报告公司投资评级 - 评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩同比持平盈利能力平稳，国际化成效显著，看好国内及海外业绩共振，调整盈利预测后维持买入评级 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2024年年报 [2] 业绩表现 - 2024年公司实现收入454.8亿元同比下降3.4%，归母净利润35.2亿元同比增长0.4%，全年业绩保持稳定 [3] - 2024年全年毛利率28.17%，较23年同期同比提升0.63pct，系海外收入占比提升且细分产品毛利率提升所致 [3] - 2024年高空机械及农业机械表现较好，分别实现收入68.33亿元及46.50亿元，同比增长19.7%及122.3%；土方机械同比基本持平，起重机及混凝土因内需一般收入同比下滑 [3] 国际化与国内市场情况 - 2024年公司实现海外收入233.8亿元，同比增长30.58%，海外收入占比达51.4%首次超过国内收入，持续完善海外业务体系，看好长期出海发展 [4] - 公司产品线均衡，2024年混凝土机械、起重机械收入短期承压，看好非挖机械需求筑底，业绩有望较快反弹，国内业务加速端对端数字应用深化，盈利能力有望提升 [4] 投资建议 - 调整25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计25 - 27年营业收入分别为531、604、696亿元，归母净利润分别为50.5、63.1、75.4亿元，EPS分别为0.58、0.73、0.87元 [5] - 2025/4/9日收盘股价7.17元，对应25 - 27年PE为12.3、9.9和8.3倍，维持买入评级 [5] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|47,075|45,478|53,055|60,368|69,610| |YoY（%）|13.1%|-3.4%|16.7%|13.8%|15.3%| |归母净利润(百万元)|3,506|3,520|5,045|6,313|7,543| |YoY（%）|52.0%|0.4%|43.3%|25.1%|19.5%| |毛利率（%）|27.1%|28.2%|28.1%|28.3%|28.2%| |每股收益（元）|0.43|0.41|0.58|0.73|0.87| |ROE|6.2%|6.2%|8.1%|9.2%|9.9%| |市盈率|16.67|17.49|12.33|9.86|8.25| [7] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面财务数据及主要财务指标，如成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等在2024A - 2027E的情况 [10]

文章核心观点 当地时间4月7日中联重科在德国宝马展启动主题展，展示创新成果，其依托独特海外业务体系受青睐，技术产品创新实力强且不断深化全球产业布局助推海外业务增长 [1][3][4] 展会情况 - 当地时间4月7日德国宝马展在慕尼黑新国际博览中心开幕，上午10:28中联重科董事长、CEO詹纯新率高管团队启动“绿色·智造 共建美丽世界”主题展 [1] - 公司展示工程起重机械等9大类别60多款标杆产品及智慧工地等系统方案，体现智能化、数字化、绿色化领域最新创新成果 [1] 海外业务体系 - 公司依托“端对端、数字化、本土化”独特海外业务体系，与客户、市场端对端对接，产品和响应速度受青睐 [3] - 二十多款展品为欧洲本地制造，遵循当地市场需求和客户喜好，如两款折臂吊产品采用欧洲知名品牌底盘在德国工厂轻组装，R800 - 40平头塔机中国生产、欧洲组装，可快速交付并提供服务保障 [3] 技术产品创新 - 72米高空作业平台是欧洲最高，公司陆续打造68米、72米、82米产品创造新纪录，此次携72米产品参展并交付北欧客户 [4] - 参展的10款土方机械产品中全新产品达7款，部分机型搭载5G远程遥控等创新技术 [4] 全球产业布局 - 德国宝马展开幕前夕德国工厂二期项目奠基，2月匈牙利高机智能工厂落地 [4] - 公司在海外有11个研发生产制造基地、超400个海外网点、210个服务备件仓库，海外员工6300多人，产品覆盖170多个国家和地区，提升交付和响应能力，助推海外业务增长 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4][6] 报告的核心观点 - 2024Q4费用率提升使业绩短暂承压，但海外营收占比持续提升、国际化助力盈利能力提升，且公司积极推动产业结构优化、新兴产业高速发展，预计2025 - 2027年EPS分别为0.55元、0.73元、0.84元，对应PE分别为12倍、9倍、8倍，维持“买入”评级 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司主要数据 - 2025年4月7日收盘价6.80元，总市值590.10亿元，总股本86.78亿股，流通股本86.52亿股，ROE（TTM）6.16%，12月最高价9.53元，12月最低价5.72元 [1] 2024年公司整体业绩情况 - 2024年实现营收454.78亿元，同比下降3.39%；归母净利润35.20亿元，同比增长0.41%；毛利率28.17%，同比提升0.63pct；净利率8.81%，同比提升0.80pct [5] 2024Q4公司业绩情况 - 2024Q4实现营收110.92亿元，同比下降4.05%，环比增长12.61%；归母净利润3.81亿元，同比下降41.42%，环比下降55.19%；毛利率27.53%，同比提升0.64pct，环比下降0.99pct；净利率4.66%，同比下降1.47pct，环比下降4.99pct [5] 费用率变动情况 - 2024年销售、管理、研发、财务费用率同比变动分别为+0.62pct、+0.89pct、-1.22pct、+0.67pct；2024Q4同比变动分别为+0.08pct、-0.72pct、+0.67pct、+1.53pct，环比变动分别为-0.14pct、-0.79pct、+2.62pct、+1.96pct [5] 海外业务情况 - 2024年海外营收233.80亿元，同比增长30.58%，占总营收的51.41%，同比提升13.37pct；海外市场毛利率32.05%，较国内市场毛利率提升7.99pct [5] 各产业业务情况 - 起重机械营收147.86亿元，同比-25.35%；混凝土机械营收80.13亿元，同比-6.80%，二者国内市场地位稳固，整体出口销售规模同比增长超35.00% [5] - 土方机械营收66.71亿元，同比+0.34%，已实现1.5 - 400吨产品型谱全覆盖，国内市场100吨以上矿用挖机市场份额跃居行业前三，2024年出口销售规模同比增幅超27.00% [5] - 高空作业机械营收68.33亿元，同比+19.74%，在国内市场中小客户市场占有率位居第一，电动化产品渗透率达90.00%，2024年业务销售规模同比增长超19.00% [5] - 农业机械营收46.50亿元，同比+122.29%，持续加大技术研发投入，加速智能制造转型升级 [5] 公司盈利预测 |科目（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|45478|51993|60018|69727| |营业总成本|41779|46526|52795|61349| |营业成本|32668|36516|41603|47925| |营业税金及附加|324|328|378|439| |销售费用|3721|4093|4707|5648| |管理费用|2242|2421|2615|3138| |财务费用|56|68|81|106| |研发费用|2769|3101|3411|4093| |其他经营收益|627|0|0|0| |公允价值变动净收益|(38)|0|0|0| |投资净收益|(16)|0|0|0| |营业利润|4326|5467|7223|8378| |加 营业外收入|107|0|0|0| |减 营业外支出|50|0|0|0| |利润总额|4383|5467|7223|8378| |减 所得税|374|590|780|905| |净利润|4009|4877|6443|7473| |减 少数股东损益|488|98|129|149| |归母公司所有者的净利润|3520|4779|6314|7324| |基本每股收益(元)|0.41|0.55|0.73|0.84| [7]

纪要涉及的公司和行业 - **公司**：Zoomlion Heavy Industry（中联重科），股票代码为1157 HK/000157 CH - **行业**：工程机械行业、农业机械行业、金融服务行业 纪要提到的核心观点和论据 业绩表现与展望 - **2024年Q4利润未达预期**：因巴西雷亚尔和欧元相关的外汇损失，以及该季度旧工厂处置收益为零所致，但市场已消化此影响 [1] - **2025年Q1利润有望超预期**：预计净利润增长30%，得益于国内传统业务（混凝土机械和起重机）销售好转，1 - 2月混凝土机械销量增长20 - 30%，2月移动起重机销量转正 [1] - **国内销售复苏**：自2024年3月起，行业国内复苏从挖掘机扩展到混凝土机械，预计2025年国内挖掘机销量达11.8万台（增长17%），4 - 12月国内增长稳定在11%；中联重科国内销售在连续下降后，2025年有望实现4%的正增长 [2] - **海外销售仍是关键驱动力但增速正常化**：2024年海外销售占比从2020年的6%增至51%，四年复合年增长率为57%；考虑到高基数和中国品牌在中亚、东南亚和中东的高市场份额，预计2025年海外销售增速将降至15%，拉丁美洲和非洲将贡献最高增长率 [3] - **2025年利润增长有望扭转**：预计销售额增长10%，海外业务销售贡献增加（2024年海外毛利率32%，国内24%），股票薪酬费用减少（同比降低5亿元），将带动净利润增长39% [4] 财务预测调整 - **盈利预测下调**：2025年和2026年盈利预测分别下调2%和4%，主要考虑到海外销售增长可能因高基数和高市场份额而放缓 [33] - **引入2027年预测**：报告引入了2027年的财务预测数据 [34] 投资评级与目标价 - **维持评级**：维持H股买入评级和A股持有评级 - **目标价调整**：H股目标价下调至7.40港元，A股目标价下调至8.90元人民币；H股按2026年预期市净率0.7倍交易，低于0.9倍的历史平均水平，H股股息收益率更高且有股票回购计划，更具吸引力 [5] 其他重要但是可能被忽略的内容 业务结构 - **业务板块**：包括工程机械（混凝土机械、起重机、高空作业机械、土方机械等）、农业机械和金融服务，工程机械相关产品占销售额的89% [30] - **销售区域**：2024年国内销售占比48%，海外销售占比52%，主要海外市场包括欧洲、中东、东南亚和中亚 [30] 风险因素 - **下行风险**：住宅房地产建设活动弱于预期、工程机械产品价格竞争、出口销售弱于预期 - **上行风险**：基础设施建设高于预期、新业务增长和机器销售增加、房地产建设复苏快于预期、出口销售强于预期 [46] 估值方法 - **目标市净率**：维持2026年目标市净率1.24倍，为上一轮繁荣周期（2019 - 2021年）的历史平均水平 - **目标价计算**：将目标市净率应用于2026年每股账面价值估计值，得出A股目标价；使用汇丰外汇团队的2025年末人民币 - 港元预测，并考虑A/H股平均溢价，得出H股目标价 [46] 历史评级与价格 - **评级历史**：展示了Zoomlion Heavy Industry H股和A股的历史评级变化 - **目标价历史**：列出了不同时间点的目标价调整情况 [58][60] 合规与披露 - **分析师认证**：Helen Fang和Sunny SUN认证报告观点准确反映个人观点，且薪酬与具体推荐无关 [48] - **重要披露**：包括股票评级基础、评级分布、HSBC与公司的关系等信息 [49][54] - **免责声明**：报告由The Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limited发布，有不同地区的分发规定和免责声明 [72][73]

文章核心观点 - 中联重科通过全球化、多元化和数字化三项改革实现可持续发展，海外业务和新兴业务占比提升，有望告别周期性影响 [2][31] 全球化 - 2020年詹纯新将其定为“出海元年”，抛出“航空港 + 地面部队”直销模式，改变层级架构贴近海外市场 [2] - 2024年海外业务收入达233.8亿元，营收占比超50%，利润贡献超60%；预计2025年占比接近60% [2][12] - 推进全方位全球化转型，包括组织、战略、研发、制造到市场，采用“航空港 + 地面部队”战术，数字化建设形成闭环 [10] - 目标是移植直销体系到海外，虽存货压力大但毛利率高，海外业务占比从2022年大幅提升 [12] - 预计2025年底海外员工超一万名，占员工数量1/4至1/3 [13] - 海外业务发展计划是三年后营收达一百亿美元 [3] 多元化 - 中联智慧产业城投建于2019年，建成总部科研大楼及四大主机智能工厂，打造多元化产品中央厨房 [16][17][19] - 新兴业务营收占比不断提升，2024年高空机械、土方机械、农业机械营收占比分别超15%、14%和10%，海外市场增速高 [20] - 核心零部件自主化和电动化应用支撑多元化战略，如农业机械研发新能源控制系统 [21] - 多元化布局平复周期影响，新业务带来更大想象空间，有机会再造一个中联重科 [23] 数字化 - 2014年开始投入数字化建设，用于财务、管理和生产线，詹纯新定两条规矩 [26] - 数字化体系支撑直销体系“端对端”和生产定制化，能掌握设备状态和维修信息 [27] - 工程机械和生产线智能化改造为人形机器人提供基础，2024年推出两款样机，今年将发布多款并建设训练场和仿真平台 [25][27] 告别周期 - 2013年行业增长失速，中联重科业绩下滑并在2016年首亏，开始搭建数字化体系重构财务、业务体系 [30] - 2022年行业进入新周期，公司未出现大幅业绩波动，首席财务官称已逐步实现“去周期化” [30][31] - 詹纯新认为公司已走上可持续发展轨道，掌握关键能力能在周期变化中稳住阵脚 [31][32]

文章核心观点 港股重型机械股普遍拉升，CME预计2025年3月挖掘机销量同比增长，国内外需求回暖共振，东吴证券认为挖机销量超预期好转，全年挖机内销值得期待 [1][2] 行业表现 - 港股重型机械股普遍拉升，中联重科涨超5%，三一国际涨超4%，中国龙工涨1.5%，森松国际、中国重汽跟涨 [1] 公司表现 - 中联重科最新价5.890，涨幅4.99% [2] - 三一国际最新价5.440，涨幅4.02% [2] - 中国龙工最新价2.120，涨幅1.44% [2] - 森松国际最新价6.390，涨幅1.11% [2] - 中国重汽最新价20.250，涨幅0.75% [2] 行业数据 - CME预计2025年3月挖掘机销量28500台，同比增长14%，其中国内18500台，同比增长22%，出口10000台，同比增长2% [2] 行业展望 - 东吴证券研究判断挖机销量超预期好转，认为水利投资高增速对小挖形成支撑，地产企稳、基建发力对中挖形成支撑，矿山需求稳定对大挖销量形成支撑，叠加存量更新替换背景下，全年挖机内销值得期待 [2]

文章核心观点 中联重科德国工厂二期项目奠基，是公司深化德国投资运营、加速全球化发展的重大举措，象征着中德经济合作进一步深化 [2][3] 项目情况 - 当地时间3月31日，中联重科德国工厂二期项目奠基仪式在德国瓦尔德劳伯斯海姆举行 [2] - 项目以德国威尔伯特工厂为基础进行产业拓展和升级，将成为公司在欧洲最重要的研发、生产、销售、物流和仓储中心 [2] - 项目总占地面积超6万平方米，投资超5000万欧元，可生产各类塔式起重机、汽车起重机、混凝土机械，将推动与本地产业上下游协同发展，为当地经济繁荣作贡献 [2] 各方评价 - 中国驻法兰克福总领事黄昳扬指出，中联重科从长沙出发在欧洲市场快速布局，与德企深度合作，展现中国制造新范式，成为绿色智能制造行业标杆，中德需坚定合作 [2] - 德国联邦议院议员乔·温加顿博士表示，中联重科在瓦尔德劳伯斯海姆的投资是中德经济合作进一步深化的象征，中国是德国重要经济伙伴，中德应共同推动世界开放贸易 [3] 公司发展情况 - 中联重科创立于1992年，是全球领先的工程机械、矿山机械、农业机械制造商 [3] - 公司现有27个国内工业园区，在8个国家建成11个海外研发制造基地 [3] - 20世纪末，公司产品曾出口到埃及等国，目前已在全球建设400个海外网点，产品覆盖170多个国家和地区 [3]

文章核心观点 3月31日中联重科德国公司研发生产基地（二期）项目奠基，该项目聚焦生产适应欧洲市场的大型工程机械，将促进中德开放合作共赢，公司海外业务有望成为增长核心力量 [2] 项目概况 - 项目是湖南装备制造企业在欧洲独资建设的首个研发制造基地，计划总投资超5000万欧元，建成后预计产值约3亿美元 [2] - 项目基于威尔伯特工厂拓展升级，总占地超6万平方米，建成后将新增多种产品，建立欧洲区域的研发、制造、营销及服务中心 [3] 中德合作 - 德国是湖南在欧洲最大的投资与技术合作伙伴，2023年双边贸易额达150亿元人民币 [3] - 嘉宾认为全球经济不确定时需坚持自由贸易与开放合作，中国是德国重要经济伙伴，奠基仪式是中德互信象征 [2] - 湖南希望未来与德国进一步加强产业和人文合作，深化多领域合作，促进产业精准对接和优势互补 [3] 公司发展 - 一期工厂已实现部分设备本地化组装，产品获良好反馈，二期将拓展产品线，提升本地化能力，缩短交付周期 [4] - 2024年公司海外营收占比超51%，2025年预计占比进一步提高，海外业务将成核心增长力量 [4] - 公司将扩大欧洲产品线覆盖，推动新能源和智能化设备本地落地，构建高效、绿色制造与服务体系 [4] - 项目是公司深化德国投资运营、加速全球化发展的重大举措，投产后将推动与本土产业协同发展，贡献当地经济繁荣 [4]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国工业[61] - 公司：中联重科（Zoomlion Heavy Industry，1157.HK、1157 HK、000157.SZ）、中国中铁（China Railway Group，601390.SS、0390.HK）、中国建筑（China State Construction Engineering，601668.SS）、大族激光（Han's Laser，002008.SZ）、合肥美亚光电技术（Hefei Meyer Optoelectronic Technology，002690.SZ）、艾睿光电（iRay Technology Company Limited，688301.SS）、上海柏楚电子科技（Shanghai BOCHU Electronic Technology，688188.SS）、深圳英维克科技（Shenzhen Envicool Technology Co Ltd，002837.SZ）、华测检测认证集团（Centre Testing International Group，300012.SZ）、中国中车（CRRC Corp Ltd，1766.HK、601766.SS）、埃斯顿自动化（Estun Automation Co Ltd，002747.SZ）、海天国际控股（Haitian International Holdings Limited，1882.HK）、宏发科技（Hongfa Technology Co Ltd，600885.SS）、江苏国茂减速机（Jiangsu Guomao Reducer Co Ltd，603915.SS）、江苏恒立液压（Jiangsu Hengli Hydraulic Co.Ltd，601100.SS）、晶盛机电（Jingsheng Mechanical & Electrical Co，300316.SZ）、绿的谐波（Leader Harmonious Drive Systems，688017.SS）、三一重工（Sany Heavy Industry Co., Ltd.，600031.SS）、汇川技术（Shenzhen Inovance Technology，300124.SZ）、深圳盛弘电气（Shenzhen SC New Energy Technology Corp，300724.SZ）、中国重汽（香港）（Sinotruk (Hong Kong) Limited，3808.HK）、苏州迈为科技（Suzhou Maxwell Technologies Co Ltd，300751.SZ）、时代电气（Times Electric，3898.HK）、潍柴动力（WeiChai Power，2338.HK、000338.SZ）、无锡奥特维科技（Wuxi Autowell Technology Co Ltd，688516.SS）、无锡先导智能（Wuxi Lead Intelligent，300450.SZ）、浙江鼎力机械（Zhejiang Dingli Machinery Co Ltd.，603338.SS）、浙江杭可科技（Zhejiang Hangke Technology，688006.SS）、浙江双环传动机械（Zhejiang Shuanghuan Driveline Co. Ltd.，002472.SZ）[60][64] 纪要提到的核心观点和论据 - **中联重科业务展望** - **海外市场**：2025财年预计海外业务占比提高，通过定制化和本地化产品获得市场份额，聚焦关键客户策略、缩短售后交付时间以及拓展海外网络（如在欧洲、美国、拉丁美洲和非洲设立100多个销售网点和50多个服务网点）[3][7] - **国内市场**：2025财年国内市场将逐步复苏，起重机和混凝土机械市场份额稳定，土方机械和农业机械销售持续增长；土方机械增长主要受新产品推出（如微型挖掘机、推土机、轮式装载机）和自2025年起微型/小型挖掘机产能提升驱动[4][7] - **财务状况** - **经营现金流（OCF）**：2025财年OCF将因海外销售额增加、去库存以及国内外市场应收账款周转加速而改善[5][7] - **库存**：2025财年库存将因智能制造和海外保税仓库而大幅下降[5][7] - **估值与评级** - **估值方法**：H股估值基于2025财年预期市净率0.7倍，该倍数与2015 - 18年市场处于上一周期底部并逐步进入上升周期早期时的平均市净率0.7倍相符[10] - **股票评级**：给予中联重科股票“Equal - weight”（等权重）评级，目标价为5.00港元，较2025年3月24日收盘价6.32港元有21%的下行空间[7] - **风险因素** - **上行风险**：排放标准升级带来的替换需求强于预期；挖掘机和高空作业平台产品需求强劲[13] - **下行风险**：基础设施和房地产投资增长低于预期；海外需求低于预期[13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务关联**：截至2025年2月28日，摩根士丹利实益拥有华测检测认证集团、埃斯顿自动化、宏发科技、浙江双环传动机械等公司1%或更多的普通股权益证券；未来3个月，摩根士丹利预计从三一重工、汇川技术获得或有意寻求投资银行服务补偿；过去12个月，摩根士丹利从中国建筑、中国中车、海天国际控股、中国重汽（香港）获得非投资银行产品和服务补偿，并为三一重工、汇川技术提供投资银行服务，为中国建筑、中国中车、海天国际控股、中国重汽（香港）提供非投资银行证券相关服务[18][19][20] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括“Overweight”（增持）、“Equal - weight”（等权重）、“Not - Rated”（未评级）、“Underweight”（减持），与“Buy”（买入）、“Hold”（持有）、“Sell”（卖出）不等同；评级时间范围通常为12 - 18个月[22][28][30] - **行业观点分类**：分析师对行业的观点分为“Attractive”（有吸引力）、“In - Line”（符合预期）、“Cautious”（谨慎），各地区有相应的基准指数[31][32] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分定期更新；研究报告不构成投资建议，投资者应独立评估投资并咨询财务顾问；摩根士丹利研究人员参与公司活动有相关规定，公司投资决策可能与报告建议不一致；研究报告传播有地区限制和相关合规要求[38][43][49][52]

文章核心观点 中联重科全资持股的中联重科矿山机械(长沙)有限公司近日成立，介绍了其法定代表人、注册资本及经营范围 [1] 公司信息 - 公司名称为中联重科矿山机械(长沙)有限公司 [1] - 法定代表人为袁野 [1] - 注册资本50000万元 [1] - 由中联重科全资持股 [1] 经营范围 - 一般项目涵盖矿山机械制造与销售、机械设备研发与销售、租赁等多领域，包括工业工程设计、建筑工程用机械相关业务、电子设备维护、电工及电子专用设备制造与销售等 [1] - 涉及新材料技术研发、安防设备制造、电动机制造等，还有新能源汽车废旧动力蓄电池回收及梯次利用、二手车经纪等业务 [1] - 包含技术进出口、货物进出口，以及润滑油、化工产品等销售，住房和非居住房地产租赁业务 [1] - 有专用设备修理、普通机械设备安装服务，通用设备及零部件制造、加工与销售等业务 [1] - 涉及特种设备销售、工业机器人安装与维修，轮胎、风机等销售，金属工具制造与销售等 [1] - 涵盖齿轮及齿轮减、变速箱制造与销售，金属矿石、金属加工机械制造与销售等业务 [1] - 包括高性能密封材料、隔热和隔音材料销售，密封件制造与销售，装卸搬运等业务 [1] - 涉及试验机制造与销售、大数据服务，电气信号设备装置制造与销售，非金属矿及制品销售 [1]