文章核心观点 - 桑坦德银行巴西公司近期获评Zacks Rank 2买入评级 这主要反映了其盈利预期的上升趋势 而盈利预期的变化是影响股价最强大的力量之一 [1] - 盈利预期的改善意味着公司基本业务的改善 投资者对这种改善趋势的认可应会推动股价上涨 [5] - 该评级升级表明该公司在盈利预期修正方面位列Zacks覆盖的4000多只股票的前20% 这预示着其股价可能在短期内走高 [10] 评级升级与盈利预期 - Zacks评级体系的核心是公司盈利前景的变化 它追踪由卖方分析师给出的当前及下一财年每股收益预测的共识预期即Zacks共识预期 [1] - 盈利预期修正的趋势与股价短期走势有很强的相关性 机构投资者利用盈利预期来计算公司股票的公允价值 其估值模型中盈利预期的增减会直接导致股票公允价值的升降 进而引发机构投资者的买卖行为 大额交易推动股价变动 [4] - 实证研究表明 盈利预期修正趋势与短期股价变动之间存在强相关性 因此追踪此类修正对投资决策可能大有裨益 [6] 桑坦德银行巴西公司具体数据 - 市场预期这家金融控股公司在截至2026年12月的财年每股收益为0.87美元 与上年相比没有变化 [8] - 在过去的三个月里 市场对该公司的Zacks共识预期已上调了3.8% [8] Zacks评级体系说明 - Zacks Rank股票评级系统使用四个与盈利预期相关的因素 将股票分为五组 从Zacks Rank 1强力买入到Zacks Rank 5强力卖出 [7] - 该系统拥有经外部审计的优异历史记录 自1988年以来 Zacks Rank 1的股票平均年回报率为+25% [7] - 与华尔街分析师评级倾向于“买入”不同 Zacks评级系统在任何时候对其覆盖的超过4000只股票都保持“买入”和“卖出”评级的均等比例 无论市场条件如何 只有排名前5%的股票获得“强力买入”评级 接下来的15%获得“买入”评级 [9] - 股票位列Zacks覆盖股票的前20% 表明其具有优异的盈利预期修正特征 使其成为在短期内产生超额回报的可靠候选标的 [10]

文章核心观点 - 文章旨在比较巴西银行板块中的两只股票Banco Santander-Brazil与Banco Macro 以确定哪只股票为价值投资者提供更优的选择[1] - 分析认为基于强劲的盈利前景和更吸引人的估值指标 Banco Santander-Brazil是目前更优越的价值投资选项[7] 估值指标比较 - BSBR的远期市盈率为7.95倍 而BMA的远期市盈率为11.97倍[5] - BSBR的市盈增长比率为0.77 BMA的市盈增长比率为1.39[5] - BSBR的市净率为1.12 BMA的市净率为1.57[6] - 基于这些指标 BSBR的价值评级为A级 而BMA的价值评级为C级[6] 投资评级与盈利前景 - BSBR的Zacks评级为2级 即买入评级 BMA的Zacks评级为5级 即强力卖出评级[3] - Zacks评级青睐近期盈利预测获得上调的股票 表明BSBR的盈利前景正在改善[3]

文章核心观点 - 文章分析结果与2025年8月所覆盖的趋势一致 即贷款账册扩张更为温和 其中特别提及了中小企业和长期投资 [1] - 文章采用长期投资视角 从运营和买入持有的角度评估公司 关注公司的长期盈利能力及其所在行业的竞争动态 而非市场驱动的动态和未来价格走势 [1] - 大多数分析结论为“持有” 这是由其方法论设计决定的 在任何时间点 只有极少数公司应被视作“买入” [1] 相关目录总结 投资方法论 - 分析重点在于公司的运营层面 理解其长期盈利能力和行业竞争动态 旨在买入并持有 不受未来价格波动影响 [1] - 大多数分析结论为“持有” 这体现了其方法论 “买入”评级在任何时间点都只适用于极少数公司 [1] - “持有”类文章为未来投资者提供了重要信息 并对普遍看涨的市场环境注入了健康的怀疑态度 [1] 业务趋势 - 贷款账册呈现更为温和的扩张趋势 与2025年8月观察到的趋势一致 [1] - 在贷款业务中 特别指出了中小企业这一领域 [1]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度净利润为41亿巴西雷亚尔，同比增长近6%，环比增长1.9% [4] - 第四季度净资产收益率为17.6%，公司视其为迈向20%以上盈利水平的中途步骤 [4] - 净利息收入在当季增长0.8%，但同比下降，主要受市场因素影响 [5] - 客户净利息收入在当季增长1.6%，主要得益于信贷平均余额的增加 [29] - 费用在当季名义上增长，但同比下降，效率比率因与市场和客户关系相关的金额而上升 [6] - 全年利润增长12.6%，第四季度普通股一级资本充足率为11.6% [36] - 在两年内收入增长17%，而同期费用仅增长5%，若剔除通胀影响，费用实际下降4% [20] - 信贷损失准备金表现环比改善，主要由于核销损失减少且无重大一次性事件影响 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - 消费金融业务在2025年创纪录，投资组合、收入和利润均实现增长，保险和费用收入同比增长73% [12][13] - 信用卡业务投资组合同比增长13.4%，费用增长近20% [15][27] - 中小企业业务投资组合同比增长13% [27] - 支付和交易业务是公司日常运营的核心，相关费用在两年内增长26% [15] - 证券、经纪和承销业务在第四季度略有下降，但在下半年因债务发行表现改善而实现显著增长 [30] - 保险业务表现强劲，除季节性因素外，也受益于销售团队强大的商业专注度和新产品 [30] 各个市场数据和关键指标变化 - 客户基础持续增长，总数超过7400万 [7] - 在低收入客户群体中，尽管信贷需求较低，但公司仍在推进，存款在两年内增长24% [15] - 在高收入客户群体中，存款在两年内增长34% [15] - 零售业务资金结构达到重要里程碑，公司和个人存款占比达到50/50，而2023年公司占比为27.43% [16] - 个人定期存款年增长率接近20% [28] - 活期存款减少，因客户自然转向定期存款 [28] - 市场净利息收入方面，资产管理略有改善，但做市业务环比恶化 [30] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是客户旅程转型和建立主要银行关系，聚焦客户中心化 [7] - 通过两大杠杆推动战略：超个性化服务和人工智能应用 [8] - 超个性化方面，在所有渠道中60%的客户互动已是超个性化 [8] - 人工智能应用分为两类：用于提升效率（如处理投诉和欺诈）和用于促进增长（如改善客户关系），例如推出的“Pitch Maker”工具可在30秒内生成个性化推介 [10] - 公司致力于成为客户的主要银行，通过提高客户活跃度和交易频率来实现 [8] - 在中小企业业务方面，公司有雄心壮志，希望使该业务规模翻倍，并通过更精细的客户细分和“微区域”覆盖模式来推动增长 [17][18] - 公司正在重塑实体网点布局，减少传统网点数量，转向更现代化的“分支”形式和“咖啡店”式体验空间，以适应客户行为变化并提升效率 [50][52] - 技术投资是转型关键，过去两年与扩张和技术相关的支出增长了16%，而银行其他部分的支出增长为0 [21] - 公司正在进行核心系统现代化，计划从大型主机迁移到更低成本、更动态的平台处理模式 [24] - 新的“One App”已拥有超过1500万迁移客户，2026年将部署新版本以增强用户参与度 [26] - 与Get公司的合作是综合解决方案的一部分，增强了公司的业务能力 [19] - 关于并购，公司认为在巴西通过有机增长实现战略目标的可能性更大，短期内不太可能进行大型并购 [129] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对信贷发放保持谨慎态度，这转化为产品的选择性增长，同时优先考虑更高的客户忠诚度和交易频率 [27] - 宏观经济环境充满挑战，公司正处于第五年的高利率周期，这影响了所有企业，尤其是缓冲能力较弱的小型企业 [44] - 公司认为当前资产质量动态与周期阶段一致，并正在以积极和自律的方式应对 [35] - 尽管面临宏观挑战，但公司凭借过去几年对资产负债表的管理纪律，为应对短期波动做好了更好准备，并支撑了中长期稳健可持续的盈利轨迹 [36] - 对于2026年，公司预计净利息收入前景会更好，但市场净利息收入环比可能更为负面 [5] - 公司预计在2026年上半年，调整后的表现不佳投资组合可能仍会对资产质量指标造成一些额外压力 [34] - 公司不提供具体指引，但目标是继续朝着20%以上的净资产收益率迈进，主要通过优化业务组合、费用管理以及信贷损失准备金与投资组合的健康匹配来实现 [44][45][108] - 在低收入细分市场，公司预计需要两到三年时间才能达到理想的盈利水平，因为该投资组合平均期限较长，去风险化过程需要时间 [54][55] 其他重要信息 - 公司成本管理严格，第四季度的费用增长受到新集体谈判协议和典型季节性因素的全部影响，但全年费用增长仍低于通胀 [35] - 服务成本在两年内降低了43%，特别是在低收入细分市场，但公司认为仍需再降低30%以上才能使其业务具备可行性 [22][82] - 生产力有所提高 [23] - 公司正与中央银行合作进行“Gravity项目”，旨在实现更现代、高效的银行处理方式 [24] - 信用卡平台已完全实施信用功能，这是提升效率的重要一步 [25] - 关于存款担保基金，公司预计短期内需要补充资金，以弥补因其他银行事件造成的资金流出，并希望完善规则防止类似事件再次发生 [120][121][123][124] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 中小企业贷款拖欠率恶化的情况及原因 [39] - 压力主要出现在小微企业层面，与公司规模关系更大，而非特定行业 [40] - 公司仍坚信中小企业业务，并有雄心扩大该业务份额，但增长将是非线性的 [41] - 拖欠率恶化与持续高利率的宏观经济背景有关，规模较小的企业承受了更多压力 [43] - 公司将在2026年继续去风险化努力，并调整风险偏好以实现有纪律和可持续的增长 [44][45] 问题: 实体网点在服务低收入客户中的中长期作用及该业务回报前景 [49] - 实体网点在多渠道服务中仍扮演重要角色，但作用已改变，公司正在调整布局，减少传统网点，增加现代化“分支”和“咖啡店”式体验空间 [50][52] - 关闭网点不仅是为了降低成本，更是因为客户到访动态已变，到店人数下降了近70% [51] - 低收入细分市场目前仍是盈利的拖累，公司预计今年将迈出重要一步以恢复盈利，但达到理想水平可能需要两到三年时间 [54][55] 问题: 技术投资展望、与同行对比以及人工智能在信贷模型中的应用 [60] - 过去两年16%的增长包含技术和业务扩张（如增加人员），未来将继续投资于银行转型和特许经营，但会保持整体费用管理思维 [61][62] - 公司仍需大量投资以现代化遗留核心系统，计划在年底前迁移至更便宜、基于平台的系统 [63][64] - 在生成式人工智能成为流行词之前，公司已在风险模型中使用机器学习和人工智能，目前正在完善这些模型并整合生成式人工智能 [65] - 公司有清晰的人工智能议程，涵盖信贷发放和催收模型，并拥有高素质团队加速推进，但一切需在自身风险偏好框架内进行 [67][68] 问题: 低收入客户贷款拖欠率恶化是普遍现象还是公司特定情况，以及该细分市场前景 [71] - 目前尚未看到普遍性的低收入财务报表恶化，但这只是开始 [72] - 拖欠率压力部分源于公司严格的催收和重组政策未改变，同时低收入和农业业务领域面临更多压力 [72][73] - 公司正处于去风险化过程中，将缩减部分投资组合，并在有盈利潜力的低收入客户群中进行循环 [73][74] 问题: 当前经营低收入业务的难点，以及对于私人薪资贷款产品的态度 [79][80] - 中长期看，关键是大幅降低服务成本，该成本已降43%，但需再降30%以上才能使业务可行 [81][82] - 短期看，业绩受部分投资组合表现和宏观经济环境影响，公司会每周进行微调 [83][84] - 对于私人薪资贷款，公司相信该产品并参与了设计，但正在逐步测试和学习，预计2026年产量曲线将上升，但初期更为谨慎 [88][89][90] 问题: 薪资贷款投资组合构成及展望 [93] - 公司强调资本配置纪律，将信贷作为增加交易频率的手段而非目的，更侧重于能带来交叉销售的交易性信贷产品 [94] - 由于国家社会保障协会和公共部门薪资贷款的利率上限导致盈利方程非常低，且历史上交叉销售能力弱，公司选择减少此类业务 [95][96][97] - 公司更关注按客户细分市场实现盈利目标，而非单一产品目标 [100] 问题: 推动净资产收益率向20%迈进的主要杠杆，以及如何平衡增长与风险 [103] - 净资产收益率提升不会通过不成比例地扩张信贷实现，而是有选择地在高盈利细分市场（如中大企业、高收入个人）增长 [105][106] - 其他杠杆包括：更智能地使用资本、使费用增长快于投资组合增长、通过业务组合优化息差、严格控制费用（追求名义费用零增长）、以及通过组合管理使信贷损失准备金与整体投资组合健康匹配 [107][108] - 目标是创造运营杠杆，即收入增长而其他成本线保持平稳甚至下降 [109] 问题: 资产质量指标与信贷成本走势看似矛盾，以及2026年展望 [112] - 资产质量指标变化与投资组合构成演变有关，高盈利细分市场份额增加，同时低收入和部分农业投资组合减少 [114] - 第一季度通常面临更大的不良贷款压力，但公司更关注全年演变 [115] - 信贷成本得到很好控制，混合演变将继续，到2026年底投资组合构成将发生明显变化 [116] 问题: 存款担保基金在2026年的可能演变 [119] - 存款担保基金补充规则需与央行和国家货币委员会协调制定，银行正在参与讨论并提供意见 [120] - 由于之前银行事件消耗了资金，预计基金将在短期内（可能在2月）得到补充，补充可能是线性的，并尊重各银行在基金中的存款比例 [121][122] - 最关键的是必须完善规则，防止类似事件再次发生，央行已将此列入明确议程 [123][124] 问题: 并购是否为公司战略的考虑选项 [128] - 并购始终是加速在目标细分市场增长的选项，但在巴西进行大型并购的可能性不大，公司认为现有特许经营权已足够成熟，可以通过有机增长实现目标 [129] - 公司赞同集团在美国的收购举措，因为这强化了在关键市场的地位，并最终使整个生态系统（包括巴西）受益 [130][131]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净利润为41亿巴西雷亚尔 同比增长近6% 环比增长1.9% [4] - 第四季度净资产收益率为17.6% 公司视其为迈向20%以上盈利能力的中间步骤 [4] - 净利息收入在季度内增长0.8% 但同比下降 主要受市场因素影响 [5] - 客户净利息收入季度增长1.6% 主要得益于信贷平均余额的增加 抵消了工作日减少的影响 [28] - 费用收入季度表现积极 主要受季节性因素、信用卡和保险业务推动 [29] - 信贷损失拨备季度环比改善 主要由于核销损失减少且无重大一次性事件影响 [30] - 全年利润增长12.6% 第四季度核心一级资本充足率为11.6% [35] - 过去两年 收入增长17% 而同期费用仅增长5% 若剔除通胀影响 费用实际下降4% [19][20] - 第四季度费用受新集体谈判协议和季节性营销支出影响 但全年费用增长低于通胀 [6][34] - 效率比率因市场关系金额而上升 但公司认为费用管理处于正确轨道 [6] 各条业务线数据和关键指标变化 - 消费金融业务表现强劲 去年创下记录 信贷组合、收入和利润均实现增长 保险和费用收入同比增长73% [11][12] - 信用卡业务组合同比增长13.4% 费用增长接近20% [14][26] - 中小企业信贷组合同比增长13% [26] - 支付和交易业务是公司日常运营的核心 在开放式金融中推出“带来资金”等新流程 [13] - 投资业务方面 低收入群体存款两年增长24% 高收入群体存款两年增长34% [14] - 证券、经纪和承销业务在第四季度略有下降 但在下半年因债务发行表现改善而实现显著增长 [29] - 保险业务表现改善 除重要保单的季节性续期外 销售团队强大的商业聚焦和新产品也推动了增长 [29] 各个市场数据和关键指标变化 - 客户总数超过7400万 季度客户数增长4.6% [5][7] - 零售业务融资组合中 企业与个人比例达到50/50 2023年该比例为27.43 公司目标是将个人比例提升至至少60% [15][16] - 中小企业业务是重点 公司有雄心在一年内使该业务翻倍 尽管整个细分市场仍保持高盈利 但近期小型企业面临压力 [40][42] - 高收入细分市场仍有加速增长的空间 公司正努力捕捉这一增长 [27] - 在大公司业务方面 公司保持积极发展 同时维持价格纪律 [27] - 低收入细分市场面临资产质量压力 公司正在积极进行去风险化 目标是优化该组合以实现盈利 [44][69][71] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是客户旅程转型和建立首要客户关系 聚焦于客户中心化 [7] - 两大战略杠杆是超个性化和人工智能 [8] - 超个性化方面 在所有渠道与客户的互动中 已有60%实现超个性化 [8] - 人工智能应用分为两类：用于提升效率的人工智能 如处理监察和欺诈；以及用于增长的人工智能 如改善业务和客户关系 [10] - 推出了“Pitch Maker”等人工智能工具 可在30秒内生成个性化方案 提升客户互动水平 [10][11] - 公司正在推进“Gravity项目” 旨在将核心系统从大型机迁移至更现代、高效、低成本的平台处理模式 [23] - 推出了全新的“One App” 已有超过1500万客户迁移至此平台 2026年将部署新版本以提升用户参与度 [25] - 公司对并购持开放态度 但认为在巴西通过有机增长实现战略目标的可能性更大 [126][128] - 与Get公司的合作是综合解决方案的一部分 使公司在该领域变得更加强大 [18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济环境充满挑战 公司已连续第五年处于高利率环境 这影响了所有企业 尤其是规模较小、缓冲能力弱的企业 [42][112] - 公司对信贷发放保持谨慎态度 这转化为产品的选择性增长 并优先考虑客户忠诚度和交易活跃度 [26] - 尽管面临更具挑战性的宏观经济环境 但公司的业绩表现强化了近年来资产负债表管理的纪律性 [35] - 公司为应对短期波动做好了更好准备 并维持中长期稳健可持续的盈利轨迹 [36] - 在低收入细分市场 公司需要大幅降低服务成本以实现业务可行性 过去两年服务成本已降低43% 预计未来还需再降低30%以上 [21][80] - 公司预计2026年资产质量指标可能仍面临一些额外压力 但认为这一动态与当前周期阶段一致 并正在以积极和自律的方式应对 [33][34] - 公司不提供具体指引 但强调将通过优化业务组合、费用管理和风险定价来追求盈利能力的持续改善 [43][104] 其他重要信息 - 公司拥有超过450万客户 总计客户数四舍五入为6400万 [5] - 公司正在通过“微区域”模式更精准地服务小企业 覆盖巴西全国 [17] - 公司去年开展了超过1400次超个性化营销活动 [9] - 信用卡平台已完全实施用于信贷处理 这是提升效率的重要一步 [24] - 关于存款担保基金 公司预计短期内将进行补充 以应对近期银行事件造成的资金消耗 并强调需要改进规则以防止类似事件再次发生 [116][118][121] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 中小企业贷款拖欠率恶化的情况和原因 [38] - 压力主要出现在小型企业层面 与公司规模关系更大 而非特定行业 中型和大型企业表现良好 [39] - 公司仍坚信中小企业业务 并有雄心使其规模翻倍 尽管该细分市场整体仍保持高盈利 但近期小型企业表现受高利率宏观环境影响 [40][42] - 信贷损失拨备可能会随着组合增长而增加 但公司将通过优化组合 实现拨备与组合增长更兼容的演变 [44][45] 问题: 分支机构在服务低收入群体中的中长期作用及该业务实现约20%净资产收益率的前景 [48] - 分支机构作为多渠道服务的一部分仍具有重要作用 但角色已发生变化 公司正在调整实体网络布局 因为客户到访率大幅下降 [49][50] - 新开设的网点主要分为两种类型：现代化的传统分支机构和体验店式的“咖啡馆” [51] - 低收入细分市场目前仍是盈利的拖累 扭亏为盈需要时间 主要因为该组合平均期限较长 去风险化旧有资产需要过程 预计需要两到三年才能达到理想盈利水平 [53][54] 问题: 技术投资展望、与同行的比较以及人工智能在信贷模型中的应用 [59] - 过去两年 扩张和技术相关支出增长了16% 公司将继续投资于银行转型和特许经营扩张 [20][61] - 技术投资仍有很多空间 包括将遗留核心系统从大型机迁移至更便宜、动态的平台 预计今年年底前完成部署 [62][63] - 公司在人工智能和机器学习应用于风险模型方面已有长期实践 目前正将生成式人工智能等新技术融入其中 以完善模型 [63][64] - 公司有清晰的人工智能发展议程 并加强了团队建设 但所有模型的应用都将严格遵循公司的风险偏好和拨备要求 [64][65][66] 问题: 低收入群体贷款拖欠恶化是普遍现象还是公司特定行为 以及对该细分市场未来表现的看法 [69] - 目前尚未看到普遍性的低收入群体收益表恶化 但这可能刚刚开始 [70] - 公司保持了严格的贷款重组政策 没有因为低收入群体面临压力而改变政策 这导致了拖欠率的上升 [70][71] - 公司正处于去风险化过程中 将缩减部分组合 并在有盈利潜力的低收入客户群中进行回收和再投资 [72] 问题: 当前在低收入细分市场面临挑战的主要原因 以及对于私人工资扣除贷款产品的态度 [76][78] - 中长期来看 关键是将服务成本降至可行水平 过去两年已降43% 预计还需再降30%以上 [80] - 短期来看 业绩受部分贷款滚动和信用卡业务快速增长后的调整影响 但公司不会因此停止信用卡增长 [81][82] - 对于私人工资扣除贷款 公司相信该产品并参与了设计 但采取更为渐进和测试性的方式进入市场 预计2026年产量将呈上升曲线 [85][86][87] 问题: 工资扣除贷款组合的构成和前景展望 [90] - 公司强调资本配置的纪律性 将贷款产品视为增加交易活跃度的工具而非目的 更侧重于能产生交叉销售的交易性信贷产品 [91] - 由于国家社会保障局和公共部门设定的利率上限导致盈利能力方程非常低 公司选择不积极拓展此类低盈利且交叉销售能力弱的产品 [92][93] - 公司更关注按细分市场实现盈利目标 而非按产品设定目标 产品只是实现目标的手段 [96] 问题: 推动净资产收益率逐步提升至20%以上的主要杠杆 [99] - 净资产收益率的改善不会通过不成比例地扩张信贷实现 而是有选择地在高盈利细分市场增长 如高收入人群和中大型企业 [101][102] - 公司将更智能地运用资本 目标是费用收入增长超过组合增长 并通过优化组合来维持利润率 从而推动收入线积极增长 [103] - 费用管理追求名义上接近零增长 拨备方面将通过优化组合 使其增长与整体组合增长成比例甚至更低 [104] - 通过收入增长而其他成本线持平的运营杠杆 来持续改善税前利润和最终盈利能力 [105] 问题: 90天以上不良贷款率恶化与信贷成本持续下降之间的动态关系及2026年展望 [108] - 组合构成正在演变 中小企业、消费金融和高收入人群的相对份额增加 同时减少了低收入和部分农业业务组合 [109][110] - 第一季度不良贷款率面临压力是正常的 公司更关注全年演变 而非单个季度 [111] - 信贷成本得到很好控制 随着组合构成的持续变化 到2026年底将看到更明显的组合调整效果 [112] 问题: 关于存款担保基金在2026年的预期 [115] - 存款担保基金的补充规则正在与央行和国家货币委员会协调设计中 银行是重要参与者但非决策方 [116] - 由于近期银行事件消耗了基金 预计短期内将进行补充 可能在本月有最终决定 补充将是线性的 并尊重各银行在基金中的存款比例 [118] - 最关键的是必须改进规则 防止类似事件再次发生 央行已将此列入明确议程 [121] 问题: 并购是否为公司战略的考虑选项 [125] - 并购始终是加速在目标细分市场增长的选项之一 但可能性不大 公司认为现有特许经营已足够成熟 可以通过有机增长实现目标 [126] - 公司赞同并欢迎集团在美国的收购行动 这有助于强化集团在关键市场的地位 并最终使整个生态系统受益 包括巴西 [127][128]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净利润为41亿巴西雷亚尔，同比增长近6%，环比增长1.9% [2] - 第四季度净资产收益率为17.6%，是迈向20%以上盈利目标的中间步骤 [2] - 净利息收入环比增长0.8%，但同比下降，主要受市场因素影响 [3] - 客户净利息收入环比增长1.6%，主要得益于信贷平均余额的增长 [25] - 费用在季度内名义上增长，但环比受到集体谈判协议和季节性营销支出的影响，同比则为负增长 [4] - 2025年全年利润增长12.6% [30] - 普通股一级资本充足率在年底为11.6% [30] - 过去两年收入增长17%，而同期费用仅增长5%，若剔除通胀影响，费用实际下降4% [17] - 效率比率因关系金额和市场因素而上升 [4] 各条业务线数据和关键指标变化 - 消费金融业务：2025年创下纪录，投资组合、收入和利润均实现增长，保险和费用收入同比增长73% [9][10] - 信用卡业务：投资组合同比增长13.4%，费用增长接近20%（或17%） [12][22] - 中小企业业务：投资组合同比增长13% [22] - 支付与交易业务：在Pix相关业务上取得进展，两年内费用增长26% [11][12] - 存款业务：低收入客户存款两年增长24%，高收入客户存款两年增长34% [12] - 保险业务：表现改善，得益于季节性保单续期、销售团队强大的商业聚焦和新产品 [26] - 证券、经纪和承销业务：尽管季度内略有下降，但下半年因债务发行表现改善而实现显著增长 [26] 各个市场数据和关键指标变化 - 客户总数超过7400万，季度净增约450万客户，环比增长4.6% [2][3][5] - 零售银行业务：持续向高盈利产品线调整组合，减少高风险敞口 [23] - 大型企业业务：保持积极发展，同时维持价格纪律 [23] - 个人定期存款：年度增长接近20% [24] - 活期存款：因自然迁移至定期存款而减少 [24] - 息差：在12个月内因更有利的组合和CDI利率上升而增加，但第四季度受到工作日减少、无息信用卡组合份额增加以及银行代理费用上升的影响 [25] - 市场净利息收入：资产管理略有改善，但做市业务环比恶化 [26] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 核心战略是客户旅程转型和建立首要关系，聚焦客户中心化 [5] - 两大战略杠杆：超个性化和人工智能 [6] - 超个性化：在所有渠道的客户互动中，已有60%实现超个性化 [6] - 人工智能应用：分为提升效率（如申诉处理和反欺诈）和促进增长（如Pitch Maker工具）两个方面 [8] - 中小企业业务：被视为代表巴西的重要业务线，公司有雄心壮志在未来使其规模翻倍 [34] - 公司业务：对中小企业的服务模式进行细分，按收入进行更精细、动态的分组，并采用微区域覆盖模式，让专家走出银行主动拜访客户 [13][14] - 支付业务：通过开放金融中的“Trazer Dinheiro”（带来资金）等简单旅程，鼓励客户将其他金融机构的资金转入 [11] - 技术投资：过去两年在扩张和技术方面的支出增长了16%，而银行其他部分的支出增长为0 [18] - 效率提升：通过“Gravity项目”等技术举措，从大型机转向更低成本、更动态的平台处理模式，以提升效率 [20] - 数字化转型：推出全新的“One App”，已有超过1500万客户迁移至此活跃平台 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对2026年的市场净利息收入展望更为乐观 [3] - 宏观经济环境充满挑战，但公司的资产负债表管理纪律使其为应对短期波动做好了更好准备 [30] - 公司正处于第五年的高利率环境，这影响了所有企业，尤其是缓冲能力更弱的小型企业 [36] - 资产质量方面，尽管90天以上不良贷款率面临压力，但短期逾期行为表现更好，不良贷款形成略有改善 [28] - 预计2026年上半年，在调整表现不佳的投资组合后，资产质量指标可能仍面临一些额外压力 [28] - 公司相信当前动态与周期阶段一致，并正在以积极和自律的方式应对 [29] - 公司追求名义费用增长率接近于零的管理思维 [77] 其他重要信息 - 拨备表现环比改善，主要由于核销损失减少且无重大一次性影响 [27] - 2025年上半年核销损失量比下半年高出55%，这对第三和第四季度90天以上不良贷款率产生了影响（第四季度约25个基点） [27] - 90天以上不良贷款率的其他增长部分与低收入客户群、农业企业以及由政府基金担保的业务有关 [27] - 尽管阶段2投资组合的规模增加，但由于迁移的信贷质量更好，覆盖率在季度内有所下降 [28] - 由于年内投资组合销售活动增加，贷款回收的贡献在期内有所降低 [28] - 公司在重新谈判方面保持限制性立场，季度内重新谈判投资组合的增加主要是由于包含了逾期30天内重新谈判的交易 [28] - 服务成本在过去两年下降了43%，尤其是在大众收入（低收入）细分市场 [19] - 存款担保基金需要补充，预计短期内（可能在2月）会有决定，补充方式可能是线性的，并尊重各银行在基金中的存款比例 [88][89] - 公司认为需要改进规则，以防止类似Banco Master的事件再次发生 [91] - 关于并购，公司不排除其为加速在特定细分市场增长的一种选择，但在巴西进行大型并购的可能性不大，更倾向于通过有机增长实现目标 [95] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于中小企业不良贷款恶化的原因和具体情况 [32] - 压力主要出现在中小企业中的小型企业部分，与公司规模更相关，而非特定行业 [33] - 中型企业和大型企业表现良好 [33] - 公司相信中小企业业务，并有雄心使其规模翻倍，尽管整个细分市场盈利能力强，但近期表现（始于2025年末）显示其潜力应远高于20%的净资产收益率目标 [34][35] - 高利率的宏观经济环境影响了所有企业，但规模较小、历史缓冲不足的企业受影响更大 [36] - 关于拨备，公司不提供指引，但目标是使投资组合以最健康的方式发展，拨备与投资组合增长相适应，但可能因结转效应而增加 [37][38] 问题: 实体网点对服务低收入客户群的中期相关性及盈利能力目标 [39] - 网点作为多渠道服务的一部分仍具有重要作用，但数量需要减少，形态需要调整 [40] - 网点客流量同比下降近70%，访问更多集中在ATM而非网点内活动 [41] - 公司正在调整网点布局，主要发展两种类型：现代化的传统网点（针对低收入客户）和体验店（“咖啡馆”） [42] - 低收入细分市场目前仍是盈利的拖累，预计今年将迈出重要一步以恢复盈利，但完全达到理想水平可能需要两到三年 [43] - 该投资组合平均期限较长，对遗留高风险部分的去风险化需要时间 [44] - 公司相信最终能实现20%的净资产收益率，但这不会在2026年发生 [45][46] 问题: 技术投资水平、与同行的对比，以及人工智能在信贷模型中的应用 [46] - 16%的支出增长包含扩张（主要是人员）和技术，公司将继续投资于银行转型和特许经营拓展 [47][48] - 技术投资仍需大量投入，包括将核心系统从大型机迁移到更便宜、基于平台的系统，预计年底前能够部署 [49] - 在生成式AI成为流行词之前，公司已在风险模型中使用机器学习和AI，目前正在完善这些模型，并推进生成式AI在贷款发放和回收模型中的应用 [50][51] - 公司有明确的人工智能议程，并加强了团队，特别是在风险领域，但一切应用都基于自身的风险偏好 [52] 问题: 低收入客户不良贷款恶化是普遍现象还是公司特定情况，以及对该细分市场业绩的看法 [53] - 尚未看到更广泛的低收入报表恶化，但这可能刚刚开始 [54] - 公司严格的回收和重新谈判政策未改变，当低收入细分市场面临更多压力时，就会看到这种影响 [54] - 在低收入和农业业务领域，仍有改善回收的空间，需要观察后续批次的表现 [55] - 公司正处于去风险化过程中，将缩减或回收部分投资组合，并专注于有盈利潜力的低收入客户群 [55] 问题: 当前在低收入细分市场面临挑战的主要原因（高损失还是服务成本不匹配），以及对私人工资扣除贷款产品的看法 [56] - 中长期看，关键是降低服务成本，该成本已在两年内下降43%，但需要再降低30%以上才能使该业务可行 [57][58] - 短期看，季度业绩更多受某些投资组合表现的影响，例如信用卡业务大幅增长伴随一些延迟和回收工作增加 [60][61] - 关于私人工资扣除贷款，公司相信该产品，并参与了其设计，但目前正在研究市场并进行测试，增长较为渐进，预计2026年曲线将上升 [64][65] 问题: 工资扣除贷款投资组合的构成（INSS与公共部门）及未来展望 [67] - 公司强调资本管理的纪律性，将贷款产品作为增加交易性的手段而非目的，并大力引导能产生交叉销售的交易性信贷产品 [68] - 由于INSS和政府设定的利率上限导致盈利能力方程非常低，且历史上基于此类贷款的交叉销售能力很弱，公司选择不积极拓展 [69] - 公共部门方面交叉销售略好，但也有上限，且定价动态冷淡，从首要关系角度看拓展信贷并不便利 [70] - 公司更关注按细分市场实现盈利目标，而非特定产品目标，产品只是实现目标的手段 [72] 问题: 推动净资产收益率向20%迈进的主要杠杆，以及如何与谨慎的风险偏好相结合 [74] - 净资产收益率在2026年不会显著改善，但会朝着20%的方向逐步接近 [75] - 主要杠杆包括：在选定细分市场（如中型和大型企业、高收入客户）实现不成比例的增长以提升利润率；费用增长超过投资组合增长；通过组合管理实现正面的营收增长；以及保持费用基础稳定 [75][76] - 管理层的思维是追求名义费用增长率接近于零，并通过组合管理使拨备不与整体投资组合成比例增长 [77] - 公司将通过营收增长、其他线条持平等方式创造经营杠杆，从而提高税前利润和最终盈利能力 [78] 问题: 90天不良贷款率恶化但信贷成本持续下降的动态，以及2026年展望 [80] - 公司正通过投资组合组合的演变来管理，高盈利细分市场的相对份额在增加，同时缩减低收入和部分农业投资组合 [82] - 第一季度通常是不良贷款压力较大的季度，但公司更关注全年表现 [82] - 外生因素（如法院重组）和高利率环境持续影响，但公司信贷成本控制良好 [83] - 到2026年底，投资组合组合将发生明显变化，但这是大规模调整，需要以最正确的方式进行 [84] 问题: 关于存款担保基金在2026年的预期 [85] - 存款担保基金的补充和规则设计需要与央行和国家货币委员会协调，银行正在提供意见并参与讨论 [87] - 由于需要弥补用于Banco Master等事件客户的资金，预计基金将在短期内（可能在2月）得到补充 [88] - 补充可能是线性的，并尊重各银行在基金中的存款比例 [89] - 公司认为最重要的是改进规则，防止类似事件再次发生 [91] 问题: 并购是否为公司战略的考虑选项 [94] - 并购是加速在目标细分市场增长的一种选择，公司不排除其可能性 [95] - 但在巴西进行大型并购的可能性不大，公司相信现有特许经营已足够成熟，可以通过有机增长实现目标细分市场的扩张 [95] - 公司赞同集团在美国的收购举措，这有助于强化在美国市场的地位，并最终使整个生态系统（包括巴西）受益 [96]

业绩总结 - 2025年第四季度净利润为41亿雷亚尔，环比增长0.8%，同比下降4.0%[11] - 2025年第四季度的总收入为21,086百万雷亚尔，同比下降1.9%[44] - 2025年第四季度的税前利润为4,347百万雷亚尔，同比下降14.8%[44] - 2025年第四季度的管理净利润为4,086百万雷亚尔，同比增长6.0%[44] 收入与费用 - 客户净利息收入（Client NII）为41亿雷亚尔，环比增长1.6%，同比增长6.6%[11] - 费用收入同比增长4.3%，环比增长3.6%[11] - 2025年第四季度的总费用为6,633百万雷亚尔，同比下降2.0%[44] - 2025年第四季度的效率比率为38.8%[43] 贷款与存款 - 贷款组合在2025年12月达到7082亿雷亚尔，同比增长3.7%[32] - 客户存款总额在2025年12月达到6704亿雷亚尔，同比增长3.9%[32] - 个人贷款在2025年12月达到2690亿雷亚尔，同比增长17%[32] - 2025年第一季度的贷款损失准备金为6,390百万雷亚尔，成本风险为3.74%[35] 信用卡与市场表现 - 信用卡收入在2025年第四季度达到1680万雷亚尔，同比增长7.2%[33] - 2025年第四季度的市场净利息收入（Market NII）为-14.86亿雷亚尔，同比下降10.3%[33] 风险与不良贷款 - 风险成本比率下降0.1个百分点，年同比上升0.3个百分点，达到17.6%[11] - 2025年第一季度的贷款组合不良贷款（NPL）形成率为1.07%[41] - 2025年第四季度的贷款损失结果为(6,105)百万雷亚尔，同比下降6.4%[44]

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文章核心观点 - 文章旨在比较巴西桑坦德银行与奥地利第一储蓄银行以寻找更具投资价值的标的 [1] - 基于扎克斯评级体系与价值风格评分 巴西桑坦德银行目前被认为是更优的价值投资选择 [6] 公司比较与估值指标 - 两家公司均获得扎克斯第2级买入评级 盈利前景均呈现改善趋势 [3] - 巴西桑坦德银行远期市盈率为7.59 低于奥地利第一储蓄银行的11.01 [5] - 巴西桑坦德银行市盈增长比率为0.67 优于奥地利第一储蓄银行的0.83 [5] - 巴西桑坦德银行市净率为0.96 低于奥地利第一储蓄银行的1.08 [6] 投资方法论 - 价值投资筛选方法结合扎克斯评级与价值风格评分 [2] - 价值评分体系参考多项传统指标 如市盈率、市销率、盈利率及每股现金流等 [4]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净利润达到40亿雷亚尔 为过去三年三个月以来首次回到此水平 环比和同比均增长近10% [4] - 盈利能力指标ROE回升至175% [4] - 净利息收入环比下降 主要受市场净利息收入影响 但客户净利息收入表现强劲 环比增长27% 同比增长111% [5] - 费用收入实现强劲增长 环比增长67% 且各费用项目呈现良好多元化 [5] - 信贷风险成本保持稳定 尽管贷款组合增长加速 [5] - 支出管理高效 费用环比仅增长02% 同比微降05% [6] - 效率比率因净利息收入与费用的构成变化而略有上升 但同比改善140个基点 至375% [6][27] - 资本充足率CET1为117% [27] 各条业务线数据和关键指标变化 - 消费金融业务持续以两位数年度增长率增长 并成功为银行吸引了100万新客户 [15] - 消费金融业务带动费用显著增长 尤其是保险业务 同比增长43% 且NPS高达90 [16] - 中小企业业务收入增长 收入来源多元化 客户拜访量因新的商业模式而增加 专家团队规模增长近30% [16] - 个人大众收入细分市场的贷款组合管理精细 该子细分市场风险敞口减少100个基点 贷款总额减少6% 但存款量增长14% [18] - 信用卡业务同比增长145% 消费融资增长126% 中小企业贷款增长124% [21] - 个人大众收入细分市场的贷款组合保持稳定 产品组合构成显著改善 高风险敞口减少 [22] - 公司银行业务在第三季度出现积极好转 但在定价上保持纪律 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 战略核心是打造更多元化、可预测、更具弹性的运营模式 拥有更强大的客户基础 [7] - 客户中心战略持续推进 总客户数在10月已超过7300万 同比增长7% 活跃客户基数和NPS均创纪录 [8] - 超个性化战略取得进展 超过一半的数字化客户互动已实现个性化 带来客户获取兴趣和转化率的大幅提升 [9] - 人工智能战略深入应用 用于忠诚度计划Esfera的个性化奖励旅程以及车辆贷款重组和回收流程 [10] - One App作为全球统一平台推出 基于多银行解决方案和开放金融构建 旨在提供无缝的客户体验 目前已有230万客户使用新应用 [11][12][13] - 战略支柱围绕"思考价值、思考客户、思考全球"展开 巴西将成为集团主要的创新中心之一 [13][14] - 支付和交易活动是重点发展领域 致力于提供无缝的Pix支付体验 并推出信用卡Pix功能 [17] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济环境预计仍具挑战性 即使明年利率下降至13%或12% 仍处于高位 将继续对企业融资构成压力 [52] - 公司对未来前景充满信心 认为通过严格的管理和战略执行 盈利能力将继续提升 [32] - 公司正积极应对监管变化 如FGTS预支规则调整 并将信贷需求转向其他产品如工资单贷款 [39] - 公司致力于实现名义费用零增长的目标 并通过技术投入和效率提升来支持业务增长 [31][77] 其他重要信息 - 递延所得税资产的摊销将从明年开始影响整个银行业的应税收入 公司正积极管理以应对此影响 [133][136] - 公司正在调整负债结构 减少对批发资金的依赖 增加零售存款特别是交易性存款的占比 以降低整体资金成本 [141][142][144] - 关于桑坦德集团是否会收购巴西子公司剩余股份的问题 公司表示目前重点是为所有股东创造价值 相关讨论属于集团层面 [146][147] 问答环节所有提问和回答 问题: One App的预期影响及监管变化的影响 [34] - One App的主要驱动力是提升客户体验和实现超个性化互动 从而增加客户交易水平并降低成本 [35][36][37] - 对于监管变化 公司认为房地产信贷新规是积极因素 并将继续发展住房净值贷款等产品 对于FGTS规则调整 公司将把信贷需求转向工资单贷款等产品 [38][39] 问题: 信贷风险成本的变化和信贷质量指标下降的原因 [41] - 第二季度的风险成本下降包含了一次性的提前核销影响 第三季度没有政策或管理上的变化 信贷质量指标变化反映了贷款发放的组合和表现 [42] - 公司自去年以来提升了贷款重组标准 要求必须有现金成分 否则予以核销 并可能继续采取提前核销策略以优化组合质量 [43][44] 问题: 信贷风险偏好和未来12个月贷款组合增长预期 [48] - 公司将继续在能够带来高盈利能力的子细分市场和产品上实现不平衡增长 风险偏好将集中于能带来客户交易性的产品 [49][50] - 增长策略是纪律性和技术性的 重点在于盈利能力和组合的再平衡 而非单纯追求规模增长 年化增长率接近两位数 [51] - 宏观经济环境挑战依然存在 公司将继续保持严格的资本配置纪律 [52] 问题: 分期Pix的监管前景及NII对利率敏感性的对冲政策 [58] - 公司已实施对固定利率贷款组合的边际发放进行对冲的政策超过一年 以降低NII对利率的敏感性 [60][61] - 对于分期Pix 公司已推出完整解决方案并取得初步积极成果 并主张应由银行自主设计客户旅程 而非由监管硬性区分产品轨道 [63][64][66][67] 问题: 2026年盈利前景、拨备和资产质量展望 [71] - 公司致力于通过提升收入、控制费用和拨备来实现盈利的持续增长 目标是回到20%的盈利能力水平 [72][78] - 拨备策略聚焦于优化新发放贷款的组合质量 并加速清理遗留组合 预计信贷风险成本将趋于稳定或下降 [75][76] - 费用管理目标是实现名义费用零增长 并通过技术投入自我融资未来的增长 [77] 问题: 市场NII表现疲软的原因及短期展望 效率比率目标 [81] - 市场NII受营业日数和较高Selic利率影响 公司已通过对冲政策降低了投资组合的利率风险 该过程将持续18个月 预计2026年将更加稳定 [85][86][88] - 效率比率目标是在未来几年内达到30% 将通过严格的颚差管理实现 [83] 问题: 有效税率极低的原因及可持续性 以及剔除税收优惠后的基础盈利能力 [101] - 低有效税率源于股权资本利息扣除和合法的税务筹划 公司不预期如此低的税率会持续 未来将通过提升税前利润来驱动税后利润增长 [102][103][104][105] - 基础盈利能力的提升需要宏观环境改善和公司自身运营效率的持续提高 [101] 问题: 费用削减的具体举措及公司银行业务信贷质量 [113] - 费用削减通过数字化转型、优化网点布局和将技术员工迁移至全球共享平台等多支柱举措实现 [115][116][117] - 公司银行业务的个案风险已知且在管理之中 信贷偏好没有重大调整 组合增长源于对优质客户和产品的选择性投放 [120][121][124] 问题: 工资单贷款和农业贷款组合的表现 以及递延所得税资产新规的影响 [128] - 工资单贷款组合增长放缓源于利率上限等监管限制 公司采取选择性投放策略 农业贷款组合规模不大 [129][130][131] - 递延所得税资产摊销将从明年开始影响银行业应税收入 公司正积极管理以应对此挑战 [132][133][136] 问题: 存款基础变化及桑坦德集团对巴西子公司剩余股份的看法 [140] - 存款策略重点是优化负债结构 增加低成本零售和交易性存款占比 降低整体资金成本 而非单纯追求规模增长 [141][142][144] - 关于集团收购剩余股份的问题属于集团层面讨论 巴西管理层的重点是提升公司业绩和价值 [146][147]