一、公司研究 **1. 3M公司 (MMM**) * **投资主题**：3M公司代表工业公司中最具吸引力的非规模驱动盈利改善机会之一。新任CEO Bill Brown正在采取一系列措施，包括： * 将研发支出重新分配，以振兴增长（目前研发支出中不到20%用于新产品开发，与十年前相比，年度新产品推出量下降了85%）； * 提高订单履行率（从80%提高到90%以上）； * 投资销售团队（5000人，过去五年下降了25%）； * 降低制造和供应链复杂性（95个工厂，110个配送中心），简化产品触及多个设施； * 利用3M的规模优势进行采购（80%的原材料是独家采购）； * 减少浪费（估计3M的原料浪费约为7亿美元（占利润的3%）是由于设计和制造效率低下）。 * **潜在收益**：如果成功，预计收益将在中期内超过10美元，比目前股价所反映的收益高出40%。 * **估值**：目前股价相对于更广泛的工业复杂体仍存在折价。 **2. 阿拉斯加航空集团 (ALK**) * **投资主题**：阿拉斯加航空集团通过其子公司运营三个部门：干线、区域和天际。ALK提供定期客运和货运服务，覆盖美国、加拿大、墨西哥、哥斯达黎加、伯利兹、危地马拉和巴哈马的部分地区。 * **潜在收益**：预计ALK的收益将增长，因为其多元化的收入来源、强劲的资产负债表和相对较高的利润率。此外，阿拉斯加收购提供了独特的盈利机会，预计其收益将从2025年的6+美元增长到2026年的8+美元，到2027年的11+美元。 * **估值**：目前股价仅交易于2025年每股收益的10倍，低于2026年每股收益的7.5倍估计，存在显著的上升空间。 **3. 亚马逊 (AMZN**) * **投资主题**：亚马逊是一家以客户为中心的公司，为三个客户群体提供服务：消费者、卖家和企业。它运营的业务包括电子商务/零售、云计算等。 * **潜在收益**：预计亚马逊的收益将增长，因为其各个部门都在针对其看涨主题，该主题集中在以下驱动因素上： * 在更高的服务水平（更快交付）的基础上，实现更快的商品交易价值增长和份额增长（涵盖第一方批发和第三方商家）； * 由于单位经济学的改善，亚马逊电子商务部门的利润率持续扩张； * 来自Prime Video广告的新高利润率收入流； * 与AWS、电子商务、体育许可协议和Kuiper项目相关的所有增量资本支出和运营支出已在我们的预测中纳入，并且这些投资的收入收益已纳入我们的模型。 * **估值**：我们根据自由现金流对亚马逊的股票进行估值，因为该公司始终将其与投资者的对话围绕自由现金流生成。我们的P/FCF估值为30倍，处于其历史3年交易范围的低端（23.6x-87.9x）和平均水平的低端（41.8x）。 **4. 美国塔楼公司 (AMT**) * **投资主题**：美国塔楼公司是一家REIT，拥有并运营着美国、拉丁美洲、欧洲和非洲的无线通信塔。其主要的业务线是塔位租赁，其中超过一半的塔位租赁收入来自美国。该公司还拥有美国的数据中心。 * **潜在收益**：我们相信AMT受益于强大的增长前景、合同锁定需求和通货膨胀保护。我们相信美国运营商活动的增加和国际增长将支持2025年中期收益的增长，到2026-2027年加速到高个位数增长。随着杠杆率在目标范围内，我们预计该公司将在2025年开始回购股票。结合更有利的利率环境，我们预计情绪将改善，股价将跑赢大盘。 **5. 阿姆phenol公司 (APH**) * **投资主题**：阿姆phenol公司是世界上最大的连接器和互连系统制造商之一。该公司涉足多个终端市场，包括通信、工业、汽车、航空航天和防御。 * **潜在收益**：我们预计阿姆phenol公司将在2025年实现约30%的有机增长，这得益于其地理和客户组合，以及对亚洲和国内中国OEM的曝光。此外，电动汽车的内容趋势将有助于增长。 * **估值**：我们相信市场将阿姆phenol公司的年度销售额增长和运营利润率定价在低双位数范围内，低于UBS的预测。 **6. Aritzia公司 (ATZ**) * **投资主题**：Aritzia公司为其时尚品牌设计服装和配饰系列，包括Wilfred、Babaton、Tna、Wilfred Free、Sunday Best、Le Fou Wilfred、Denim Forum、Little Moon和The Group by Babaton。该公司在加拿大和美国设有地理分布。 * **潜在收益**：我们预计Aritzia的销售额将在2023-2029E期间以10%的复合年增长率增长，这反映了积极的同店销售额和门店扩张，以扩大其在美国的影响力。Aritzia近年来势头强劲，在美国消费者中的相关性不断提高。我们预计该公司对其差异化门店概念的投资，以及对有吸引力的 demographics的关注，也将推动收入增长。 **7. 中心点能源公司 (CNP**) * **投资主题**：中心点能源公司是一家控股公司，拥有服务于超过700万计量客户的公用事业，包括印第安纳州、明尼苏达州、俄亥俄州和德克萨斯州的电力传输和分配、发电和天然气分配运营。 * **潜在收益**：我们预计CNP的增长前景良好，其增长前景由德克萨斯州休斯顿地区的经济扩张支撑，我们预计其每股收益增长将处于行业平均水平之上，从而导致市盈率扩张。 **8. Cognex公司 (CGNX**) * **投资主题**：Cognex公司是机器视觉产品的领先提供商，用于自动化制造和分销流程。其产品用于各种终端市场，包括消费电子产品、汽车、消费品、食品和饮料、制药、医疗设备、零售分销和电子商务。 * **潜在收益**：我们相信Cognex的业务正处于回归两位数有机销售增长的准备阶段，这得益于推动对制造自动化和供应链生产率投资的长期趋势，包括劳动力短缺、回流和数字化。物流和半导体业务的持续早期周期势头，以及2025年工业和消费电子的积极拐点，构成了我们对2026年约17%的有机销售增长率预测的基础。 **9. Comfort Systems USA公司 (FIX**) * **投资主题**：Comfort Systems USA公司为非住宅建筑终端市场提供机械和电气承包服务，特别侧重于制造、技术和机构行业。该公司在美国131个城市运营。 * **潜在收益**：FIX参与着稳健的市场，包括制造和数据中心建设，这两者共同占其收入的60%。我们预计未来几年需求将保持强劲，因为非住宅建筑支出和制造支出分别增长了89%和207%。我们预计FIX 2025/2026年的有机增长将达10-11%，收购（历史上每年+4-5%）将增加这一增长。 **10. 康菲石油公司 (COP**) * **投资主题**：康菲石油公司是一家领先的勘探和生产公司，以其产量和储量而闻名，拥有全球多元化的资产组合。康菲石油公司总部位于德克萨斯州休斯顿。 * **潜在收益**：康菲石油公司最近完成了其MRO收购，扩大了其陆上资产组合。更大的页岩资产与康菲石油公司低成本供应的全球资产组合（包括阿拉斯加、挪威和Surmont）提供的长期可见性相得益彰。康菲石油公司在德克萨斯州的低成本供应资产组合，包括阿拉斯加、挪威和Surmont，以及不断增长的全球LNG地位，提供了潜在的现金流收益。 **11. CyberArk软件公司 (CYBR**) * **投资主题**：CyberArk软件公司是领先的特权账户安全平台提供商。该平台对IT管理员的高价值凭证进行编目、存档、监控并提供使用分析，以防止凭证滥用/盗窃和通过合法网络访问进行的网络安全威胁。 * **潜在收益**：我们相信CyberArk是领先的特权账户安全供应商：1）在年度收入（ARR）和自由现金流（FCF）方面拥有经过验证的执行力记录（过去六个季度ARR和FCF均实现了1%的超出）；2）与机器身份（与现有业务的2.5-3倍交叉销售）存在大型 upsell 机会，这与围绕保护AI代理的长期趋势相关；3）公司表示，在2025年第一季度收益后，将举行分析师会议，这可能提供新的长期展望。 **12. 戴尔科技公司 (DELL**) * **投资主题**：戴尔科技公司开发和销售面向企业和消费者市场的个人电脑、服务器、网络、存储阵列和安全解决方案。 * **潜在收益**：我们相信戴尔科技公司在AI服务器市场相对于同行HPE将是赢家，因为其在二级云和企业市场推动了至少10%的ISG收入增长。此外，预计2025年个人电脑将增长至少5%，这得益于来自陈旧的个人电脑安装基座的积压需求和Windows 10支持的结束。此外，AI个人电脑的早期推出阶段（配备新的处理器）也应刺激商业和消费渠道的需求。 **13. Elevance健康公司 (ELV**) * **投资主题**：Elevance健康公司是最大的营利性管理保健公司，隶属于蓝十字和蓝盾协会（BCBSA）。Elevance通过其BCBSA州子公司为超过4500万名成员提供医疗保险、医疗补助和商业保险。 * **潜在收益**：我们相信Elevance能够应对医疗补助的逆风并恢复增长，因为各州继续提供改进的费率更新，这些更新高于历史标准。我们注意到，典型的费率更新在1-2%的范围内，而最近讨论的更新更接近4-5%。更重要的是，对于ELV来说，其医疗补助业务中有很大一部分采用1/1费率周期，这有助于减轻医疗补助的压力。 **14. 第一太阳能公司 (FSLR**) * **投资主题**：第一太阳能公司是全球薄膜太阳能电池板的最大制造商。该公司在美国、马来西亚、越南和印度拥有工厂，并正在扩大其在路易斯安那州和阿拉巴马州的新工厂的产能。 * **潜在收益**：我们相信第一太阳能公司将受益于不断增长的电力需求增长，部分原因是AI数据中心部署。第一太阳能公司的薄膜电池技术处于有利地位，可以受益于两个最大的持续结构性主题：由AI驱动的电力需求增长和不断增长的美国保护主义。 **15. Keurig Dr Pepper公司 (KDP**) * **投资主题**：Keurig Dr Pepper公司由Dr Pepper Snapple（软饮料）和Keurig Green Mountain（单杯咖啡）合并而成。Keurig的系列产品包括碳酸饮料和非碳酸饮料、即饮茶、果汁、果汁饮料、鸡尾酒和特色咖啡。Keurig也是创新单杯咖啡冲泡系统和用于这些冲泡机的咖啡胶囊（KCups）的领先生产商。KDP最知名的品牌包括Keurig、Dr Pepper、Canada Dry、Snapple和Green Mountain。Keurig主要在北美运营。 * **潜在收益**：我们相信KDP是少数几家街估（无论是第四季度还是展望到2025年）似乎没有风险的公司之一。在当前股价交易于我们2025年每股收益估计的16.2倍的情况下，我们认为风险/回报继续偏向于上行，并且认为展望到2025年的设定越来越有吸引力。 **16. Legend生物技术公司 (LEGN**) * **投资主题**：Legend生物技术公司是一家早期商业生物技术公司。Legend的Carvykti用于多发性骨髓瘤（血液癌）的晚期治疗，而该公司目前正在评估Carvykti在更早期疗法中的作用。 * **潜在收益**：我们相信Legend的当前估值对表现构成了有吸引力的设定，因为：1）我们认为竞争担忧被过度夸大了；2）Carvykti的销售业绩可能超出预期。 **17. 美国运通公司 (MA**) * **投资主题**：美国运通公司是一家全球支付解决方案公司，为金融机构提供各种服务，以支持其信用卡、借记卡和相关支付计划的信用、借记和支付服务。 * **潜在收益**：我们相信美国运通公司提供了对支出的平衡曝光（可自由支配的 vs. 不可自由支配的，商品 vs. 服务，在线 vs. 线下）以及来自增值服务的支持（约占业务的40%，以高个位数增长）。美国运通公司表现出吸引人的品质，包括在高个位数LDD和GAAP/调整后EPS CAGR在2025E-2027E中实现复利的 Ability，以及超过最低55%水平的进一步运营利润率扩张机会，高自由现金流转换，深厚的竞争优势和规模，以及进入核心消费者到企业交易量之外的新流程（特别是B2B [发票和POS] 和通过美国运通移动/发送）。 **18. 甲骨文公司 (ORCL**) * **投资主题**：甲骨文公司是世界上最大和最盈利的软件公司之一，拥有530亿美元的收入和超过16.4万名员工。它是数据库、中间件、商业应用程序软件和云基础设施的领先提供商，以及用于全球大小企业和公共组织的工程软件/硬件系统。 * **潜在收益**：我们相信甲骨文公司可以持续多年的50%以上的云基础设施增长，推动整体收入重新加速，到2025/26财年同比增长10%/14%，远高于街估。 **19. 再保险公司集团 (RGA**) * **投资主题**：再保险公司集团是一家控股公司，通过其子公司提供传统和非传统的人寿和健康再保险产品和服务。RGA的运营部门包括美国和拉丁美洲（美国和拉丁美洲）、加拿大、欧洲等。 * **潜在收益**：我们相信RGA在2025年进入时处于有利地位，管理层专注于增长和回报股东。我们相信RGA将受益于有利的全球死亡率和发病率趋势，并受到GLP-1药物等医疗进步的支持，这可能推动预期之外的赔付率。 **20. 标普全球公司 (SPGI**) * **投资主题**：标普全球公司为金融和商品市场提供信息产品和服务。其业务包括：标普评级——领先的信用评级机构；标普指数——基准指数；标普道琼斯指数——基准指数；标普全球市场情报——市场情报和分析。 * **潜在收益**：我们相信标普全球公司将受益于改善的资本市场、新管理层的更好执行以及从IHS Markit收购中加速的收益协同效应，从而推动2025年的加速增长。增量并购（例如Visible Alpha）可以增加一层增长。 **21. Sarepta疗法公司 (SRPT**) * **投资主题**：Sarepta疗法公司是一家商业阶段的生物制药公司，致力于开发、商业化和推广用于罕见疾病的疗法，主要针对杜氏肌营养不良症（DMD）。其DMD产品组合包括DMD的跳跃疗法（Exondys 51、Vyondys 53和Amondys 45）和基因疗法（Elevidys）。其管线包括多种LGMD基因疗法以及从ARWR许可的siRNA程序（包括ARO-DUX4用于FSHD和ARO-DM1用于DM1）。 * **潜在收益**：我们认为Sarepta疗法公司在当前水平下，Elevidys的推出轨迹（我们估计到2030年累计Elevidys销售额约为180亿美元）、DMD基础业务和LGMD计划（2025年BLA提交LGMD2E）被低估了。 **22. 德州仪器公司 (TXN**) * **投资主题**：德州仪器公司设计和制造模拟和嵌入式处理半导体产品。模拟半导体将现实世界信号转换为数字数据，这些数据可以由其他半导体（如嵌入式处理器）进行操作。模拟半导体还在电力传输中发挥关键作用。 * **潜在收益**：我们预计德州仪器的模拟半导体业务将在2025年增长约12%，这得益于工业和汽车行业的复苏。运营杠杆率应显着扩大2025年的盈利能力（毛利率+3%，运营利润率+7%），并且投资者应开始展望到2026年，届时德州仪器的补贴驱动的资本支出开始显着下降，从而支持股价进一步上涨。 **23. Ulta美容公司 (ULTA**) * **投资主题**：Ulta美容公司是美国领先的专门美容零售商之一。它拥有近1400家门店的网络，遍布美国。该公司销售各种美容产品，包括化妆品、香水、护发产品和更多产品。 * **潜在收益**：我们认为市场对Ulta的前景过于悲观。我们相信，随着该公司稳定其收入表现，将推动积极的估计修订。此外，随着Ulta证明它可以再次实现一致的客流量增长，其市盈率也应受到上行压力。 二、行业研究 **1. 电子商务行业** * 电子商务行业预计将继续增长，受益于以下因素： * 消费者对在线购物的偏好增加； * 移动设备的普及率不断提高； * 物流和配送技术的改进； * 社交媒体和数字营销的兴起。 **2. 云计算行业** * 云计算行业预计将继续增长，受益于以下因素： * 企业对云计算服务的需求不断增长； * 新兴技术（如人工智能和机器学习）的采用率不断提高； * 云服务提供商之间的竞争加剧。 **3. 半导体行业** * 半导体行业预计将经历波动，受益于以下因素： * 消费电子和汽车行业的复苏； * 人工智能和机器学习的兴起； * 全球供应链中断。 **4. 医疗保健行业** * 医疗保健行业预计将增长，受益于以下因素： * 人口老龄化； * 医疗保健技术的进步； * 对可负担医疗保健的需求不断增长。 **5. 能源行业** * 能源行业预计将经历波动，受益于以下因素： * 石油和天然气价格的波动； * 可再生能源的兴起； * 政策和监管变化。

行业或公司 * 中国材料行业 * 煤炭行业 核心观点和论据 * **煤炭产量和库存数据**： 根据Sxcoal的数据，2024年12月12日至18日，中国100家样本煤矿的煤炭产量为12,583千吨，同比下降0.5%，同比增长5.0%，农历同比增长6.7%。其中，山西/陕西/内蒙古样本煤矿的产量分别为3,001/3,870/5,712千吨，同比变化分别为+0.2%/-0.4%/-0.9%，同比增长1.4%/+14.5%/+1.6%，农历同比增长持平/+15.2%/+5.2%。截至2024年，样本煤矿的煤炭产量为6,056万吨，同比下降0.5%，其中山西/陕西/内蒙古的产量分别为-11.0%/+3.2%/+3.5%[21]。 * **煤炭库存数据**： 根据Sxcoal的数据，截至2024年12月18日，样本煤矿的煤炭库存为3,467千吨，同比增长3.6%，同比增长6.3%，农历同比增长8.8%。其中，山西/陕西/内蒙古样本煤矿的煤炭库存分别为929/847/1,691千吨，同比变化分别为+6.2%/+2.7%/+2.6%，同比增长-2.3%/+10.9%/+13.7%，农历同比增长-2.3%/+12.9%/+13.7%[101]。 * **利用率**： 根据Sxcoal的数据，2024年，样本煤矿的整体利用率为93.2%，同比下降0.4ppt，同比增长4.4ppt，农历同比增长5.9ppt。其中，山西/陕西/内蒙古样本煤矿的利用率为87.2%/98.8%/93.0%，同比变化分别为+0.2ppt/-0.4ppt/-0.8ppt，同比增长0.9ppt/+12.3ppt/+1.4ppt，农历同比增长持平/+13.0ppt/+4.6ppt[34]。 其他重要内容 * **分析师认证和披露**： 该报告由Citi Research发布，分析师认证和重要披露信息可在附录A-1中找到[22]。 * **研究分析师关联**： 报告中提到的分析师关联信息可在附录中找到[53]。 * **其他披露**： 报告中包含其他重要披露信息，包括投资建议、风险提示等[46]。

行业或公司 * **行业**：中国A股市场 * **公司**：未明确提及具体公司 核心观点和论据 * **A股市场情绪下降**：由于经济刺激措施力度有限，以及对房地产和关税风险的担忧，A股市场情绪下降。[57] * **南向资金持续流入**：南向资金连续41周净流入，12月12日至18日净流入27亿美元，今年累计净流入974亿美元。[58] * **政策预期**：预计政策将保持谨慎，并建议投资者关注政策执行情况、人民币贬值、中国政府债券收益率趋势、中国股市风险溢价、中美关系、美联储利率轨迹等因素。[64] * **市场指标**：Morgan Stanley A-share Sentiment Indicator (MSASI) 下降，显示市场情绪下降。[49] * **经济数据**：11月GDP同比增长5.5%，但供需失衡问题仍然存在。[74] 其他重要内容 * **市场数据**：包括A股市场交易量、北向资金、融资融券余额、新开投资者账户等数据。[18][24][26][30][86][118] * **分析师评级**：Morgan Stanley对覆盖的股票进行评级，包括增持、中性、减持等。[95] * **行业观点**：Morgan Stanley对覆盖的行业进行评级，包括吸引、中性、谨慎等。[95] * **重要声明**：Morgan Stanley声明其研究报告可能存在利益冲突，并建议投资者谨慎对待。[51][112]

行业或公司 * **行业**: 机器人与人工智能 * **公司**: Physical Intelligence (Pi) 核心观点和论据 * **核心观点**: Physical Intelligence (Pi) 是一家专注于构建基础 AI 模型的机器人公司，旨在使机器人能够感知、学习和与环境互动，类似于人类。 * **论据**: * Pi 的 Pi-Zero 模型是一个通用的机器人基础模型，可以控制各种机器人，并可以直接由人类操作员提示或微调以用于更复杂的应用。 * Pi-Zero 的核心是一个预训练的视觉语言模型 (VLM)，它继承了 VLM 和 LLM 的语义推理和问题解决技能。 * Pi-Zero 使用专有的跨实体训练模型，允许收集的数据用于所有机器人形态。 其他重要内容 * **Pi-Zero 的演示**: Pi-Zero 在各种演示用例中表现出色，包括烤面包、折叠盒子、清理餐桌等。 * **Pi 的团队**: Pi 由前 Google DeepMind 工程师 Karol Hausman 领导，团队成员包括多位机器人领域的专家。 * **Pi 的融资**: Pi 已于 2024 年 11 月筹集了 4 亿美元，估值达到 20 亿美元。 * **Pi 的合作伙伴**: Pi 与多家公司和机器人实验室合作，以进一步开发其模型并改进合作伙伴的硬件设计。

行业或公司 * **行业**: 多个行业，包括但不限于美国经济、外汇基础、商品、美国股票、欧洲资本货物、中国材料等。 * **公司**: 未明确提及具体公司名称，但提到多个公司作为案例或分析对象。 核心观点和论据 * **美国经济展望**: 预计2025年美国经济将开始积极，但由于债务上限释放的流动性，资金市场存在风险。特别是国库一般账户的重建可能在下半年成为流动性消耗的来源。[21] * **美联储政策**: 预计美联储将降低利率，预计到2025年中利率将降至3%，风险平衡在更积极的降息路径上。[131] * **欧洲资本货物**: 预计2025年上半年将出现价值/周期性股票的追涨交易，尽管也看好精选的优质增长型股票。[126] * **中国材料**: 建议保持选择性，关注三个主题和六只股票。[127] * **主题投资**: 提供了2025年的10个首选主题，基于五个支柱：估值、增长、质量、修订和宏观联系。[119] 其他重要内容 * **Citi Research评级分布**: 截至2024年10月1日，Citi Research全球基本面覆盖（中性=持有）的评级分布为：买入58%，持有33%，卖出9%。[17] * **Citi Research投资评级**: 包括买入、持有和卖出。买入评级表示预计总回报率为15%或更多，或高风险股票的25%或更多；卖出评级表示预计总回报率为负。[43] * **Citi Research风险评级**: 考虑价格波动和基本面标准。股票将没有风险评级或高风险评级。[43] * **Citi Research投资建议**: 包括买入、持有和卖出。买入建议表示预计总回报率为15%或更多，或高风险股票的25%或更多；卖出建议表示预计总回报率为负。[43] * **Citi Research分析师认证**: 研究分析师负责准备和内容的研究报告，并对其负责的部分进行认证。[135]

行业或公司 * **公司**： Micron Technology (MU) * **行业**： 内存芯片行业 核心观点和论据 * **投资观点**： JP Morgan 对 Micron 给予“增持”评级，目标价 $145。 * **核心论据**： * Micron 的产品组合和终端市场多元化将降低收入/盈利波动性，并使其在需要多种内存的市场（如手机）中表现良好。 * Micron 将从移动 DRAM 的长期趋势中受益，这有助于其降低对商品 DRAM 的波动性。 * 新技术、剥离非核心资产和成本削减措施将有助于其在未来几个季度提高毛利率和盈利能力。 * 数据中心收入（HBM、服务器 DRAM、企业 SSD）同比增长 40%，现在占总收入超过 50%。 * Micron 在 2025 财年将实现数十亿美元的 HBM 收入，其 HBM 市场份额预计将与全球 DRAM 市场份额相当。 其他重要内容 * **财务数据**： * 2024 财年预计收入为 346.63 亿美元，调整后每股收益为 6.85 美元。 * 2025 财年预计资本支出为 140 亿美元。 * Micron 在 2025 财年第一季度结束时拥有约 76 亿美元的现金/投资，并从经营活动产生了 32.4 亿美元的现金流。 * **风险因素**： * PC 需求展望的突然疲软可能会降低 DRAM 价格复苏和内存内容增长的预期。 * ASP 的大幅下降以及每千兆位制造成本的降低可能会导致我们降低收入和盈利预期。 * DRAM 和 NAND 供需失衡可能会导致我们降低收入和盈利预期。 * 如果我们继续看到供需脱节，我们的 NAND 需求假设可能会改变该行业的整体增长。 * 宏观经济驱动的需求疲软可能会降低 Micron 产品需求，并可能影响公司的收入/盈利能力。 总结 JP Morgan 对 Micron 的长期前景持乐观态度，认为其多元化的产品组合和终端市场以及数据中心业务的增长将推动其盈利能力。然而，该公司也面临着一些风险因素，包括 PC 需求疲软和 NAND 供需失衡。

行业或公司 * **公司**：有道 (DAO.N) * **行业**：在线教育、智能学习 核心观点和论据 * **投资评级**：中性/高风险 * **目标价**：8.10 美元 * **主要观点**： * 有道在广告和利润率方面取得进展，但大部分积极因素已在最近的强劲上涨中被计入价格。 * 学习服务动力可能因营销支出减少而保持平淡。 * 股票价格波动性较大，过去12个月内的股价波动性较大。 * 预计2024/25/26年营收估计将反映广告强劲势头，但学习服务增长速度低于预期。 * 智能设备增长可能保持健康，但学习服务动力可能保持平淡。 * AI计划：有道一直在积极进行AI开发和应用，包括将技术集成到其在线课程、广告业务和智能设备以及探索效率改进、新领域扩展和货币化机会的新应用程序。 * 预计广告和学习行业将在长期内被AI技术重塑。 其他重要内容 * **收入预测**： * 学习服务：2023年3,148百万人民币，2024年2,867百万人民币，2025年3,154百万人民币，2026年3,539百万人民币 * 智能设备：2023年909百万人民币，2024年908百万人民币，2025年953百万人民币，2026年1,001百万人民币 * 在线营销服务：2023年1,332百万人民币，2024年2,015百万人民币，2025年2,317百万人民币，2026年2,665百万人民币 * 总收入：2023年5,389百万人民币，2024年5,790百万人民币，2025年6,424百万人民币，2026年7,204百万人民币 * **估值**： * 使用SOTP方法，对高中和STEAM课程采用1.2倍PS，由于收入增长放缓，相对于中国同行处于折价状态。 * 对于在线市场和硬件，采用1倍PS，由于在线市场强劲势头，抵消了成人业务收缩。 * 总价值为6,884百万人民币。 * **风险**： * 广告增长低于预期 * 对AST部门的进一步监管 * 智能设备业务进一步下滑 * **机遇**： * 学习服务增长好于预期 * 利润率改善 * AI应用取得更多进展

行业或公司 * **行业**：未明确提及具体行业，但标题为“North America Economic Research”，暗示研究内容涉及北美经济。 * **公司**：未提及具体公司，但纪要中多次出现“J.P. Morgan”字样，表明研究机构为摩根大通。 核心观点和论据 * **美国第三季度GDP增长得到小幅上调**：最终发布的数据将3季度实际GDP增长率从第二份发布的2.8%上调至3.1%。主要贡献因素是净出口改善，其次是服务业支出增加，推动整体个人消费从已强劲的3.5%增长至3.7%[18]。 * **核心PCE平减指数上调**：核心PCE平减指数从2.1%上调至2.2%。11月核心PCE预测的年同比率为2.8%，但仅略低于2.9%[19]。 * **知识产权产品增长强劲**：与10月份的初步发布相比，知识产权产品从0.6%上调至3.1%。这一增长在2季度仅增长0.7%的背景下显得尤为强劲，而上年同期增长了5%[39]。 其他重要内容 * **分析师薪酬**：负责准备本报告的研究分析师的薪酬基于各种因素，包括研究的质量与准确性、客户反馈、竞争因素以及整体公司收入[25]。 * **其他披露**：包括关于研究免责、版权、免责声明等内容[25][26][35][43][45][46][47]。 数据和百分比变化 * **3季度实际GDP增长率**：从2.8%上调至3.1%[18]。 * **核心PCE平减指数**：从2.1%上调至2.2%[19]。 * **知识产权产品增长率**：从0.6%上调至3.1%[39]。

行业或公司 * **行业**: 通用行业 * **公司**: 未提及具体公司 核心观点和论据 * **美联储在2024年将联邦基金利率下调了100个基点** [13] * **市场对美联储未来降息的预期波动较大，最终实际降息幅度低于市场预期** [13] * **美联储的政策将根据实际数据结果和其对前景风险的影响进行调整** [28] 其他重要内容 * **报告由UBS证券公司撰写，并包含免责声明** [5] * **报告包含对分析师认证和必要披露的信息** [43] * **报告包含对估值和风险的分析** [44] * **报告包含对分析师认证和必要披露的信息** [62]

行业或公司 * 中国金融行业，包括银行、保险和金融科技公司 * 具体公司包括：工商银行（ICBC）、建设银行（CCB）、农业银行（ABC）、中国银行（BOC）、交通银行（BOCOM）、招商银行（CMB）、中信银行（CITIC）、平安银行（PA）、平安保险（PICC）、富途控股（Futu）、东方财富（East Money）、中信证券（CITICS）、广发证券（GF）、海通证券（HTSC）、 Noah Holdings、QIFU Technology、上海浦东发展银行（SPDB）、华夏银行（HXB）、成都银行（CDB）、北京银行（BJB）、宁波银行（NBL）、民生银行（MSB）、兴业银行（CIB）、浦发银行（SPDB）、邮储银行（PSBC）、杭州银行（HZB）、南京银行（NJB）、北京银行（BJB）、成都银行（CDB）、上海银行（SHB）、江苏银行（JSB）、浙江银行（ZJB）、广州银行（GZB）、深圳发展银行（SZB）、珠海银行（ZHB）、大连银行（DLB）、锦州银行（JZB）、营口银行（YKB）、辽阳银行（LYB）、朝阳银行（CYB）、铁岭银行（TLY）、抚顺银行（FUY）、本溪银行（BXY）、丹东银行（DDY）、葫芦岛银行（HLY）、盘锦银行（PJY）、辽河银行（LHB）、吉林银行（JLB）、长春银行（CCB）、通化银行（THB）、白山银行（BSB）、延边银行（YEB）、四平银行（SPB）、辽源银行（LYB）、松原银行（SYB）、白城银行（BCB）、赤峰银行（CFB）、鄂尔多斯银行（EBS）、乌海银行（WHB）、阿拉善银行（ALS）、宁夏银行（NXB）、石嘴山银行（SZB）、吴忠银行（WZB）、固原银行（GYB）、平罗银行（PLB）、中卫银行（ZWB）、山西方泰银行（STYB）、山西银行（SXB）、大同银行（DTB）、阳泉银行（YQB）、长治银行（ZZB）、晋城银行（JCB）、运城银行（YCB）、忻州银行（XZB）、临汾银行（LFB）、吕梁银行（LLB）、陕西银行（SXB）、西安银行（XAB）、宝鸡银行（BJB）、汉中银行（HMB）、安康银行（AKB）、商洛银行（SJB）、甘肃银行（GSB）、白银银行（YEB）、武威银行（W WB）、张掖银行（ZYB）、酒泉银行（JQB）、嘉峪关银行（JYG）、金昌银行（JCB）、武威银行（W WB）、定西银行（DXB）、陇南银行（LNB）、天水银行（TSB）、庆阳银行（QYB）、平凉银行（PLB）、宁夏银行（NXB）、固原银行（GYB）、中卫银行（ZWB）、青海银行（QHB）、海北银行（HNB）、海南银行（HNB）、西藏银行（XZB）、林芝银行（LZB）、山南银行（SNB）、日喀则银行（RKZ）、那曲银行（NQB）、阿里银行（ALB）、喀什银行（KSB）、阿克苏银行（AKB）、吐鲁番银行（TUB）、哈密银行（HMB）、巴音郭楞银行（BYGL）、昌吉银行（CJB）、博尔塔拉银行（BTL）、伊犁银行（YLB）、塔城银行（TCB）、阿勒泰银行（ALT）、石河子银行（SHZ）、阿拉尔银行（ALA）、五家渠银行（WJQ）、图木舒拉银行（TMS）、阿斯塔纳银行（AST）、塔吉克斯坦银行（TJK）、吉尔吉斯斯坦银行（KG）、哈萨克斯坦银行（KZ）、俄罗斯银行（RU）、蒙古银行（MN）、朝鲜银行（KP）、越南银行（VN）、老挝银行（LA）、柬埔寨银行（KH）、缅甸银行（MM）、泰国银行（TH）、菲律宾银行（PH）、马来西亚银行（MY）、新加坡银行（SG）、印度尼西亚银行（ID）、澳大利亚银行（AU）、新西兰银行（NZ）、加拿大银行（CA）、美国银行（US）、英国银行（UK）、法国银行（FR）、德国银行（DE）、意大利银行（IT）、西班牙银行（ES）、葡萄牙银行（PT）、荷兰银行（NL）、比利时银行（BE）、瑞典银行（SE）、挪威银行（NO）、丹麦银行（DK）、芬兰银行（FI）、爱尔兰银行（IE）、希腊银行（GR）、保加利亚银行（BG）、罗马尼亚银行（RO）、波兰银行（PL）、捷克银行（CZ）、斯洛伐克银行（SK）、匈牙利银行（HU）、奥地利银行（AT）、瑞士银行（CH）、卢森堡银行（LU）、摩纳哥银行（MC）、梵蒂冈银行（VA）、南非银行（ZA）、埃及银行（EG）、以色列银行（IL）、土耳其银行（TR）、伊朗银行（IR）、伊拉克银行（IQ）、科威特银行（KW）、沙特阿拉伯银行（SA）、阿联酋银行（AE）、卡塔尔银行（QA）、巴林银行（BH）、阿曼银行（OM）、也门银行（YE）、索马里银行（SO）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行（SD）、南苏丹银行（SS）、埃塞俄比亚银行（ET）、肯尼亚银行（KE）、坦桑尼亚银行（TZ）、乌干达银行（UG）、卢旺达银行（RW）、布隆迪银行（BD）、刚果（金）银行（CD）、加蓬银行（GA）、刚果（布）银行（CG）、安哥拉银行（AO）、赞比亚银行（ZM）、津巴布韦银行（ZW）、纳米比亚银行（NA）、博茨瓦纳银行（BW）、莱索托银行（LS）、斯威士兰银行（SW）、马达加斯加银行（MG）、毛里求斯银行（MU）、塞舌尔银行（SC）、毛里塔尼亚银行（MR）、佛得角银行（CV）、圣多美和普林西比银行（ST）、几内亚比绍银行（GW）、塞拉利昂银行（SL）、利比里亚银行（LR）、科特迪瓦银行（CI）、加纳银行（GH）、多哥银行（TG）、贝宁银行（BJ）、尼日利亚银行（NG）、喀麦隆银行（CM）、中非共和国银行（CF）、乍得银行（TD）、苏丹银行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