消费 - 11月社零消费当月同比增速为3%，较10月的4.8%明显回落[37] - 11月社零环比增速低于季节性，验证消费疲弱[37] 投资 - 11月固定资产投资累计同比增长3.3%，较10月下降0.1个百分点[19] - 民间固定资产投资下降0.4%，连续4个月负增长[19] - 11月固定资产投资环比增长0.10%，持平于过去5年均值[19] 房地产 - 11月房地产销售额同比增速上升至3.25%，自2021年以来首次转正[6] - 一线城市新房销售回落，三线城市回到季节性低位，二线城市回升至季节性中位水平[22] - 二手房方面，一、二线城市挂盘价下降，挂盘量下降，三线城市挂盘量上升[42] 债市 - 当前债市可能已提前计价20-30bp的降息幅度[39] - 本周利率曲线呈现牛陡形态，关注十债1.7%的位置是否能稳住[39] 美联储 - 美联储议息会议后，美元暴涨，美债、美股、黄金大幅下跌[44] - 美联储内部对经济更加乐观，对通胀更加担忧，2025年降息幅度减少[33]

宏观经济与出口 - 11月出口同比增长6.7%，累计同比增长5.4%，显示出出口的强劲韧性[11] - 进口同比增速为-3.9%，较10月下降1.6个百分点，凸显内需疲弱[13] - 集装箱吞吐量处于高位，预计12月出口数据依然可观[11] 国内经济与通胀 - 11月CPI同比增速为0.2%，环比增速为-0.6%，食品项拖累严重，非食品项同比增速回升至0%[17] - 核心CPI连续2个月回升，11月录得0.3%，显示出企稳迹象[17] 社融与信贷 - 11月社融增量主要依赖政府债券，新增社融23,357亿元，政府债券占比56.09%[24][32] - 居民贷款呈现改善趋势，企业端信贷疲弱，中长期贷款处于季节性低位[20] - M1同比增速从10月的-6.1%升至-3.7%，连续2个月回升[20] 房地产市场 - 一线和三线城市新房销售回升，一线城市数据高于2021年水平，三线城市脱离季节性低位[45] - 二线城市成交面积回落至季节性低位，二手房市场情绪有所回落[45] 债市与货币政策 - 10年国债利率下破1.8%，30年国债利率接近2.0%，债市多头情绪激昂[50] - 1209政治局会议提出“适度宽松的货币政策”，年末机构抢配，抢跑行情可能持续[50] 美国经济与美联储 - 11月美国CPI同比增速为2.7%，核心CPI持稳，房租同比增速下降，环比增速回落0.1个百分点[54] - 市场预期美联储12月降息25BP的概率上升至90%以上[52]

国内市场 - 一、二线城市新房销售回落，但回落幅度基本延续2021年季节性趋势[8] - 三线城市新房销售尽管处于五年低位，但整体仍在走高[8] - 二手房市场一、二、三线城市挂盘价和挂盘量指数悉数下跌，市场可能仍在以价换量[8] - 债市临近年底配置需求强劲，市场做多情绪浓厚，尽管央行开展国债收益率突破2%的快速调研，但市场多头情绪依然热烈[13] 国际市场 - 美国11月新增非农就业人数22.7万人，预估为22万人，前值为1.2万人，9月和10月分别上修3.2万人和2.4万人，合计上修5.6万人[15] - 美国失业率从4.1%上升至4.2%，尽管劳动参与率降低0.1个百分点至62.5%，但失业人数增幅更大，导致失业率上升[27] - 12月降息概率从68%上升至85%，市场对于非农就业数据有更高的期待，加之失业率走高，就业市场弱化预期占据上风[27] - 美元表现稳健，得益于盟友（如加拿大）的弱势表现，加元贬值对美元升值的贡献度超过欧元和日元[30] 风险提示 - 美国经济超预期走强[1] - 国内经济超预期走弱[1]

国内经济 - 制造业PMI连续三个月回升至50.3%，较10月上升0.2个百分点[9] - 非制造业PMI下降0.2个百分点至50%，属于季节性回落[10] - 基建活动保持扩张，土木工程建筑业商务活动指数在52%以上[10] - 房地产销售回暖，但尚未传导至实物工作量端[10] 房地产市场 - 一线城市新房成交面积延续2021年趋势，表现强劲[14] - 二线城市新房成交面积直线上升，逐步逼近2021年水平[14] - 三线城市新房成交面积延续季节性趋势，低位徘徊[14] - 一线城市二手房挂盘价回升，二、三线城市挂盘价小幅波动，挂盘量指数全部下降[14] 债券市场 - 5年期和10年期国债利率均创历史新低[19] - 10年期国债利率第一目标位2%[19] - 债券供给相对11月回落，央行将利用四大流动性工具和降准方式加以对冲[19] 外汇市场 - 美元、美债利率因交易员降低仓位而回落[23] - 日元升值对美元回落贡献度远超其指数计算中的占比[26] - 日元加息预期升温，可能仍将缓慢升值[26] - 套息交易反转，助推美元继续回落[28]

国内经济 - 10月工业增加值当月同比增长5.3%较9月降0.1个百分点累计同比增速持平于9月的5.8%[11] - 10月社零销售同比增速增加1.53个百分点至4.76%累计同比增速回升0.2个百分点至3.5%[11] - 固定资产投资累计同比增速保持在3.4%[16] - 房地产市场整体有所企稳[23] 债市 - 本周债市长端走强短端走弱长短端利差收窄[29] - 10年期震荡区间为2.05% - 2.25%[29] 美国经济 - 10月美国CPI同比上升2.6%环比上升0.2%核心CPI同比上升3.3%核心CPI环比上升0.3%[32] - 12月降息概率从60%左右上升至80%[32] - 特朗普2.0政策可能使明年市场波动率较大概率上升[36]

国内情况 - 到2028年地方需置换隐债从14.3万亿降至2.3万亿[1] - 2024 - 2026年每年2万亿新增地方政府债务限额用于置换隐性债务[4] - 一、二、三线城市成交面积（7DMA）全线回落[1][9] - 年内发债量将提升相比去年四季度多出1.4万亿[1][12] - 11、12月MLF均到期1.45万亿流动性或面临压力[1][14] 美国情况 - 美债存在做多空间[1] - 美国大选不影响年内降息预期但影响长期政策利率[1] - 美联储议息会议结果无悬念通胀话语权上升[1][20]

国内经济分析 - 制造业PMI有所回升,但需求端仍然疲弱,生产端支撑作用较大[8,9] - 一线城市房地产市场表现较好,二三线城市则呈现下降态势[12,13] - 政府有较大的财政政策空间,可以通过赤字、特别国债等方式进行刺激[16,17,18] 美国经济分析 - 美国经济呈现"软着陆"态势,消费和政府支出是主要支撑力量[19,20,21] - 就业市场缓慢下行,薪资增速有所放缓[22,23,24] - 美国大选结果存在较大不确定性,特朗普和哈里斯的政策存在差异[25,26,27,28,29,30,31] 资产市场展望 - 股市可能出现阶段性回调,但长期仍有上行空间[32] - 债市将保持震荡偏强态势,受益于宽松的资金面[33] - 人民币汇率或有回升机会,但可能维持宽幅震荡[35] - 大宗商品整体或保持震荡态势[36]

政策预期与财政规模 - 十四届全国人大常委会第十二次会议将于11月4日至8日举行，市场对财政政策规模遐想不断，3年10万亿或为均值水平[1][4] - 广发证券测算，若未来三年化债规模年均1.7万亿，按较大口径计算约为9.33万亿元[5] - 民生证券预计，2025年新增额度中性情形下为11.8万亿，加力情形下为14.7万亿，中性预期下比2024年多出14400亿元，加力情形下多出43400亿元[6] - 华西证券认为，政府负债率从60%提至80%将带来约13万亿举债空间，地方政府债务率从150%提至180%将带来约8万亿举债空间[10] 债市情况 - 本周债市情绪落寞，处于数据空窗期，11月公布的10月经济数据或受关注，四季度债市供给或有扰动，资金面有压力，机构行为谨慎，债市牛市未尽但短期或震荡[1][11] 美国选举 - 博彩网站和民调中特朗普胜率均领先哈里斯，所有摇摆州民调显示特朗普领先，形势对其越来越有利，但不能保证其必然上台[1][16] 美元、美债与人民币 - 美元和美债利率难言反转，仍以偏多看待，美国经济数据亮眼、特朗普胜选概率提升、美元在G7货币中非商业多头持仓占比不高，当前美债可逐步少量建仓[17] - 人民币有贬值压力，大行已进场为人民币提供支撑[1][18]

债券市场分析 - 目前政策预期升温、政府债供给也将迎来高峰期，加之季末资金面或偏紧，债市理论上存在回调风险[6] - 但机构依然存在欠配现象，预期中长期债牛依旧[6] - 未来10年期国债利率看2.0一线，30年期看2.1一线[6] 人民币汇率分析 - 美联储降息50bp没有触动美元指数下行，但触碰了出口商的心理防线，导致结汇盘涌现[7] - 类似的投资盘也在砍头寸，可以看成是一个小的踩踏[7] - 目前尚无法得知这样的资金还有多少存量，人民币仍有可能继续走升值路线，但整体升值幅度有限[7] 美联储政策分析 - 美联储官员普遍预期软着陆，就业市场恶化停留在今年，明年失业率预期保持不变[10] - 美联储认为长期中性利率仍在提高，从2.5%升至2.9%[10] - 通胀的最后一公里问题依然存在，但美联储更加注重就业，只要通胀不太过分仍有可能前置降息[13] 市场预期分析 - 市场基本押宝都押到了25bp，但最终美联储降息50bp[9] - 市场认为50bp的降幅意味着较高的软着陆概率[9] - 年内美联储仍有50bp的降息空间，但大概率是25bp/25bp[12] - 年内美联储与市场对于降息幅度仍有分歧[13]

国内经济 - 经济整体处于下行趋势，除了外需强劲，内需各方面基本走弱，工业增加值从年初7%回落至4.5%，固定资产累计同比增速从4.2%下行至3.4%，社零同比增速从年初5.5%下滑至3.4%，失业率连续2个月走升，城镇调查失业率升至5.3% [4] - 按照当前态势，年内GDP目标完成有难度，政策或在酝酿中，疫情后通常四季度有小回升，21 - 23年时间点在10月中上旬 [6] 国内债市 - 央行“买短卖长”，债市短期收益率先下行，收益率曲线陡峭化后长债跟随，曲线平行下移，10年期国债收益率关口将到2.0%，30年期已突破2.2% [1][8] 美国市场 - 8月美国CPI同比增速下降，核心CPI同比增速回升0.1个百分点至3.3%，房租通胀有韧性，去通胀进程曲折 [11] - CPI数据公布后市场几乎不再定价9月降息50bp，美联储传声筒言论使市场看法转变，美联储内部存在分歧，市场要求降息50bp概率超60%，利率决定公布或引发大波动 [11][13]