投资评级 - 报告维持科沃斯"强推"评级，目标价110元，对应2025年31倍PE [2][8] 核心财务表现 - 2025H1营收86.8亿元（同比+24.4%），归母净利润9.8亿元（同比+60.8%），其中Q2营收48.2亿元（同比+37.6%），净利润5.1亿元（同比+62.2%），超预告中值 [2][8] - 2025E-2027E预测：营收19,710/22,171/24,252百万元（同比+19.1%/+12.5%/+9.4%），归母净利润2,000/2,320/2,567百万元（同比+148.1%/+16.0%/+10.6%） [4] - 盈利能力改善：25Q2归母净利率同比+1.6pcts至10.5%，期间费用率优化（销售/管理/研发/财务费用率同比-1.1/-1.1/-0.8/-1.8pcts） [8] 分业务表现 - 科沃斯品牌：25H1收入48.1亿元（同比+41.4%），外销同比+66.6%，欧洲市场收入同比+89.2%，主因T80/X9滚筒活水洗地新品驱动 [8] - 添可品牌：25H1收入36.6亿元（同比+9.0%），份额承压（25Q2市占率32%，同比-11pcts） [8] - 新业务：割草机器人等新品类25H1海外收入同比+120.6% [8] 经营亮点 - 产品创新：滚筒活水洗地技术迭代提升高端产品竞争力，具身智能领域布局逐步落地 [8] - 海外扩张：美国关税扰动有限，欧洲市场加速渗透，外销占比提升拉动盈利 [8] - 效率优化：全链路运营结构改善，规模效应显现（25Q2同口径销售费用率同比-0.2pct） [8] 估值与市场表现 - 当前估值：25年PE 26倍，PB 5.9倍，总市值527.73亿元 [4][5] - 股价表现：近12个月涨幅145%，显著跑赢沪深300指数（同期涨幅44%） [7]

财务表现 - 24年公司实现营收165.4亿元，同比增长6.7%，归母净利润8.1亿元，同比增长31.7% [1] - 24年单Q4营收63.2亿元，同比增长27.1%，归母净利润1.9亿元，同比增长2178.0% [1] - 25Q1营收38.6亿元，同比增长11.1%，归母净利润4.7亿元，同比增长59.4% [1] - 24年毛利率同比提升1.9个百分点至46.5%，净利率同比提升0.9个百分点至4.9% [3] - 25Q1毛利率同比提升2.5个百分点至49.7%，净利率同比提升3.7个百分点至12.3% [3] 收入驱动因素 - 24Q4收入增长受国补政策拉动需求影响，清洁电器行业线上销额增速43.9%，科沃斯/添可品牌同比分别增长47.5%/6.1% [2] - 25Q1外销增速或优于内销，因国补前置终端需求 [2] - 24年科沃斯/添可欧洲收入同比分别增长51.6%/64.0%，海外市场加速开拓 [4] 盈利能力改善 - 24年毛利率提升得益于供应链优化降本及T30、T50等高盈利产品销售表现较好 [3] - 25Q1毛利率改善受X8等新品占比提升拉动 [3] - 24年四费同比优化3.8个百分点，25Q1四费率同比增加1.5个百分点，主要因股权激励费用及销售费用率增长2.7个百分点 [3] 行业与产品动态 - 25Q1扫地机/洗地机销额同比分别增长62.8%/46.6%，行业需求强劲 [4] - 公司推出T80/X9等中高端产品迭代提升盈利能力，地宝mini有望扩大中低端市场份额 [4] - 公司已有海外产能布局，预计美国关税扰动相对有限 [4] 股东回报 - 公司承诺25-27年每年现金分红比例不低于当年可分配利润的30% [4]

家电市场整体表现 - 2025年一季度家电市场（不含3C）零售规模达1798亿元，同比增长2.1% [1] - 清洁电器替代传统工具，在家电品类中领跑 [1] 科沃斯财务表现 - 2024年营业收入165.42亿元，同比增长6.71%；归母净利润8.06亿元，同比增长31.70% [3] - 2025年一季度收入38.58亿元，同比增长11.06%；归母净利润4.75亿元，同比增长59.43% [3] - 净利润增速高于营收增速，主要因降本举措和高端产品策略 [8] - 2024年综合毛利率较上年增长2个百分点 [8] 产品与技术 - 滚筒活水洗地技术成为主流，X8系列、T80和X9系列产品热销 [3][10] - 科沃斯X8系列销量达23万台，T80和X9系列登上电商热卖榜TOP1 [10] - 2024年研发费用8.85亿元，同比增长7.30%；研发人员占比18.38% [9] - 截至2024年末，科沃斯拥有授权专利2415项，其中发明专利668项 [9] 市场与行业趋势 - 2025年国内扫地机器人市场销额预计增长14% [9] - 国补政策推动中高端清洁产品需求，加速产业升级 [9] - 科沃斯品牌服务机器人全球出货295万台，同比增长16.9% [5] - 科沃斯连续10年位居中国扫地机器人市场规模第一 [5] 竞争与战略 - 科沃斯坚持平台化设计路径，遵循"研究先行、研发一代、设计一代、上市一代"的迭代策略 [11] - 新品地宝X9系列搭载BLAST飓风吸尘技术，提升深度清洁能力 [11] - 科沃斯在具身智能领域投入，已提交专利申请52项，其中15项为发明专利 [12] - 公司投资因时机器人、地平线芯片公司及睿尔曼，加强技术储备 [12] 供应链与风险应对 - 科沃斯计划针对美国关税政策调整优化供应链和定价策略 [13] - 2025年一季度股价触及68.39元，创一年内新高 [13]