生生：2025年营收224.46亿港元（同比+6.0%），归母净利润17.17亿港元（同比+113.2%） [28] - **化妆品行业**国货品牌表现亮眼，代表性公司业绩如下： - 毛戈平：2025年营收50.50亿元（同比+30.0%），归母净利润12.05亿元（同比+36.8%） [32][51] - 上美股份：2025年营收91.78亿元（同比+35.1%），归母净利润11.03亿元（同比+41.1%） [32][54][55] - 巨子生物：2025年营收55.18亿元（同比-0.4%），归母净利润19.15亿元（同比-7.1%） [32][66] - 上海家化：2025年营收63.17亿元（同比+11.3%），归母净利润2.68亿元（同比+132.1%） [32] - **医美行业**机构端与上游厂商表现分化，代表性公司业绩如下： - 美丽田园医疗健康：2025年营收30.01亿元（同比+16.7%），归母净利润3.18亿元（同比+39.0%） [33][48] - 爱美客：2025年营收24.53亿元（同比-18.9%），归母净利润12.91亿元（同比-34.1%） [33][68] - 科笛-B：2025年营收3.36亿元（同比+20.2%），归母净利润-3.40亿元（亏损收窄） [33][64] 投资主线与重点公司 - **投资主线一（黄金珠宝）**：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，重点推荐潮宏基、老铺黄金、周大福等 [7][39] - **投资主线二（线下零售）**：关注顺应趋势变革探索的线下零售企业和AI赋能跨境电商龙头，重点推荐永辉超市、吉宏股份、华凯易佰等 [7][39] - **投资主线三（化妆品）**：关注满足情绪价值和安全成分创新的国货品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、贝泰妮、巨子生物等 [7][40] - **投资主线四（医美）**：关注差异化医美产品厂商和持续并购扩张的连锁医美机构，重点推荐爱美客、科笛-B、朗姿股份、美丽田园医疗健康等 [7][40] 行业关键词与事件 - LABUBU 4.0：泡泡玛特将在2026年下半年推出LABUBU 4.0系列 [5] - 外卖大战：市监局释放外卖大战强监管信号 [5] - 新拼姆：拼多多宣布成立“新拼姆”，开启品牌自营 [5] - 周大福：周大福珠宝进军澳洲市场 [5] - 参半：参半母公司小阔集团提交港股上市申请 [5]

直播事件概述 - 11月6日晚间泡泡玛特直播间发生疑似翻车事故 工作人员手持原价79元的DIMOO挂链盲盒评论称卖79元有点过分并称会有人买单 [3] 公司应对与IP表现 - 公司确认发生直播事故并正在紧急调查 但不会开除相关员工 [6] - DIMOO是公司长期保持销量前五的头部IP 其全新系列新生日记开售后秒售罄 [6] - DIMOO与迪士尼联名首款搪胶盲盒隐藏款米奇TV秀市场价格曾从179元上涨至784元溢价34倍 目前市场价为359元仍有1倍溢价 [7] 产品供需与价格动态 - LABUBU星星人CRYBABYSKULLPANDA等IP销量不错 一娃难求局面已因不定期补货而好转 [7] - 大规模补货后产品价格会出现下滑 例如LABUBU 40隐藏款爱心在9月25日补货后价格下跌13%从558元跌至486元 10月20日补货后价格再下跌6%从373元跌至352元 [7] 股价与财务业绩 - 自8月底至今公司股价跌幅超过35% 事发当日股价跌超4%报208港元/股 [8] - 2025年第三季度公司整体收入同比增长245%至250% 其中国内收入增长185%至190% 海外收入增长365%至370% [8]

公司事件 - 11月6日晚间公司直播间发生疑似翻车事故 有工作人员手持原价79元的DIMOO挂链盲盒评论称卖79元确实有点过分 并称会有人买单[1] - 公司内部人士确认发生直播事故并正在紧急调查 但不会开除相关员工[5] 核心IP表现 - DIMOO是公司长期保持TOP 5销量的头部IP[1][5] - DIMOO是由中国设计师Ayan Deng创作的IP 已被公司收购成为自有IP[5] - DIMOO全新系列新生日记开售后秒售罄[5] - DIMOO与迪士尼联名的首款搪胶盲盒产品隐藏款米奇TV秀价格由179元上涨至784元 溢价3.4倍 目前市场价为359元 仍有1倍溢价[5] 产品供应与市场价格 - 公司旗下LABUBU、星星人、CRYBABY、SKULLPANDA等IP销量不错 一娃难求局面已逐渐好转 因产品会不定期补货[6] - 每次大规模补货后产品价格均有不同程度下滑[6] - 以LABUBU 4.0为例 在9月25日和10月20日两次大规模补货后 隐藏款爱心价格分别下跌了13%（下跌72元 从558元下跌至486元）和6%（下跌21元 从373元下跌至352元）[6] 公司财务与股价表现 - 自8月底至今 公司股价跌幅超35% 截至发稿股价跌超4% 报208港元/股[7] - 公司2025年第三季度整体收入同比增长245%至250% 其中中国收入同比增长185%至190% 海外收入同比增长365%至370%[7]