上海市通力律师事务所 关于双良节能系统股份有限公司 2024 年年度股东大会的法律意见书 致:双良节能系统股份有限公司 上海市通力律师事务所(以下简称"本所")接受双良节能系统股份有限公司(以下简称 "公司")的委托,指派本所纪宇轩律师、章唐乾律师(以下简称"本所律师")根据《中华人 民共和国公司法》《中华人民共和国证券法》《上市公司股东会规则》等法律法规和规范性 文件(以下统称"法律法规")及《双良节能系统股份有限公司章程》(以下简称"公司章程") 的规定就公司 2024年年度股东大会(以下简称"本次股东大会")相关事宜出具法律意见。 本所律师已经对公司提供的与本次股东大会有关的法律文件及其他文件、资料予以了 核查、验证。在进行核查验证过程中,公司已向本所保证,公司提供予本所之文件中的所有 签署、盖章及印章都是真实的,所有作为正本提交给本所的文件都是真实、准确、完整和有 效的,且文件材料为副本或复印件的,其与原件一致和相符。 在本法律意见书中,本所仅对本次股东大会召集和召开的程序、出席本次股东大会人员 资格和召集人资格及表决程序、表决结果是否符合法律法规和公司章程的规定发表意见,并 不对本次股东大会所审议的 ...

会议出席情况 - 出席会议的股东和代理人人数为1438人[4] - 出席会议股东持有表决权股份总数为892,818,448股[4] - 出席会议股东持有表决权股份数占比47.6482%[4] 议案表决情况 - 2024年度董事会工作报告同意票比例99.3462%[7] - 2024年度监事会工作报告同意票比例99.3413%[8] - 2024年度财务决算报告同意票比例99.3340%[8] - 2024年年度报告及其摘要议案同意票比例99.3472%[8] - 2024年度拟不进行利润分配议案同意票比例99.1234%[9] - 续聘会计师事务所议案同意票比例99.3703%[9] - 预计2025年度日常关联交易议案同意票比例81.4602%[9] 其他信息 - 本次股东大会见证律师事务所为上海市通力律师事务所[16] - 议案8与议案12以特别决议通过[17] - 议案7关联股东回避表决[17] - 公告发布时间为2025年5月23日[17]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，预期未来 6 个月内超越基准指数 10%－20%，目标价 5.53 元 [2][21] 报告的核心观点 - 公司设备业务稳健发展，光伏业务处于盈利底部，未来修复可期。考虑行业竞争因素，调整盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 2.14/6.91/11.38 亿元（2025 - 2026 年前值 9.53/13.71 亿元），当前市值对应 PE 分别为 40/12/8 倍。参考可比公司估值及历史估值情况，给予 2026 年 15xPE，对应目标价 5.53 元，维持“推荐”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 130.38 亿、150.97 亿、185.61 亿、216.92 亿元，同比增速分别为 -43.7%、15.8%、22.9%、16.9% [4] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 -21.34 亿、2.14 亿、6.91 亿、11.38 亿元，同比增速分别为 -242.1%、110.0%、222.8%、64.8% [4] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 -1.14 元、0.11 元、0.37 元、0.61 元，市盈率分别为 -4 倍、40 倍、12 倍、8 倍，市净率分别为 1.8 倍、1.7 倍、1.5 倍、1.3 倍 [4] 公司基本数据 - 总股本 187,376.78 万股，已上市流通股 187,376.78 万股，总市值 86.19 亿元，流通市值 86.19 亿元 [5] - 资产负债率 83.23%，每股净资产 2.36 元，12 个月内最高/最低价 8.00/3.50 元 [5] 业绩情况 - 2024 年公司实现营收 130.38 亿元，同比 -43.68%；归母净利润 -21.34 亿元，同比由盈转亏；毛利率 -2.22%，同比 -16.96pct；归母净利率 -16.37%，同比 -22.85pct [8] - 2024Q4 公司实现营收 26.91 亿元，同比 -38.29%，环比 -20.08%；归母净利润 -7.94 亿元，同比由盈转亏，环比增亏；毛利率 -9.28%，同比 -18.04pct，环比 -20.58pct；归母净利率 -29.51%，同比 -31.77pct，环比 -27.07pct [8] - 2025Q1 公司实现营收 20.79 亿元，同比 -51.06%，环比 -22.76%；归母净利润 -1.61 亿元，同比减亏，环比减亏；毛利率 4.52%，同比 +3.29pct，环比 +13.8pct；归母净利率 -7.76%，同比 -0.82pct，环比 +21.75pct [8] 业务情况 - 光伏产品盈利能力阶段性承压，一季度业绩环比大幅减亏。2024 年光伏产品业务营收 88.62 亿元，毛利率 -16.6%，同比 -25pct。单晶硅三期产能于 2024H1 完成爬坡，产能进入行业前三位。2024 年受光伏行业供需错配影响，产业链价格回落并低位运行，硅片及组件业务盈利能力承压，存货跌价计提减值损失影响报表端业绩。受益于行业自律推进及下游抢装需求，3 月硅片价格修复，2025Q1 业绩同环比减亏 [8] - 节能节水设备在手订单充足，有望维持稳健增长。装备制造板块是稳定收益来源，在热泵、换热器、空冷等产业持续突破。2024 年，溴冷机事业部获 9.5 亿元订单，同比增长 23%；换热器事业部获订单超 7 亿元；冷却系统在煤电市场获订单超 10 亿元。下游主要包括火电、煤化工等行业，需求支撑较好，预计带动设备业务稳健增长 [8] 现金流及减值情况 - 现金流保持正流入，减值计提明显收窄。2024 全年经营性现金流小幅流出，但 2024Q3 以来，经营性净现金流连续三个季度为正。2024 年计提资产减值损失 10.3 亿元，2025Q1 资产减值大幅收窄 [8] 财务预测表 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面对 2024 - 2027 年进行预测，涵盖货币资金、应收票据、应收账款等多项指标及对应增长率、比率等内容 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 5.53 元 [2] 报告的核心观点 - 公司设备业务稳健发展，光伏业务处于盈利底部，未来修复可期 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 130.38 亿、150.97 亿、185.61 亿、216.92 亿元，同比增速分别为 -43.7%、15.8%、22.9%、16.9% [4] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 -21.34 亿、2.14 亿、6.91 亿、11.38 亿元，同比增速分别为 -242.1%、110.0%、222.8%、64.8% [4] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 -1.14、0.11、0.37、0.61 元，市盈率分别为 -4、40、12、8 倍，市净率分别为 1.8、1.7、1.5、1.3 倍 [4] 公司基本数据 - 总股本 187376.78 万股，已上市流通股 187376.78 万股，总市值 86.19 亿元，流通市值 86.19 亿元 [5] - 资产负债率 83.23%，每股净资产 2.36 元，12 个月内最高/最低价 8.00/3.50 元 [5] 业绩情况 - 2024 年公司实现营收 130.38 亿元，同比 -43.68%；归母净利润 -21.34 亿元，同比由盈转亏；毛利率 -2.22%，同比 -16.96pct；归母净利率 -16.37%，同比 -22.85pct [8] - 2024Q4 公司实现营收 26.91 亿元，同比 -38.29%，环比 -20.08%；归母净利润 -7.94 亿元，同比由盈转亏，环比增亏 [8] - 2025Q1 公司实现营收 20.79 亿元，同比 -51.06%，环比 -22.76%；归母净利润 -1.61 亿元，同比减亏，环比减亏 [8] 业务情况 - 2024 年公司光伏产品业务实现营收 88.62 亿元，毛利率 -16.6%，同比 -25pct；单晶硅三期产能于 2024H1 完成爬坡，产能进入行业前三位 [8] - 装备制造板块是公司稳定收益来源，2024 年溴冷机事业部获取 9.5 亿元订单，同比增长 23%；换热器事业部获得订单超 7 亿元；冷却系统在煤电市场获取订单超 10 亿元 [8] 现金流与减值情况 - 2024 全年公司经营性现金流小幅流出，但 2024Q3 以来，经营性净现金流连续三个季度持续为正 [8] - 2024 年公司计提资产减值损失 10.3 亿元，2025Q1 资产减值已大幅收窄 [8] 投资建议 - 调整盈利预测，预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 2.14/6.91/11.38 亿元（2025 - 2026 年前值 9.53/13.71 亿元），当前市值对应 PE 分别为 40/12/8 倍 [8] - 参考可比公司估值及历史估值情况，给予 2026 年 15xPE，对应目标价 5.53 元，维持“推荐”评级 [8]

财务表现 - 2024年公司实现营收130.38亿元 同比下滑43.68% 归母净利润亏损21.34亿元 由盈转亏 毛利率为-2.22% 同比下降16.96个百分点 归母净利率为-16.37% 同比下降22.85个百分点 [1] - 2024年第四季度营收26.91亿元 同比下降38.29% 环比下降20.08% 归母净利润亏损7.94亿元 由盈转亏且环比增亏 毛利率为-9.28% 同比下降18.04个百分点 环比下降20.58个百分点 归母净利率为-29.51% 同比下降31.77个百分点 环比下降27.07个百分点 [1] - 2025年第一季度营收20.79亿元 同比下降51.06% 环比下降22.76% 归母净利润亏损1.61亿元 同比及环比均实现减亏 毛利率为4.52% 同比上升3.29个百分点 环比上升13.8个百分点 归母净利率为-7.76% 同比下降0.82个百分点 环比上升21.75个百分点 [1] 光伏业务 - 2024年光伏产品业务实现营收88.62亿元 毛利率为-16.6% 同比下降25个百分点 受光伏行业供需错配影响 产业链价格持续回落并低位运行 硅片及组件业务盈利能力承压 存货跌价计提减值损失影响报表业绩 [2] - 单晶硅三期产能于2024年上半年完成爬坡 产能进入行业前三位 受益于行业自律推进及下游抢装需求 2025年3月硅片价格迎来修复 2025年第一季度业绩同比及环比均实现减亏 [2] 节能节水设备业务 - 装备制造板块是公司稳定收益来源 在热泵、换热器、空冷等产业持续突破 2024年溴冷机事业部获取9.5亿元订单 同比增长23% 换热器事业部获得订单超7亿元 冷却系统在煤电市场获取订单超10亿元 [2] - 节能节水设备下游主要包括火电、煤化工等行业 具备行业空间大、能耗高、亟需转型的特征 需求支撑较好 预计带动公司设备业务实现稳健增长 [2] 现金流与资产减值 - 尽管2024年全年公司经营性现金流小幅流出 但2024年第三季度以来 经营性净现金流连续三个季度持续为正 现金流表现良好 [3] - 受产业链价格回落影响 公司2024年计提资产减值损失10.3亿元 2025年第一季度资产减值已大幅收窄 [3] 业绩预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.14亿元、6.91亿元、11.38亿元 当前市值对应PE分别为40倍、12倍、8倍 [4] - 参考可比公司估值及历史估值情况 给予2026年15倍PE 对应目标价5.53元 [4]

电解水制氢行业2024年发展概况 - 15家涉足电解水制氢装备业务的企业分为两类：11家来自传统能源装备/光伏/汽车零部件领域的跨界企业，4家以氢能为主营的企业 [2] - 跨界企业普遍体量较大但业绩承压，11家企业中双良节能、天合光能、隆基绿能净利润分别为-21.34亿元、-34.43亿元、-86.18亿元，主因行业供需失衡与光伏产品价格下跌 [4] - 纯氢能企业全部亏损，国富氢能、国鸿氢能、亿华通、重塑能源净利润分别为-2.09亿元、-4.072亿元、-4.56亿元、-7.37亿元，反映行业商业化初期特征 [5][6] 跨界企业制氢业务布局 - **中国中车**：子公司中车株洲所推出PEM电解槽，电流密度达30000A/㎡，能耗4.37kWh/Nm³，功率波动范围5%-130% [7] - **阳光电源**：阳光氢能2024年签约市占率行业第一，中标多个大型绿氢示范项目，拥有PWM制氢电源及ALK/PEM电解槽全栈技术 [8] - **上海电气**：氢器时代碱性电解槽电流密度突破10000A/m²，直流电耗仅3.94度，升降负荷速率行业领先 [11] - **双良节能**：发布全球最大5000Nm³/h碱性电解槽，电流密度与能耗指标打破行业纪录 [15] - **隆基绿能**：3000Nm³/h碱性电解槽获全球首张碳足迹证书，海外项目覆盖乌兹别克斯坦及欧洲市场 [17] 纯氢能企业技术进展 - **国富氢能**：电解水制氢设备收入同比增长102.9%至0.32亿元，重点研发液氢储运与电解设备 [18] - **国鸿氢能**：开发兆瓦级PEM电解槽及1000Nm³碱性电解槽技术，提升氢气生产纯度与稳定性 [19] - **亿华通**：PEM电解槽在新疆伊宁实现-20℃稳定运行，产氢压力达4MPa，抗冲击能力超行业50% [19] - **重塑能源**：同步布局PEM与ALK路线，推出兆瓦级PEM电解槽及制氢膜电极产品 [20] 行业技术突破方向 - 电解槽性能提升：电流密度（最高30000A/㎡）、能耗（最低3.94kWh/Nm³）、宽功率波动（5%-130%）成为竞争焦点 [7][11][15] - 低温适应性：亿华通PEM设备在-20℃环境下实现24小时无人值守运行 [19] - 系统集成能力：阳光电源、中国中车等企业提供风光制氢一体化解决方案 [8][7]

说明会基本信息 - 会议召开时间为2025年05月21日09:00-10:00 [2][4] - 会议地点为上海证券交易所上证路演中心 [2][4] - 会议形式为网络互动 [2][4] 参会人员 - 董事长缪文彬、总经理刘正宇、董事会秘书杨力康、财务总监马学军 [4] - 独立董事樊高定、张伟华、沈鸿烈 [4] 投资者参与方式 - 投资者可在2025年05月21日09:00-10:00通过上证路演中心网站在线参与 [4] - 投资者可在2025年05月14日至05月20日16:00前通过上证路演中心"提问预征集"栏目或公司邮箱600481@shuangliang.com提交问题 [2][4] 说明会内容 - 公司将针对2024年度及2025年第一季度经营成果及财务指标与投资者交流 [3] - 公司将在信息披露允许范围内回答投资者普遍关注的问题 [3] 后续信息获取 - 说明会召开后，投资者可通过上证路演中心查看会议内容 [5] 公司公告信息 - 公司已于2025年4月30日发布2024年年度报告及2025年第一季度报告 [2] - 本次说明会为2024年度暨2025年第一季度业绩暨现金分红说明会 [2]

说明会信息 - 公司计划于2025年05月21日09:00 - 10:00举行2024年度暨2025年第一季度业绩暨现金分红说明会[4] - 会议地点为上证路演中心，方式为上证路演中心网络互动[4][6] - 投资者可在2025年05月14日至05月20日16:00前提问[4][6] - 参加人员包括董事长缪文彬、总经理刘正宇等[6] 其他信息 - 公司已于2025年4月30日发布2024年年度报告及2025年第一季度报告[4] - 公告发布时间为2025年5月15日[10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] - 目标价为4.94元人民币 [1][4] 报告的核心观点 - 双良节能2024年营收、归母净利润、扣非净利润均同比大幅下滑，2025年一季度营收同比下降但亏损显著收窄，预计盈利将持续环比改善 [1] - 光伏产品自2024年下半年起亏损收窄，2025年一季度亏损同比大幅收缩，预计光伏板块盈利能力将逐季改善 [2] - 节能环保设备业务2024年保持稳定，订单充足，预计2025年受益于化工周期底部的替换需求和政策层面的能耗要求收紧，将加速发展 [3] - 鉴于光伏行业供需持续失衡，下调2025/2026年归母净利润预测，引入2027年预测，将估值基础转移至2026年，维持“增持”评级 [4] 各部分总结 公司整体业绩情况 - 2024年营收130.38亿元、归母净利润-21.34亿元、扣非净利润-22.24亿元，同比分别下降43.7%、242.1%、265.6% [1] - 2025年一季度营收20.79亿元，同比/环比下降51.1%/22.8%；归母净利润-1.61亿元，亏损同比/环比收窄45.3%/79.7%；扣非净利润-1.65亿元，亏损同比/环比收窄57.9%/77.6% [1] 光伏产品业务 - 2024年光伏产品营收88.6亿元，同比下降49%，占总营收68%，毛利率-16.6%，同比下降24.9个百分点 [2] - 2024年下半年光伏产品营收40.1亿元，环比下降17%，占总营收66%，毛利率-11.9%，环比提升8.6个百分点 [2] - 2025年一季度，受行业自律协议和硅片价格回升驱动，光伏业务亏损同比大幅收缩，预计盈利能力将逐季改善 [2] 节能环保设备业务 - 2024年节能环保设备业务营收30.02亿元，同比增长1%，毛利率26.77%，同比提升0.8个百分点 [3] - 2024年溴化锂制冷机订单9.5亿元，同比增长23%；换热器订单超7亿元 [3] - 2025年该业务预计受益于化工周期底部的替换需求和政策层面的能耗要求收紧，加速发展 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025/2026年归母净利润预测至1.64/7.10亿元（前值6.66/17.03亿元），引入2027年预测为15.4亿元 [4] - 考虑到2025年仍有亏损风险，2026年盈利能力有望企稳，将估值基础转移至2026年，以13倍2026年PE估值，目标价4.94元（前值9.00元） [4] 关键数据 - 目标价4.94元，截至5月13日收盘价4.88元 [7] - 市值91.44亿元，6个月平均日交易额3.5339亿元 [7] - 52周股价范围3.50-8.00元，每股账面价值2.46元 [7] 财务数据 |指标|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营收（亿元）|231.49|130.38|175.34|192.47|224.83| |营收增速（%）|59.91|-43.68|34.48|9.77|16.81| |净利润（亿元）|15.02|-21.34|1.64|7.10|15.40| |净利润增速（%）|57.06|-242.10|107.70|332.08|117.12| |EPS（摊薄，元）|0.80|-1.14|0.09|0.38|0.82| |ROE（%）|21.60|-36.02|3.38|13.41|24.01| |PE（倍）|5.48|-3.86|50.09|11.59|5.34| |PB（倍）|1.16|1.72|1.67|1.46|1.14| |EV/EBITDA（倍）|3.74|-14.12|10.15|7.94|3.27| [11]

公司经营情况 - 2024年公司实现营业收入130.38亿元，同比减少43.68%，归母净利润-21.34亿元，同比减少242.10%，加权平均净资产收益率-36.07%，较上年减少57.22个百分点 [8] - 公司采取"节能节水+清洁能源"双主业发展路径，装备制造板块作为业绩稳定器，清洁能源板块作为新引擎，国际化业务订单创历史佳绩 [8] - 光伏业务受全行业低迷影响较大，但组件业务逆势突破，氢能源板块技术投入加大 [8] 行业分析 - 节能节水行业是国家战略性新兴产业，下游涵盖火电、煤化工、冶金等高耗能行业，需求空间大 [20] - 2024年工业节能设备市场规模超5000亿元，其中余热余压利用设备超1000亿元，政策推动下行业规模将持续提升 [21] - 换热器行业2023-2026年预计年复合增长率3.29%，数据中心液冷、CCUS等新需求将推动市场增长 [22] 光伏行业 - 2024年全球光伏新增装机530GW，同比增36%，中国新增装机277.57GW，同比增28%，但2030年全球仍有5000GW装机缺口 [24] - 行业供给侧边际改善，Topcon、HJT、XBC转换效率分别达25.4%、25.6%、26.1%，头部企业优势显现 [25] - 氢能政策框架不断完善，2024年电解槽招标需求2.37GW，同比增39.7%，2025年预计需求接近6GW [28] 公司发展战略 - 2025年经营方针聚焦"稳中求进"，通过数智化平台和大客户平台推动高质量发展 [29] - 巩固节能节水业务优势，拓展"双碳"新经济，目标成为清洁能源综合解决方案提供商 [29] - 国际市场策略为"稳守传统阵地，强攻新兴领域"，强化差异化竞争力 [29] 董事会运作 - 2024年召开14次董事会会议，审议通过包括财务决算、关联交易、对外担保等94项议案 [10][11] - 独立董事全年出席率100%，对关联交易、薪酬制度等事项发表独立意见 [31][42][52] - 董事会下设审计、提名、战略与ESG等专门委员会，运作规范合规 [12][13][15]