纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国互联网及其他服务 [9] - **公司**：网易公司（NetEase, Inc）、阿里巴巴集团（Alibaba Group Holding）、百度公司（Baidu Inc）、哔哩哔哩（Bilibili Inc）、满帮集团（Full Truck Alliance Co. Ltd）、Hello Group Inc、虎牙公司（HUYA Inc）、爱奇艺（IQIYI Inc）、京东（JD.com, Inc.）、欢聚集团（JOYY Inc.）、看准网（Kanzhun Ltd）、贝壳找房（KE Holdings Inc）、快手科技（Kuaishou Technology）、美团（Meituan）、拼多多（PDD Holdings Inc）、携程集团（Trip.com Group Ltd）、微博（Weibo Corp）、汽车之家（Autohome Inc）、腾讯控股（Tencent Holdings Ltd.）、同程旅行（Tongcheng Travel Holdings）、唯品会（Vipshop Holdings Ltd） [65] 纪要提到的核心观点和论据 网易公司 - **核心观点**：网易海外扩张和整体增长复苏进展顺利，市场对其营收未达预期反应过度，维持增持评级，3月6日《FragPunk》发布为下一个催化剂 [1] - **论据** - **海外扩张**：管理层看好《Marvel Rivals》表现，目标将其打造成10年长青游戏，会引入更多电竞游戏和与漫威新内容联合营销以扩大用户群；《FragPunk》3月6日将上线，此前玩家测试反馈积极；还有《Once Human Mobile》（4月）和《Marvel Mystic Mayhem》两款游戏值得关注，2025年还计划在全球市场推出《Where Wind Meets》 [2] - **国内市场**：《Where Winds Meet》上线后玩家反馈好转，网易将坚持开放世界玩法，引入新内容和地图提升用户体验，在变现方面聚焦化妆品并引入更多多人玩法；暴雪游戏表现出色，《魔兽世界》《炉石传说》进展良好，回归的《守望先锋》保持势头，网易本地化运营和与暴雪更好的协调促成积极业务成果；《西游记PC》和《永劫无间PC》2024年因新内容创营收新高，《第五人格》受益于社区活动和二次创作，抵消部分高基数移动游戏疲软，4Q整体移动游戏营收下降率企稳，管理层预计未来季度会有复苏 [3] - **AI与游戏**：网易是游戏开发采用新技术的先驱，AI有助于提高工程师效率、改善玩家体验和参与度，多款游戏已引入AI NPC和AI音频伙伴 [4] - **销售与营销费用**：2024年4Q因效率提升和营销节奏调整节省费用，管理层预计全年销售与营销费用率大体稳定在13.4% [4] - **非核心业务**：2024年4Q非核心业务导致营收未达预期，管理层近期强调核心竞争力和实现盈利，而非营收规模，在有道和云音乐达目标后，期待严选也能如此 [5] 估值与风险 - **估值方法**：基于分部加总法的基本情况 [10] - **风险因素** - **上行风险**：现有和/或新游戏表现好于预期；海外扩张速度快于预期 [12] - **下行风险**：游戏生命周期短于预期；利润率弱于预期，受亏损业务拖累 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利与相关公司业务关系**：摩根士丹利与报告覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突，如截至2025年1月31日，摩根士丹利实益拥有部分公司1%或更多普通股权益；过去12个月，为部分公司管理或共同管理公开发行、提供投资银行服务并获得补偿；未来3个月，预计从部分公司获得或寻求投资银行服务补偿；还提供非投资银行、证券相关服务等 [18][19][20] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、等权重（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）、减持（Underweight），与买入、持有、卖出不等同，各评级有明确定义和对应预期表现 [28][33][34] - **行业观点分类**：分析师对行业观点分为有吸引力（Attractive）、符合预期（In - Line）、谨慎（Cautious），各有对应预期表现和不同地区基准指数 [36][37] - **研究报告相关政策与规定**：摩根士丹利研究报告更新政策、不构成市政顾问建议、“战术想法”观点可能与研究报告不同、研究报告分发方式、使用条款和隐私政策等内容 [43][44][45] - **不同地区研究报告传播规定**：摩根士丹利研究报告在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡、澳大利亚、韩国、印度、加拿大、德国、美国、英国、沙特阿拉伯、阿联酋迪拜、阿联酋阿布扎比、卡塔尔、土耳其等地区的传播有不同规定和适用对象 [56][57][58][59][60]

纪要涉及的行业或者公司 涉及美国金融行业，主要围绕美国联邦公开市场委员会（FOMC）的货币政策相关内容，以及高盛集团（Goldman Sachs）对FOMC政策的分析和预期 纪要提到的核心观点和论据 - **货币政策调整应谨慎**：FOMC 1月会议纪要显示，“多数”参与者倾向对货币政策立场的额外调整采取“谨慎态度”，因经济前景、中性利率和潜在政府政策变化的经济影响存在高度不确定性；“绝大多数”参与者认为联邦基金利率仍处于限制性区间，且希望在调整货币政策立场前看到通胀进一步改善 [1][2] - **风险大致平衡但通胀有上行风险**：“几乎所有”参与者认为实现FOMC双重目标的风险“大致平衡”；参与者认为通胀风险偏向上行，部分源于关税和移民政策的潜在变化；“一些”参与者指出通胀预期指标近期有所上升，但“许多”人强调长期通胀预期仍保持稳定；“少数”参与者表示政策变化可能使FOMC难以区分通胀的持续性变化和临时性变化 [3] - **经济活动有上下行风险**：参与者提及经济活动的潜在下行风险来自劳动力市场疲软、消费者财务状况恶化或金融条件收紧，潜在上行风险来自“更有利的监管环境……和消费者支出持续强劲” [6] - **经济预测变化不大**：美联储工作人员的经济预测与12月会议时“相似”，通胀预测“基本不变”，预计2025年通胀率与2024年“相似”，部分反映了工作人员对贸易政策的“占位假设”的推动；工作人员准备了多个反映“贸易、移民、财政和监管政策”可能变化影响的替代情景，但强调评估潜在政策变化对经济的影响难度较大 [6] - **开展货币政策框架审查**：FOMC在1月会议上开始了2025年货币政策框架审查，重点是长期目标声明、货币政策战略和沟通实践；参与者认为有必要重新考虑2019 - 2020年审查引入的一些要素，如有效下限风险、对最大就业缺口的不对称关注和平均通胀目标制；强调框架应“适应广泛的经济情况” [7] - **可能放缓资产负债表缩减步伐**：“许多”参与者表示应以使系统公开市场账户（SOMA）投资组合的期限构成更接近未偿还国债存量的方式进行购买；“多位”FOMC参与者指出，在债务上限提高之前，“考虑暂停或放缓资产负债表缩减”可能是合适的；预计FOMC将在3月会议上讨论缩减缩减步伐，并在5月会议上宣布决定（此前预计为6月），仍预计缩减将在第三季度末结束 [7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **高盛分析师认证**：Jan Hatzius等分析师认证报告观点准确反映个人观点，未受公司业务或客户关系影响 [9] - **监管披露**：包含美国及其他司法管辖区的监管披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大等地区的相关规定 [10][12] - **研究分发情况**：高盛全球投资研究部为全球客户制作和分发研究产品，不同地区由不同实体负责分发 [16] - **研究使用限制**：研究仅供客户使用，基于当前公开信息但不保证准确完整；信息、意见等可能随时变更；高盛与众多公司有业务关系；销售、交易等人员观点可能与研究报告相反；研究不构成个人推荐，投资者应考虑自身情况；研究传播和服务水平因客户而异等 [19][20][21][25][27]

纪要涉及的行业或者公司 - 公司：EHang Holdings（亿航智能），是全球领先的城市空中交通（UAM）技术平台公司，其EH216 - S获得中国民航局颁发的全球首个载人无人驾驶eVTOL飞机型号合格证、生产许可证和标准适航证 [11] - 行业：eVTOL（电动垂直起降飞行器）行业 纪要提到的核心观点和论据 公司发展情况 - **政策支持**：随着两会临近，亿航智能预计将持续获得政府支持，包括低空经济项目资金、基础设施建设投入以及政策障碍清除等 [2] - **运营证书**：公司预计首张运营证书即将发布 [2] - **产品更新**：未来几个月，公司计划对EH216和VT - 35（VT - 30的升级版）进行升级 [2] - **订单与现金流**：尽管多数订单来自政府，但公司现金周转效率高，买家需在生产前支付30%货款，交付前支付剩余60 - 70% [2] - **经营杠杆效应**：由于竞争温和，EH216的平均销售价格（ASP）预计保持稳定；成本方面，规模经济带来的成本降低与高性能电池和电机导致的成本增加相互抵消，成本也有望保持稳定；未来几年，销售、一般及行政费用（SG&A）和研发费用占收入的比例将大幅降低；未来几年，基于股票的激励（SBI）预计每年维持在2.5 - 3亿元人民币；公司认为2025财年调整后净利润率（扣除SBI前）可达15 - 20%，长期来看，按照美国通用会计准则（US GAAP）计算的净利润率也将维持在15 - 20% [3] 投资者反馈 - 投资者对亿航智能的关注度增加，但多数投资者刚开始对该行业和公司进行研究 - 多数客户认同eVTOL行业获得政府支持，具有较大增长潜力，但对中国eVTOL的整体潜在市场规模（TAM）存在疑问，不确定其能否在城市中成为大众市场的新型交通方式 [4] 估值与评级 - 通过15倍的2025年预期市销率（PS）得出目标价为31美元，对应2026年预期市盈率（PE）为65倍，2027年预期市盈率为29倍，重申“买入”评级 [5] 风险因素 - **公司层面** - **下行风险**：技术或政策问题导致运营延迟；电池技术无改进；新产品开发进度慢于预期 [12] - **上行风险**：eVTOL观光业务的运营经济性好于预期；供应商提前推出下一代电池；EH216 - S订单量强于预期 [12] - **行业层面** - **下行风险**：政府政策支持或补贴低于预期；电池技术无改进；公众对eVTOL的安全担忧高于预期 [13] - **上行风险**：政府政策支持或补贴好于预期；电池技术发展更好或更快；订单量强于预期 [13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **财务数据** - **股价与市值**：2025年2月19日股价为26.45美元，市值16.7亿美元，52周股价范围为10.11 - 26.45美元 [6] - **盈利预测**：UBS预计2024 - 2028年营收分别为4.54亿、11.36亿、18.47亿、26.81亿和34.94亿元人民币；2024 - 2028年净利润分别为 - 2.34亿、1500万、2.6亿、5.86亿和8.91亿元人民币 [9] - **估值指标**：2024 - 2028年预期市净率（P/BV）为17.4倍等；2026 - 2028年预期市盈率分别为57.1倍、26.5倍和18.2倍 [6][9] - **定量研究评估**：分析师对亿航智能未来六个月的行业结构、监管环境等方面进行了评估，认为行业结构和监管环境有望改善，过去3 - 6个月公司股票情况向好，未来三个月有积极催化剂 [16] - **评级定义**：详细说明了UBS全球股票评级的定义，包括12个月评级和短期评级的标准及覆盖公司比例等信息 [21][23][24] - **全球各地区分发说明**：详细说明了报告在全球不同国家和地区的分发情况、适用的监管规定以及对不同类型投资者的限制等内容 [59][60][84]

**行业与公司** - 行业：基因治疗与罕见遗传性视网膜疾病 - 公司：Miura GTX（专注于基因疗法开发，尤其针对AIPL1基因突变导致的先天性 blindness）[1][2][34] --- **核心观点与论据** 1. **疗法有效性** - AAV AIPL1基因疗法成功治疗11名1-4岁先天性 blindness患儿，全部从出生失明恢复至可视功能[2][7][32] - 治疗组分为两组： - 第一组（4名患儿）单眼治疗，随访3.5年显示视力改善至平均0.9 logMAR，未治疗眼无改善[28][29] - 第二组（7名患儿）双眼序贯治疗，视力提升至平均1.0 logMAR，最佳达0.6 logMAR[31] - 视网膜结构保存：治疗眼中央视网膜厚度/外层分层结构优于未治疗眼[30] 2. **临床与社会效益** - 患儿行为、社交、发育显著改善（如导航、情绪管理、与同龄人互动）[20][23][33] - 视频证据显示治疗后患儿可识别微小物体（如1毫米物体）及参与复杂游戏[9][12][19] 3. **监管与商业化进展** - 英国MHRA建议基于11例数据加速审批，无需额外临床试验[35][58] - 美国FDA与欧洲EMA同步推进，已获孤儿药资格及罕见儿科疾病认定[36][37] - 计划将AIPL1纳入新生儿筛查面板以实现早期诊断与治疗[65] --- **其他重要细节** 1. **治疗窗口与年龄影响** - 最佳治疗年龄为4岁前（视网膜未完全退化），越早效果越好（1岁起）[6][63][64] - 双眼治疗间隔2周至2个月，无安全性差异[70][71] 2. **疾病流行病学** - 发病率约1/100万活产，但中国报告潜在病例更多（约100例）[45][47] - 英国现有3名患儿待治疗，全球15-20家庭咨询中[46][47] 3. **生产与定价策略** - 内部生产平台满足FDA/EMA商业化要求[36] - 定价未定，但参考Luxturna（$100万+），因疗效更显著或更高[79] 4. **安全性** - 无中和抗体排除要求，眼部免疫特权降低相关风险[76][78] - 无治疗相关安全性问题报告[27][58] --- **潜在风险与未解决问题** - 长期疗效数据有限（最长随访3.5年）[28][32] - 双眼协同效益尚不明确（仅1例显示更强效果）[44] - 新生儿筛查推广与全球可及性挑战[37][65]

纪要涉及的公司和行业 - **公司**：Luxshare Precision Industry（立讯精密工业）、Wingtech（闻泰科技）、Leoni - **行业**：消费电子、汽车、通信、半导体 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 给予立讯精密工业买入评级，目标价58元人民币，预计到2027年其盈利将翻倍，苹果收入占比从75%降至49% [1][5] - 汽车和通信业务将快速增长，非消费业务的收入/毛利贡献到2030年将从2023年的12%/16%升至49%/59%，降低对苹果的依赖 [2] - 边缘AI将驱动长期消费需求，预计消费电子板块长期收入复合年增长率为10% [3] - 立讯精密工业当前估值具有吸引力，市场尚未充分反映非苹果业务增长的重要性 [4] 论据 - **消费电子业务** - 过去增长主要依赖与苹果的合作，2010年上市以来收入和盈利分别增长229倍和95倍，2023年苹果收入占比约75% [3] - 预计2025 - 2027年消费电子业务销售复合年增长率为4%，苹果贡献从2024年的70%降至2027年的49% [8][16] - 边缘AI将驱动消费设备需求增长，预计边缘GenAI功能的PC出货量从2024年的2100万台增长到2026年的4200万台，边缘GenAI智能手机从2023年的1.02亿台增长到2026年的4.28亿台 [26] - 收购闻泰科技的ODM业务将增强消费产品供应，有望加速非苹果业务收入增长，实现2030年前100亿元人民币的收入目标 [30][35] - **汽车和通信业务** - 立讯精密工业在消费电子领域的经验使其适合向汽车和通信领域扩张 [2][9][39] - 通信业务方面，2023年成为英伟达、谷歌和思科等海外一级客户的供应商，2024年第四季度开始批量发货用于英伟达GB200的铜缆，预计2025 - 2027年通信收入复合年增长率为43% [2][11][40] - 汽车业务方面，2008年开始发展汽车线束、连接器和电子元件，2024年宣布收购Leoni的电缆和电线业务，预计2025 - 2027年汽车收入复合年增长率为28% - 50%，到2033年汽车收入目标达到200亿元人民币 [52][53][66] - **估值方面** - 目标估值基于2025年预期市盈率25倍得出，假设2026 - 2030年每股收益复合年增长率为25%，意味着PEG为1.0倍，低于同行的1.5倍 [4] - 过去两年立讯精密工业的估值低于其五年平均市盈率，市场尚未充分考虑非苹果业务增长的影响，当前估值具有吸引力 [4][12][18][59] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **财务数据** - 2024 - 2028年各年的营收、毛利、息税折旧摊销前利润（EBITDA）、息税前利润（EBIT）、净利润等财务指标预测 [77] - 2024 - 2028年各年的每股收益（EPS）、每股股息（DPS）、每股账面价值等指标预测 [77] - **风险因素** - 中美关系紧张和贸易摩擦可能损害消费电子和通信业务，更高的关税可能加速iPhone生产转移，进一步限制立讯精密工业在英伟达、谷歌和思科等客户的份额增长 [67] - AI驱动的消费电子需求可能低于预期 [67] - 收购Leoni后盈利能力改善可能有限 [67] - **行业展望** - UBS全球智能手机销售预测：2024年12.1亿部（同比增长4.0%），2025年12.4亿部（同比增长2.0%），2026年12.5亿部（同比增长1%） [69] - UBS中国汽车团队预计2025年中国新能源汽车销量同比增长20%，中国将继续保持全球领先的新能源汽车市场地位 [69]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：海洋、矿业、铁路、石油和天然气、公用事业、科技/半导体、建筑、医疗保健、消费、车辆（汽车/卡车）、一般工业 [8][12] - **公司**：ABB Ltd.、Alfa Laval、Alstom、Assa Abloy、Atlas Copco、Epiroc、Geberit Holding、Iveco Group、KONE Corp.、Konecranes、Legrand、Metso、Rexel S.A.、Sandvik、Schindler Holding、Siemens AG、Signify NV、SKF、Volvo Group、Wartsila等 [5] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：2024年第四季度财报季表现强劲，覆盖公司订单和销售超预期，多数公司调整后息税折旧摊销前利润（adj EBITA）表现出色，利润率与预期相符，股价反应大多积极；全球各地区均呈现增长趋势，无终端市场收缩，仅矿业增长速度较上季度略有放缓 [2][3] - **论据**：约60%的覆盖公司和约30%的全球跟踪公司已公布财报；覆盖公司订单和销售超预期比例分别约为92%和85%；各地区市场中，美洲医疗保健和亚洲消费市场恢复增长，亚洲车辆和医疗保健以及欧洲医疗保健、科技和铁路市场进一步加速增长，而欧盟/亚洲建筑、欧盟/美洲消费、欧盟汽车和一般工业市场表现最弱（无增长），美洲是唯一坚定处于扩张状态的地区 [2][3][5] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究方法**：热力图跟踪各终端市场的连续盈利加速或减速情况，根据公司盈利发布（或初步评论），跟踪（有机）订单增长（同比%，若公司受积压订单驱动）或（有机）销售增长（同比%），并将这些指标转化为热力图 [13][16] - **GS因子分析**：通过比较股票关键属性与市场和行业同行，提供投资背景，关键属性包括增长、财务回报、倍数和综合指标，各指标有具体计算方法 [19][20] - **并购排名**：对全球覆盖股票进行并购框架分析，考虑定性和定量因素，为公司分配1 - 3的并购排名，1代表高（30% - 50%）被收购概率，2代表中（15% - 30%），3代表低（0% - 15%），排名1或2的公司目标价格会纳入并购因素 [22] - **Quantum数据库**：高盛专有数据库，可提供详细财务报表历史、预测和比率，用于单公司深入分析或不同行业和市场公司比较 [23] - **评级分布和投资银行关系**：截至2025年1月1日，高盛全球投资研究对3021只股票有投资评级，买入、持有、卖出评级分布分别为48%、34%、18%，各评级类别中接受高盛投资银行服务的公司比例分别为64%、57%、43% [24] - **监管披露**：包括美国和其他司法管辖区的相关法规要求披露内容，如分析师利益冲突、投资银行关系、不同地区业务限制和合规要求等 [25][28] - **评级和覆盖范围定义**：明确买入、中性、卖出评级含义，以及总回报潜力、价格目标等概念，还介绍了未评级、早期生物技术、评级暂停、覆盖暂停、未覆盖等情况的定义 [30][33] - **全球产品和分发实体**：高盛全球投资研究在全球范围内为客户生产和分发研究产品，不同地区有不同分发实体 [34] - **一般披露**：研究仅供客户使用，基于当前公开信息但不保证准确完整，信息可能随时变更；高盛与众多公司有业务关系，员工观点可能与研究报告不一致；研究不构成投资建议，投资有风险等 [36][38][42]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：大中华区科技半导体行业，具体聚焦MCU（微控制器）市场 [1][96] - **公司**：STMicroelectronics、Gigadevice、Espressif、Nuvoton、Sino Wealth、NXP、Alchip Technologies、Andes Technology、ASE Technology、Global Unichip、King Yuan Electronics、M31 Technology、MediaTek、Nanya Technology、Phison Electronics、Silergy、SMIC、TSMC、UMC、Vanguard International Semiconductor、Will Semiconductor、ASMPT、Elan Microelectronics、Empyrean Technology、Hangzhou Silan Microelectronics、JCET Group、Shanghai Fudan Microelectronics、Unigroup Guoxin Microelectronics、Universal Scientific Ind.、Yangjie Technology、AP Memory Technology、ASMedia Technology、Aspeed Technology、Egis Technology、Macronix International、Montage Technology、Novatek、Parade Technologies、Realtek Semiconductor、Shenzhen Goodix Technology、Winbond Electronics、WPG Holdings、Dosilicon、Shenzhen Longsys Electronics、Advanced Wireless Semiconductor、AllRing Tech、GlobalWafers、Gudeng Precision、Hua Hong Semiconductor、Maxscend Microelectronics、NAURA Technology Group、Powerchip Semiconductor Manufacturing、RichWave Technology、SG Micro、SICC、Silicon Motion、StarPower Semiconductor、WIN Semiconductors、FOCI Fiber Optic Communications [97][99] 纪要提到的核心观点和论据 市场表现与趋势 - **2024年中国MCU市场降幅小于全球**：根据WSTS数据，2024年中国MCU市场收入下降14%，全球MCU市场下降19%，原因是中国MCU市场自2022年年中开始调整，早于全球市场2023年3月的峰值 [4] - **预计2025年本土MCU厂商继续扩大市场份额**：众多外国MCU公司推行“China for China”战略，但合作项目需要时间提升产能，且使用本地合作伙伴的成本优势最早要到2026年初才可能显现，因此本土公司在2025年仍能扩大在中国MCU市场的份额 [5] - **外国MCU厂商面临定价压力**：2月，STMicroelectronics的32位MCU现货价格下跌3%至8.15元人民币，而Gigadevice的32位MCU现货价格基本持平于6.1元人民币，溢价从2024年10月的61%降至34%。整体市场供大于求，价格上涨机会小 [3] 公司评级与分析 - **Espressif（688018.SS）**：维持增持评级，因其有新兴边缘AI机会，且通过有竞争力的RISC - V MCU产品获得市场份额 [5] - **Nuvoton（4919.TW）**：重申增持评级，得益于新的BMC进展和整体MCU市场触底 [5] - **Sino Wealth（300327.SZ）**：维持持股观望评级，AMOLED驱动IC竞争激烈，但MCU和BMIC需求有所改善 [5] - **GigaDevice（603986.SS）**：维持持股观望评级，估值合理 [5] - **NXP（NXPI.O）**：目标价257美元，对应2026年非GAAP每股收益预期14.26美元的18倍，该目标倍数较公司历史平均水平（15倍）有1个标准差的溢价，因其下行周期管理能力和有望在2025年跑赢同行 [38] 风险因素 - **上行风险**：MCU上行周期比预期更持久、中国MCU国产化进程加快、BMIC和AMOLED DDI业务取得更多进展、利润率改善更显著、汽车和BMC业务带来更大牵引力、NOR上行周期受需求推动、芯片设计更优、DRAM发展快于预期、获得新客户、利润率扩张更显著、汽车增长驱动力增强、毛利率因制造和产品组合优化而扩大 [33][34][35][41][42] - **下行风险**：MCU上行周期提前结束且价格大幅侵蚀、中国MCU国产化进程放缓、BMIC和AMOLED DDI业务进展不佳、利润率因竞争加剧而收缩、NOR下行周期受需求疲软影响、芯片设计较差、DRAM发展慢于预期、新客户牵引力不足、汽车竞争加剧导致增长放缓、工业和物联网低迷期延长、消费终端市场疲软 [33][34][40][41][42] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **图表信息**：包含STM32F103VET6和GD32F103VET6现货市场价格趋势、生产商库存天数、消费者信心、领先MCU公司资本支出趋势、消费电子支出意愿、中国零售销售、中国家电和视听设备零售销售等图表 [9][12][14][17][18][21][24][25] - **估值方法**：对Sino Wealth、Nuvoton、GigaDevice、Espressif、NXP等公司采用剩余收益模型进行估值，并给出了各公司的关键假设，如股权成本、派息率、中期增长率和终端增长率等 [29][30][31][36][38] - **利益冲突与合规披露**：摩根士丹利与报告覆盖的公司存在业务往来，可能存在利益冲突；报告遵循相关冲突管理政策；截至2025年1月31日，摩根士丹利对部分公司拥有1%或以上的普通股权益；未来3个月，摩根士丹利预计从部分公司获得或寻求投资银行服务补偿；过去12个月，摩根士丹利从部分公司获得了投资银行服务和其他产品服务的补偿等 [7][47][48][49] - **评级说明**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持、持股观望、未评级和减持，与买入、持有和卖出评级不同；分析师行业观点分为有吸引力、与市场表现一致和谨慎；评级和研究不应作为投资建议，投资者应综合考虑个人情况 [55][58][60][61][63][64] - **其他重要披露**：报告更新政策、不构成市政顾问建议、“战术想法”观点可能与研究报告不同、报告分发方式、使用报告的条款和隐私政策、对不同地区读者的提示等 [74][75][76][77][78][86][87]

纪要涉及的行业或公司 涉及全球贸易行业，提及的公司主要为摩根士丹利（Morgan Stanley），涉及国家包括美国、中国、德国、墨西哥、韩国、越南、印度尼西亚等 [1][2][3][11] 纪要提到的核心观点和论据 - **全球贸易进入供应链压力新阶段**：认为全球进入新的供应链压力阶段，转移供应链需求大但风险和成本也高，近岸外包的简单机会已耗尽，下一阶段将聚焦复杂商品的生产能力，企业面临绿地项目而非棕地投资 [2] - **贸易数据库的作用**：构建的贸易数据库可衡量供应链驱动力，帮助宏观和基本面投资组合经理分析进出口模式、追踪供应链风险和增值成本；通过四个交互式模型，从宏观和基本面层面分析贸易模式 [3] - **各交互式模型的用途** - **追踪贸易流动随时间变化**：可视化进出口贸易流动，帮助宏观投资组合经理识别增长和通胀风险暴露，基本面投资组合经理追踪供应链和关税风险 [5][6] - **按贸易伙伴和产品类型划分的出口概况**：提供各国出口贸易详细快照，宏观投资组合经理可了解单个行业对经济的影响和市场集中风险，基本面投资组合经理可追踪两国出口关系演变 [12][13][14] - **按贸易伙伴和产品类型划分的进口概况**：聚焦进口侧，帮助用户了解美国国内需求规模和行业贸易对经济周期的暴露，宏观投资组合经理可识别国内需求的增长或通胀风险，基本面投资组合经理可了解各国和各行业的进口依赖及近岸外包潜在收益 [21][22][23] - **按国家和行业划分的价值链利润率驱动因素**：追踪供应链各环节的增值贡献，帮助分析投入成本和风险，宏观投资组合经理可了解供应链趋势带来的劳动力、投资或消费风险，基本面投资组合经理可了解关税对产品成本的影响 [29][31][32] - **全球贸易数据结构**：2023 年全球 200 多个贸易国家/集团的商品贸易额达 24 万亿美元，世界海关组织的“协调制度”是组织贸易数据的常用框架，为商品分配代码以确定税费和收集贸易统计数据，与其他行业分类标准概念相似 [43] - **数据来源和处理**：商品进出口数据由各国统计机构收集，经联合国商品贸易数据库汇总，摩根士丹利使用部分数据并简化分类；还使用 Eurostat 的 FIGARO 数据库分析增值生产 [46][49] - **全球贸易数据的不对称性**：理想情况下两国进出口数据应相等，但实际存在差异，原因包括估值方法不同、转运和再出口、贸易欺诈、报告质量差异等，如中美、美墨贸易数据存在明显差异 [56][59][62] 其他重要但可能被忽略的内容 - **数据可用性**：使用 UN Comtrade 数据存在报告缺口，截至数据收集时，77 个报告国家中有 13 个在 2010 - 2023 年至少有一年未报告数据，9 个国家未报告 2023 年数据，可能导致数据汇总时出现差异 [50] - **经济制裁相关**：研究可能涉及受制裁的司法管辖区或个人，报告中的提及仅为行业整体金融前景的附带内容，用户需确保投资活动符合适用制裁规定 [66] - **研究报告相关声明**：包括摩根士丹利研究报告的发布主体、责任承担、估值方法和风险咨询方式、冲突管理政策、不提供个性化投资建议、研究基于公开信息、不同地区的传播和监管情况等内容 [70][71][72][73]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：日本股票市场、汽车、机械、贸易、批发等行业 - **公司**：UBS Securities Japan Co., Ltd.、Hino Motors、Nissan等 纪要提到的核心观点和论据 美国关税政策情况 - 1月31日特朗普签署行政命令，对墨西哥和加拿大进口商品加征25%关税，对中国进口商品额外加征10%关税，对墨西哥和加拿大关税生效时间推迟一个月；中国自2月4日起对美国煤炭和LNG加征15%关税，2月10日起对美国原油、农业机械和大型汽车加征10%关税[8] - 2月10日特朗普签署行政命令，自3月12日起对所有钢铁和铝进口加征25%关税，日本已申请豁免，因其对美钢铁和铝出口仅占GDP的0.05%，预计影响不大[9] - 2月13日特朗普签署备忘录要求“互惠关税”，针对高关税和非关税壁垒贸易伙伴，对包括日本在内多国政策审查将于4月1日前完成，日本平均关税税率3.7%与美国3.3%相近，审查预计聚焦汽车行业非关税壁垒调查，日本外相已请求美国将其排除在互惠关税之外[10] 日本股票市场表现及观点 - **表现**：年初至今TOPIX基本持平，表现逊于主要欧美和亚洲股票指数；TOPIX - 17行业指数中，贸易公司、批发商和汽车等主要海外需求依赖型行业表现明显不佳[3][17] - **观点**：日本股价可能反映了过度悲观情绪，企业盈利正常，对美国关税等因素影响评估可能过于悲观；关税对全球经济的影响可能继续拖累日本出口行业，汽车行业非关税壁垒压力可能成为担忧因素；但欧洲股市因乌克兰停火潜力、中国股市因AI相关预期吸引更多关注，而非关税担忧；对于日本股票，日本特定工资增长引发的通胀转变和企业改革进展可能成为驱动因素，主要看好内需驱动型行业，预计3月春斗结果公布和5月全年财报及股东大会前的企业改革趋势将成为催化剂[2][3][23] 市场指标分析 - **Narrative Radar分析**：宏观驱动因素对TOPIX贡献度分析显示，近期事件中美国关税政策影响未直接体现，通胀预期驱动因素贡献有所见顶，利率驱动因素贡献上升[25] - **UBS拥挤度得分**：日本股票拥挤度得分在2024年7 - 9月下降后有所回升，2月初以来略有下降；日野汽车和日产排名靠后，但不意味着海外需求相关行业拥挤度低或显著下降，从海外需求相关行业向国内需求相关行业轮动空间仍存[29][30] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **评级定义**：12个月评级分为买入（FSR高于MRA超6%）、中性（FSR在MRA的 - 6%至6%之间）、卖出（FSR低于MRA超6%）；短期评级买入指股价因特定催化剂或事件预计三个月内上涨，卖出指预计三个月内下跌[40] - **风险提示**：投资涉及风险，包括股票价格变动、汇率波动、利率波动等导致的损失；期权、结构化衍生品和期货交易风险高，不适合所有投资者；抵押贷款和资产支持证券风险高、波动性大；外汇汇率可能对证券价值产生不利影响等[60][61] - **公司相关信息**：UBS Securities Japan Co., Ltd.是金融工具与交易公司，将根据个别合同收取经纪费，交易不同金融产品存在不同风险；UBS各地区分支机构的授权、监管及文件分发情况，以及不同地区对文件接收对象的要求[48][74]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：基础设施、工业与运输、机器人、机床、挖掘机 - **公司**：江苏恒立液压股份有限公司（Jiangsu Hengli Hydraulic - A） 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 恒立液压进入特斯拉机器人供应链是关键转折点，有望推动股票重新评级，预计2025 - 26年盈利增长重新加速至约20%的复合年增长率，维持“增持”评级，将2026年6月的目标价上调至96元人民币 [2] - 恒立液压在挖掘机业务好转的基础上，其工厂自动化（FA）业务和线性运动产品具有显著增长潜力，多元化战略有助于公司减少对传统业务的依赖，实现可持续增长 [2][8][9] 论据 - **股票表现与目标价调整**：恒立液压股票当日涨停，扭转三年表现不佳局面，此前因挖掘机行业下行周期、市场份额担忧和墨西哥工厂开业延迟等因素，相对沪深300指数下跌约65%；基于国内挖掘机需求周期拐点可见性提高以及对FA和人形机器人业务扩张的乐观预期，上调目标价 [2][13] - **进入特斯拉机器人供应链**：市场猜测并经管理层确认恒立液压进入特斯拉机器人执行器供应链，这对其FA业务是重大进展，有望助力其在国内滚珠丝杠市场扩张，若到2026年获得10%市场份额，不考虑特斯拉机器人业务额外收入，公司营收有近20%的增长潜力；预计2025 - 2027年特斯拉机器人业务对恒立液压营收贡献分别为0、5.6亿、56亿人民币，占当前营收预测的比例分别为0%、4%、39% [14][17] - **线性运动产品增长潜力**：在人形机器人领域，预计2026 - 2027年恒立液压将获得特斯拉机器人约20%的市场份额，到2027年该业务可使公司营收较当前水平增长约40%；在机床领域，其滚珠丝杠获得领先客户订单，有望在2026年获得约10%市场份额，可能增加当前营收水平的20% [19] - **墨西哥工厂战略意义**：美国额外关税对恒立液压影响有限，因其仅5 - 10%的销售受影响；公司将生产基地转移至2025年1月开业的墨西哥工厂，该工厂设计产能30亿人民币，约为国内产能的20%，可降低关税影响，提高供应链效率，增强在北美市场的竞争力 [20][22] - **国内挖掘机业务改善**：国内挖掘机需求自2024年第二季度开始复苏，预计2025 - 2027年将因机器替换周期而进一步扩大；恒立液压2025年2月挖掘机气缸生产计划显示销售强劲，大型挖掘机销售也有起色，1月销售趋势平稳，2月生产计划达54,000台，同比增长20%，中型和大型挖掘机气缸销售同比增长40% [23][24] - **财务表现**：预计2024年第四季度盈利7亿人民币，同比下降5%，但为2024年最高季度盈利；2022 - 2026年营收分别为81.97亿、89.85亿、95.34亿、113.6亿、134.08亿人民币，呈增长趋势 [6][40] 其他重要但可能被忽略的内容 - **风险因素**：评级和目标价的主要下行风险包括挖掘机销量低于预期、泵和阀门市场份额增长慢于预期、毛利率恶化以及贸易紧张局势升级和关税高于预期 [37] - **估值假设**：基于现金流折现（DCF）模型得出2026年6月目标价96元人民币，加权平均资本成本（WACC）为8.7%，假设无风险利率3.3%、市场风险溢价6.8%、贝塔系数1.0x、税后债务成本4.3%、终端增长率5%、目标资产负债率25% [10][12] - **分析师覆盖范围**：分析师Karen Li覆盖包括恒立液压在内的多家公司 [51] - **评级分布**：截至2025年1月1日，摩根大通全球股票研究覆盖、投资银行客户等不同类别下的评级分布情况 [52]