融资活动概况 - 11月10日，公司融资买入9404.76万元，融资偿还9190.78万元，实现融资净买入213.98万元 [1] - 近3个交易日公司融资连续呈现净买入状态，累计净买入金额达6603.11万元 [1] 融资余额与市值占比 - 截至11月10日，公司融资余额为5.02亿元，占流通市值的比例为3.66% [1][2] - 融资余额从11月4日的4.36亿元增长至11月10日的5.02亿元，期间占流通市值比例由3.28%提升至3.66% [2] 融券活动情况 - 11月10日，公司融券卖出3.09万股，融券偿还800股，实现融券净卖出3.01万股 [2] - 当日融券余量为11.22万股 [2] 两融余额变动 - 11月10日，公司融资融券总余额为5.02亿元，较前一个交易日上涨0.47% [3][4] - 两融余额在11月7日出现显著增长，单日变动额为5880.94万元，变动幅度达13.33% [4]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持此评级 [6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩实现环比扭亏为盈，主要得益于硅片价格上涨及公司内部提质增效 [1][3][9] - 公司计划通过定向增发募集不超过12.92亿元资金，重点投向绿电智能制氢装备等新业务领域，有望形成新的利润增长点 [1][3][9] - 公司获得1.19亿美元海外空冷系统订单，彰显其产品实力与海外渠道能力 [1][4][9] - 展望未来，公司节能节水业务预计保持稳健增长，光伏业务盈利在行业反内卷背景下修复可期，制氢装备业务将逐步贡献利润 [9] 财务业绩总结 - 2025年前三季度：公司实现营业收入60.76亿元，同比下降41.27%；归母净利润为-5.44亿元 [1][3] - 2025年第三季度：公司实现营业收入16.88亿元，同比下降49.86%，环比下降26.89%；归母净利润为0.53亿元，扣非归母净利润为0.03亿元，均实现环比扭亏 [1][3] - 财务质量改善：2025年第三季度存货跌价等资产减值规模缩减至0.18亿元；资产负债率环比降低2.44个百分点至81.91% [9] 业务进展与展望 - 光伏业务：第三季度收入环比下降主要因行业影响导致代工比例提升；随着硅片报价上涨及反内卷推进，后续盈利修复可期 [9] - 制氢装备业务：公司拥有自主知识产权的碱性水电解槽，技术达国际先进水平；一期年产300套电解槽车间已投产，二期年产700套车间正在建设中 [9] - 节能节水设备业务：新签1.19亿美元海外空冷订单，交付期限为39个月，体现了公司产品的国际竞争力和海外市场拓展能力 [1][4][9] 财务预测摘要 - 营业收入预测：2025年预计850亿元，2026年预计1020亿元，2027年预计1224亿元 [14] - 归母净利润预测：2025年预计-4.78亿元，2026年预计扭亏为盈至6.10亿元，2027年预计增长至10.87亿元 [14] - 每股收益（EPS）预测：2025年预计-0.25元，2026年预计0.33元，2027年预计0.58元 [14] - 盈利能力指标：预计净资产收益率（ROE）将从2025年的-11.1%改善至2027年的18.1%；净利率将从2025年的-5.6%提升至2027年的8.9% [14]

行业整体业绩表现 - 光伏主产业链在2025年第三季度净亏损幅度显著收窄 多数龙头企业创下自2024年下半年以来最低单季亏损纪录 [1] - 21家光伏主产业链上市公司中 有14家企业在第三季度实现了归母净利润的环比正增长 [1][2] - 2025年前三季度21家制造商实现营业收入3816.7亿元 同比减少784.73亿元或17.05% [4] - 第三季度21家企业营业收入同比增速中位数为-11.9% 仅4家实现单季度营收环比正增长 12家环比下降超过10% [5] 重点公司业绩亮点 - 大全能源第三季度实现营业收入17.73亿元 同比增长24.75% 环比增长214.93% 归母净利润0.73亿元 同环比均扭亏为盈 [3] - 双良节能第三季度硅片毛利率扭亏 单季度实现营收16.88亿元 净利润0.83亿元 [3] - 通威股份第三季度归母净利润亏损3.15亿元 环比大幅减亏20.5亿元 [3] - 隆基绿能第三季度减亏约3亿元至-8.34亿元 [3] - 天合光能第三季度营收环比增长13.11% 并且连续两个季度实现环比增长 [5] 产业链价格与盈利修复 - 三季度末各型号单晶硅片价格报1.32元/片—1.68元/片 对比三季度初的0.86元/片—1.19元/片 价格至少回升40% [3] - 多晶硅三季度均价4.975万元/吨 环比上涨8.6% 其中N型复投料均价5.18万元/吨 较二季度末上涨约55% [3] - 上游硅料和硅片企业成为本轮价格反弹最大受益者 毛利率环比修复幅度领先全行业 中游电池和组件环节盈利改善幅度有限 [3] 市场需求与供需格局 - 2025第三季度光伏组件出口68GW 同比增长13% 环比增长9% 但国内新增光伏装机规模29GW 同比环比分别下降51%、81% [4] - 10月份国内多晶硅产量约13.7万吨 环比增加6.2% 相比预期高出5.4% 2025年底行业库存量仍将大概率超过40万吨 [6] - 四季度为光伏装机传统淡季 市场对四季度光伏装机预期普遍偏弱 预计电池组件订单增量有限 [6]

行业整体态势 - 光伏行业在经历持续巨亏后，2025年第三季度出现触底反弹迹象，四大核心环节（硅料-硅片-电池片-组件）价格涨幅平均值接近35%，创三年来最好单季成绩 [3] - 行业经营状况明显好转，上市公司普遍显露减亏迹象，不少企业实现扭亏为盈，同时新能源加码预期下光伏板块迎来股价大爆发，阳光电源总市值从9月24日首破3000亿元到10月30日突破4000亿元 [3] - 行业呈现两极分化态势，核心环节回暖的同时，配套产业出现业绩调头下滑 [2][12] 硅料环节 - 上游硅料环节企业业绩显著改善，特变电工第三季度盈利23亿元，较上年同期的12.67亿元增长81.51% [5] - 大全能源实现扭亏为盈，从去年同期净亏损4.29亿元转为盈利0.73亿元，同比增长117.13% [5] - 协鑫科技实现扭亏为盈，通威股份净亏损从第二季度的23.63亿元降至第三季度的3.15亿元，环比减亏超过八成，同比减亏超过六成 [5][6] 硅片环节 - 硅片环节普遍实现业绩大翻身，弘元绿能从去年亏损4.72亿元变为盈利5.32亿元，毛利率从-8.25%激增至31.74% [5][7][8] - 双良节能从去年亏损0.82亿元变为盈利0.53亿元，同比增长164.75% [5][7] - 京运通净亏损从3.24亿元收窄至0.15亿元，减亏幅度达95.26% [5] 电池片环节 - 电池片环节企业普遍减亏，*ST聆达股份减亏超过九成，毛利率从-35.4%修复至-1.49% [8] - 钧达股份减亏三成，毛利率从-2.27%转正为0.67% [8] - 横店东磁净利润4.32亿元，同比增长51.98%，毛利率17.50%较去年同期16.32%有所提升 [5] 组件环节 - 组件环节呈现两极分化，隆基绿能、爱旭股份、东方日升、天合光能、TCL中环等企业亏损较去年明显好转，但依旧背负上亿元亏损 [8] - 晶科能源净利润同比下降6900.55%，协鑫集成下降691.81%，晶澳科技下降349.58%，主要因去年第三季度仍维持薄利 [8] - 毛利率普遍下滑，中来股份毛利率从15.6%跌至-23.07%，盈利同比暴跌106.23倍；晶澳科技毛利率从8.67%跌至-0.88% [9] - 爱旭股份毛利率从-19.35%增至7.38%，是为数不多实现毛利率同比正增长的组件企业 [9] 辅材及配套环节 - 光伏支架赛道业绩大变脸，永臻股份净利润暴降2802.94%，中信博前三季度盈利1.31亿元，同比下滑74.49%，第三季度净亏损4838.66万元，同比下滑119.76% [9] - 光伏接线盒领域，泽润新能第三季度亏损385.61万元，同比下滑115.93%；快可电子盈利678.36万元，但同比减少64.47% [10] - 光伏玻璃环节表现分化，福莱特净利润3.77亿元，同比增长285.47%，而金晶科技净利润同比下降881.99% [5] 设备环节 - 设备厂商不复往日荣光，面临"讨不回钱"的现实问题，捷佳伟创前三季度经营活动现金流净额为-8.06亿元，同比锐减142.42%，应收账款高达50.25亿元，较年初35.81亿元显著增加 [11] - 部分设备企业仍保持增长，先导智能净利润4.46亿元，同比增长198.92%；大族激光净利润3.75亿元，同比增长86.51% [5] 逆变器环节 - 逆变器行业表现分化，阳光电源第三季度营业收入228.69亿元，同比增长20.83%，归母净利润41.47亿元，同比增长57.04%，创上市以来单季净利润新高 [11] - 多数逆变器企业遭遇盈利下滑，德业股份净利润同比下降17.84%，锦浪科技下降16.85%，上能电气下降21.81%，首航新能下降73.72% [11] - 科华数据净利润1.01亿元，同比增长711.41%；固德威净利润0.98亿元，同比增长200.83% [5]

公司股价表现 - 亿晶光电和意华股份股价涨停 [1] - 大全能源、通威股份、艾罗能源、TCL中环、双良节能等公司股价纷纷走高 [1]

光伏板块市场表现 - 中证光伏产业指数上涨2.09%，成分股科士达和通威股份涨幅超过6%，大全能源、隆基绿能、双良节能、宏远绿能、阿特斯等跟涨 [1] - 光伏50ETF（516880）盘中上涨2.01%，成交额超过2600万元，交投活跃，该ETF年内份额增长率达到95% [1] - 光伏50ETF（516880）重仓持股包括隆基绿能、阳光电源、TCL科技、通威股份等 [1] 行业整合与价值重构 - 多晶硅重组联合体平台正在筹划中，预计成立规模约700亿元的基金，将采用百亿资金撬动700亿的承债式收购方式 [2] - 17家龙头企业已基本同意搭建联合体，预计于2025年内完成并购重组 [2] - 第三季度反内卷推动硅料价格上涨，光伏主链第三季度减亏已成行业趋势，行业有望迎来业绩环比改善和反内卷实质性推动的双重利好 [2] - 行业当前仍处在周期底部，建议关注供给侧结构性改革预期及新技术变革带来的结构性机会 [2]

流动性状况与偿债压力 - 截至2025年6月末，公司账面货币资金56.12亿元，其中50.52亿元（占比90%）处于受限状态，绝大部分（约45亿元）被用作银行承兑汇票保证金 [2] - 同期公司短期借款及一年内到期的长期借款合计89.03亿元，剔除已贴现票据后需偿还53.39亿元，远超其可自由使用的货币资金规模，资产负债率攀升至84.35% [2] - 公司银行承兑汇票保证金比例高达95.13%，远超TCL中环（12.28%）和隆基绿能（26.35%）等同行，行业平均值仅为39.16% [2] 财务业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入43.88亿元，同比下降37.13%，综合毛利率仅为1.45% [3] - 2024年全年公司营收130.38亿元，同比下降43.68%，毛利率为-2.22%，业绩下滑主因是光伏行业产能阶段性错配导致单晶硅业务盈利骤降 [3] - 2025年前三季度累计营收60.76亿元，同比下降41.27%，归属于上市公司股东的净利润亏损5.44亿元，但第三季度单季实现净利润5317.79万元，同比增长164.75% [3] 客户与供应商关系 - 2025年上半年，光伏新能源板块的第一大客户“公司B”（交易额4.53亿元）同时是该板块的第二大供应商（采购额2.79亿元） [4] - 公司与“公司A”存在资本纽带，双方通过共同投资设立合资公司（公司D），公司参股45%并实缴2.25亿元，该合资公司下属企业主要为公司提供硅片切片代工服务 [4] 战略转型与氢能布局 - 公司于2025年10月终止2023年度定增方案，并推出规模缩水近50%的新方案，拟募资不超过12.92亿元，资金将主要用于建设零碳智能工厂、年产700套绿电智能制氢装备等 [6] - 公司在氢能领域已有布局，2025年6月签署一份价值4.5亿元的绿电制氢系统订单，并宣称已发布全球最大标方的5000Nm³/h高性能碱性电解槽 [6]

关于双良节能系统股份有限公司 2025 年半年度报告的信息披露监管问询函 的回复 天衡会计师事务所（特殊普通合伙） 关于双良节能系统股份有限公司 2025 年半年度报告的信息披露监管问询函的回复 上海证券交易所上市公司管理一部: 贵部门于 2025年9月 25 目间询了 2025 年半年度报告的信息披露监管问询 函(上证公函【2025】1391号】,天衡会计师事务所(特殊普通合伙)(以下简 称"年审机构"或"天衡所")作为双良节能系统股份有限公司(以下简称"公 司"或"双良节能")的 2024年年审机构,我们该问询函中的相关问题逐项进行 了认真核查落实,现将有关问题回复如下: 问题 2. 半年度报告及前期公告显示,截至 2025年 6 月末,公司资产负债 率为84.35%,货币资金余额 56.12 亿元,其中受限货币资金 50.52亿元,受限 原因主要为银行承兑汇票保证金;同期末公司短期借款及一年内到期的长期借 款合计为 89.03 亿元,剔除已贴现未到期票据后余额为 53.39 亿元,远超可自 由使用的货币资金规模。公司于 2024年向全资孙公司双良硅材料(包头)有限 公司、恒利晶硅新材料(内蒙古)有限公司 ...

营业收入与毛利率 - 2024年公司营业收入130.38亿元，同比下降43.68%，销售毛利率为-2.22% [1] - 2025年1-6月公司营业收入43.88亿元，同比下降37.13%，销售毛利率为1.45% [1] - 收入下降主要因光伏行业产能阶段性错配，公司响应行业自律号召 [1] - 2025年上半年节能节水板块收入稳定，光伏新能源板块收入下降 [1] - 2025年上半年光伏产品毛利率为-10.10%，但较2024年同期的-23.71%有所改善，提升至-12.75% [3] 资产负债结构 - 截至2025年6月末，公司资产负债率为84.35% [2] - 公司货币资金余额56.12亿元，其中受限货币资金50.52亿元，主要为银行承兑汇票保证金 [2] - 短期借款及一年内到期的长期借款合计89.03亿元，剔除已贴现未到期票据后余额为53.39亿元 [2] - 银行承兑汇票保证金为450,170.13万元，占应付票据余额的比例高达95.13% [2] - 高比例保证金系银行授信额度用完后，公司主动开具100%保证金汇票以获取存款利息的财务管理措施 [2] 投资与增资活动 - 2024年向全资孙公司双良硅材料（包头）有限公司、恒利晶硅新材料（内蒙古）有限公司累计增资33亿元 [2] - 2025年8月拟进一步增资不超过20亿元 [2] - 2025年6月投资6亿元设立江苏双良战新产业投资有限公司开展股权投资 [2] - 上述增资系将前期对包头公司的往来款转为投资款，不涉及新的现金投入 [2] 资产减值与应收账款 - 2025年6月末公司存货账面余额16.23亿元，存货跌价计提比例为10.13%，同比下降15.36个百分点 [3] - 2025年上半年资产减值损失由6.75亿元下降至1.66亿元 [3] - 存货跌价准备计提比例下降主要因硅片业务毛利率从2024年同期的-23.71%提升至-12.75% [3] - 2025年6月末应收账款余额24.91亿元，坏账准备余额3.72亿元，按组合计提比例为14.30% [3] - 合同负债余额14.96亿元，较期初增长65.49%，其中账龄超过1年的重要合同负债5.92亿元 [3] - 合同负债增长主要因大型空冷岛业务订单提升、海外电站项目预收货款增加及部分项目因客户资金问题延期执行 [3]

监管问询与财务指标 - 上交所对双良节能2025年半年度报告发出监管问询 重点关注截至2025年6月末资产负债率达84.35% [1] - 公司货币资金总额为56.12亿元 其中受限资金达50.52亿元 [1] - 公司短期借款及一年内到期的长期借款合计为89.03亿元 [1] 受限资金与关联方存贷款 - 受限货币资金中银行承兑汇票保证金为45.02亿元 对应未到期票据余额为47.32亿元 [1] - 银行承兑保证金比例为95.13% 显著高于同行业可比公司平均值39.16% [1] - 公司解释高保证金比例系在银行授信额度使用完毕后 为获取存款利息收益而开具100%保证金票据的主动财务管理措施 [1] - 公司披露关联方存款为45.69亿元 关联方贷款为63.59亿元 [1] - 公司称存款受限银行与控股股东及其关联方存贷款机构不完全一致 不存在共管账户或利用货币资金提供担保等利益安排 [1] 偿债能力与现金流 - 截至2025年6月末 一年内到期的有息负债合计101.43亿元 其中短期借款77.76亿元 一年内到期的长期借款11.27亿元 应付融资租赁款12.41亿元 [2] - 2025年上半年经营活动现金净流入6.93亿元 第三季度净流入10.56亿元 [2] - 截至2025年6月末 公司获得授信总额207.6亿元 已使用117.77亿元 剩余额度89.83亿元 [2] 对外投资 - 公司对全资孙公司双良硅材料（包头）有限公司、恒利晶硅新材料（内蒙古）有限公司累计增资33亿元 并计划于2025年8月再增资不超过20亿元 [2] - 增资系将前期对包头公司的往来款转为投资款 不涉及新的现金投入 [2] - 对联营企业双鹏新能源科技（江苏）有限公司追加投资0.45亿元 [2] - 投资6亿元设立江苏双良战新产业投资有限公司 基于战略规划 实缴资本5.5亿元 投资节奏可控 [2]