桂林西麦食品股份有限公司（以下简称"公司"）于 2023 年 10 月 29 日召 开第三届董事会第四次会议，审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购公司股 份方案的议案》，公司拟以自有资金回购公司部分社会公众股股份，用于股权激 励计划或员工持股计划。本次回购资金总额不低于人民币 2,850 万元（含）且不 超过人民币 5,000 万元（含），回购价格不超过人民币 19 元/股。回购股份实施 期限为自本次董事会审议通过回购股份方案之日起不超过 12 个月。具体内容详 见《中国证券报》《证券时报》《证券日报》《上海证券报》和巨潮资讯网 （http://www.cninfo.com.cn）披露的《关于以集中竞价方式回购公司股份方案 的公告》（公告编号：2023-053）、《回购报告书》（公告编号：2023-055）。 根据《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第 9 号——回购股份》等相关 规定，将公司截至 2024 年 4 月 30 日的回购进展情况公告如下： 一、回购公司股份进展情况 证券代码：002956 证券简称：西麦食品 公告编号：2024-025 桂林西麦食品股份有限公司 关于回购股份方案的实施进展公告 ...

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][16] 报告的核心观点 - 2023年业绩稳健，2024年一季度高增长，预计2024 - 2026年公司营业收入和归母净利润持续增长，结合可比公司估值给予2024年20 - 25倍PE估值，对应合理价值区间为12.60 - 15.75元/股 [5][6][16] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2023年实现营业收入15.78亿元（YOY = 18.89%），归母净利润1.15亿元（YOY = 6.13%）；2024年一季度实现营收5.66亿元（YOY = 46.07%），归母净利润0.45亿元（YOY = 14.59%），2023年每股股利0.52元 [5] - 2023年毛利率同比增长1.44pct至44.55%，毛利额同比增长22.87%至7.03亿元；期间费用率同比增长1.61pct至37.07%，所得税率同比提升3.09pct，归母净利润率同比降低0.88pct至7.32% [6] - 2024Q1营收同比增长46.07%，毛利率同比增长43.71%，毛利额同比增长50.48%；期间费用率整体增长3.68pct，所得税率同比减少3.50pct，归母净利润率同比减少2.19pct [6] 产品销售情况 - 2023年纯燕麦片营收6.44亿元（YOY + 4.00%），毛利率同比提升0.73pct；复合燕麦片营收6.61亿元（YOY + 33.76%），毛利率同比提升3.43pct，燕麦 + 系列同比增长超30%，粉类产品同比增长超80%，益生菌蛋白粉上市4个月销售额超1000万元；冷食燕麦片营收11.99亿元（YOY + 21.99%），毛利率同比提升2.69pct [7] 渠道销售情况 - 2023年线下业务同比增长超10%，零食渠道销售同比增长超180% [7] - 直营模式营收6.32亿元（YOY28.06%），毛利率同比提升3.74pct；经销模式营收9.03亿元（YOY11.24%），毛利率同比提升1.71pct [8] 财务指标预测 |指标|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1578|1967|2378|2782| |净利润（百万元）|115|140|180|221| |全面摊薄EPS（元）|0.52|0.63|0.81|0.99| |毛利率（%）|44.5|43.0|43.4|43.8| |净资产收益率（%）|7.9|8.8|10.1|11.0|[14] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为19.67/23.78/27.82亿元，归母净利润分别为1.40/1.80/2.21亿元，对应EPS分别为0.63/0.81/0.99元/股 [16] - 结合可比公司估值，给予公司2024年20 - 25倍的PE估值，对应合理价值区间为12.60 - 15.75元/股，继续给予“优于大市”评级 [16]

公司投资评级 - 公司2023年实现营业收入15.78亿元（YOY=18.89%），实现归母净利润1.15亿元（YOY=6.13%）[1][2] - 2024年一季度实现营收5.66亿元（YOY=46.07%），实现归母净利润0.45亿元（YOY=14.59%）[1][3] - 公司2023年每股股利0.52元[1] 报告的核心观点 - 2023年公司业绩稳健，毛利率同比增长1.44pct至44.55%，毛利额同比增长22.87%至7.03亿元[2] - 2023年期间费用率同比增长1.61pct至37.07%，所得税率同比提升3.09pct[2] - 2024年一季度毛利率同比增长43.71%，期间费用率整体增长3.68pct，所得税率同比减少3.50pct[3] - 公司燕麦+系列、粉类产品、益生菌蛋白粉等明星产品销售良好[4][5] - 公司精细化运营各渠道，线下业务同比增长超过10%，零食渠道销售同比增长超过180%[6][7] 财务数据总结 - 2024-2026年公司营业收入预计分别为19.67/23.78/27.82亿元，归母净利润预计分别为1.40/1.80/2.21亿元，对应EPS为0.63/0.81/0.99元/股[8][9] - 2024年公司给予25倍PE估值，目标价15.75元/股[9] - 公司主要财务指标如毛利率、净资产收益率等保持良好水平[8]

报告公司投资评级 - 维持对西麦食品“增持”评级 [13][14][27] 报告的核心观点 - 西麦食品燕麦基本盘增速较快，新业务、新渠道持续开拓，通过产品创新升级，燕麦食品基本盘增长提速，同时积极开拓新产品、新渠道，打造成长新曲线 [14][27] 根据相关目录分别进行总结 财务情况 - 2023年营收15.8亿元，同比+18.9%，归母净利润1.2亿元，同比+6.1%；2024Q1营收5.7亿元，同比+46.1%，归母净利润0.5亿元，同比+14.6% [27] - 略下调2024 - 2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024 - 2026年归母净利润分别为1.4（-0.1）亿元、1.6（-0.1）亿元、2.0亿元，同比分别+19.1%、+19.4%、+20.1%，EPS分别为0.62（-0.03）元、0.74（-0.04）元、0.88元，当前股价对应PE分别为21.9、18.4、15.3倍 [27] 业务发展 - 2023年纯燕麦/复合燕麦/冷食燕麦同比分别+4.0%/+33.8%/+22.0%，2024Q1燕麦主业延续高增趋势，蛋白粉新产品实现较好销量；2024年将在燕麦主业上横向拓展多元化燕麦食品，开拓大健康业务 [27] 渠道拓展 - 2023年重视直营渠道发展，线下零食渠道同比增速超180%，线上传统电商平台增速稳定，抖音等新兴电商增速较高，2024年Q1线上线下新渠道延续高增趋势；未来将深耕传统渠道，加速发展多元化新渠道，线上提升费用投放效率，线下加大与头部零食企业合作 [27] 盈利情况 - 2023年毛利率同比+1.44pct至44.55%，2024Q1毛利率同比+1.28pct至43.71%；2023年和2024Q1销售费用率同比分别+1.78pct、+4.07pct，其他费用率相对平稳；2023年净利率同比-0.88pct至7.32%，2024Q1净利率同比-2.18pct至7.96%；未来盈利能力有望提升 [27]

活动基本信息 - 活动类别为线上交流会 [1] - 参与单位众多，共78人参与 [1] - 活动时间为2024年04月26日15：00 - 17：00 [1] - 活动地点为电话交流会 [1] - 上市公司接待人员包括总经理、财务总监等 [1] 经营情况 2023年度及2024年一季度整体情况 - 公司聚焦大单品战略，推动燕麦产品品类发展，复合系列燕麦销量超纯燕系列，产品结构升级初见成效，对冲成本上涨压力 [2] - 2023年扣非净利润接近1亿，同比增长15.19%，高于净利润增速，主营业务盈利能力提升 [2] 2024年一季度具体数据 - 营收5.66亿元创历史单季销售新高，同比增长超46%，扣非后净利润同比增长近22% [2] - 除冷食燕麦略微下滑外，其他品类均增长，纯燕系列同比增长良好，复合系列、B2B业务、电商同比大幅增长，零售渠道同比翻倍增长 [2] 主要交流问题及回复 大健康领域 - 益生菌蛋白粉是进入大健康领域的试水产品，2023年上市4个月销售超1000万元，2024年一季度销售额超2023年全年 [2] - 公司未来增长有燕麦谷物、大健康、国际业务三大空间，2024年将熟悉行业并打好基础 [2] 战略并购德赛康谷 - 并购是主业发展体现，德赛康谷产品与燕麦主线关联，基本面好但有资本和产能问题，公司能提供赋能助其高增长 [3] - 公司不排除进入更多与燕麦相关细分市场的可能性 [3] 2024年一季度利润增幅低于收入增幅原因 - 销售增长是2023年四季度旺销延续，外部是传统旺季，内部是团队努力及加大市场投入 [3] - 管理费用增大，包括加强后台组织人员配置、周年大庆费用及品牌宣传投入 [3] - 虽影响部分利润，但长远有利，公司也采取费用成本控制措施保证利润合理增长 [3] 燕麦价格上涨及成本展望 - 2024年进口原粮价格上涨、人民币汇率不确定影响成本，但公司已提前预估并采取应对措施 [4] - 推动原粮供应链多元化，实施降本计划，后端精细管控，扩大销售，用远期手段降低汇率影响 [4] 对标日本功能食品思路方向 - 立足于燕麦做功能性升级和分级产品，借势既有优势 [4] - 中国燕麦行业有发展基础，市场规模有成长空间，将借用户群体优势拓展新功能性健康食品，再向更广泛领域拓展 [4] 零食渠道思路 - 已进入零食渠道主要核心系统，产品为燕麦健康小包装，销售占比不大但保持高速增长，市场占有率排名第一 [4] - 未来零食渠道朝健康化发展，公司将利用品牌、研发和资金优势创新，成为马太效应受益者 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [2][5] 报告的核心观点 - 西麦食品2024Q1业绩开门红，全年完成营收15%增速目标可期，随着收入规模增长摊平固定成本与费投，盈利能力有望稳步提升；燕麦主业实现量价齐增，大健康战略稳步推进；分区域做差异化战略布局，全渠道联动拓展；看好公司市场优势地位持续夯实 [2][4][5] 根据相关目录分别进行总结 Q1业绩开门红，规模效应释放有望优化盈利 - 2023/2023Q4营收分别为15.78/4.45亿元，分别同增19%/22%，归母净利润分别为1.15/0.23亿元，分别同比+6%/-6%，营收增速高于利润增速 [2] - 2024Q1公司总营收5.66亿元（同增46%），归母净利润0.45亿元（同增15%），全年完成营收15%增速目标可期 [2] - 2023/2024Q1公司毛利率分别为44.55%/43.71%，分别同增1pct/1pct；销售费用率分别为31.48%/30.17%，分别同增2pct/4pct；管理费用率分别为5.90%/4.43%，分别同减0.2pct/1pct [2] - 2023/2024Q1公司净利率分别为7.32%/7.96%，分别同减1pct/2pct，公司通过采购俄罗斯/东欧等地区燕麦等方式实现原材料多元化布局，平滑成本波动风险，随着收入规模增长摊平固定成本与费投，盈利能力有望稳步提升 [2] 燕麦主业横向拓展，大健康战略稳步推进 - 2023年公司燕麦食品营收14.25亿元（同增18%），销量7.79万吨（同增11%），吨价1.83万元/吨（同增6%），燕麦主业实现量价齐增 [2] - 2023年纯燕/复合燕麦/冷燕营收分别为6.44/6.61/1.20亿元，分别同增4%/34%/22% [2] - 公司确定中长期发展规划，围绕燕麦主业做横向拓展并切入细分市场，伴随张北工厂赋能国产燕麦集约化种植，成本有望进一步降低；推进大健康领域开拓，2023年蛋白粉产品在试点地区取得快速突破，预计2024年延续高势能放量；目前公司在规划健字号产品，进入药店渠道，2025年把重心转向市场开拓，逐步完成大健康战略布局 [2] 分区域做差异化战略布局，全渠道联动拓展 - 2023年公司南方大区/北方大区营收分别为8.70/6.65亿元，分别同增21%/13%，针对华东部分薄弱区域做燕麦产品的渠道/人群外延拓展，针对山东等成熟市场做品类拓展 [4] - 2023年公司直营/经销渠道营收分别为6.32/9.03亿元，分别同增28%/11%，在线下市场整体承压的环境下，实现传统商超渠道营收逆势增长，已进入零食量贩渠道，规划2024年实现零食量贩渠道营收1亿元 [4] - 公司利用抖音溢出效应打造中高端品牌形象，通过加强内容创作能力提高投流效率，线上渠道盈利能力有望稳步优化 [4] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年EPS分别为0.64/0.76/0.93元，当前股价对应PE分别为21/18/14倍 [5] 财务预测 |预测指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|1,578|1,906|2,279|2,652| |增长率（%）|18.9%|20.8%|19.6%|16.4%| |归母净利润（百万元）|115|142|169|208| |增长率（%）|6.1%|22.9%|19.3%|23.2%| |摊薄每股收益（元）|0.52|0.64|0.76|0.93| |ROE（%）|7.9%|9.3%|10.6%|12.4%|[7]

薪酬方案 - 2024年度非独立董事薪酬方案适用范围为在公司领薪的非独立董事[1][2] - 适用期限为2024年1月1日至12月31日[3] - 董事长2024年薪酬标准为90万元/年（税前），按月发放[3] 审议流程 - 方案已通过薪酬与考核委员会审核，须股东大会审议通过生效[3][4] 备案文件 - 包括第三届董事会第八次会议决议和薪酬与考核委员会第三次会议[5]

会议召开情况 - 2023年召开6次董事会会议和1次股东大会[3] - 2023年第三届董事会审计委员会召开会议3次[5] - 2023年第三届董事会提名委员会召开会议2次[5] - 2023年第三届董事会薪酬与考核委员会召开会议3次[5] - 2023年第三届董事会战略委员会召开会议2次[5] - 2023年独立董事专门会议召开1次[5] 人员任职情况 - 杨海宁于2023年5月18日至今担任公司独立董事[2] - 2023年报告期内财务总监为张志雄，无解聘情形[8] 议案审议情况 - 2023年12月12日第三届董事会第五次会议审议通过预计年度日常关联交易议案[7] - 2023年12月12日、29日会议审议通过继续聘请立信会计师事务所为审计机构议案[8] - 2023年5月31日、8月16日董事会会议审议通过聘任高级管理人员相关议案[8] - 2023年12月12日、29日会议审议通过申请银行授信额度暨为下属公司提供担保议案[8] - 2023年12月18日、29日会议审议通过变更部分募集资金用途和实施周期议案[9] 合规情况 - 2023年度独立董事对董事会议案均投赞成票[4] - 2023年度公司严格控制对外担保风险，无资金占用[9] - 2023年度公司及股东按要求履行承诺，无违规[10] - 2023年公司内部控制无重大缺陷[11] - 2023年度公司信息披露无虚假记载等问题[11] - 2023年公司董事会下设四个专门委员会运作规范[11]

业绩总结 - 公司2023年度营业收入为157,799.88万元[6] - 2023年营业总收入同比增长约18.9%，营业总成本同比增长约19.0%，净利润同比增长约6.1%[25] - 2023年末应收账款账面余额为7,099.45万元，坏账准备余额为347.36万元[6] - 2023年末资产总计较上年年末增长4.64%，负债合计增长7.54%，所有者权益合计增长3.57%[16][19] - 2023年基本每股收益和稀释每股收益均同比增长约6.1%[25] 财务数据变动 - 货币资金期末余额较上年年末增长27.87%，交易性金融资产期末余额下降40.36%，存货期末余额增长59.97%[16] - 流动负债合计期末余额同比下降约38.2%，负债合计期末余额同比下降约39.7%，所有者权益合计期末余额同比增长约6.6%[23] - 应付职工薪酬期末余额同比增长约106.0%，应交税费期末余额同比下降约90.8%[23] 现金流量情况 - 2023年经营活动现金流入小计同比增加，现金流出小计同比增加，现金流量净额同比减少[29] - 2023年投资活动产生的现金流量净额为正且较上期增加，筹资活动产生的现金流量净额为负且较上期减少[29] 会计政策与核算方法 - 金融资产分为三类，金融负债分为两类，按不同方法计量和处理[62][63] - 存货按成本初始计量，发出时按加权平均法计价，资产负债表日按成本与可变现净值孰低计量[78][79][82] - 固定资产按成本初始计量，不同类别有不同折旧年限和残值率[93][97] - 无形资产开发阶段支出满足条件可资本化，长期资产存在减值迹象时进行减值测试[109][110] 税收政策 - 主要税种税率包括增值税5%、6%、9%、13%等，部分子公司享受企业所得税税收优惠政策[163][164] - 部分子公司申报进口的澳大利亚原产燕麦享受协定约定的关税零税率[164]

人事变动 - 独立董事杨海宁因个人原因辞职，不再担任公司任何职务[1] - 拟补充提名董舟江为第三届董事会独立董事候选人[1] 委员会调整 - 第三届董事会审计、提名、薪酬与考核委员会召集人由杨海宁换为董舟江[3] 人员信息 - 董舟江1980年出生，有管理学学士等资质，与大股东无关联且未持股[8]