投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [5][8] 核心观点 - 雅葆轩是PCBA电子制造服务领域的“小巨人”企业，其增长将受益于汽车电子智能驾驶需求和工业控制数字化转型 [5] - 公司深度绑定核心客户天马微电子，同时正开拓智行科技、视涯科技等新客户，未来增长点聚焦汽车电子多屏化趋势和工业控制智能化需求 [11] - 公司具备制样、小批量及中大批量PCBA服务能力，技术优势有望支撑高附加值订单拓展，FPC软板新业务是长期发展看点 [5][11] 行业分析 - 电子制造服务（EMS）行业为品牌客户提供设计、供应链管理、生产制造及售后等一站式服务，是全球电子制造业主流模式 [6] - 2023年中国EMS市场规模达19,687亿元，同比增长4.9% [6][18] - 小批量PCBA需求稳步增长，源于消费电子、汽车电子等应用领域广、产品迭代快及个性化需求提升 [6] - 消费电子：2024年市场规模为19,772亿元，受“以旧换新”政策及AI、5G等技术融合推动，向智能化、场景化升级，带动PCBA需求向高性能、小型化转变 [6][22] - 汽车电子：2024年市场规模约1.22万亿元，同比增长10.95%，新能源汽车与自动驾驶加速技术迭代，中商产业研究院预测2025年市场规模将达1.28万亿元 [6][24] - 工业控制自动化：2022年市场规模为2,909亿元，工业智能化推动数字化转型，观研天下预计2026年市场规模将超过3,700亿元，2022-2026年复合增长率为6.3% [6][27] 公司业务与财务表现 - 雅葆轩专注于消费电子、汽车电子、工业控制领域的PCBA电子制造服务，制造流程包含BOM优化、技术支持、电子装联和检验测试等 [6][32] - 公司客户集中度高，2019-2021年，天马微电子股份有限公司及其下属企业持续为第一大客户，销售收入占总营收比例持续高于70% [6][48] - 2019-2024年，公司对前五大客户合计销售收入占比持续高于85% [48] - 分业务营收增长显著：2020-2024年，汽车电子业务营收从835.50万元升至7,705.28万元；消费电子业务营收从3,238.61万元升至21,160.46万元；工业控制业务营收从4,027.60万元升至6,614.47万元 [6][39] - 2025年上半年业绩提速：汽车电子业务实现营业收入9,157.62万元，同比增长194.96%；工业控制业务实现营业收入6,391.44万元，同比增长111.72% [10][39] - 2025年第一季度至第三季度，公司实现营收4.19亿元，同比增长55.90%；实现归母净利润4,871.88万元，同比增长36.59% [6][51] - 2025年上半年消费电子业务毛利率回升至28.71%，主要得益于公司主动优化产品与客户结构，缩减低毛利订单 [10][41] 公司核心竞争力与发展看点 - 公司是高新技术企业及国家级专精特新“小巨人”企业，截至2025年6月，拥有51项专利，其中发明专利14项 [6][56] - 公司自主研发“多功能SMT模板组装技术”等多项核心技术并均已量产，具备全流程追溯管理能力 [6][56] - 业务模式独特，同时掌握制样小批量与中大批量生产能力，拓展了消费电子、汽车电子等领域 [6] - 公司向业务环节的上下游拓展服务内容，前端开发BOM优化服务，后端拓展检验测试服务，并提供全流程技术支持，提升了综合竞争力 [60] - 募投项目“高端电子制造扩产项目”已调整为迁建项目子项目，计划于2026年6月达产，设计产能为消费电子124,910万点/年、汽车电子49,050万点/年、工业控制36,040万点/年 [6][67] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为0.64亿元、0.75亿元和0.90亿元 [6][8] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为31.3倍、26.7倍和22.4倍 [6][8] - 选取的可比公司（易德龙、生益电子、鹏鼎控股）最新2025年预测PE均值为41.1倍，公司估值低于可比公司均值 [8][71] - 关键业务收入假设：汽车电子业务2025-2027年收入预计同比+155%/+20%/+18%；消费电子业务预计同比-20%/+3%/+3%；工业控制业务预计同比+130%/+30%/+22% [9]

公司业务与技术实力 - 公司是一家专注于电子产品研发、生产和销售的企业，主要为客户提供专业的PCBA电子制造服务[2] - 公司产线和设备处于行业领先水平，生产自动化程度高，采用依据国际标准的管理体系，产品不良率长期控制在较低水平[2] - 公司累计拥有专利54项，其中发明专利15项、实用新型专利39项，2025年新增专利16项[6] - 公司研发费用已连续七年保持增长，2025年前三季度研发费用同比增长35%以上，未来三年计划维持研发增长投入，重点突破汽车电子、高端消费电子、工业控制三大领域[6] 近期财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入4.19亿元，同比增长55.9%[5] - 2025年前三季度归母净利润4872万元，同比增长36.59%，扣非归母净利润4802万元，同比大幅增长61%[5] - 2025年第三季度单季度实现营业收入1.69亿元，同比增长86.75%，环比增长10.38%，归母净利润1945万元，同比增长72.42%，环比增长13.05%[5] - 业绩大幅增长主要由于汽车电子订单快速增加以及工业控制领域客户项目深入合作，公司交付能力提升[5] 产能与扩张计划 - 公司产能利用率一直处于饱和状态，三大业务模块在手订单均处于充足状态[5] - 新建厂区建设面积是老厂区的2倍多，截至2025年三季度在建工程超过1亿元，新厂区预计2025年底提前完成搬迁并投入使用[5][6] - 新厂区投产将推动公司从标准化生产转向定制化服务，匹配高端客户需求，打开产能释放瓶颈[6] 资本市场表现与战略 - 公司于2022年11月在北京证券交易所上市，成为安徽省芜湖市首家北交所上市公司[9] - 上市后公司品牌溢价效应明显提升，成功进入部分头部车企供应链，与国际巨头深化合作[10] - 近三年累计派发现金红利超过1亿元，分红比例超过70%，未来计划每年现金分红比例不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%[10] - 公司坚持产能扩张与产业链延伸双轮驱动战略，推动产业链向上下游延伸[10]

公司业绩表现 - 前三季度实现营业收入4.19亿元，同比增长55.90% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为4871.88万元，同比增长36.59% [1] - 前三季度扣除非经常性损益后的净利润为4801.92万元，同比增长61.00% [1] - 第三季度单季度实现营业收入1.69亿元，同比增长86.75%，环比增长10.38% [1] - 业绩增长主要得益于汽车电子与工业控制两大业务板块的持续增长 [1] 公司运营与前景 - 公司目前在手订单充足，市场需求和价格预期向好，主营业务稳健 [1] - 公司在产能基本饱和的情况下，新建厂区预计提前投入使用 [1] - 新增产能规划基于与核心客户的长期战略合作、预订单或明确的需求沟通，可快速对接客户订单 [1] - 公司是国家级专精特新"小巨人"企业，专注于为客户提供PCBA电子制造服务 [1] 行业发展与市场需求 - 电子制造服务行业蓬勃发展，中大批量PCBA需求迅猛增长 [2] - 消费电子、汽车电子、工业控制等领域对高性能、小型化和智能化PCBA的需求持续攀升 [2] - 中大批PCBA的市场需求正呈现出更为迅猛的增长势头 [2] - 公司已形成以中大批量PCBA制造服务为主的业务模式，具备显著优势 [2] 市场关注与资金环境 - 公司三季报披露后迎来了多家机构调研 [1] - 开源证券在三季报披露后给予公司"增持"评级 [1] - 北交所是专精特新企业上市集中地，超过一半上市公司为国家级专精特新"小巨人"企业 [3] - 北证专精特新指数基金有望在近期获批发行，将为这类企业注入更多资金和活力 [3]

市场表现 - 8月5日沪指重回3600点上方并创年内收盘新高 [2] - 消费电子板块活跃 朗特智能"20CM"涨停 安利股份及奕东电子涨超10% 钧崴电子等跟涨 [2] 行业驱动因素 - AI技术推动下游消费电子及汽车电子需求爆发 [2] - 海内外厂商推出AI手机与AI PC引领换机潮 [2] - 消费电子行业有望进入新一轮复苏周期 [2] 市场规模数据 - 2023年中国PCBA电子制造服务市场规模预计达4061亿元 [2] - 2014至2023年行业复合年增长率为4.1% [2]