公司调研核心数据 - 神州泰岳两款主力SLG游戏《Age of Origins》和《War and Order》上半年营收分别为15.02亿元和4.65亿元，累计流水均超10亿美元，SLG市场头部产品月流水天花板提升至2亿美元 [1] - 晨光生物2025年上半年营收36.58亿元，净利润2.15亿元，同比增长115.33%，辣椒红毛利率恢复至正常区间，甜菊糖市场份额持续提升，番茄红素销量快速增长 [2] - 豪恩汽电上半年营收8.05亿元，同比增长35.79%，扣非归母净利润4129.25万元，增长13.75%，车载摄像系统占比65%，超声波雷达系统占比35%，研发投入1.03亿元占营收12.85%，在手定点金额200-300亿元 [3] - 伟星股份上半年营收23.38亿元，同比增长1.80%，国际业务同比增长13.72%，越南工业园亏损1640.63万元但经营亏损收窄，毛利率因产品结构优化及越南产能爬坡而上行 [4] - 华大智造发布"PrimeGen"干湿协同多智能体系统 [5] - 永艺股份指出美国从中国进口办公座椅占比由2018年68.4%降至2024年25.4%，越南升至35.6%，公司越南基地具备供应链和检测优势，非美市场拓展加快 [6] - 新宙邦上半年营收42.48亿元，同比增长18.58%，净利润4.84亿元，增长16.36%，电池化学品营收28.15亿元增长22.77%，波兰电解液工厂产能利用率50%-70%，氟化液业务迎来国际厂商停产带来的市场机遇 [7] - 亿联网络上半年毛利率稳定，关税影响较小，海外产能建设对毛利率影响不明显，未交付订单将在三季度交付，形成"稳健基本盘+高潜双引擎"业务格局 [8] - 银轮股份第三曲线确立4+N产品体系，覆盖数据中心、储能、充换电、低空飞行器领域，完成第一代旋转关节模组和执行器模组开发，合资设立苏州依智灵巧驱动科技有限公司 [9] - 华丰科技二季度高速线模组产品销售较一季度增长，新能源汽车业务销售收入同比增长，224G高速背板连接器已完成客户验证测试 [10] 基金公司概况 - 泓德基金资产管理规模444.58亿元排名88/210，非货币公募基金规模428.54亿元排名83/210，管理基金90只排名75/210，基金经理21人排名67/210，旗下最佳产品泓德医疗创新混合A近一年增长82.22% [11] 相关ETF产品表现 - 食品饮料ETF(515170)近五日涨0.84%，市盈率20.80倍，份额66.5亿份增加1.4亿份，主力资金净流出8078.5万元，估值分位21.00% [13] - 游戏ETF(159869)近五日涨8.05%，市盈率48.19倍，份额53.5亿份增加6100万份，主力资金净流出8143.6万元，估值分位70.76% [13] - 科创半导体ETF(588170)近五日涨4.52%，份额3.8亿份增加1200万份，主力资金净流出1092.1万元 [13] - 云计算50ETF(516630)近五日涨7.94%，市盈率128.95倍，份额4.0亿份增加700万份，主力资金净流入174.9万元，估值分位92.40% [14]

投资评级 - 报告未给予明确投资评级 [1] 核心观点 - 公司2025H1收入21.89亿元（同比+6.7%），归母净利润1.33亿元（同比+4.9%），盈利表现稳健 [1] - Q2单季度收入11.78亿元（同比-1.4%），归母净利润0.75亿元（同比-10.3%），主要受美国关税政策影响导致需求走弱及渠道商备库谨慎 [1][2] - 内销业务表现亮眼，2025H1收入5.41亿元（同比+15.4%），通过产品迭代、全域营销及费用管控实现盈利改善 [2] - 外销业务2025H1收入16.42亿元（同比+3.7%），非美市场开拓抵消部分压力，越南产能布局助力份额提升 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.4/4.2/5.0亿元，对应PE为10.8X/8.8X/7.4X [4] 财务表现 - 2025Q2毛利率22.8%（同比-0.6pct），净利率6.4%（同比-0.6pct） [4] - 费用率方面，销售/研发/管理/财务费用率分别为7.3%/3.5%/5.1%/-0.3%（同比+0.17pct/+0.52pct/+0.32pct/+0.52pct） [4] - 经营性现金流净额2.16亿元（同比+1.61亿元），现金流表现优异 [4] - 存货周转天数61.35天（同比+7.26天），应收账款周转天数49.07天（同比-6.35天） [4] 业务亮点 - 内销渠道持续拓宽，线下旗舰店试点跑通，与京东、天猫联合发布新品 [2] - 海外产能转移趋势显著，2018-2024年美国从越南进口办公椅占比从0.3%提升至35.6% [3] - 预计Q3美国业务随降息预期及关税落地边际修复 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为50.48/60.11/69.51亿元 [7] - 毛利率预计持续改善，分别为22.4%/23.2%/23.7% [7] - ROE水平稳定在13.3%-15.0%区间 [7]

公司人事变动 - 公司董事杨红春因个人原因辞去董事及董事会战略委员会成员职务 辞职后不再担任公司任何其他职务 [1] - 董事会于2025年8月27日收到杨红春的书面辞职报告 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 公司战略转型成效显著 从外销代工模式为主转向内外销并重、自主品牌和ODM模式并重 [7][8] - 海外生产基地布局完善 越南基地竞争优势明显 罗马尼亚基地加速产能爬坡 [6] - 非美市场开拓力度加大 通过销售组织前置提升市场渗透率 [7] - 国内市场战略地位提升 自主品牌业务占比持续增长 [7] 财务表现 - 2025H1营业收入21.89亿元 同比增长6.66% 归母净利润1.33亿元 同比增长4.92% [4] - 2025Q2单季度营收11.78亿元 同比下降1.42% 归母净利润0.75亿元 同比下降10.34% [4] - 2025H1毛利率21.82% 同比下降1.03个百分点 [5] - 费用率方面 销售费用率7.3%(+0.13pct) 管理费用率5.12%(-0.15pct) 研发费用率3.71%(+0.34pct) 财务费用率-0.61%(-0.03pct) [5] 业务分拆 - 分产品：办公椅收入21.47亿元(+8.55%) 沙发4.66亿元(+35.62%) 按摩椅椅身0.98亿元(-2.93%) 休闲椅0.27亿元(+60.76%) [7] - 分区域：境内收入5.41亿元(+15.41%) 毛利率29.45%(+6.59pct) 境外收入16.42亿元(+3.73%) 毛利率19.04%(-3.80pct) [7] 产能布局 - 越南生产基地已建成完善供应链体系 竞争优势明显 [6] - 罗马尼亚基地2023年投产后加速新品导入和产能爬坡 2024年新购土地扩大产能 [6] - 三大生产基地(中国、越南、罗马尼亚)协同满足全球采购需求 [6] 业绩预测 - 预计2025-2027年营收51.56/57.39/62.3亿元 同比增长8.6%/11.3%/8.5% [8] - 预计2025-2027年归母净利润3.21/3.84/4.46亿元 同比增长8.2%/19.8%/16.1% [8] - 对应EPS 0.97/1.16/1.35元 PE 11.75/9.81/8.45倍 [8] 估值指标 - 当前总市值38亿元 流通市值34亿元 [2] - 收盘价11.40元 近12个月最高价14.77元 最低价8.26元 [2] - 2025年预测P/B 1.45倍 EV/EBITDA 7.26倍 [10]

核心事件 - 公司董事杨红春因个人原因辞去董事及董事会战略委员会成员职务 辞职后不再担任公司任何职务 [1] - 辞职于2025年8月27日生效 原定任期至2027年3月21日 [1] 公司治理影响 - 辞职不会导致董事会成员低于法定人数 不影响董事会正常运行 [1] - 不存在未履行完毕的公开承诺 已完成工作交接 [1] 董事履职评价 - 杨红春履职期间恪尽职守勤勉尽责 切实维护公司和全体股东利益 [2] - 为公司规范运作和健康发展发挥积极作用 [2]

公司人事变动 - 公司董事杨红春因个人原因辞去董事及董事会战略委员会成员职务 辞职后不再担任公司其他任何职务 [1] - 辞职报告于2025年8月27日送达董事会 根据《公司法》及《公司章程》规定 辞职自送达之日起生效 [1] - 杨红春已完成公司规定的交接工作 此次人事变动不影响公司董事会的正常运行 [1]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入21.89亿元 同比增长6.66% [1] - 归属于上市公司股东的净利润1.33亿元 同比增长4.92% [1] - 扣非归母净利润1.29亿元 同比增长2.74% [1] - 拟派发现金红利5287万元 占归母净利润比例39.89% [1] 外销业务 - 外销收入16.42亿元 同比增长3.7% 在全球办公椅出口下行背景下展现韧性 [2] - 通过越南生产基地全品类制造能力覆盖全部对美订单 有效对冲贸易摩擦风险 [2] - 加速推进罗马尼亚基地建设 为欧洲市场扩张奠定基础 [2] - 积极拓展非美市场 在重点区域设立销售办事处提升渗透率 [2] - 跨境电商业务持续发力 完善产品规划与数字化运营体系 [2] 内销业务 - 境内营收5.41亿元 同比增长15.4% 增速显著高于整体水平 [3] - 以"撑腰"价值锚点打造差异化品牌 推出FLOW系列旗舰产品 [3] - 通过全域内容营销和高铁广告强化"人体工学椅"市场认知 [3] - 电商平台与线下渠道联动 天猫京东抖音形成爆品流量入口 [3] - 实施"百城攻坚"计划拓展渠道商 在大中型城市试点零售旗舰店 [3] 战略定位 - 外销与内销形成"双轮驱动"发展模式 [1] - 全球化产能布局抵御贸易摩擦风险 保持外销稳定增长 [3] - 自主品牌加速崛起带动国内业务双位数增长 [3] - 海外基地产能爬坡与国内品牌影响力增强巩固产业龙头地位 [4] - 在"坐健康"家具产业中具备打开第二增长曲线的潜力 [4]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入21.89亿元，同比增长6.66% [1] - 归母净利润1.33亿元，同比增长4.92% [1] - 第二季度营收11.78亿元同比下降1.42%，净利润7499.5万元同比下降10.34% [1] 盈利能力指标 - 毛利率21.82%，同比下降4.52个百分点 [1] - 净利率6.04%，同比下降4.65个百分点 [1] - 扣非净利润1.29亿元，同比增长2.74% [1] 资产负债结构 - 货币资金12.25亿元，同比增长50.5% [1] - 应收账款5.49亿元，同比下降19.64% [1] - 有息负债11.43亿元，同比增长77.53% [1] - 每股净资产6.92元，同比增长7.36% [1] 现金流状况 - 每股经营性现金流0.41元，同比大幅增长1557.41% [1] - 经营活动现金流量净额变动幅度达1548.97%，主要因经营收益和货款回笼增加 [2] - 筹资活动现金流量净额同比下降64.67%，因银行借款净额减少 [2] 特殊项目变动 - 其他流动资产下降39.1%，因增值税留抵金额减少 [1] - 其他非流动资产下降98.04%，因完成资产收购交割手续 [2] - 一年内到期非流动负债增长223.67%，因短期借款增加 [2] - 长期借款下降95%，因长期债务减少 [2] 投资回报指标 - 去年ROIC为9.99%，净利率6.36% [2] - 历史中位数ROIC为15.71%，2024年为最差年份 [2] - 预估股息率4.88% [3] 运营特点与风险关注点 - 业绩主要依靠营销驱动 [3] - 货币资金/流动负债比为89.23% [3] - 有息资产负债率达26.19% [3] - 应收账款/利润比达185.26% [3] 市场预期 - 分析师普遍预期2025年业绩3.31亿元，每股收益1.0元 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业收入21.89亿元同比增长6.66% [1] - 归母净利润1.33亿元同比增长4.92% [1] - 经营活动现金流净额1.36亿元同比大幅增长1548.97% [1] - 每股派发现金红利0.16元预计派发0.53亿元占净利润39.89% [1] 研发创新 - 研发费用0.81亿元同比增长17.57%占营业收入3.71% [2] - 新获发明专利6项实用新型专利56项外观设计专利13项 [2] - 长期研发人体工学撑腰核心技术致力成为全球坐健康系统提供商 [1] 产能布局 - 越南生产基地在客户资源产能规模本地化供应链等方面奠定基础 [2] - 罗马尼亚生产基地2023年投产后加快新品导入和产能爬坡 [2] - 2024年新购置土地及厂房设施加快扩大有效产能 [2] - 国内越南罗马尼亚三大生产基地协同满足全球采购需求 [2] 市场战略 - 实施数一数二市场战略以大客户价值营销为主要手段 [2] - 积极发展跨境电商拓宽海外销售渠道 [2] - 国内市场开拓和自主品牌建设作为战略性任务 [3] - 线上聚焦电商平台开展直播和内容营销 [3] - 线下设立办事处发展渠道商开拓直营客户和零售业务 [3] 产品管理 - 建立健全市场洞察和产品规划组织确定主销产品 [1] - 定期淘汰长尾产品实现聚品聚量效果 [1] - 基于用户研究优化产品路线图完善内外销产品矩阵 [1] - 主要产品包括人体工学办公椅沙发按摩椅椅身等健康家具 [1]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价15.52元人民币[1][4][6] 核心观点 - 外销收入在贸易政策不确定性提升背景下实现稳健增长 内贸收入呈现较快增长态势[1] - 全球化产能布局领先 越南工厂实现对美订单全覆盖 罗马尼亚生产基地加速新品导入和产能爬坡[1] - 境内自主品牌建设成效显著 通过优化费用投放效率和加快线下零售渠道建设推动内贸增长[2] - 通过开拓非美客户和发力跨境电商等举措 外贸业务规模有望稳步扩大[1] 财务表现 - 1H25实现营业收入21.89亿元 同比增长6.7% 归母净利润1.33亿元 同比增长4.9%[1] - 二季度收入11.78亿元 同比下降1.4% 归母净利润0.75亿元 同比下降10.3%[1] - 1H25综合毛利率21.8% 同比下降1.0个百分点[3] - 期间费用率15.5% 同比微增0.3个百分点 其中销售费用率7.3%(+0.1pct) 管理费用率5.1%(-0.1pct) 研发费用率3.7%(+0.3pct)[3] - 归母净利率6.1% 同比下降0.1个百分点[3] 分区域业绩 - 境内营收5.41亿元 同比增长15.4% 毛利率29.4% 同比提升6.6个百分点[2] - 境外营收16.4亿元 同比增长3.7% 毛利率19.0% 同比下降3.8个百分点[2] 分品类表现 - 办公椅营收21.47亿元 同比增长8.5% 毛利率15.5% 同比下降1.1个百分点[2] - 沙发营收4.66亿元 同比增长35.6%[2] - 按摩椅椅身营收0.98亿元 同比下降2.9%[2] - 休闲椅营收0.27亿元 同比增长60.8%[2] 盈利预测与估值 - 预计25-27年归母净利润分别为3.20亿元、3.73亿元、4.31亿元[4] - 对应EPS分别为0.97元、1.13元、1.30元[4] - 基于25年16倍PE给予目标价15.52元[4] - 当前股价11.50元(截至8月25日) 市值38.00亿元[6] 可比公司估值 - 可比公司25年Wind一致预期PE均值为14倍[4] - 梦百合25年预期PE 19倍 顾家家居13倍 喜临门16倍 恒林股份11倍 乐歌股份14倍[10]