股价表现 - 心动公司早盘股价上涨超6%，截至发稿时涨幅达7.13%，报123.2港元，成交额为2.02亿港元 [1] 战略合作与融资协议 - XD Entertainment（心动公司间接全资附属公司）与Golden Arc订立战略合作协议，双方同意建立战略合作关系 [1] - XD Entertainment与Golden Arc订立融资协议，XD Entertainment同意向Golden Arc提供总额4000万美元的定期贷款融资 [1] - 融资协议的条款（包括适用利率）由公司与Golden Arc经考虑现行市场条款后公平磋商厘定 [1] 合作背景与战略意义 - 目标集团（Golden Arc）拥有一系列知名的游戏知识产权 [1] - 融资协议为双方建立长期业务关系奠定基础，促进未来商机的探索，公司认为此举对公司及股东整体有利 [1] - 公司认为向Golden Arc提供融资是提升公司在海外游戏行业投资的方法之一，有助于公司日后探索商机，订立融资协议属于公司日常业务过程 [1]

股价表现 - 心动公司早盘股价上涨超过6%，截至发稿时涨幅达7.13%，报123.2港元 [1] - 成交额为2.02亿港元 [1] 战略合作与融资协议 - 公司间接全资附属公司XD Entertainment与Golden Arc订立战略合作协议，同意建立战略合作关系 [1] - XD Entertainment同意向Golden Arc提供总额为4000万美元的定期贷款融资 [1] - 融资协议的条款（包括适用利率）由公司与Golden Arc经考虑现行市场条款后公平磋商厘定 [1] 合作背景与战略意义 - 目标集团拥有一系列知名的游戏知识产权 [1] - 融资协议为建立长期业务关系奠定基础，促进未来商机的探索 [1] - 提供融资被视为提升公司于海外游戏行业投资的方法之一，有助于日后探索商机 [1] - 订立融资协议属于公司日常业务过程 [1]

战略合作与融资协议 - XD Entertainment与Golden Arc订立战略合作协议，同意建立战略合作关系[1] - XD Entertainment与Golden Arc订立融资协议，XD Entertainment同意向Golden Arc提供4000万美元的定期贷款融资[1] - 融资协议条款由公司与Golden Arc经计及现行市场条款后公平磋商厘定[1] 协议目的与目标资产 - 战略合作协议为令订约方能够于研发等范畴探索业务机会的框架协议[2] - 融资协议旨在向Golden Arc就其收购目标集团提供资金[2] - 目标集团营运多元化的游戏组合，包括Star Trek Online、Neverwinter等线上服务游戏以及Hyper Light Breaker等付费游戏[2] - 目标集团拥有一系列知名的游戏知识产权[2] 对公司的战略意义 - 融资协议为订约方建立长期业务关系奠下基础，促进未来商机的探索[2] - 公司认为订立融资协议有利于公司及股东整体[2] - 向Golden Arc提供融资是提升公司于海外游戏行业投资的方法之一，有助公司于日后探索商机[2] - 订立融资协议属于公司日常业务过程[2]

战略合作与融资协议 - 心动公司间接全资附属公司XD Entertainment与Golden Arc订立战略合作协议和融资协议 [1] - XD Entertainment同意向Golden Arc提供4000万美元的定期贷款融资 [1] - 融资协议条款由双方根据现行市场条款公平磋商厘定 [1] 合作目标与资金用途 - 战略合作协议为双方在研发等范畴探索业务机会的框架协议 [2] - 融资协议旨在为Golden Arc收购目标集团提供资金 [2] - 目标集团运营多元化游戏组合，包括《Star Trek Online》、《Neverwinter》等线上服务游戏及《Hyper Light Breaker》等付费游戏 [2] - 目标集团拥有一系列知名的游戏知识产权 [2] 战略意义与行业影响 - 融资协议为建立长期业务关系奠定基础，促进未来商机探索 [2] - 向Golden Arc提供融资被视为提升公司在海外游戏行业投资的方法之一 [2] - 订立融资协议属于公司日常业务过程，被认为对公司及股东整体有利 [2]

合作与融资协议 - 2025年11月26日XD Entertainment与Golden Arc订立战略合作和融资协议[2][5] - 战略合作2030年11月26日或过渡日期（以较早者为准）终止[8] - 融资协议最高适用百分比率超5%低于25%，构成须予披露交易[4][31] 融资情况 - XD Entertainment向Golden Arc提供4000万美元定期贷款融资[2][5] - 融资分2500万美元（融资A）和1500万美元（融资B）[16] - 贷款利率为每年6%[16] - 融资A和融资B提前还款无须支付溢价或罚款[18][19] 公司情况 - XD Entertainment主要业务为发行游戏软件/应用程序[28] - Golden Arc主要业务为持有目标集团投资[29] - 目标集团运营多元化游戏组合，拥有知名游戏知识产权[25] 还款安排 - Golden Arc须在动用融资A后12个月内、融资B首次动用后60个月内偿还贷款[18][19] - XD Entertainment定期取得Golden Arc财务报表评估还款能力[23] 其他 - 战略合作涉及研发、洞察、营销等核心范畴[7][9][10][11] - 融资为Golden Arc收购目标公司股份等提供资金[15]

公司背景与市场地位 - 心动公司是一家全球游戏开发商与发行商，拥有《出发吧麦芬》《心动小镇》《伊瑟》《仙境传说M》《火炬之光：无限》等主要游戏 [1] - 根据Sensor Tower数据，公司于2025年10月入围全球手游发行商收入榜TOP100，在中国手游发行商收入榜中排名第22名 [1] - 公司拥有国内规模最大的综合性游戏社区平台TapTap，该平台兼具“游戏社区”与“分发平台”功能，为玩家和开发者提供全链路服务 [1] 自研游戏增长驱动力 - 2024年以来公司自研游戏《出发吧麦芬》《心动小镇》《伊瑟》等连续取得亮眼表现，体现出精品打磨与精准定位带来的高成功率 [2] - 《心动小镇》国际服及《仙境传说RO：守护永恒的爱2》等新地区新产品的上线有望继续驱动增长 [2] TapTap平台成长与商业化 - TapTap具备“用户-游戏”双边效应，零分成政策及可观用户规模吸引优质游戏上架和推广，优质产品供给吸引更多游戏用户成为平台用户 [3] - 全球范围内特别是国内iOS应用生态开放的推进，有望进一步打开TapTap成长空间，PC版的推出有助于拓展多端游戏用户群体和市场 [3] - TapAND业务已跑通且处于起步阶段，市场空间广阔，2025年上半年TapTap收入达10.1亿元，同比增长37.6% [3] - 预计2025年、2026年、2027年TapTap收入将分别同比增长35.5%、25.0%、14.6% [3] 盈利预测与估值 - 随着收入规模增长带动经营杠杆效应释放，公司归母净利润增速高于收入增速 [4] - 预测2025年、2026年、2027年公司实现归母净利润分别为17.0亿元、21.2亿元、25.5亿元，同比增速分别为+111.2%、+24.3%、+20.0% [4] - 对应每股收益（EPS）为3.44元、4.28元、5.16元，参考游戏行业估值，给予2026年22倍市盈率，目标价为103.2港元 [4]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - Unity与Epic Games达成战略合作，Unity将接入《堡垒之夜》超5亿注册账户生态，虚幻引擎开发者可使用Unity的跨平台商业系统，此举将提升游戏开发者的用户触达与商业化效率，降低中小团队全球竞争门槛 [2][21] - 英伟达2026财年第三季度业绩超预期，数据中心业务单季营收突破500亿美元，同比增长289%，反映出AI基础设施端需求强劲 [3][22] - 认为AI正从基础层向应用层切换，长期逻辑不变，看好AI应用落地的中期机会及具备模型能力、算力支撑与产品化潜力的平台企业 [3][22] 市场行情回顾 - 2025年第46周（2025年11月17日至11月21日）SW传媒指数下跌1.25%，在申万一级31个行业中排名第2位，领先创业板指数4.9个百分点 [1][10] - 传媒子行业中出版、广告营销和游戏位列涨跌幅前三位，分别上涨3.57%、下跌2.71%和下跌3.05% [1][10] - 当周传媒个股涨幅前五为宣亚国际（33.64%）、福石控股（32.12%）、视觉中国（20.67%）、蓝色光标（20.18%）、贵广网络（17.47%） [15][16] 投资建议 - 建议关注港股互联网龙头，因其在促消费稳就业方面凸显社会价值 [3][22] - 建议关注游戏行业，政策激励提振内需，科技赋能强化产品竞争力，出海布局增长空间广阔 [3][22] - 建议关注电影及文旅产业，消费政策促进院线复苏，刺激改善型消费需求释放 [3][22] - 受益标的包括腾讯、阿里、捷成股份、浙数文化、锋尚文化、名臣健康、大丰实业、奥拓电子、风语筑 [5][22] 子行业数据摘要 - **电影行业**：当周票房冠军为《鬼灭之刃：无限城篇》，票房13467.4万元，占比42.9% [23][24] - **游戏行业**：iOS游戏畅销榜前三为《金铲铲之战》、《地下城与勇士：起源》、《王者荣耀》；安卓游戏热玩榜前三为《心动小镇》、《杖剑传说》、《我的休闲时光》 [6][25] - **影视剧集行业**：播映指数前三为《唐朝诡事录之长安》（85.5）、《四喜》（82.4）、《凤凰台上》（81.8） [26][27] - **综艺及动漫**：综艺播映指数前三为《现在就出发第3季》（82.4）、《喜人奇妙夜第二季》（79）、《花儿与少年同心季》（75.4）；动漫播放量指数前三为《仙逆》（212.8）、《开心锤锤》（191.6）、《吞噬星空》（187.2） [28][29][30]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价103.2港元 [1][2][4] 核心观点 - 心动公司处于“自研+平台”双轮驱动的良好成长周期，自研游戏能力持续验证，TapTap平台成长及商业化空间广阔 [1][2] - 预计公司归母净利润将实现高速增长，2025/2026/2027年分别为17.0亿/21.2亿/25.5亿元，同比增速达+111.2%/+24.3%/+20.0% [2][6] - 基于TapTap平台的稀缺性及高成长性，给予公司2026年22倍PE估值，高于行业平均17倍PE [2][49] 自研游戏能力持续验证 - 2025年上半年公司收入前五大游戏中四款为自研，包括《出发吧麦芬》《心动小镇》《仙境传说 M》《火炬之光：无限》，显示出强大的自研实力 [12] - 《出发吧麦芬》国服于2024年5月上线后最高排名iOS畅销榜第4，商业化大获成功 [21][22][23] - 《心动小镇》作为治愈系3D开放世界生活模拟社交手游，凭借独特玩法在TapTap获得超2000万次下载，2025年7月周年庆流水再创新高，具备长青潜力 [24][28] - 《伊瑟》国际服及国服上线后初期表现符合预期，是一款二次元策略RPG游戏 [25][26] 出海与新品周期驱动增长 - 《心动小镇》国际服预计2026年初全球上线，其“自由建造+创新社交”特色在海外市场属稀缺品类，有望延续国服亮眼表现 [29][31] - 重点储备产品《仙境传说 RO：守护永恒的爱 2》将于2025年12月首次测试，预计2026年上线，是首款RO IP开放世界MMO，TapTap预约量超10万，期待值7.6 [31][33][34] TapTap平台成长及商业化 - 2025年上半年TapTap收入达10.1亿元，同比增长37.6%，预计2025/2026/2027年收入将分别同比增长35.5%/25.0%/14.6% [2][46] - 平台具备“用户-游戏”双边网络效应，2025年上半年MAU维持在4300-4400万量级，过去12个月平台DAU提升11% [34][35] - 全球iOS及安卓应用生态持续开放，为TapTap在iOS端带来广阔的增量空间，目前其广告曝光中超90%来自安卓平台 [38][40] - TapTap PC版于2025年4月上线，采取零分成模式，账号体系与手机版打通，将成长空间从手游拓展至全平台 [40][43] - TapADN广告联盟业务与TapTap形成协同，提供“站内+站外”全域营销方案，具备高利润率、轻资产运营特点，有望成为第三增长曲线 [45] 盈利预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年总营收分别为65.69亿/77.43亿/88.43亿元，同比增长31.0%/17.9%/14.2% [46][47] - 随着自研游戏占比提升，预计整体毛利率将从2024年的69.4%提升至2027年的76.3% [47][48][49] - 费用率方面，预计销售费用率、管理费用率和研发费用率将随着收入规模增长和运营效率提升而逐步优化 [48][49] - 参考可比公司估值，并考虑TapTap平台稀缺性，给予公司2026年22倍PE，目标价103.2港元 [2][49][50]

公司近况与游戏表现 - 《心动小镇》于11月5日开启海外测试，根据iOS AppStore预计上线时间为2026年1月8日 [1] - 《火炬之光》10月新赛季表现亮眼，玩家数量有一定增量 [1] - 《伊瑟》东亚四服于9月上线后流水表现平淡，主要受数值平衡和用户匹配问题影响，预估年内可贡献收入有限并对利润端存在负面影响 [1] - 《仙境传说·初心服》境外区域表现环比回落，影响利润 [1] 2026年业绩展望 - 核心关注点为《心动小镇》海外表现，由于国服已运营超过1年，内容素材可复用，估计其海外版本初期商业化水平将高于国服同期，可重点关注英语服辐射区域表现 [2] - 《伊瑟》预计在2026年有全年维度的收入贡献 [2] - 需关注开放世界游戏《仙境传说2》的开发进度 [2] TapTap平台表现 - 用户端预计2025年下半年MAU环比有所增长，受暑期行业热度影响 [2] - 收入表现预计环比相对平稳，整体广告投放或相对稳定 [2] - 建议持续关注平台用户粘性、广告主投放及转化效果 [2] 其他业务方向 - 公司布局Dirichlet广告联盟投放业务，由团队进行智能配置及精细化运营 [2] - Dirichlet聚合SDK目前已支持穿山甲、优量汇广告平台 [2] 盈利预测与估值调整 - 因《伊瑟》东亚区域表现平淡，下调2025年及2026年归母净利润预测13.5%及13.1%至14亿元及17亿元 [2] - 当前股价对应2025年及2026年市盈率分别为21倍及17倍 [2] - 下调目标价4%至89.5港元，基于2026年23倍市盈率，上行空间30% [2]

港股市场整体表现 - 11月12日港股三大指数集体高开，部分科技股表现活跃 [1] - 南向资金11月10日净流入港股66.53亿港元，为连续第14个交易日净买入 [1] - 南向资金年内净流入港股规模超过1.3万亿港元，大幅超过去年全年净买入额 [1] 港股科技板块及ETF资金流向 - 港股科技30ETF（513160）11月12日盘中翻红涨0.31%，成交额超7800万元 [1] - 该ETF近5个交易日累计资金净流入超1.3亿元，11月10日-11日累计净流入超1800万元 [1] - 11月以来，恒生科技和港股创新药是跨境ETF资金主要的加仓方向 [2] 主要科技公司股价表现 - 港股科技30ETF成分股中，小米集团-W股价涨超2% [1] - 瑞声科技、舜宇光学科技、心动公司等成分股股价均涨超1% [1] - 该ETF前十大重仓股包括中芯国际、快手-W、腾讯控股、阿里巴巴-W、小米集团-W等多只科技龙头股 [1] 机构观点与市场驱动因素 - 资金或在博弈港股科技及创新药品种止跌回稳 [2] - 中期来看，增量资金流入及优质资产汇聚有望推动港股迈向新高，港股科技是结构主线 [2] - 国内被动投资兴起，ETF成为资金买入港股的重要工具之一 [1]