行业整体展望 - 预计半导体行业在2026年有望迎来又一个表现优异的年份 行业整体将继续跑赢大盘 [1] - 预计在2025年第四季度财报季及展望2026年时 多数公司将交出符合或超预期的业绩 并对2026年第一财季及全年给出积极指引 [1] - 这将推动已持续数季的积极盈利上调趋势延续 为股价表现提供支撑 [1] - 第三季度约70%以上的覆盖公司实现了盈利上修 该趋势预计在第四季度财报季将进一步加速 [1] 人工智能驱动因素 - 支撑AI相关基础设施强劲增长的基本面依然稳固 [1] - 推理需求激增与AI工作负载算力强度提升共同驱动需求 [1] - 2026年相关供应链尤其是先进制程晶圆代工和存储及闪存领域产能已基本被预定 [1] - 基于强劲订单和积压订单的2027年前景展望也将为股价提供支撑 [1] - 预计AI加速器市场总规模较此前预期有显著上行空间 在2025年约2000亿美元投入的基础上 未来数年该领域年复合增长率将达50% [1] - 增量支出将遍及半导体全价值链 [1] 周期性复苏与市场需求 - 从周期性终端市场看 需求信号正指向今年更同步的复苏 [3] - 在渠道及客户库存处于低位背景下 这将驱动模拟芯片等广泛市场的增长超越季节性规律 [3] - 预测今年半导体行业营收将增长15%以上 [3] - 晶圆制造设备支出同比增长12-15% [3] - 不断上涨的存储芯片价格可能在下半年对PC和智能手机需求构成潜在制约 [3] 细分领域前景 - 维持对存储周期的乐观看法 预期行业评论将聚焦于供应紧张将持续多久 [3] - 企业级固态硬盘需求将成为NAND闪存价格上行的重要杠杆 [3] - 半导体设备领域前景积极 预计2026年资本支出增长将呈现前低后高态势 [3] - 芯片设计软件与知识产权领域需求稳固 有望回归“超预期并上调指引”的常态节奏 [3] 看好的公司 - 在半导体领域首选博通(AVGO US)、迈威尔科技(MRVL US)、英伟达(NVDA US)、亚德诺(ADI US)和美光科技(MU US) [4] - 在半导体设备领域偏好科磊(KLAC US) [4] - 在芯片设计软件领域推荐新思科技(SNPS US) [4] - 同时也看好泛林集团(LRCX US)、铿腾电子(CDNS US)、应用材料(AMAT US)、西部数据(WDC US)等公司 [4]

行业业绩与展望 - 摩根大通预期半导体及半导体设备行业第四季度业绩将符合或优于预期 [1] - 公司对第一季度及2026年全年展望预计将提供建设性评论 [1] - 建设性展望有望推动行业近几个季度所见的正面盈利修正趋势延续 [1] 投资标的偏好 - 摩根大通继续青睐并给予“增持”评级的首选标的包括：博通、迈威尔科技、英伟达、亚德诺、美光科技、科磊及新思科技 [1]

行业与公司 * 行业：全球半导体资本设备，特别是晶圆制造设备[1] * 公司：报告主要分析了多家全球及中国本土的半导体设备公司，包括： * 全球设备龙头：ASML、Applied Materials (AMAT)、Lam Research (LRCX)、Tokyo Electron (TEL)、Kokusai、Screen、Advantest、KLA (KLAC)[4][5][6][7][10][11][12][17][18][19][20][21] * 中国本土设备商：北方华创 (NAURA)、中微公司 (AMEC)、拓荆科技 (Piotech)[14][15][16] 核心观点与论据 * **中国WFE进口创历史新高，需求持续强劲**：2025年全年中国WFE进口额达392亿美元，同比增长3%，再创历史新高[2][26][37][38]；12月单月进口额达45亿美元，为2025年最高月份，环比增长84%[2][3][26] * **光刻机进口异常强劲，打破市场消化预期**：12月光刻机进口额达23亿美元，创历史单月新高[2][3][26][35][36]；主要由上海（9亿美元）和北京（6700万美元）进口驱动，预计与先进逻辑和存储芯片的本地生产需求相关[3][26]；这一数据与市场预期的光刻机需求消化趋势相悖[3] * **中国需求结构性上行，本土化生产是核心驱动力**：中国持续推动AI芯片和存储芯片的本地化生产，为设备需求带来上行空间[3]；尽管ASML管理层曾预期中国收入将在下一年度显著下降，但数据显示中国需求比以往任何时候都更强劲，尤其是在先进逻辑领域的产能扩张投资持续强劲[5][68][70] * **全球设备商中国收入占比预测分化**： * **ASML**：回归模型预测其第四季度中国销售额将达31.4亿欧元，环比增长35%，同比增长64%[4][68]；中国收入预计占其第四季度系统总销售额的42%，全年占比约35%，远高于此前略高于25%的指引[5][68][70] * **Lam Research (LRCX)**：12月数据（3个月相关性）预测其第四季度中国收入将环比下降约42%，中国收入占比约为25%[6][90]；管理层评论方向一致，公司预计2026年中国收入占比将低于30%[6][90] * **Applied Materials (AMAT)**：12月数据（2个月相关性）预测其第一季度中国收入将环比增长约4%，中国收入占比约为30%[7][100]；与管理层指引的约29%基本一致[7][100] * **东京电子 (TEL)**：回归模型预测其中国收入可能同比下降27%，环比下降20%[10]；中国贡献度预计从第二季度的40%下降至34%[10][107] * **Screen**：回归模型预测其中国收入可能同比下降43%，环比增长4%[11]；中国贡献度预计为33%，低于公司下半年49%的指引，暗示潜在下行风险[11][125] * **Advantest**：回归模型预测其中国收入可能同比下降24%，环比下降25%[12]；中国贡献度预计从第二季度的20%下降至18%[12][133] * **进口来源地结构变化，反映供应链调整**：2025年，美国+马来西亚+新加坡的进口份额合计为35%（上年为33%），日本份额为23%（上年为26%），荷兰份额为25%（与上年持平）[43]；排除光刻机后，从新加坡/马来西亚的进口自2021年以来逐渐增加，同时从美国的直接进口份额下降，表明美国供应商可能更多地从其新马生产基地向中国发货[44][50] 其他重要内容 * **投资建议与个股逻辑**： * **中国本土设备商**：均获得“跑赢大盘”评级，核心逻辑是受益于中国WFE国产替代加速和份额提升[14][15][16] * **北方华创 (NAURA)**：国内WFE领导者，产品线最广，客户群多元[14] * **中微公司 (AMEC)**：以干法刻蚀为主，快速向薄膜沉积扩张，技术认可度高[15] * **拓荆科技 (Piotech)**：专注于薄膜沉积，并向先进封装设备扩张，产品创新能力强[16] * **全球设备龙头**： * **东京电子 (TEL)**：预计在日元贬值后通过有竞争力的定价获得份额并扩大利润率[17] * **Kokusai**：批处理ALD在先进节点尤其是GAA中应用将增加，主要市场NAND的资本支出正在加速恢复[17] * **Screen**：清洗设备强度未增加，市场竞争激烈（全球对手及中国厂商），面板级封装带来潜在上行空间[18] * **Advantest**：受益于HBM和Blackwell测试强度上升，作为HBM测试仪（约65%份额）和英伟达AI GPU（100%份额）的主导供应商，有望通过产品迁移提升ASP和利润率[18] * **Applied Materials (AMAT)**：看好长期WFE增长，驱动因素包括可服务市场增长、服务业务叙事增强以及资本回报[19] * **Lam Research (LRCX)**：2025年评论似乎具有支持性，NAND升级周期可能开始[20] * **KLA (KLAC)**：在积极的WFE趋势中，拥有结构性增长动力、强大持久的竞争地位、较低的中国替代风险以及 disciplined 的资本配置，估值溢价合理[20] * **ASML**：受DRAM产能增长加速和1c节点EUV强度增加驱动，成为欧洲半导体板块的首选[21] * **数据来源与分析方法**：报告数据来源于中国海关总署网站，通过跟踪11类设备代码和10个贸易伙伴地区的月度进口数据进行分析[22][140][141]；对各家设备公司的收入预测采用了回归模型，并考虑了其全球制造足迹以更准确地匹配进口来源地[87] * **历史基数影响**：2025年12月进口额同比下滑13%，主要是由于2024年12月基数极高，达51.8亿美元[3][26][31][32] * **设备类型份额变化**：2025年，光刻机在总进口中的份额较2024年下降1个百分点至27%[53][56]；但12月单月，光刻机份额飙升至创纪录的50%[59][60][61]；荷兰在光刻机进口中的份额自2022年后大幅增加，2024年达到89%的历史高位，并在2025年继续上升[54][55][65][66]

大宗商品价格动态 - 天然气价格周三飙升超过+24%至6周高点，加上周二的+26%暴涨，提振了天然气生产类股票，原因是一股北极寒流将袭击美国东部大部分地区，预计将推高供暖需求，并可能导致气井冻结和天然气生产中断 [1] - 黄金价格周三继续上涨1%，创下历史新高，格陵兰危机促使避险资金买入黄金，同时市场担忧日本扩张性财政政策将导致赤字飙升，也提升了黄金作为价值储存手段的需求 [2] 股票市场表现 - 美国主要股指周三大幅反弹，收复了周二超过一半的跌幅，此前特朗普总统表示已就格陵兰问题与北约达成协议框架，并且不会对反对其获取格陵兰的欧洲国家商品加征关税，这引发了空头回补 [4] - 标普500指数收涨+1.16%，道琼斯工业平均指数收涨+1.21%，纳斯达克100指数收涨+1.36% [5] - 芯片制造商周三普遍上涨，英特尔收涨超+11%，领涨纳斯达克100指数成分股，AMD收涨超+7%，ARM、美光科技收涨超+6%，微芯科技收涨超+4% [16] - 受天然气价格大涨推动，美国天然气生产类股票连续第二日上涨，EQT公司收涨超+6%，Expand Energy和Antero Resources收涨超+4% [17] 利率与债券市场 - 周三10年期美国国债收益率下降-4.4个基点至4.249%，国债价格上涨，原因包括特朗普总统关于格陵兰的声明、美国12月成屋签约销售指数创5.5年来最大降幅，以及130亿美元20年期国债拍卖需求强劲（投标覆盖率达2.86，远高于2.64的10次拍卖均值，为2.5年来最高） [11] - 通胀预期上升限制了国债涨幅，10年期盈亏平衡通胀率周三升至3.25个月高点2.358% [12] - 市场目前预计美联储在1月27-28日的下次会议上降息25个基点的可能性为5% [9] 公司特定动态 - Progressive Software收涨超+10%，因其预测全年调整后EPS为5.82至5.96美元，高于市场预期的5.66美元 [18] - Teledyne Technologies收涨超+9%，因其报告第一季度净销售额为16.1亿美元，高于市场预期的15.7亿美元 [18] - Nathan's Famous收涨超+8%，因Smithfield Foods同意以每股102美元收购该公司 [18] - Citizens Financial Group收涨超+6%，因其报告第四季度总存款为1833亿美元，高于市场预期的1803.5亿美元 [19] - Datadog收涨超+5%，因Bernstein给予其“跑赢大盘”评级和180美元目标价 [20] - Albemarle收涨超+4%，因Truist Securities将其评级从持有上调至买入，目标价205美元 [20] - United Airlines Holdings收涨超+2%，因其报告第四季度调整后EPS为3.10美元，优于市场预期的2.92美元 [20] - Kraft Heinz收跌超-5%，因其将伯克希尔哈撒韦公司持有的325,442,152股普通股登记以备潜在出售 [21] - Netflix收跌超-2%，因其预测全年营业利润率为31.5%，低于市场预期的32.4% [21] - Southern Copper收跌超-1%，因瑞银将其评级从中性下调至卖出，目标价148美元 [21] 宏观经济数据 - 美国MBA抵押贷款申请在截至1月16日当周增长+14.1%，其中购房抵押贷款分项指数增长+5.1%，再融资抵押贷款分项指数增长+20.4%，30年期固定抵押贷款平均利率下降-2个基点至6.16% [6] - 美国12月成屋签约销售指数环比下降-9.3%，弱于预期的-0.3%，为5.5年来最大降幅 [6] - 美国10月建筑支出环比增长+0.5%，强于预期的+0.1% [6] - 英国12月CPI同比上涨+3.4%，强于预期的+3.3%，核心CPI同比上涨+3.2%，弱于预期的+3.3% [15] 海外市场与政策 - 海外股市周三涨跌互现，欧洲斯托克50指数收跌-0.16%，中国上证综指收涨+0.08%，日本日经225指数跌至1.5周低点，收跌-0.41% [10] - 欧洲央行行长拉加德表示，特朗普总统的另一轮关税对欧洲通胀影响“轻微”，但比关税本身更重要的是关税威胁所引发的不确定性上升 [14] - 利率互换市场预计欧洲央行在2月5日下次政策会议上加息25个基点的可能性为0% [15] 盈利季节与前瞻 - 第四季度财报季本周正式开始，截至目前对股市是积极因素，在已公布财报的38家标普500公司中，81%的业绩超出预期 [8] - 根据彭博情报，标普500指数成分股第四季度盈利预计增长+8.4%，若剔除“七巨头”科技股，预计增长+4.6% [8] - 市场本周焦点将集中在经济新闻、新的关税进展、下任美联储主席人选以及格陵兰问题上 [7]

公司评级与目标价调整 - 德意志银行维持对KLA公司的“持有”评级，并将其目标股价从1250美元上调至1560美元 [1][5] - 新闻发布日（2026年1月21日）公司股价为1486.18美元，当日交易区间在1484.43美元至1552.94美元之间 [1][4] 公司业务定位与竞争优势 - 公司在半导体行业专注于工艺控制和先进封装，是该领域的关键参与者 [1] - 在AI基础设施市场中，公司凭借其在工艺控制和先进封装领域的领导地位脱颖而出，尤其受益于其增长更快的封装业务和盈利势头 [2] - 与泰瑞达等竞争对手相比，公司拥有独特的竞争优势，泰瑞达主要受益于高性能AI芯片的测试需求 [2] 行业前景与市场机遇 - IDC预测，到2029年AI基础设施支出将超过7580亿美元，其中94.3%将投向带有嵌入式加速器的服务器 [3] - 这一增长趋势预计将在2026年持续，有利于在AI基础设施市场占据强势地位的公司 [3] 公司财务与市场表现 - 公司财务表现强劲，销售额实现13%的同比增长，GAAP每股收益增长20.2% [4][5] - 公司市值约为1952.7亿美元 [4] - 过去52周，公司股价波动范围较大，最低为551.33美元，最高达到1581.34美元 [4]

行业背景与市场机遇 - AI基础设施支出预计在2029年超过7580亿美元，其中94.3%将用于配备嵌入式加速器的服务器[2] - 全球AI支出预计在2026年超过2万亿美元，而2025年估计为1.5万亿美元[2] - 超大规模企业和云服务提供商的强劲支出推动AI投资势头在2026年持续[2] Teradyne (TER) 业务分析 - 公司专注于对高性能AI芯片至关重要的自动化测试设备，是AI基础设施市场的主要参与者[1] - 其UltraFLEXplus系统专为AI应用关键的高性能处理器和网络设备设计，是推动半导体测试业务的关键驱动力[5] - 2025年第三季度，半导体测试收入同比增长7%，环比增长23%，占该季度销售额的78.8%[5] - 公司将AI功能集成到机器人产品中，2025年第三季度机器人销售额中8%来自AI相关产品，高于上一季度的6%[6] - 公司预计AI相关需求在2025年第四季度及以后仍是主要增长引擎，第四季度收入预计在9.2亿至10亿美元之间[6] KLA Corporation (KLAC) 业务分析 - 公司通过其在工艺控制领域的领导地位以及满足晶圆厂设备增长市场的能力，受益于AI基础设施需求增长[7] - 其先进封装产品组合实现显著增长，这对AI应用中的异构设备集成至关重要[8] - 公司先进封装系统收入预计在2025日历年度超过9.25亿美元，标志着70%的同比增长[8] - 支持异构芯片集成的先进封装已成为公司一个新市场，目前价值110亿美元，增长速度超过核心晶圆厂设备市场[9] - 公司预计2026年AI相关投资将持续增长，并预计2026年下半年在领先逻辑、高带宽内存和先进封装投资增加的推动下增长加速[10] - 公司对2026财年第二季度收入的预期为32.25亿美元，正负1.5亿美元[10] 财务表现与估值比较 - 在过去12个月中，Teradyne和KLA的股价分别上涨了72.5%和104.4%[11] - KLA股价表现优异归因于其主导的工艺控制市场份额、强劲的AI基础设施投资以及先进封装的强劲势头[11] - 按未来12个月市销率计算，Teradyne股票交易倍数为9.52倍，低于KLA的14.63倍[14] - Zacks对Teradyne 2025年每股收益的一致预期为3.54美元，过去30天未变，表明同比增长9.94%[17] - Zacks对KLA 2026财年每股收益的一致预期为35.61美元，过去30天增长了0.53%，表明同比增长7%[18] 增长前景与竞争地位 - Teradyne正受益于推动云AI建设的强劲AI相关需求，客户加速生产各种AI加速器、网络、内存和功率器件[4] - KLA从强劲的AI投资中受益，得益于其在工艺控制和先进封装领域的领导地位[9] - KLA增长更快的封装业务和盈利势头使其比Teradyne更具优势[9] - Teradyne在移动和汽车工业领域需求疲软，影响了整体业务表现，同时为满足AI需求在多地域进行的工厂扩张投资可能在短期内给毛利率带来进一步压力[12] - Teradyne满足AI驱动技术需求强劲且多元化的产品组合持续推动其增长前景和营收增长[20] - 然而，移动、汽车和工业终端市场的疲软、利润率压力以及日益激烈的竞争仍是其面临的阻力[20]

宏观经济与市场情绪 - 美国12月CPI同比2.7%，核心CPI同比2.6%为2021年3月以来最低，通胀持续放缓[2][6] - 2026年1月密歇根大学消费者信心指数连续反弹两个月至54.0点，消费者对通胀满意度回升[2][6] - 标普500恐惧与贪婪指数修复至“贪婪”合理区间，VIX指数收报15.86低于临界值20[2][14] - 2025年11月零售销售环比0.6%好于预期，初请失业金人数降至19.8万人[11] 市场表现与风格轮动 - 上周美股风格为价值领先成长，小盘领先大盘，罗素2000周涨2.2%年初至今涨7.7%[2][20] - 全球权益市场周涨0.3%，新兴市场(2.2%)表现优于发达市场(0.1%)，比特币周涨5.8%[19] - 在美股36个二级行业中，19个上涨，煤炭Ⅱ、国防军工、有色金属领涨，周涨幅分别为9.1%、5.7%、5.2%[22] 盈利与估值动态 - 2025Q4财报首周告捷，35家已公布业绩的标普500成份股中，79%的EPS高于预期，整体EPS高于预期5.8%[2] - 上周道指、纳指100盈利分别上修0.6%、0.3%，标普500盈利不变，中小盘代表标普400中盘、罗素2000盈利下修[2][34] - 美股二级行业中，银行、汽车盈利分别大幅上修3.1%、1.8%，半导体行业迎来盈利上修0.5%及估值提升1.5%的戴维斯双击[34][40] 资金流向与投资建议 - 估算半导体二级行业上周日均资金强度约901亿美元排名第一，软件服务日均资金强度约-1207亿美元排名最后[29] - 报告建议关注资金轮动方向，如罗素2000 ETF(IWM)、美国工业复兴ETF(AIRR)及比特币ETF(IBIT)等资产[2]

核心观点 - 投资银行TD Cowen将KLA公司股票评级从“持有”上调至“买入” 主要理由是公司在先进制程制造领域拥有巨大的业务敞口 且行业资本支出正悄然但决定性地转向尖端工艺[1] - 随着资本支出向尖端工艺倾斜 以及人工智能芯片需求的推动 公司在工艺控制领域的市场主导地位使其增长前景优于整体设备市场 预计这一趋势将持续至2027年[2][3] 评级与市场观点 - TD Cowen将KLA股票评级从“持有”上调至“买入”[1] - 人工智能驱动的资本支出仍处于生命周期的早期阶段 尽管AI芯片收入贡献在增长 但目前仍占晶圆总产量的较小部分[3] - 尽管存在内存支出波动、AI投资暂停和地缘政治不确定性等风险 但该投行认为目前天平倾向于上行机会[4] 行业趋势与公司定位 - 半导体行业资本支出的优先级正在向尖端工艺转移[1] - 人工智能芯片的加速推进、设计复杂性上升、内存升级周期加快以及定制硅芯片的激增 正在加剧对工艺控制的需求[2] - KLA公司在该细分市场占据主导地位 使其能够超越整体设备支出的增长 而不仅仅是同步增长 这一趋势预计将持续至2027年[3] - 公司的市场地位与行业最复杂的增长驱动因素在结构上保持一致[6] 公司业务与财务表现 - KLA公司总部位于加利福尼亚州米尔皮塔斯 为半导体和电子制造商提供工艺控制和良率管理解决方案 产品和服务涵盖检测、计量、软件等 支持集成电路、晶圆和光罩的研发与生产[5] - 公司市值接近2060亿美元[5] - 过去52周 公司股价上涨约109.81% 过去6个月上涨67.95% 过去一个月上涨28.16%[6] - 公司股票当前远期调整后市盈率为43.39倍 市销率为15.68倍 这两个估值倍数均远高于行业平均水平及公司自身五年来的常态 表明其交易存在溢价[7]

公司业务与定位 - KLA公司是一家专业的半导体工艺控制和良率管理公司[1] - 公司属于为芯片开发提供辅助设备的制造商群体[1] 分析师背景与研究方法 - 分析师为一家精品买方资产管理公司的专业股票投资组合经理[1] - 其研究重点在于寻找高质量公司 应用严谨的估值方法并识别未被充分认识的机会[1] - 目标是识别那些现金充裕 资产负债表强劲且股东回报政策友好的公司机会[1] - 致力于结合定量与定性分析来识别股票机会[1] - 采用纯多头投资策略并专注于长期投资[1]

评级与目标价调整 - TD Cowen分析师Krish Sankar将KLA公司评级从持有上调至买入，并将目标价从1300美元大幅上调至1800美元 [1] - 目标价上调基于对公司2027年每股收益（EPS）约50美元的更高预期，该预期高于市场普遍预期的44美元 [1][3][4] 业绩预期与驱动因素 - 分析师将公司2027年日历年的每股收益（EPS）预期上调至约50美元 [1][3] - 目标价上调的驱动因素是晶圆厂设备（WFE）需求加速，特别是领先的晶圆代工支出 [1] - 新的1800美元目标价是基于36倍的公司2027年预期每股收益（约50美元） [4] 行业与市场前景 - 更新的晶圆厂设备（WFE）分析指出，领先的晶圆代工支出预计将成为半导体设备市场中增长最快的细分领域 [2] - 在2026-2027日历年间，领先晶圆代工支出的复合年增长率（CAGR）预计为20%，高于存储器领域15%的增长率 [3][4] - 这一增长主要由台积电和三星的晶圆代工业务引领 [3][4] 公司业务描述 - KLA公司是一家半导体制造公司，致力于为全球半导体及相关电子行业设计、制造和销售工艺控制、工艺实现及良率管理解决方案 [4]