丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨伯特利（603596.SH） [Table_Title] 伯特利一季报点评：收入平稳，毛利率同比改善， 业绩符合预期 报告要点 [Table_Summary] 公司 2026Q1 实现营收 26.7 亿元，同比+1.4%；归母净利润 2.7 亿元，同比-0.6%。展望未来， 随着下游客户销量增长，公司业绩有望回升，同时底盘电子轻量化多管齐下，海外进展顺利， 看好公司成为全球底盘平台型企业。 %% %% research.95579.com 1 [Table_scodeMsg2] 伯特利（603596.SH） cjzqdt11111 分析师及联系人 [Table_Author] 高伊楠 王子豪 SAC：S0490517060001 SAC：S0490524070004 SFC：BUW101 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% [Table_Title 伯特利一季报点评： 2] 收入平稳，毛利率同比改 善，业绩符合预期 [Table_Summary2] 事件描述 公司 2026Q1 实现营业收入 26.7 亿元，同比+1.4%；归母净 ...

可转债发行 - 公司于2025年7月1日发行面值280,200.00万元可转换公司债券，期限6年[5] - 可转债票面利率第一年0.1%、第二年0.3%、第三年0.6%、第四年1.0%、第五年1.5%、第六年2.0%[5] - 280,200.00万元可转换公司债券于2025年7月28日在上交所挂牌交易[6] 可转债转股 - “伯25转债”自2026年1月7日起可转换为本公司股份，转股期至2031年6月30日[6][15] - 初始转股价格为52.42元/股，调整后为35.16元/股[15][39] - “伯25转债”2026年4月29日至5月8日停止转股，5月11日起恢复转股[40] 可转债赎回与回售 - 到期赎回公司将以可转债票面面值的110%赎回全部未转股债券[25] - 有条件赎回情形：连续30个交易日中至少15个交易日收盘价格不低于当期转股价格的130%或可转债未转股余额不足3000万元[26] - 有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价格低于当期转股价格的70%[29] 权益分派 - 2025年度公司拟每股派发现金红利0.38元，每10股转增4.8股[37] 信用评级 - 中证鹏元评定“伯25转债”和公司主体信用等级均为AA，评级展望稳定[35]

市场扩张和并购 - 公司收购豫北转向50.9727%的股份[2] - 2026年4月28日确定收购豫北转向控股权股份转让价格并签补充协议[3] - 获反垄断审查通过，可即日起实施集中[3]

投资评级与核心观点 - 报告对伯特利维持“买入”评级，目标价为55.22元人民币 [1] - 核心观点：公司EMB、线控转向等新产品有望随高阶辅助驾驶落地迎来成长机遇 [1] - 核心观点：汇兑波动对2026年第一季度利润表现形成短期压制，但公司智能底盘业务有望加速落地 [1] 2026年第一季度财务表现 - 2026年Q1实现营收26.74亿元，同比增长1.38%，环比下降26.87% [1] - 2026年Q1实现归母净利润2.69亿元，同比下降0.64%，环比下降35.72% [1] - 2026年Q1实现扣非净利润2.54亿元，同比下降4.48% [1] - 2026年Q1毛利率为19.43%，同比提升1.46个百分点，环比下降0.96个百分点 [3] - 2026年Q1归母净利率约为10.04%，同比下降0.21个百分点 [3] - 2026年Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.56%/2.74%/5.26%/1.49%，同比分别+0.15/+0.19/+0.39/+1.94个百分点 [3] 主营业务与订单情况 - 2026年Q1主营业务收入26.17亿元，同比增长0.88% [2] - 2026年Q1智能电控产品销量165.8万套，同比增长13.4% [2] - 2026年Q1轻量化制动零部件销量349.2万件，同比增长1.6% [2] - 2026年Q1机械转向产品销量80.8万套，同比增长11.2% [2] - 2026年Q1新增定点项目138项，同比增长15%，预计新定点项目年化收入25.19亿元 [2] - 其中EPB/WCBS/ADAS分别新增定点56/13/12项 [2] 业务进展与战略布局 - 智能底盘全维推进：EMB产品已获多个量产项目定点，并于2026年3月首次实现小批量交付 [4] - 智能底盘全维推进：WCBS新平台持续迭代，WCBS1.6、2.1及全国产化方案已进入验证阶段 [4] - 智能底盘全维推进：公司公告拟收购豫北转向50.97%股权，以增强在线控转向领域的技术及竞争力 [4] - 机器人产业布局提速：通过合资设立伯健传动与伯特利驱动，并投资安徽墨甲机器人，快速完成在行星滚柱丝杠、无刷电机等机器人核心零部件领域的布局 [4] 盈利预测与估值 - 维持伯特利2026-2028年归母净利润预测为16.49/20.89/25.99亿元 [5] - 基于Wind一致预期，可比公司2026年预测市盈率均值为20.3倍，给予公司20.3倍2026年预测市盈率，对应目标价55.22元 [5] - 预测伯特利2026-2028年营业收入分别为147.80/184.42/234.51亿元，同比增长23.02%/24.78%/27.16% [11] - 预测伯特利2026-2028年每股收益分别为2.72/3.44/4.28元 [11] - 预测伯特利2026-2028年市盈率分别为16.88/13.32/10.71倍 [11] 公司基本数据 - 截至2026年4月30日收盘价为45.88元人民币 [8] - 总市值为278.27亿元人民币 [8] - 52周价格区间为43.20-60.01元人民币 [8]

伯特利 2026年第一季度业绩及业务进展电话会议纪要分析 一、 公司及行业概况 * 公司为汽车零部件供应商伯特利，主营业务包括智能电控（ADAS/EPS/EPB/WCBS）、机械制动、轻量化、机械转向等[3] * 行业背景为2026年第一季度整车行业同比下滑约20%[3] 二、 2026年第一季度经营业绩 * 营业收入**26.7亿元**，同比增长**1.4%**，在行业下滑背景下基本保持稳定[3] * 归母净利润**2.69亿元**，与去年同期基本持平[3] * 扣非后归母净利润同比下降约**4.5%**，主要受统计口径变化影响，剔除该因素后增速将超过归母净利润增速[3] * 综合毛利率为**19.43%**，同比提升**1.5个百分点**[3] 三、 产品结构与销售表现 * **智能电控产品**收入占比接近**50%**，销量达**166万件**，同比增长**13.4%**[3] * EPB销量超**100万套**，同比增长**12.2%**[3] * ADAS销量超**20万套**，同比增长**54%**[3] * EPS销量超**12万套**，同比增长**17.5%**[3] * WCBS（线控制动）销量超**33万套**，同比增长**2.5%**[3] * **机械制动产品**同比略有下降约**1.x%**，其中盘式制动器销量超**170万件**，同比下降**7.4%**[3] * **轻量化产品**销量近**350万件**，收入同比增长超过**11%**[3] * **机械转向产品**收入同比增长超过**11%**[3] * 在已量产的EHB产品中，**1.5版本**约占**60%**，**1.0版本**约占**20%至20%多**，其余为**2.0版本**[26] 四、 客户结构与市场开拓 * 国内客户表现分化：奇瑞和北汽基本持平或略有增长；吉利、长安、东风、小鹏等下降**20%至30%多**；广汽、理想、东风柳汽等实现较好增长[7] * 海外及合资客户增长显著：通用汽车基本持平略增；Stellantis同比增长超过**90%**；北美某新能源客户增长超过**两倍**；东风日产增长超过**1.5倍**[7] * 客户结构变化：Stellantis在2026年第一季度的收入已超过长安汽车，进入前五大客户之列[17] * 全球前十大车企中有八家是公司客户（除丰田和比亚迪外），中国前十大车企中有九家是公司客户（除比亚迪外）[7] * 2026年第一季度新增定点项目**138个**，同比增长**15%**，预计带来年化收入**25亿元**[7] * 基于此，预计2026年全年新增定点项目总额将超过**100亿元**，高于2025年的**95亿元**[7] 五、 新产品研发与量产进展 * **线控制动**：**1.6版本**和**2.1版本**（降本版）将于**2026年第三季度**量产[8]；全国产化的**2.2版本**将在年内完成开发并实现小批量生产，将集成电控减震CDC控制方案[8] * **EMB（电子机械制动）**：已于**2026年3月**实现全球首批量交付，**4月**进入批量生产交付阶段[8]；预计2026年客户需求量为**4万至8万台车**，可贡献超过**1亿元**的收入[8]；预计**2028年**前有望获得国际客户项目定点[8] * **转向系统**：拟于**2026年下半年**完成对豫北转向的并购并表，整合后转向业务规模将超过**50亿元**，加速底盘XYZ三向融合及线控转向落地[2][8] * **悬架系统**：继奇瑞后，于**2026年4月中旬**获得北汽量产车型定点[8]；空气悬架和电控减震产品将于**2026年第三季度左右**实现量产[8] 六、 海外业务与产能扩张 * 2026年第一季度实现海外收入超过**4亿元**，同比增长近**30%**[9] * **墨西哥工厂**：第一季度收入**2.15亿元**，同比增长超过**42%**，已在经营层面实现持续盈利[9]；经营层面利润率在**3%至5%**之间[21] * 2026年全年预算收入将超过**11亿元**，预计全年利润率可达**5%至10%**区间[21] * 预计**2027年**产值将达到**20亿元**左右，利润率有望接近国内业务水平（**10%以上**）[21] * 全球布局：已构建**18个生产基地**和**8个研发中心**，2025年末在德国法兰克福组建研发中心[10] * 2026年重点规划：加快墨西哥二期项目产能建设；加快摩洛哥工厂建设（计划2027年底小批量生产，2028年中批量生产）；下半年重点推进东南亚建厂技术方案，以响应奇瑞（规划年产30万辆）和吉利（规划年产50万辆）在马来西亚等地的产能布局[11] 七、 机器人业务规划 * 分两阶段推进：第一阶段围绕关节模组进行产业布局、研发和生产；第二阶段拓展至机器人其他领域，甚至考虑整机机器人[11] * 第一阶段进展：预计**2026年下半年**完成机器人用丝杠和电机的研发工作[12]；计划于**2026年下半年**实现关节模组的小批量交付[12]；正在规划设立专注于关节模组的机器人公司[12] * 投资布局：成立了**2亿元**的专项基金，已投资**1亿元**，剩余**1亿元**将在2026年内完成投资，主要围绕机器人及其关键零部件[13]；已完成对奇瑞旗下“末匠”**3500万元**的投资，并获得了其关节模组的项目定点[13] 八、 并购整合策略（豫北转向） * 并购策略方向：一是在汽车领域进行智能驾驶和汽车底盘相关的产业协同性并购；二是在新兴产业领域关注机器人或低空经济方面的投资并购机会[13] * 收购豫北转向预计从五个方面形成协同： 1. **市场层面**：扩大市场份额，优化市场布局，形成更大业务规模[14] 2. **技术层面**：整合技术资源，加快技术迭代与创新[14] 3. **财务层面**：短期内通过规模扩大形成成本优势，提升毛利率；长期构筑规模化竞争优势[14] 4. **产品协同**：促进转向系统与公司其他底盘产品在X、Y、Z三个方向上的联合开发[14] 5. **智能底盘**：加速智能底盘整体解决方案的技术落地[15] * 豫北转向**2025年**最终审计结果略好于预期，净利率已从早期的约**3%**提升至约**5%**[23] * 预计其**2026年**全年收入将同比增长**20%至30%**左右，利润率将略高于2025年水平[23] * 预计整个交割将在**2026年5月至6月**完成，下半年重点推进业务、人员、产能及产品整合[24] * 整合后，公司整体转向系统年产能规模预计将接近**300万套**，成为国内规模最大的转向系统供应商之一[19] 九、 未来展望与发展战略 * **毛利率提升支撑因素**：销售规模持续扩大；豫北转向合并后规模效应（超50亿元）降低采购成本；智能电控高毛利产品收入占比提升；线控制动降本方案（1.6/2.1版本）落地；转向业务产品升级提升单车价值量；核心零部件（丝杠、电机）自制率提升[4][5] * **费用支出**：2026年第一季度研发费用占收入比例从去年同期的约**4.8%**提升至超过**5.2%**[5]；财务费用增长主要源于可转债利息计提及人民币升值带来的汇兑损失，但公司美元等外币收支基本平衡，形成对冲[5][6] * **增长指引**：预计2026年全年总收入将实现**20%以内**的增长[27]；预计第二季度同比增长率将在**20%以上**[16] * 智能电控业务预计增长**20%至30%**[27] * 机械制动业务预计增长**10%至15%**[27] * 机械转向业务（不含并购的豫北）预计增长**10%至15%**[27] * 增长预期指收入额，销量增速可能略快于收入[27] * **EMB产品展望**：当前销售价格约**4000元/车**（含四个轮端产品本体及独立控制器，不含中央控制器）[20][21]；预计到**2030年**左右成本有望下降至**2000元至3000元**区间[20]；预计到**2028年**左右，EMB市场渗透率可能达到**10%至15%**，公司希望占据约**30%**市场份额[20]；当产能利用率达**70%至80%**时，毛利率预计在**22%至30%**范围[20] * **发展战略**：持续推动国际化战略；加大研发投入推动新产品与技术创新；稳步进行全球产能扩建；借助资本力量寻求合适并购标的以形成产业协同；坚持提升和完善ESG治理[16] * **市场规划**：目标五年内实现**三百亿**收入规模，其中国际市场收入占比期望达到**20%至30%**[16] * **股东回报**：2026年计划每十股派发现金分红**3.8元**，并以资本公积每十股转增**4.8股**[16] 十、 其他重要信息 * **成本与价格压力**：2026年第一季度铝锭价格从2025年的**21,000-22,000元/吨**上涨至**25,000元/吨**左右，涨幅超过**20%**，成本增长已反映在产品成本中[24]；与部分客户的铝锭价格联动机制存在时间滞后性，铝价上涨尚未完全传导至售价[24] * **产品毛利率变化**：机械制动产品毛利率与2025年同期基本持平，而智能电控产品毛利率则同比增长了**2到3个百分点**[25] * **行业竞争与融合趋势**：认为制动技术门槛最高，从制动向转向、悬架拓展是从高难度向相对低难度延伸，通过并购确定性更高[28]；从转向向制动拓展则不确定性较高[28]；行业趋势是向集成制动、转向、悬架等功能的底盘域控制器发展[21]