核心临床结果 - 玛仕度肽（mazdutide）在DREAMS-3三期临床试验中达到主要终点，在同时实现HbA1c<7.0%和体重降低10%的复合终点上，玛仕度肽组比例为48.0%，显著高于司美格鲁肽（semaglutide）组的21.0% (p<0.0001) [1][3] - 治疗32周后，玛仕度肽组平均HbA1c较基线降低2.03%，平均体重降低10.29%，均优于司美格鲁肽组的1.84%和6.00% (p<0.05) [1] - 玛仕度肽的安全性特征与既往研究一致，未发现新的安全信号，最常见不良事件为胃肠道症状，多为轻至中度 [1] 产品与研发管线 - 玛仕度肽是全球首个且唯一获批的GCG/GLP-1双受体激动剂，适应症涵盖体重管理和2型糖尿病治疗 [1][4] - 除降糖和减重效果外，玛仕度肽在临床研究中还显示出减少腰围、血脂、血压、血清尿酸、肝酶、肝脏脂肪含量以及改善胰岛素敏感性的多重代谢益处 [4] - 玛仕度肽共有7项三期临床研究已完成或正在进行中，其中GLORY-1、DREAMS-1、DREAMS-2和DREAMS-3已达成主要终点 [5][9] - 公司计划或已启动多项玛仕度肽新临床研究，涉及青少年肥胖、MASH、HFpEF以及与替尔泊肽（tirzepatide）的高剂量头对头研究 [6] 公司概况与合作 - 公司是一家成立于2011年的生物制药公司，致力于为全球患者提供可负担的高质量生物药 [8] - 公司已上市16款产品，有2项新药申请在审评中，4个资产处于三期或关键临床试验阶段，另有15个分子处于早期临床阶段 [8] - 公司与超过30家全球医疗保健公司建立了合作伙伴关系，包括礼来（Eli Lilly）、罗氏（Roche）、武田（Takeda）等 [8] - 公司与礼来就玛仕度肽在中国的开发和潜在商业化签订了独家许可协议 [4]

涉及的行业与公司 * 行业：中国生物技术行业，重点关注GLP-1药物市场、肿瘤免疫治疗和自身免疫疾病治疗领域 [1] * 公司：信达生物（Innovent Biologics），股票代码1801 HK，是一家处于商业化阶段的生物科技公司，拥有包括PD-1单抗（Tyvyt）在内的强大产品管线 [1][30] 核心产品与商业化策略 * **Mazdutide（IBI362）定位与差异化**：Mazdutide是一款GLP-1R/GCGR双靶点激动剂，于2024年7月获批肥胖适应症，并于近期获批糖尿病适应症，其通过双重作用机制显著降低肝脏脂肪，这对BMI较低但肝脏脂肪含量高的中国肥胖患者具有重要临床意义 [2][18] * **定价策略**：Mazdutide的4mg和6mg剂量定价较tirzepatide低约30%，但较semaglutide高约30%，旨在平衡可负担性与高端定位 [2][18] * **多渠道商业化**：公司采取广泛的覆盖策略，包括公立医院、私立医院、零售药房和线上平台，并预期非医院渠道将驱动增量增长，市场策略针对中国分层市场，为高收入患者提供一次性笔，为价格敏感市场提供可调节笔 [3][18] * **市场潜力与收入贡献**：中国有约3亿超重成人和1.6亿肥胖成人，市场潜力巨大，公司预计Mazdutide到2027年将贡献其200亿元人民币收入目标的至少25%（即至少50亿元），首年销售额预计达10亿元人民币 [2][3][21] 研发管线与全球布局 * **多元化管线**：除GLP-1外，公司正在推进广泛的肿瘤和自身免疫管线，包括新一代免疫疗法（融合蛋白、T细胞衔接器）、抗体偶联药物和双特异性抗体 [4] * **关键在研资产**：IBI363（针对免疫治疗耐药的PD-1/IL-2α）在非小细胞肺癌和结直肠癌的临床试验中显示出约双倍于标准疗法的应答率，高剂量组12个月总生存率接近70%，计划进行关键性二期试验；IBI112（IL-23p19）用于银屑病预计于2025年下半年在中国获批 [4][17][28] * **全球雄心**：公司计划开展五项全球多中心临床试验并建立五项全球商业化能力，口服GLP-1候选药物已获FDA临床试验许可，预计2025年下半年在中国开始入组 [4][24] 市场竞争与市场准入环境 * **竞争格局**：中国GLP-1市场竞争预计将加剧，类似PD-1市场，最终可能只有头部几款产品能获得显著市场份额，Mazdutide作为首款获批的国产GLP-1肥胖治疗药物，拥有先发优势窗口期 [5][19] * **定价与报销策略**：糖尿病适应症的国家医保目录准入至关重要，而肥胖等专科适应症将更多依赖自费支付和新兴的商业保险模式，政府推动商业保险发展可能在未来十年增强药企定价能力和加速市场采纳 [5][27] * **品牌建设**：面对来自仿制药和跨国公司的竞争，公司策略核心是建立强大的品牌资产以维持定价能力 [22] 财务表现与投资观点 * **财务预测**：公司预计在2025年实现扭亏为盈，净利润从2024年的亏损9.46亿元人民币转为盈利8.957亿元人民币，到2027年净利润预计增至31.42亿元人民币，每股收益从2024年的-0.06元增至2027年的1.85元 [6][8] * **投资评级与目标价**：杰富瑞给予信达生物“买入”评级，目标价105港元，较当前股价有13%上行空间，看好的理由包括强大的商业化能力、Mazdutide的先发优势以及IBI363的全球潜力 [7][10][13] * **风险与回报情景**：上行情景目标价160港元（+72%），基于PD-1销售超预期、管线药物提前上市或更有利的授权协议；下行情景目标价60港元（-36%），基于PD-1面临激烈竞争、管线延迟或合作破裂 [12][14][15] 其他重要信息 * **供应链**：药物活性成分和自动注射器来自第三方供应商，笔式注射器由一家在江苏有工厂的瑞士公司制造，最终组装在信达生物的苏州和杭州工厂完成 [23] * **市场接受度**：公司不认为文化因素会阻碍肥胖药物在中国的采纳，年轻一代乐于尝试新疗法，肥胖日益被认可为一种疾病 [26] * **估值方法**：目标价基于贴现现金流模型，加权平均资本成本为8.6%，永续增长率为3.0% [31]

公司动态 - 信达生物宣布其全球首创双靶点GCG/GLP-1受体激动剂玛仕度肽（mazdutide）获中国国家药监局（NMPA）批准用于成人2型糖尿病血糖控制 [1] - 玛仕度肽是全球首个获批用于2型糖尿病血糖控制的双靶点GCG/GLP-1受体激动剂 [1] - 公司通过独家许可协议从礼来公司获得玛仕度肽在中国开发及商业化权利 [13] 产品优势 - 玛仕度肽注射装置采用隐藏式针头设计和一次性使用机制，显著提升注射安全性和便捷性 [8] - 产品采用创新X型截面技术，实现无痛注射体验，提高患者治疗依从性 [8] - 除降糖和减重外，产品还能改善腰围、血压、血脂、血清尿酸、肝酶及肝脏脂肪含量等多重代谢指标 [13] 临床数据 - DREAMS-1研究显示：24周时玛仕度肽4mg和6mg组HbA1c较基线平均变化分别为-1.57%和-2.15%，安慰剂组为-0.14% [6] - DREAMS-1研究中玛仕度肽4mg和6mg组体重平均下降5.61%和7.81%，安慰剂组下降1.26% [6] - DREAMS-2研究显示：28周时玛仕度肽4mg和6mg组HbA1c较基线下降1.69%和1.73%，度拉糖肽组下降1.38% [6] - DREAMS-2研究中玛仕度肽4mg和6mg组体重下降7.31%和9.24%，度拉糖肽组下降2.86% [6] - 两项研究均显示玛仕度肽安全性良好，未发现新的安全信号 [7] 市场前景 - 中国是全球糖尿病患病率最高国家，成年患者达1.4亿人，占全球病例四分之一 [2][9] - 国际糖尿病联盟预测中国糖尿病患者2045年将增至1.74亿人 [12] - 糖尿病治疗模式正从单纯血糖控制转向综合管理策略，强调减重和心肾代谢获益 [3][10] 研发进展 - 玛仕度肽已完成7项三期临床研究，其中GLORY-1、DREAMS-1和DREAMS-2均达到主要终点 [14] - 针对代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）和射血分数保留心衰（HFpEF）的新研究正在推进中 [15] - 产品已获批两个适应症：肥胖/超重体重管理（GLORY系列研究）和2型糖尿病血糖控制（DREAMS系列研究） [15][16] 专家评价 - 研究者指出玛仕度肽在降糖和减重方面显著优于安慰剂和活性对照药度拉糖肽 [9][10] - 专家认为产品能满足中国患者对兼具多重代谢获益和创新机制疗法的临床需求 [10] - 玛仕度肽已被纳入中国专家共识推荐 [7]

战略合作 - 方舟公司与信达生物签署战略合作协议 整合数字健康服务与创新疗法 聚焦代谢疾病和体重管理领域[1][2] - 合作结合方舟AI驱动的H2H数字医疗生态系统与信达的糖尿病及肥胖创新疗法管线 开创AI技术、创新产品和个性化服务融合的新模式[2] - 合作初期重点为糖尿病和肥胖领域 方舟将部署XS Core AI大语言模型 涵盖AI找药、AI健康管理、AI医生助手、AI学术助手和AI搜索五大核心产品[4] 市场背景 - 中国已将体重管理提升至公共卫生优先事项 2024年国家卫健委等16部门启动三年"体重管理年"活动 2025年4月健康体重倡议被纳入"健康中国"框架[3] - 中国体重管理市场加速增长 摩根大通预计体重管理药物市场规模到2030年将达到149亿美元[2] 产品与技术 - 信达生物下一代体重管理疗法玛仕度肽展示出显著的减重效果 并改善血压、血脂和尿酸等多种健康指标 该药物被评为2025年全球"十大最受期待药物"[5] - 通过AI找药提供便捷药物支持 AI健康管理器提供监测、个性化指导和教育 以增强治疗依从性[6] 公司信息 - 方舟公司是中国领先的在线慢性病管理平台 截至2025年6月30日拥有5280万注册用户和229,000名医生[10] - 信达生物成立于2011年 致力于肿瘤、心血管代谢、自身免疫和眼科等领域的创新疗法开发与商业化[9] 发展展望 - 双方计划深化在AI健康管理领域的合作 扩大创新疗法可及性 提升中国慢性病护理质量和效率[8]

战略合作 - 方舟公司与信达生物制药签署战略合作协议 整合数字健康服务与创新疗法 重点聚焦代谢疾病和体重管理领域 [1][4] - 合作将结合方舟AI驱动的H2H数字医疗生态系统与信达的糖尿病和肥胖创新疗法管线 开创AI技术、创新产品和个性化服务相结合的新模式 [2] - 合作初期将聚焦糖尿病和肥胖领域 方舟将部署XS Core AI大语言模型驱动的五大核心产品 包括AI找药、AI健康管理师、AI医生助手、AI学术助手和AI搜索 [4] 市场前景 - 中国体重管理市场正在加速增长 摩根大通预计体重管理药物市场规模到2030年将达到149亿美元 [2] - 中国已将体重管理提升为公共卫生优先事项 2024年国家卫健委等16个部门发起三年期"体重管理年"活动 [3] - 2025年4月全国爱国卫生运动委员会将健康体重倡议纳入"健康中国"框架 [3] 产品与技术 - 信达生物的下一代体重管理疗法玛仕度肽(Mazdutide)显示出显著的减重效果 并在血压、血脂和尿酸等多个健康指标上实现改善 [5] - 该药物被评选为2025年全球"十大最受期待药物"之一 [5] - 通过此次合作 患者可通过AI找药获得便捷的药物支持 同时AI健康管理师将提供监测、个性化指导和教育以加强治疗依从性 [6] 公司背景 - 方舟公司是中国领先的在线慢性病管理平台 截至2025年6月30日拥有5280万注册用户和229,000名医师 [10] - 公司专注于提供定制化医疗和精准医疗解决方案 [10] - 信达生物成立于2011年 致力于在肿瘤、心血管代谢、自身免疫和眼科疾病领域开发和商业化创新疗法 [9] 未来发展 - 两家公司计划深化在AI驱动的健康管理领域的合作 扩大创新疗法的可及性 提升中国慢性病护理的质量和效率 [8]

评级与目标价调整 - 建银国际给予信达生物"跑赢大市"评级 目标价从110港元上调至125港元 [1] 财务表现 - 上半年盈利12亿元人民币超预期 产品收入同比增长37%至52亿元人民币 [1] 产品与研发进展 - Mazdutide放量及IBI-363 IBI-3001临床进展提供催化动力 [1] 行业地位 - 中国生物药龙头地位进一步巩固 [1]

核心观点 - 信达生物宣布其全球首创的双GCG/GLP-1受体激动剂mazdutide获中国国家药监局批准用于成人超重或肥胖的慢性体重管理 [1] - mazdutide是全球首个获批用于减重的双GCG/GLP-1受体激动剂 具有独特机制 能增强减重效果 同时减少内脏脂肪并提供全面代谢益处 [1] - 中国超重和肥胖问题日益严重 超过5亿成年人受影响 近90%肥胖成人患有并发症 2020年肥胖导致中国GDP损失约2833亿美元 [3][12] 产品特点 - mazdutide通过激活GCG受体抑制肝脏脂肪合成并促进肝脏脂肪分解 作为双GCG/GLP-1受体激动剂 能显著减轻体重并带来腰围和肝脏脂肪含量减少等代谢益处 [6] - 在GLORY-1三期临床试验中 mazdutide 4mg和6mg组在48周时平均体重较基线分别减少12%和14.8% 显著优于安慰剂组的0.5% [14] - 在肝脏脂肪含量≥10%的参与者中 mazdutide 4mg和6mg组48周时肝脏脂肪含量较基线平均减少65.85%和80.24% 显著优于安慰剂组的5.27% [14] 市场背景 - 中国将"健康体重管理行动"纳入"健康中国2030"倡议 国家卫健委鼓励发展优化的门诊体重管理模式 并更新临床指南推荐在生活方式干预失败时使用药物治疗 [2][4] - 肥胖是慢性代谢疾病 与多种疾病风险增加相关 2019年中国慢性非传染性疾病死亡中11.1%归因于超重和肥胖 较1990年的5.7%几乎翻倍 [12] - 目前中国肥胖治疗选择有限 许多患者难以通过生活方式干预实现或维持有意义的减重 亟需安全有效的药物治疗方案 [13] 临床数据 - mazdutide的批准主要基于GLORY-1三期临床研究数据 该研究在2024年达到主要终点和所有关键次要终点 [7] - 在48周时 mazdutide 4mg和6mg组体重减轻≥5%的参与者比例分别为73.5%和82.8% 显著高于安慰剂组的11.5% [14] - 研究结果已在美国糖尿病协会年会展示并在《新英格兰医学杂志》发表 获得行业专家和学者的广泛关注 [9] 公司战略 - 信达生物与礼来公司达成独家许可协议 在中国开发和商业化mazdutide [14] - 公司以mazdutide为基础产品 建立并持续扩展其丰富的心血管代谢疾病管线 目前有2个新药申请在审评中 4个资产处于三期或关键临床试验阶段 [17] - 公司已上市16个产品 并与超过30家全球医疗保健公司合作 包括礼来、赛诺菲、Incyte等 [17]

核心观点 - 信达生物(Innovent Biologics)的双重GCG/GLP-1受体激动剂玛仕度肽(mazdutide)在治疗中国2型糖尿病(T2D)患者的3期临床研究(DREAMS-1)中达到主要终点和所有关键次要终点，展现出显著的血糖控制和减重双重益处，并改善心血管、肾脏和代谢指标 [1][3][4] - 玛仕度肽的T2D适应症新药申请(NDA)已于2024年8月获中国国家药监局(NMPA)受理，有望为中国1.4亿T2D患者提供更优治疗方案 [1][8] - 该药物目前有2项NDA处于NMPA审评阶段(慢性体重管理+T2D血糖控制)，另有7项3期临床研究推进中，其中GLORY-1、DREAMS-1/2已完成主要终点 [11][12][17] 临床数据表现 血糖控制 - 治疗24周后，玛仕度肽4mg/6mg组HbA1c较基线分别降低1.57%/2.15%，显著优于安慰剂组(-0.14%) [3] - 87.4%的6mg组患者实现HbA1c<7.0%(vs 安慰剂10.7%)，81.5%达到≤6.5%(vs 安慰剂4.4%) [3] 体重管理 - 24周治疗使4mg/6mg组体重较基线下降5.61%/7.81%，显著优于安慰剂(-1.26%) [4] - 69%的6mg组患者实现体重下降≥5%，64.9%同时达成HbA1c<7.0%+体重降≥5%的复合终点 [4] 综合代谢改善 - 显著改善空腹血糖、自测血糖、腰围、血压、血脂和转氨酶等指标 [5] - 安全性良好，主要不良事件为轻度至中度胃肠道症状，低血糖发生率低且无严重事件 [7] 行业背景 - 中国T2D患者达1.4亿(全球第一)，预计2045年增至1.74亿，其中多数合并超重/肥胖及心肾疾病 [8][9] - GLP-1受体激动剂因兼具降糖、减重和心肾保护作用成为研发热点，双重GCG/GLP-1激动剂可进一步通过激活胰高血糖素受体提升能量消耗 [10] 公司进展 - 玛仕度肽是与礼来(Eli Lilly)合作开发的OXM类似物，信达生物已上市15款产品，另有3项NDA在审、4项3期临床推进中 [12] - 计划开展代谢相关脂肪性肝炎(MASH)和射血分数保留型心衰(HFpEF)等新适应症研究 [17]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医疗保健行业 - **公司**：Eli Lilly & Co、恒瑞医药（Jiangsu Hengrui）、信达生物（Innovent Biologics Inc）、Laekna、歌礼制药（Ascletis）、Sciwind Biosciences、华东医药（Huadong）、BrightGene Bio - Medical、Gan & Lee Pharmaceuticals、上海民为生物技术（Shanghai Minwei Biotechnology）、HighTide、广东众生药业（GUANGDONG Zhongsheng Pharma）、海思科（Haisco）、Regor、Vincentage 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 关注ADA 2025会议上中国公司的关键数据展示，但预计中国公司不会带来重大惊喜，因多数口服GLP - 1和胰岛淀粉样多肽候选药物处于早期阶段，且肥胖领域无关键数据读出[1][4] 论据 - **中国公司关键产品数据** - **歌礼制药ASC30**：1期试验中，所有不良事件（AE）严重程度为轻度（70.3%）至中度（29.7%），与GLP - 1RA类一致，无严重不良事件（SAE）或实验室检查的临床显著变化，药代动力学分析支持每日一次口服给药[2] - **Laekna的LAE102**：1期试验中，无导致研究终止的严重不良事件或治疗中出现的不良事件（TEAE），血清浓度呈剂量依赖性增加，具有非线性药代动力学和靶标介导的药物处置特征，在8 mg/kg皮下注射和8、16 mg/kg静脉注射剂量下，激活素A水平在28天随访期内维持升高[2] - **信达生物的Mazdutide**：2型糖尿病（T2D）3期试验第24周数据显示，与安慰剂（PBO）相比，MAZ 4 mg组糖化血红蛋白（HbA1c）从基线的平均变化差值为 - 1.43%，MAZ 6 mg组为 - 2.02%；在达到HbA1c < 7.0%、体重减轻≥5%、HbA1c < 7.0%且体重减轻≥5%的患者比例以及第24周体重从基线的平均百分比变化方面，MAZ均优于PBO[2] - **不同类型药物展示情况** - **口服GLP - 1**：歌礼制药的ASC30（orfo结构）、恒瑞医药的HRS - 7535（danu结构）、华东医药的HDM1002（danu结构）等公司将展示早期阶段数据[3] - **注射用GLP - 1**：信达生物的Mazdutide（GLP - 1/GCG）展示T2D 3期数据、恒瑞医药的HRS9531（GLP - 1/GIP）展示T2D和肥胖2期数据、Sciwind的Ecnoglutide（长效GLP - 1）展示肥胖3期数据等[3] - **肌生长抑制素（肌肉保护）**：仅Laekna的LAE102（ActRIIA）展示1期首次人体试验（FIH）数据，歌礼制药的ASC47（THR - β）处于临床前阶段[3] - **胰岛淀粉样多肽候选药物**：Sciwind和BrightGene Bio将展示临床前数据[3] 其他重要但是可能被忽略的内容 公司估值与风险 - **Eli Lilly & Co**：目标价由DCF估值支持，风险包括商业、监管和临床方面[7] - **恒瑞医药**：目标价80元人民币，采用DCF方法得出，考虑了截至2034E的收入和盈利预测，加权平均资本成本（WACC）为7.3%，终端增长率为3.0%，风险包括GPO/NRDL谈判相关风险、研发风险和市场竞争加剧风险[8] - **信达生物**：目标价40港元，采用DCF方法得出，考虑了截至2033E的收入和盈利预测，WACC为8.6%，终端增长率为3.0%，风险包括行业、监管、运营、财务风险，临床试验失败、审批不确定性、专利侵权、竞争和定价等[9] 投资评级相关 - **评级定义**：买入指预计12个月内总回报（价格升值加收益率）达15%或以上；持有指预计12个月内总回报在 + 15%至 - 10%之间；表现不佳指预计12个月内总回报为 - 10%或以下；平均股价持续低于10美元的买入评级证券，预计12个月内总回报为20%或以上；持有评级证券为 ± 20%；表现不佳评级证券为 - 20%或以下[16] - **评级分布**：买入2103个（60.41%）、持有1222个（35.10%）、表现不佳156个（4.48%）[31] 其他重要信息 - **Jefferies业务相关**：Jefferies与研究报告覆盖的公司有业务往来并寻求业务机会，可能存在利益冲突，投资者应将报告仅作为投资决策的一个因素[32] - **报告分发与适用范围**：不同地区的Jefferies公司负责报告分发，且报告适用的投资者群体和相关法规要求不同，如加拿大仅限专业或机构投资者，新加坡仅限特定类型投资者等[43]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美国糖尿病协会（ADA）会议将于下周（6月20 - 23日，芝加哥）举行，报告总结了参会中国公司的预期展示内容 [1] - 大型制药公司对肥胖领域的业务拓展兴趣增加，预计在产生更多临床数据后会有更多合作 [1] 根据相关目录分别进行总结 中国公司在ADA 2025的预期展示内容 - 信达生物将展示mazdutide用于2型糖尿病的DREAMS - 1 3期研究以及GLP - 1/GIP/GCG/PCSK9候选药物的临床前数据 [1] - 华东医药将展示HDM1005的1期随机、双盲、安慰剂对照、单剂量和多剂量递增研究，以及HDM1002在中国超重或肥胖成年人中的1b期研究 [3][4] - 莱柯宁生物将展示LAE102在健康志愿者中的1期研究，以及LAE102、LAE103和LAE123作为肌肉生长和减脂候选疗法的相关研究 [3][4] - 赛盈生物将展示长效cAMP信号偏向的GLP - 1类似物Ecnoglutide在超重或肥胖成年人中的3期评估 [3] - 高潮生物将展示黄连素熊去氧胆酸盐单药治疗2型糖尿病患者的3期研究 [3] - 博济医药将展示BGM0504在中国2型糖尿病患者中的2期多中心、随机、双盲、安慰剂对照和司美格鲁肽阳性对照试验，以及在中国肥胖患者中的2期试验 [3][4] - 瑞格医药将展示小分子口服GLP - 1受体激动剂RGT - 075在肥胖症中的2a期概念验证12周研究 [4] - 文盛生物将展示VCT220在中国超重或肥胖成年人中的1期研究 [4] - 海思科将展示克瑞加巴林在中国糖尿病周围神经病变疼痛且对普瑞巴林反应不足患者中的2期随机临床试验 [4] - 冠纳东和众生药业将展示RAY1225在中国肥胖或超重成年人以及2型糖尿病患者中的1期研究 [4]