关税政策现状 - 特朗普2.0关税政策2月启动，已落地针对钢铁和铝25%普遍关税、对华累计20%进口关税，加、墨25%进口关税两次修改并延后，部分关税仍在酝酿调查[1][9] - 约17项关税条例处于不同阶段，仅对中国20%累计进口关税和全球25%钢铝关税完全落地[11] 各国反制措施 - 加拿大反制分两阶段，一阶段针对300亿加元美国农业和消费品，二阶段涉及1250亿加元交通工具等商品，还计划对200亿美元美国商品征25%关税[18] - 中国两次出台反制措施，首次涉及煤炭等商品，加征10% - 15%关税，第二次针对美国农业，商品种类大幅扩张[18] - 欧盟报复性关税“两步走”，4月1日恢复80亿欧元商品报复性关税，4月中旬对180亿欧元商品征关税[19] 对华关税影响 - 本轮对华关税更强硬，“10% + 10%”额外税率生效后，5000亿美元进口商品加权平均关税率升至37.3%，接近竞选宣称60%关税过半[22] - 汇率调整和转口贸易受限，预计对中美负面影响超上轮，60%对华关税 + 20%对全球关税场景下，中国对美出口降45.6%，出口总额降12.3%，实际GDP降1.8%，美国实际GDP降0.5%[3][43] 加墨关税情况 - 对加墨关税“鹰派”且反复，部分关键商品豁免，意在抑制转口贸易和作为谈判筹码[49][52] - 美国对加墨部分依赖商品关税谨慎，因能源、汽车、钾肥贸易相互依存度高[53][56][60] 欧盟关税态势 - 对欧盟关税进展慢，极端情况或拖累欧元区GDP 1.5%，仅对汽车和酒类加关税影响有限[64][65] - 美国对欧盟关税将承担高成本，预计反复博弈，欧盟现反制措施对美冲击力不严重[68][73] 全球普遍关税 - 全球普遍关税“说得多，做得少”，仅落实25%钢铝关税，“对等关税”规则不明，印度等国或受冲击[6][75] - 25%钢铝关税对美国及主要出口国不利，加拿大受冲击大，美国面临成本上升和供应链问题[82][88]

报告核心观点 - 对工业硅维持逢高空配观点，多晶硅维持回调做多思路；镍价预计整体震荡运行；碳酸锂价格偏弱震荡但下方空间有限；碳排放权价格中枢有望抬升至101元/吨，强势上涨动能或出现在25Q2及以后 [2][12][13][16][18] 周度观点汇总 工业硅、多晶硅 - 工业硅库存高位小幅去化，基本面仍弱，盘面震荡弱势，推荐逢高空配；多晶硅上游库存继续去库，基于“430”“530”抢装预期，推荐回调布多策略，临近4月仓单注册期，盘面或转为仓单定价 [2] 镍 - 印尼资源税预期或抬升镍价底部下限，叠加消息共振，镍价短期坚挺运行，但内外库存边际回归累增或有拖累，预计镍价整体震荡运行 [2] 碳酸锂 - 需求修复但采购积极性偏弱，需求端小幅企稳，供给侧维持增量，库存延续累库趋势，价格偏弱震荡但下方空间有限 [2] 碳排放权 - 2023年度履约整改期限已过，采购需求下滑带动成交量下滑，关注2024年度配额预分配期限前后的成交活跃度，强制流通配额耗尽节点延后，强势上涨动能或出现在25Q2及以后 [2] 产业链现货市场价格概览 工业硅产业链 - 硅矿石、石油焦、洗精煤等部分产品价格有变动，如石油焦中扬子焦价格1660元/吨，跌幅10.27% [4] 锂产业链 - 锂辉石精矿（6%，CIF）价格840美元/吨，跌幅0.47%；碳酸锂（99.2%工业零级）价格72900元/吨，跌幅0.27%等 [7] 镍产业链 - 镍铁、镍矿、精炼镍等产品价格有变动，如沪镍主力价格133660元/吨，涨幅3.17% [9] 各品种周度策略 工业硅&多晶硅 - 单边：工业硅推荐空配，多晶硅建议回调做多，预计下周运行区间43700 - 45000元/吨；跨期：关注SI2505与SI2509无风险正套机会，PS2506与PS2511跨期正套头寸继续持有；套保：推荐上游工业硅厂卖出套保策略、多晶硅下游买入套保策略 [12] 碳酸锂 - 单边：偏弱震荡，2505价格运行区间7.3 - 7.8万元/吨；跨期：5 - 7价差走强至 - 240元/吨，关注仓单矛盾带来的跨期价差走强；套保：加大套保比例，卖出套保50%，买入套保50% [13] 镍 - 单边：区间震荡，12.7 - 13.7万元/吨，关注卖看跌期权；跨期：结构较为稳定；跨市场：进口利润估值区间 - 2000至 - 5000元/吨；套保：区间上下沿增加卖出/卖入保值比例 [16] 碳排放权 - 盈余企业将部分卖出计划调整至2025年二季度及以后；缺口企业如需采购基础结转部分，建议等价格跌至合适位置再考虑采购 [18] 市场观点汇总 工业硅&多晶硅 - 工业硅格局过剩，供增需减仍在加重，仍在下行周期；3 - 5月多晶硅供应弹性小于需求弹性，去库格局，6月开始预计转向下 [23] 碳酸锂 - 节后社会库存持续走高，3月供过于求预期逐步兑现，锂价偏弱震荡运行 [23] 镍 - 本周印尼供应端扰动对单吨成本推动幅度有限，且精炼镍库存持续累积，镍价向上突破后仍面临较大压力 [24]

制裁影响 - G7对俄制裁层层加码，削弱俄欧传统能源纽带，使运费飙升、贸易路径迂回化，乌拉尔原油相对布伦特折价长期超15美元/桶，波罗的海至印度航线运费较战前暴涨超400%[6][7] - 俄罗斯通过“影子船队”等维持部分出口规模，但制裁成本嵌入贸易链条，后俄乌时代需关注制裁可逆性与贸易惯性问题[7] 产业链冲击 - 全球原油贸易格局调整，欧洲进口俄油量从2021年日均230万桶降至2023年不足50万桶，亚洲承接俄油，中印2023年日均进口合计达320万桶，欧洲炼厂成本翻倍，馏分油收率降3 - 5个百分点[10] - 俄罗斯本土炼能受损，冲突初日均炼油量降约60万桶，2024年部分炼能中断，2025年南部储运设施受影响[16] - 欧洲炼厂面临成本困局与产能退出，2022 - 2023年累计关停炼能约40万桶/日[19] - 美国炼厂重料短缺，俄乌关系缓和或可从俄进口中、重质原油，缓解供应紧张[27] 贸易格局变化 - 燃料油重质稳向亚太，关税成本及船燃需求变化或使回流欧美，VGO贸易流相对稳定[42][45] - 柴油贸易流重塑完成，欧洲恢复进口俄柴油可能性有限，中东、印度或减产平衡供需[64][66][68] - 汽油出口总量增长，流向变化大，西非进口减少不可逆，俄罗斯汽油重回欧洲或使当地供应宽松[91][97][100] - 石脑油出口总量下降，亚洲需求增长，物流逆转或影响亚洲内部、地中海、中东物流分配[102][109] 油运市场影响 - 俄乌冲突使油运市场费率上升，中长期利好Suezmax和Aframax船型，若局势缓和，或利空这两种船型，VLCC受影响较小[119][120]

宏观总量目标 - GDP增速目标或维持5%，稳定市场预期[1][5] - CPI目标或从3%下调至2%，更务实且契合实际[1][7] 财政政策 - 赤字率或从3%上调至3.8%-4%，赤字规模升至5.5万亿左右[1] - 发行用于“两新”的超长期国债1 - 1.2万亿，补充商业银行资本金的特别国债5000亿元 - 1万亿[1] - 地方专项债额度或从3.9万亿扩张至4.5 - 5万亿（含8000亿元化债部分）[1] - 广义财政赤字规模预计从去年约10万亿增加至12万亿左右[1] 货币政策 - 基调“适度宽松”，注重相机抉择，市场预期降准总幅度或在100bp附近[19] 房地产政策 - 延续9•24以来基调，关注去库存、城中村改造及长期发展模式[22][24] 其他热点 - 关注提振消费、民营经济、AI行业发展等政策[27] - 关注产能调控、民生、资本市场制度建设等政策[28][29] 两会日程 - 3月4日政协会议召开，3月5日人大会议召开并审议政府工作报告[30]

行政命令签署情况 - [上一届特朗普政府首日签1项、首周签4项行政令，“百日新政”签33项，首个任期结束时比拜登多58项；新一届首日签46项，创历史新高][2][4][5] - [46项行政令重点关注提高政府效率、收紧移民政策、强化美国能源安全，其中12项涉改进官僚系统，5项涉移民问题][5][6][9] 就职演讲政策倾向 - [就职演讲聚焦边境安全、经济、能源等领域，预计“百日新政”集中推对内政策改革，非法移民、通胀治理和能源战略最迫切][16][17] 关税政策情况 - [就职后数小时宣称2月1日前向加墨征25%关税，超市场预期，或为谈判筹码，高盛认为实施概率20%][11][19] - [就职演说未提对华关税，称2月1日征10%关税力度低于预期，或为就“Tiktok所有权”和“芬太尼”问题谈判筹码][21][22] - [全球普遍关税优先级低于预期，计划向欧盟征关税但时点和力度不明，维持对华40%平均关税+低全球普遍关税基准情形][24] 关税影响 - [基准情景下，美国提高对华平均关税至40%、对其他国家征10%关税，中国对美出口降42.8%，出口总额降8.5%，实际GDP降1.2%，美国实际GDP降0.4%][24] - [短期对华和全球关税缓和，非美资产或迎喘息空间，但风险“悬而未决”制约反弹空间][24]

量化模型与构建方式 1. 模型名称：CTA策略模型 - **模型构建思路**：CTA策略的表现与市场的趋势性和波动率密切相关，适用于大波动、强趋势市场[21] - **模型具体构建过程**：CTA策略分为多种子策略，包括量价类、基本面类、截面类、趋势类等。量价类策略通过盘面波动获利，基本面策略基于商品单品种逻辑和数据分析，截面类策略则依赖于板块分化和截面波动率[22][25] - **模型评价**：CTA策略在大波动、强趋势市场中表现优异，但在震荡市中难以发挥最大优势[21] 2. 模型名称：复合CTA策略 - **模型构建思路**：通过将截面、趋势、套利等多种子策略进行组合，以平滑收益并提升安全边际[24][39] - **模型具体构建过程**：复合策略以趋势策略为主，辅以截面和套利策略。截面策略通过板块分化和波动率提升盈利环境，套利策略则利用市场价差机会[24][39] - **模型评价**：复合策略的配置得当可平滑收益，但过于平均的配置可能导致收益相互抵消[39] 3. 模型名称：股指CTA策略 - **模型构建思路**：基于股指波动率的变化，利用短周期或日内策略捕捉市场机会[33] - **模型具体构建过程**：股指CTA策略以量价为主，持仓周期从3天以内到日内不等，主要依赖于市场活跃度和成交量的支持[33] - **模型评价**：股指CTA策略在市场活跃时表现较好，但需警惕市场降温导致策略拥挤度提升的风险[33] --- 模型的回测效果 1. CTA策略模型 - 年化收益率：2024年为9.53%，2023年为5.09%[22] - 年化波动率：2024年为4.56%，2023年为5.02%[22] - 最大回撤：2024年为2.83%，2023年为3.18%[22] - 夏普比率：2024年为1.62，2023年为1.01[22] - 卡玛比率：2024年为3.66，2023年为1.6[22] --- 量化因子与构建方式 1. 因子名称：短期时序动量因子 - **因子构建思路**：通过捕捉短期价格趋势的延续性来获取收益[25] - **因子具体构建过程**：基于短期价格数据计算动量信号，筛选出趋势延续性较强的标的进行交易[25] - **因子评价**：短期时序动量因子在震荡行情中表现较差，容易受到市场反转的影响[25] 2. 因子名称：长期时序动量因子 - **因子构建思路**：通过捕捉长期价格趋势的延续性来获取收益[25] - **因子具体构建过程**：基于长期价格数据计算动量信号，筛选出趋势延续性较强的标的进行交易[25] - **因子评价**：长期时序动量因子在今年的有色和贵金属行情中表现较好[25] 3. 因子名称：短期截面动量因子 - **因子构建思路**：通过捕捉短期截面波动中的相对强弱关系来获取收益[25] - **因子具体构建过程**：基于短期截面数据计算动量信号，筛选出相对强势的标的进行交易[25] - **因子评价**：短期截面动量因子因截面波动率较低，盈利环境不佳[25] 4. 因子名称：长期截面动量因子 - **因子构建思路**：通过捕捉长期截面波动中的相对强弱关系来获取收益[25] - **因子具体构建过程**：基于长期截面数据计算动量信号，筛选出相对强势的标的进行交易[25] - **因子评价**：长期截面动量因子因市场震荡和分化表现不佳[25] 5. 因子名称：期限结构因子 - **因子构建思路**：通过捕捉期货市场远期和近月合约的价差关系来获取收益[25] - **因子具体构建过程**：基于期货市场的期限结构数据，筛选出远期贴水或升水显著的标的进行交易[25] - **因子评价**：今年黑色板块远期贴水状态导致因子表现微亏[25] 6. 因子名称：基本面因子（仓单、库存） - **因子构建思路**：通过分析商品的基本面数据（如仓单、库存）来获取收益[25] - **因子具体构建过程**：基于商品的仓单和库存数据，结合产业链逻辑筛选出具有基本面优势的标的进行交易[25] - **因子评价**：基本面因子在宏观逻辑清晰时表现较好，但在基本面与价格背离时回撤明显[25] --- 因子的回测效果 1. 短期时序动量因子 - 总收益：-2.02% - 年化收益：-2.07% - 年化波动：4.21% - 最大回撤：-4.08% - 夏普比率：-0.9 - 卡玛比率：-0.93[29] 2. 短期截面动量因子 - 总收益：-8.28% - 年化收益：-9.02% - 年化波动：7.41% - 最大回撤：-11.06% - 夏普比率：-1.49 - 卡玛比率：-1[29] 3. 长期时序动量因子 - 总收益：5.75% - 年化收益：6.02% - 年化波动：2.51% - 最大回撤：-1.31% - 夏普比率：1.64 - 卡玛比率：3.13[29] 4. 长期截面动量因子 - 总收益：-1.86% - 年化收益：-1.93% - 年化波动：3.82% - 最大回撤：-4.49% - 夏普比率：-0.96 - 卡玛比率：-0.82[29] 5. 期限结构因子 - 总收益：-3.39% - 年化收益：-3.85% - 年化波动：2.62% - 最大回撤：-5.40% - 夏普比率：-2.18 - 卡玛比率：-1.06[29] 6. 偏度因子 - 总收益：0.24% - 年化收益：0.20% - 年化波动：3.83% - 最大回撤：-5.33% - 夏普比率：-0.4 - 卡玛比率：-0.29[29] 7. 仓单因子 - 总收益：-2.74% - 年化收益：-3.04% - 年化波动：2.92% - 最大回撤：-5.27% - 夏普比率：-1.66 - 卡玛比率：-0.92[29] 8. 库存因子 - 总收益：-0.73% - 年化收益：-0.39% - 年化波动：3.82% - 最大回撤：-4.40% - 夏普比率：-0.56 - 卡玛比率：-0.48[29]

宏观对冲策略表现回顾 - 2024年“被动配置”宏观对冲策略净值1.2260，“主动管理”策略净值1.1821[5] - “被动配置”策略2024年周度平均收益0.49%，波动率0.92%，年化收益率28.83%[38] - “主动管理”策略2024年周度平均收益0.42%，波动率1.04%，年化收益率24.32%[38] 宏观对冲策略与资产相关性 - “被动配置”策略收益与黄金ETF相关性0.399，与南华商品指数相关性0.244[42] - “主动管理”策略收益与沪深300相关性0.324，与南华商品指数相关性0.257[42] - 海外宏观对冲策略中，“未明确宏观对冲”策略与美国国债相关性0.689，与黄金相关性0.621[55] 宏观对冲策略与市场行情 - 2024年沪深300指数涨幅19.6%，中证500涨幅14.6%，中证1000涨幅9.1%[45] - 2024年南华商品指数收益率1.8%，周度平均收益0.06%，波动率1.77%[49] - 2024年黄金ETF周度平均收益0.48%，波动率2.21%，最高单周收益5.00%[26] 海外宏观对冲策略表现 - 2024年“未明确宏观对冲”策略月均收益0.57%，波动率1.69%，年化收益7.03%[53] - 2024年“主观宏观对冲”策略月均收益0.85%，波动率1.85%，年化收益10.69%[53] - 2024年“量化宏观对冲”策略月均收益0.66%，波动率1.83%，年化收益8.20%[53] 2025年宏观对冲策略展望 - 宏观对冲策略在2018年贸易摩擦期间表现较好，标普500回撤10.83%，而“量化宏观对冲”仅回撤3.93%[98] - 2025年宏观对冲策略建议偏向“被动配置”类管理人，并优先选择能参与海外资产的管理人[105]

贸易摩擦影响 - 基准情景下中国对美出口将下降42.8%，出口总额下降8.5%，拖累中国经济增长1.2%，美国经济增长0.4%[1] - 激进征税情景下中国出口总额将下降12.3%，拖累中国经济增长1.8%[1] 货币政策 - 预计2025年中国政策利率将下降30BP，存款准备金率将下降50-100BP[3] - 美联储2025年将有50-75BP的降息幅度，为中国货币政策宽松提供空间[3] 财政政策 - 2025年中国赤字率或将提升至3.8%，新增专项债额度5万亿元，发行特别国债2万亿元[56] - 财政政策将加大对内需的支持，预计2025年中国实际GDP增长4.7%[56] 经济表现 - 2024年第三季度中国实际GDP同比增速为4.6%，净出口对GDP的拉动为1.97%[17] - 2024年第三季度美国实际GDP环比折年率2.8%，预计2025年美国实际GDP增速为1.9%-2.3%[22] 资产配置 - A股沪深300预期或将重新站上4400点，关注红利与消费+科技板块的再平衡[6] - 10年期美债收益率将在3.6%-4.3%之间震荡，10Y中债收益率1.7-1.8%[59][60]

宏观经济 - 2024年中国经济呈现供给拉动型复苏，前三季度实际GDP增长4.8%，工业增加值同比增长5.8%，制造业投资同比增长9.3%[36] - 2024年前11个月房地产投资累计同比下滑10.4%，社会消费品零售总额增长3.5%，出口累计同比增长5.4%，广义基建投资累计同比增长9.4%[36] - 2025年预计广义基建投资增长9.5%，制造业投资增速回落至7.2%，地产投资增速预计为-6.3%[41][43] 库存与价格 - 中国当前处于被动去库阶段，已持续19个月，仅次于1998年末的21个月[15] - 2024年GDP平减指数连续六个季度负增长，前三季度累计同比为-0.71%，PPI连续26个月负增长[72] - 预计2025年三季度后期PPI同比由负转正，全年PPI同比为-0.26%，CPI同比为0.7%[72] 政策与市场 - 2025年预计政府债券净融资超过12万亿元，包括新增国债和地方一般债额度5万亿元，特别国债1万亿元，超长期国债1万亿元[55][76] - 预计2025年将有2次降准，总幅度约100BP，2次降息，单次幅度20-30BP[75] - 2025年社零预计增长4.8%，较2024年的3.5%有所提速，消费政策将持续刺激家电、通讯器材、汽车等可选消费[69] 外需与贸易 - 2025年外需对冲内需的功能减弱，预计出口增速转为零增长甚至负增长，净出口对GDP的拉动作用或重新转负[47] - 韩国出口增速下半年持续放缓，费城半导体指数在三季度调整后高位震荡，新一轮贸易战可能影响宏观周期[32]

分组1：重要会议与政策 - 12月将召开政治局会议与中央经济工作会议，定调2025年经济工作[1][3] - 央行行长预计年底前可能下调存款准备金率0.25—0.5个百分点[1][16] - 2025年地方专项债提前批额度理论上限为2.34万亿元，占2024年新增专项债额度的60%[11][12] 分组2：经济目标与市场预期 - 2025年全国GDP增速目标通常与京沪一致，2024年京沪GDP增速目标为5%[14] - 地方两会通常在春节前10-20天召开，2025年春节在1月，地方两会可能较早召开[15] 分组3：其他重要事件 - 特别国债补充商业银行资本金及地方专项债收储商品房等政策或将于年底前后落地[16] - 2025年是"十四五"规划收官之年，"十五五"规划（2026-2030）纲要预计将成形[16]