报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [3] 报告的核心观点 - 中美经贸关系缓和，出口及宏观预期好转，叠加铜矿供给偏紧，铜板块或迎修复；铝材及终端出口有望回暖，但需关注下游排产；避险情绪升温，黄金或迎修复机会；海外钨、稀土涨价趋势有望传导至国内；政策提升钢铁需求预期，成本走弱，盈利预期修复 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 各金属板块市场表现及分析 - 铜：上周LME铜/SHFE铜收于9595、77790（美）元/吨，环比+0.6%/ -0.4%；进口铜精矿TC为-44.30美元/干吨，加工费负值凸显铜矿现货供应紧张；社会库存13.99万吨，周环比+0.79万吨；精铜杆企业开工率下降2.62 pct至70.64%，下游观望新增订单走弱；中美关系缓和，出口及宏观预期好转，叠加供给偏紧，板块或迎修复 [5] - 铝：上周LME铝/SHFE铝收于2437、20155（美）元/吨，环比-1.5%/ +0.1%；4月电解铝开工率96.1%；上周SMM铝加工企业综合开工率下跌0.2 pct至61.4%，下游开工率分化；铝锭、铝棒社会库存55.7（环比-2.4）万吨、13.08（环比-0.74）万吨，库存去化；中美关税缓和，铝材及终端出口有望回暖，需关注下游排产 [5] - 金：上周SHFE黄金/COMEX黄金收于780元/克、3358美元/盎司，环比+3.8%/ +4.8%；美国减税法案或增债务，穆迪下调评级，特朗普威胁对欧盟征关税，避险情绪升温，板块或迎修复 [5] - 小金属：稀土方面，上周氧化镨钕/氧化镝收于42.9、160万元/吨，环比-1.0%/ -1.2%，4 - 5月缅甸稀土矿进口量激增，预计6月缩减；钨方面，上周江西钨精矿/仲钨酸铵收于16.5、24.3万元/吨，环比+0.9%/ +0.8%；多部门打击走私，海外品种供给或收紧，涨价逻辑有望传导至国内 [5] - 钢铁：上周SHFE螺纹钢/SHFE热卷收于3046、3189元/吨，环比-1.2%/ -1.1%；五大钢材品种供应872.44万吨，周环比+4.09万吨，总库存1398.54万吨，周环比-32.12万吨，周消费量904.56万吨，周环比-9.20万吨；DCE铁矿石/DCE焦炭收于718、1383元/吨，环比-1.4%/ -4.3%，焦炭提降续涨动力不强；政策推出优质项目及推进城市更新，提升需求预期，成本走弱，盈利预期修复 [6] 各金属板块配置建议 - 铜板块：关注铜矿资源储备丰富的【紫金矿业】【洛阳钼业】【中国有色矿业】，以及矿山服务+资源双轮驱动的【金诚信】 [7] - 黄金板块：关注短期业绩确定性强的【赤峰黄金】【山金国际】【山东黄金】 [7] - 铝板块：关注【神火股份】【云铝股份】【中国铝业】 [7] - 小金属板块：关注中国稀土集团下属中重稀土生产企业【中国稀土】【广晟有色】，受益于行业整体景气度回升的【北方稀土】，以及国内钨企业【中钨高新】【厦门钨业】【章源钨业】 [7] - 钢铁板块：关注区域竞争格局好、成本管控强、与制造业相关性强、弹性大的【新钢股份】【华菱钢铁】 [8]

[Table_Title] 食品饮料行业专题研究 魔芋行业专题：利于健康，潜力逐渐释 放 2025 年 05 月 27 日 [Table_Summary] 【投资要点】 魔芋产业链相关上市公司主要有一致魔芋、卫龙美味和盐津铺子： 【一致魔芋】魔芋粉为公司核心产品，其主要利润产品魔芋纯化微粉 （魔芋胶）市场需求旺盛，为公司长期发展和盈利能力提供有力保障。 公司通过设备租赁、技术输出等创新模式赋能上游，在实现原料端强 把控的同时也整合当地产业链协同发展。产能方面公司积极扩产， 2025 年投产项目将陆续落地，产能逐渐释放。 【卫龙美味】公司采用"多品类、大单品"策略，打造丰富的产品矩 阵。2024 年蔬菜制品快速起量，成为公司第一大品类，我们认为魔芋 24 年快速起量的原因在于公司的大单品基因以及聚焦魔芋产品进行 集中的费用投放。公司推新能力强，持续进行产品创新，麻酱魔芋爽 全国铺开后有望带来增量，营销和供应链方面亦有亮点。渠道上公司 通过辅销助销模式提高渠道把控，并积极拥抱量贩、抖音等新兴渠道。 【盐津铺子】公司以中式零食为特色，辣卤零食中休闲魔芋制品体量 最大、增速最快，其中包含新中式零食首个战略子品牌"大魔 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 公司核心业务稳固，短期受所得税政策变化影响，后续至2027年将继续享受企业所得税免征政策 [6] - 预计2025 - 2027年公司实现营业收入分别为101.22/103.65/105.94亿元，实现归母净利润13.17/14.14/14.77亿元，EPS分别为1.29/1.38/1.44元，按照2025年5月13日收盘价计算，对应PE分别为10/9/9倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年，公司实现营业收入98.57亿元，同比增长0.24%；归母净利润10.30亿元，同比下降25.84%；扣非归母净利润12.50亿元，同比增长12.11%，主要系冲回2023年度确认的递延所得税资产2.27亿元造成的一次性调整 [1] - 2025年一季度，公司实现营业收入19.16亿元，同比增长1.04%；归母净利润1.10亿元，同比增长234.61%；扣非归母净利润1.04亿元，同比增长244.22% [1] - 2024年度拟向全体股东每10股派发现金红利6.00元（含税），共计派发现金6.14亿元，约占归母净利润59.61% [1] - 2024年分业务来看，出版业务营收32.69亿元，同比增长3.37%；发行业务营收80.56亿元，同比增长0.68%；物资销售业务营收17.85亿元，同比下降1.77%；印刷业务营收5.94亿元，同比增长2.80% [4] - 2024年，公司毛利率为39.20%，同比提升0.83pct；净利率为10.57%，同比下降3.67pct，主要系税收政策带来的一次性影响所致 [4][5] - 2024年，公司销售/管理/财务/研发费用率为13.69%/11.17%/-1.54%/0.45%，同比变动分别为-0.39pct/0.34pct/-0.27pct/0.14pct；期间费用率同比下降0.18pct至23.77% [5] - 2025年一季度，公司毛利率同比下降0.11pct至33.16%，净利率同比增长4.07pct至5.93%，期间费用率同比下降0.94pct至25.90% [5] 业务发展 - 公司中标2024 - 2027年义务教育免费教科书采购项目，为河南省2024秋—2027春义务教育免费教科书“单一来源采购”供应商，未来三年相关业务有望保持稳健增长 [4] - 报告期内，公司加大研发投入，生产端对印刷设备进行智能化改造，降本增效效果显著；教育服务端，持续建设大象课堂融媒教育出版云平台，推进“文献中国”数字资源库系统研发，启动河南省中小学智慧教育平台二期建设，加速数字化转型 [4] 盈利预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|9856.91|10121.60|10364.80|10594.15| |增长率(%)|0.24%|2.69%|2.40%|2.21%| |EBITDA（百万元）|1477.97|1552.70|1627.95|1687.28| |归属母公司净利润（百万元）|1029.91|1316.88|1413.59|1476.60| |增长率(%)|-25.84%|27.86%|7.34%|4.46%| |EPS(元/股)|1.01|1.29|1.38|1.44| |市盈率（P/E）|11.25|9.81|9.13|8.74| |市净率（P/B）|1.01|1.07|1.03|0.98| |EV/EBITDA|4.39|4.40|3.72|3.06|[7] 资产负债表与现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|8266.11|9145.74|9839.90|10634.15| |货币资金（百万元）|5224.64|6155.54|6931.19|7821.46| |应收及预付（百万元）|1342.17|1299.23|1268.60|1235.25| |存货（百万元）|926.28|872.06|798.75|726.27| |其他流动资产（百万元）|773.02|818.91|841.37|851.16| |非流动资产（百万元）|9912.66|9636.44|9596.18|9503.99| |长期股权投资（百万元）|21.90|20.11|18.68|17.54| |固定资产（百万元）|1988.22|1889.27|1761.74|1611.34| |在建工程（百万元）|2017.62|2172.04|2295.58|2394.41| |无形资产（百万元）|1120.64|1085.87|1049.18|1010.96| |其他长期资产（百万元）|4764.28|4469.14|4471.00|4469.75| |资产总计（百万元）|18178.76|18782.18|19436.09|20138.14| |流动负债（百万元）|6139.96|6201.26|6276.22|6371.67| |短期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付及预收（百万元）|4151.87|4185.07|4243.57|4311.75| |其他流动负债（百万元）|1988.08|2016.19|2032.65|2059.92| |非流动负债（百万元）|485.76|485.36|481.95|480.24| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付债券（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他非流动负债（百万元）|485.76|485.36|481.95|480.24| |负债合计（百万元）|6625.72|6686.62|6758.17|6851.91| |实收资本（百万元）|1023.20|1023.20|1023.20|1023.20| |资本公积（百万元）|2762.48|2762.48|2762.48|2762.48| |留存收益（百万元）|8116.47|8648.37|9219.33|9815.73| |归属母公司股东权益（百万元）|11491.27|12023.16|12594.12|13190.53| |少数股东权益（百万元）|61.78|72.40|83.79|95.70| |负债和股东权益（百万元）|18178.76|18782.18|19436.09|20138.14| |经营活动现金流（百万元）|1369.25|1739.62|1887.11|1990.71| |净利润（百万元）|1041.66|1327.50|1424.99|1488.51| |折旧摊销（百万元）|302.65|296.44|300.50|304.56| |营运资金变动（百万元）|-377.25|-19.50|4.90|36.08| |其它（百万元）|402.19|135.17|156.71|161.56| |投资活动现金流（百万元）|-1483.99|-15.46|-263.83|-217.07| |资本支出（百万元）|-330.32|-265.91|-214.45|-176.77| |投资变动（百万元）|-1259.14|-28.46|-22.99|-18.50| |其他（百万元）|105.46|278.91|-26.38|-21.80| |筹资活动现金流（百万元）|-464.29|-793.25|-847.64|-883.36| |银行借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |债券融资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |股权融资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|-464.29|-793.25|-847.64|-883.36| |现金净增加额（百万元）|-579.03|930.90|775.65|890.28| |期初现金余额（百万元）|1647.60|1068.57|1999.47|2775.11| |期末现金余额（百万元）|1068.57|1999.47|2775.11|3665.39|[10] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长|0.24%|2.69%|2.40%|2.21%| |营业利润增长|10.03%|2.86%|7.34%|4.60%| |归属母公司净利润增长|-25.84%|27.86%|7.34%|4.46%| |获利能力（%）| | | | | |毛利率|39.20%|39.25%|39.85%|40.21%| |净利率|10.57%|13.12%|13.75%|14.05%| |ROE|8.96%|10.95%|11.22%|11.19%| |ROIC|7.94%|10.02%|10.10%|10.05%| |偿债能力| | | | | |资产负债率（%）|36.45%|35.60%|34.77%|34.02%| |净负债比率|-|-|-|-| |流动比率|1.35|1.47|1.57|1.67| |速动比率|1.09|1.22|1.32|1.44| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.55|0.55|0.54|0.54| |应收账款周转率|8.51|8.64|9.16|9.65| |存货周转率|6.27|6.84|7.46|8.31| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|1.01|1.29|1.38|1.44| |每股经营现金流|1.34|1.70|1.84|1.95| |每股净资产|11.23|11.75|12.31|12.89| |估值比率| | | | | |P/E|11.25|9.81|9.13|8.74| |P/B|1.01|1.07|1.03|0.98| |EV/EBITDA|4.39|4.40|3.72|3.06|[13]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予公司“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 公司2024年营收418亿元同比-41.2%，归母净利润0.33亿元同比-93.4%；25Q1营收87.5亿元同比-22.5%、环比-17.7%，归母净利润0.12亿元同比+1.69亿元、环比-98.0% [5] - 公司提质减量推进产品高端化和终端化，2024年钢材产销量同比降8.6%/7.8%，高端及重点产品占比达55.27%较2023年提升6.84个百分点，重要产线终端比例显著提升 [5] - 公司推进节能减排改造，2024年实施31个超低排放改造项目，吨钢综合能耗和碳排放下降，绿色战略有望助力竞争 [5] - 控股股东计划增持不低于1.5亿且不超3亿元，截至2025年4月29日已增持3148.8万股占1%，彰显信心 [5] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润8.9/11.6/13.6亿元，对应5月13日收盘价分别为14.1x/10.9x/9.3x P/E [6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 总市值和流通市值均为12676.98百万元，52周最高/最低股价4.76/2.59元，最高/最低PE 389.60/-26.18，最高/最低PB 0.56/0.31，52周涨幅10.89%，换手率345.78% [4] 盈利预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41803.58|37008.07|36822.90|37054.72| |增长率(%)|-41.24%|-11.47%|-0.50%|0.63%| |EBITDA（百万元）|354.72|2485.62|2895.00|3245.96| |归属母公司净利润（百万元）|32.78|891.55|1156.75|1355.53| |增长率(%)|-93.41%|2619.76%|29.75%|17.18%| |EPS(元/股)|0.01|0.28|0.37|0.43| |市盈率（P/E）|334.00|14.08|10.85|9.26| |市净率（P/B）|0.40|0.47|0.46|0.44| |EV/EBITDA|31.95|3.73|3.40|2.96| [7] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|21095.59|22417.07|21980.16|22156.92| |非流动资产（百万元）|31262.79|30568.29|30507.92|30434.00| |资产总计（百万元）|52358.38|52985.37|52488.08|52590.92| |流动负债（百万元）|22593.79|22750.89|21448.81|20564.01| |非流动负债（百万元）|3073.11|2886.45|2833.32|2815.60| |负债合计（百万元）|25666.90|25637.34|24282.13|23379.61| |归属母公司股东权益（百万元）|26126.72|26746.12|27555.85|28504.72| |少数股东权益（百万元）|564.76|601.90|650.10|706.58| |负债和股东权益（百万元）|52358.38|52985.37|52488.08|52590.92| [10] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|2713.94|4676.78|227.69|1094.85| |投资活动现金流（百万元）|-1076.37|-176.04|-352.26|-376.11| |筹资活动现金流（百万元）|-1705.92|-1348.73|-587.10|-545.95| |现金净增加额（百万元）|-90.23|3147.89|-711.68|172.79| |期初现金余额（百万元）|4249.28|4159.05|7306.94|6595.26| |期末现金余额（百万元）|4159.05|7306.94|6595.26|6768.05| [10] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41803.58|37008.07|36822.90|37054.72| |营业成本（百万元）|41408.51|35276.96|34861.42|34840.79| |税金及附加（百万元）|227.07|370.08|405.05|444.66| |销售费用（百万元）|130.31|148.03|184.11|222.33| |管理费用（百万元）|425.03|592.13|625.99|666.98| |研发费用（百万元）|536.80|555.12|589.17|629.93| |财务费用（百万元）|93.97|99.18|92.32|90.04| |资产减值损失（百万元）|-224.51|-81.04|-35.78|-30.67| |公允价值变动收益（百万元）|6.98|0.00|0.00|0.00| |投资净收益（百万元）|910.88|888.19|957.40|1037.53| |资产处置收益（百万元）|0.20|0.00|0.00|0.00| |其他收益（百万元）|418.45|444.10|515.52|592.88| |营业利润（百万元）|65.26|1187.85|1483.35|1743.06| |营业外收入（百万元）|12.11|27.65|32.67|24.14| |营业外支出（百万元）|37.11|96.58|64.27|65.99| |利润总额（百万元）|40.26|1118.92|1451.75|1701.22| |所得税（百万元）|-14.10|190.22|246.80|289.21| |净利润（百万元）|54.36|928.70|1204.95|1412.01| |少数股东损益（百万元）|21.58|37.15|48.20|56.48| |归属母公司净利润（百万元）|32.78|891.55|1156.75|1355.53| |EBITDA（百万元）|354.72|2485.62|2895.00|3245.96| [13] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长|-41.24%|-11.47%|-0.50%|0.63%| |营业利润增长|-88.35%|1720.21%|24.88%|17.51%| |归属母公司净利润增长|-93.41%|2619.76%|29.75%|17.18%| |获利能力（%）| | | | | |毛利率|0.95%|4.68%|5.33%|5.97%| |净利率|0.13%|2.51%|3.27%|3.81%| |ROE|0.13%|3.33%|4.20%|4.76%| |ROIC|-3.20%|3.18%|3.95%|4.45%| |偿债能力| | | | | |资产负债率（%）|49.02%|48.39%|46.26%|44.46%| |净负债比率|3.09%|-|-|-| |流动比率|0.93|0.99|1.02|1.08| |速动比率|0.40|0.50|0.51|0.53| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.79|0.70|0.70|0.71| |应收账款周转率|24.22|38.19|37.51|39.01| |存货周转率|8.95|9.88|12.54|11.98| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.01|0.28|0.37|0.43| |每股经营现金流|0.86|1.49|0.07|0.35| |每股净资产|8.31|8.50|8.76|9.06| |估值比率| | | | | |P/E|334.00|14.08|10.85|9.26| |P/B|0.40|0.47|0.46|0.44| |EV/EBITDA|31.95|3.73|3.40|2.96| [13]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [3] 报告的核心观点 - 2024 年和 2025 年一季度电子行业整体业绩提升，各子板块营收利润普遍增长，公募基金持仓电子行业占比上升且超配，行情走势强于沪深 300 但子板块分化明显 [5][16][34] - 半导体自主可控持续推进，下游需求有序复苏，设备材料零部件、数字芯片、存储芯片、模拟芯片、功率半导体、封装等环节均有不同表现和发展机遇 [41][42] - 消费电子受国补拉动和新款产品推出影响，淡季业绩稳定，二季度有望延续增长，端侧 AI 创新不断推进 [6] - PCB 板块一季度业绩增长，AI 模型升级和数据中心建设推动高频高速 PCB 市场快速增长 [6][7] - 被动元器件和光学光电子板块也呈现出不同程度的复苏和发展态势 [9] 根据相关目录分别进行总结 2024 年及 2025 年一季度电子行业整体表现 电子行业持续复苏，业绩增长态势良好 - 2024 年电子行业上市公司营业总收入和归母净利润分别为 34802.55 亿元和 1379.13 亿元，同比分别增长 17.37%和 35.83%；2025Q1 分别为 8412.04 亿元和 353.56 亿元，同比分别增长 17.57%和 28.09% [5][16] - 2024 年营业总收入同比增速前三板块为其他电子、半导体和消费电子；2025Q1 为其他电子、元件、消费电子。2024 年归母净利润同比增速前三板块为光学光电子、元件和半导体；2025Q1 为光学光电子、元件、半导体 [17] 电子行业机构持仓占比上升，果链与 AI 为主要增持方向 - 电子行业为 2025Q1 公募基金第一大重仓板块，截至 2025 年 3 月 31 日，公募基金在 A 股和港股重仓电子公司市值为 5189 亿元，占比 15.83%，超额行业配置比例为 6.7% [22] - 25Q1 末小米集团 - W 为公募基金电子行业第一大持仓，前二十大持仓中半导体公司有 15 家，消费电子 3 家，元件 2 家 [25] - 25Q1 电子行业公募基金持仓市值增加前五为中芯国际（港股）、小米集团 - W、芯原股份、澜起科技、胜宏科技；持仓市值减少前五为寒武纪、沪电股份、海光信息、中芯国际（A 股）、立讯精密 [29] - 25Q1 电子行业公募基金持仓变动量/流通股比例增加前五为芯原股份、中科蓝讯、聚辰股份、广钢气体、复旦微电；持仓变动量/流通股比例减少前五为沪电股份、沃尔核材、生益电子、奥来德、世运电路 [31] 子板块行情分化明显 - 2025 年初以来至 4 月 30 日，申万电子指数下跌 1.66%，同期沪深 300 指数下跌 4.18%，电子行业在全行业中涨跌幅排名为 16/31 [34] - 分子板块看，半导体和电子化学品板块上涨，涨幅分别为 4.87%和 4.28%；消费电子、光学光电子、其他电子、元件板块下跌，跌幅分别为 12.48%、7.74%、6.65%、5.61% [37] 电子行业细分板块：需求回暖，景气向上 半导体：自主可控持续推进，行业需求有序复苏 - **综述：自主可控 + 需求向好，收入持续较好增长** - 2024 年半导体板块营业总收入为 6022.25 亿元，同比增长 21.10%；归母净利润为 353.41 亿元，同比增长 12.82%。2025Q1 营业总收入为 1281.31 亿元，同比增长 14.35%，归母净利润 79.04 亿元，同比增长 28.75% [41] - 未来半导体自主可控持续推进，下游需求复苏，看好设备材料零部件板块及 SoC 芯片、存储芯片、封测等环节，关注模拟芯片、功率半导体底部向上拐点 [42] - **设备材料零部件：下游扩产态势良好，坚定看好自主可控** - 半导体设备 2024 年营业总收入 718.45 亿元，同比增长 38.59%；2025Q1 为 178.85 亿元，同比增长 33.38%。零部件厂商需求良好 [52][60] - 半导体材料 2024 年营业总收入 409.35 亿元，同比增长 12.46%；2025Q1 为 104.13 亿元，同比增长 10.93%。电子化学品 2024 年营业总收入 591.15 亿元，同比增长 8.95%；2025Q1 为 145.60 亿元，同比增长 9.21% [62] - 建议关注半导体设备及零部件细分卡脖子环节和先进制程扩产受益企业，以及半导体材料细分格局良好企业 [69] - **数字芯片：AI 驱动和国补拉动，业绩持续增长** - 2024 年数字芯片设计板块营业总收入为 1492.01 亿元，同比上升 28.17%，归母净利润为 135.96 亿元，同比上升 213.62%。2025Q1 营业总收入为 379.66 亿元，同比增长 20.27%；归母净利润为 32.56 亿元，同比增长 20.59% [70] - 建议关注恒玄科技、瑞芯微、晶晨股份等 [76] - **存储芯片：传统市场格局趋平缓，AI 推动 HBM 需求旺盛** - 2024 年存储芯片板块全年营业总收入为 3666.72 亿元，同比增长 5.37%；归母净利润为 80.80 亿元，同比增长 8.20%。2025Q1 营业总收入为 851.52 亿元，同比增长 12.30%；归母净利润为 20.71 亿元，同比下滑 - 14.24% [77] - 2025 年一季度存储市场出现积极信号，多家存储巨头发布涨价函，预计供需格局变化，建议关注国内存储企业兆易创新、澜起科技等 [84][92] - **模拟芯片：静待下游需求修复，新应用场景释放空间** - 2024 年模拟芯片设计板块营业总收入 457.33 亿元，同比增长 11.03%，归母净利润 - 1.19 亿元，同比转盈为亏。2025Q1 营业总收入 109.20 亿元，同比增长 8.01%，归母净利润 0.83 亿元，同比增长 172.61% [93] - 短期看好下游需求改善边际复苏标的，长期看好国产模拟芯片品类向高端突破 [99] - **功率半导体：市场规模持续增长，静待下游需求复苏** - 2024 年功率半导体板块全年营业总收入为 1080.95 亿元，同比增长 17.22%；归母净利润为 - 3.32 亿元，同比大幅下滑。2025Q1 营业总收入为 219.91 亿元，同比下滑 6.86%；归母净利润为 8.84 亿元，同比增长 27.37% [100] - 预计后续功率半导体市场强劲增长，扬杰科技、新洁能等核心公司将受益 [109][112] - **封装持续复苏，行业进入利润释放期** - 2025 年一季度，封测板块营业收入 218.97 亿元，同比提升 24.02%，归母净利润 4.31 亿元，同比增长 8.12%，行业保持上升趋势 [6] 消费电子：国补带动需求淡季不淡，总体业绩稳健增长 - 一季度消费电子总体淡季表现符合预期，国补拉动下游市场需求，苹果新款 iPhone16E 备货节奏好于 2024 年同期，二季度有望延续增长 [6] - 2025 年端侧 AI 创新不断推进，建议关注苹果供应链相关公司立讯精密、鹏鼎控股等 [6] 元件：AI 产业需求持续释放、PCB 板块兑现业绩 - **PCB：拥抱 AI 产业趋势，企业利润大幅提升** - 2025 年一季度，PCB 板块营业收入 627.89 亿元，同比增长 24.63%；归母净利润 54.08 亿元，同比增长 55.17% [6] - AI 模型升级和数据中心建设推动高频高速 PCB 市场快速增长，看好深南电路 [6][7] - **被动元件：被动元件行业稳健增长** - 伴随电子终端设备多功能集成度提升和通信技术发展，市场对终端设备核心功能技术要求升级，建议关注三环集团 [9] 光学光电子：景气周期与出海为主旋律 - **面板：收入逐步改善，利润端修复好于收入** - 2025 年一季度面板行业总体上收入逐步改善，利润端修复好于收入，二季度下游需求有望提升，建议关注京东方 A、TCL 科技、维信诺 [9] - **LED：周期底部已现，季度改善趋势明显** - 2025 年一季度 LED 板块营收、利润率较 2024 年四季度环比改善显著，周期底部已出现，建议关注兆驰股份 [9]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 报告的核心观点 - 2030年精密减速器全球市场规模约为1500亿元，24 - 30年CAGR为29%，2026 - 2027年特斯拉机器人产量有望每年10倍增长，2027年前后供需缺口有望出现，国内厂商存在代工、二供、零部件供应等机会[6] 根据相关目录分别进行总结 行星、谐波与RV：结构复杂度和负载能力递增 - 减速器可匹配转速和传递转矩，按精度分为精密级和普通级，精密减速器主要有行星、谐波、RV三类，各有特点和应用领域[16][18][19] - 行星减速器核心部件有太阳轮、行星轮等，工作原理包括太阳轮驱动等步骤，单级减速比3 - 10，多安装在步进或伺服电机上[22][24] - 谐波减速器由柔轮等组成，通过柔轮弹性变形传递运动，主要用于轻负载场景[25][28] - RV减速器由行星和摆线针轮减速器组成，总减速比是两级减速比乘积，用于中高负载场景[29][34] - 提高效率、精度、可靠性是技术发展主线，齿轮齿形与结构决定传动性能，机电一体化是趋势，本土厂商也推出相关产品[35][38][42] 市场空间：2030年全球1500亿元，24 - 30年CAGR为29% - 精密行星减速器应用广泛，谐波和RV减速器下游以工业机器人为主，2024 - 2027年全球工业机器人销量CAGR约4%，国内本土厂商份额近五成，2023年中国工业机器人减速器需求近120万台，其他下游行业如数控机床、半导体设备稳定增长[44][46][50] - 人形机器人成为减速器行业新驱动力，减速器约占其零部件成本15%，谐波和精密行星减速器为主流方案，不同品牌人形机器人减速器使用情况不同[56][58][60] - 传统应用领域减速器市场规模小、增速快，预计2030年全球人形机器人用精密行星、谐波减速器市场规模达72.1、378.7亿元，24 - 30年合计市场规模接近1500亿元，CAGR为29%[71][74] 技术 + 产能差距缩小，国产供应链有望加速导入 - 国产精密减速器产业生态逐渐完善，专利累积申请量接近日本，产品技术指标差距缩小，但在传动效率等方面有提升空间[78][81][85] - 哈默纳科谐波减速器小幅扩产，绿的谐波募投项目将新增产能，预计2027年前后人形机器人用谐波减速器出现产能缺口，国产厂商有望导入全球供应链；RV减速器海外龙头扩产放缓，环动科技募投项目达产后产能有望翻3倍[88][93][94] - 国内精密减速器市场外资主导，但本土厂商份额提升迅速，国产替代趋势持续，预计2027年国产品牌份额超50%，外资和本土品牌价差20%以上，降本是厂商突围关键[97][98][102] 投资建议：供需缺口有望出现，国内厂商加速导入 - 中大力德产品涵盖多领域，2023年精密行星、RV减速器国内市占率分别为5%、3%，形成一体化产品架构，模组化产品收入占比约40%，精密减速器业务毛利率显著提升[105][106][107] - 丰立智能是小模数齿轮行业龙头，外延拓展多业务，非齿轮业务占比超50%，精密减速器及零部件业务收入高增[110][111] - 绿的谐波是国内谐波减速器龙头，2023年国内市占率18%，产品应用广泛，与三花智控合作拓展全球市场[116]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [5] 报告的核心观点 - 传感器是实现具身智能的关键，六维力传感器核心壁垒高，远期或超百亿市场空间 [7] - 目前六维力传感器市场外资主导、内资追赶，长期来看内资厂商份额有望扩大 [7] - 当前阶段建议关注送样进度领先、技术实力深厚的相关标的 [7] 根据相关目录分别进行总结 1. 传感器：感知外界信息，是控制与执行的前提 - 传感器是软件控制和硬件零部件的桥梁，是实现具身智能的关键，人形机器人需多种传感器 [11][13][16] - 不同分类方式下传感器有不同类别，视觉、听觉等传感器国内发展情况各异 [15][16][17] 2. 力传感器：六维力核心壁垒高，是实现精准力控的优选方案 2.1 根据维度分为单轴、多轴力传感器 - 力/力矩传感器可转换力/力矩为电信号，六维传感器能提供最全面力觉信息 [22] - 一维、三维、六维力传感器测量能力不同，六维力传感器测量更精准 [22][23] 2.2 六维力起源于航空航天，目前应变式是主流 - 六维力传感器源于航空航天，在人形机器人领域用于力控、摆动稳定控制、安全控制 [26][29] - 目前市场主流是应变式六维力传感器，技术成熟、精度高，其他类型应用较少 [32] 2.3 六维力的壁垒与核心：技术壁垒高，标定设备需自研 - 六维力传感器核心性能指标为串扰、精度、准度，分别衡量耦合影响、稳定性、真实性 [37] - 核心技术壁垒包括结构耦合设计、标定校准、数据精确采集、解耦算法 [42] - 标定/检测设备是高精度六维力传感器研发、生产必要条件，需自行研制 [46][51] 2.4 六维力传感器理论市场空间：远期或超百亿市场空间 - 六维力传感器应用场景广泛，目前主要用于汽车、航空航天等领域 [51] - 2023 年国内六维力传感器出货量 9450 台，市场规模 2.35 亿元，长远看人形机器人量产是最大增长来源 [53] - 当全球人形机器人年产量 50 万台、六维力传感器价值量 5000 元/个时，市场空间达百亿 [7][55] 3. 海外暂时领先，国产企业崭露头角 3.1 竞争格局：海外领先，国内追赶 - 六维力传感器市场份额集中，外资主导、内资追赶，内资企业占比有扩大趋势 [58] - 国内厂商核心优势是性价比和反馈服务，长期份额有望扩大 [58] 3.2 相关标的 - 具备六维力传感器技术积累等优势的厂商有望率先享受市场红利，长期比拼规模化和供应链管理能力 [63] - 多家上市公司在六维力传感器领域研发探索，有望分享市场空间 [64] 3.2.1 柯力传感：构建传感器产业森林，六维力送样进度领先 - 公司构建传感器产业森林，主营应变式传感器等，力学传感器市占率第一 [68] - 主业营收稳健，机器人力传感器送样顺利，触觉传感器立项研发 [69][70] - 技术基础成熟、研发团队健全，具备规模化生产优势 [70] 3.2.2 凯尔达：打造人形机器人平台，投资控股多维力/力矩传感器公司 - 公司是工业机器人领军企业，工业机器人贡献主要业绩 [75] - 斥资打造人形机器人投资平台，参股镜识科技推出机器人产品 [78] - 投资控股凯维力传感，研发基于 MEMS 技术的六维力/力矩传感器 [79] 3.2.3 安培龙：温/压/氧传感器三大产品线，加速拓展力传感器 - 公司主营温/压/氧传感器，营收稳步增长，温度和压力传感器贡献主要业绩 [81] - 积极拓展力传感器业务，单向力及力矩传感器交付验证，六维力传感器处于样品研发阶段 [82] 3.2.4 东华测试：结构性能测试龙头，六维力技术能力突出 - 公司是结构力学性能研究等解决方案提供商，结构力学性能测试分析系统贡献主要业绩 [84] - 具备研发六维力传感器底层技术条件，六维力传感器处于小批量试制阶段 [86] 3.2.5 华培动力：放气阀组件细分领域龙头，传感器事业部向六维突破 - 公司业务分动力总成和传感器业务，传感器业务服务国内商用车前装市场 [89] - 成立项目小组，寻求从玻璃微熔 MSG 高压压力传感器向六维力矩传感器延展突破 [90] 3.2.6 索辰科技：国内 CAE 龙头，成立机器人事业部 - 公司是国内 CAE 龙头，专注 CAE 软件研发，形成多学科核心算法 [92] - 成立机器人事业部，六维力和力矩传感器已用于工程项目 [94] 3.2.7 凌云股份：主业行业领先，拓展传感器业务 - 公司主业为汽车零部件和塑料管道系统，汽车金属及塑料零部件营收占比九成 [96] - 成立传感器项目工作组，将力传感器等写入经营范围，即将进入研发试制阶段 [98] 3.2.8 开特股份：扭矩传感器可向机器人拓展 - 公司主营传感器等产品，三大类产品业绩贡献均为 3 成左右 [99] - 扭矩传感器产品与人形机器人部分需求重合 [101] 3.3 投资建议 - 推荐柯力传感、凯尔达、东华测试；建议关注安培龙、华培动力、索辰科技、凌云股份、开特股份 [102]

行业投资评级 - 强于大市（维持） [4] 报告的核心观点 - 智能与混动将成为汽车行业的主旋律，把握细分增量市场机会 [1] - 2025年我国汽车市场总销量有望继续平稳运行，同比增速有望达到2%，销量超过3162万辆 [1] - 2025年乘用车销量有望实现2760万辆，同比增长3% [1] - 2025年新能源汽车渗透率有望达到50% [2] - 2025年插混占新能源比例有望突破50% [2] - 2025年以NOA为代表的高阶智能驾驶渗透率将达到80%，城市NOA渗透率达到25% [3] - 2025年插混销量有望达到近800万辆 [2] - 2025年插混占新能源比例有望达到50% [2] - 2025年我国汽车市场总销量预计同比+2% [12] - 2025年我国乘用车销量预计同比+3% [12] - 2025年我国新能源汽车销量有望超过1500万辆 [12] - 2025年我国新能源汽车渗透率有望达到50% [12] - 2025年插混销量有望达到近800万辆 [12] - 2025年插混占新能源比例有望达到50% [12] 2024年中国车市回顾 - 2024年1-10月我国汽车产销量稳中有升，产销分别完成2446.6万辆和2462.4万辆，同比分别增长1.9%和2.7% [1] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量975万辆，同比+34%，渗透率39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1-10月我国乘用车销量达到2143.4万辆，同比+3.7% [26] - 2024年1-10月我国商用车销量实现319万辆，同比-3.4% [39] - 2024年1-10月我国汽车出口485.5万辆，同比+23.8% [31] - 2024年1-10月我国新能源汽车销量实现975万辆，同比+34%，渗透率上升到39.6%，和去年同期相比提升了10pct [23] - 2024年1

公司投资评级 - 增持（维持） [2] 报告的核心观点 - 中铁工业作为隧道掘进机产业的领军企业，业务结构持续改善，受益于稳增长和化债政策 [1] - 隧道掘进需求增长，主要下游包括地铁、铁路、水利水电、矿山等应用场景，水利水电和矿山需求有望提振 [1] - 公司将重回增长通道，受益于水利水电高景气、海外业务增长、化债政策以及规模效应带来的毛利率改善 [1] 投资要点总结 - 中铁工业是中国中铁旗下的隧道工程及道岔、钢结构设备平台，盾构机/TBM订单总数超过1700台，已出厂超过1600台，隧道掘进里程超过5000公里 [1] - 隧道掘进机产销量连续十二年国内第一，连续七年世界第一，在国内水利水电工程建设领域市场占有率超过60%，其中抽蓄电站领域占有率约85% [1] - 道岔产品市占率保持领先，钢结构产品广泛应用于桥梁、车站、工业厂房等建筑当中 [1] 隧道掘进需求增长 - 隧道掘进的主要下游包括地铁、铁路、水利水电、矿山等应用场景 [1] - 在新能源和国家安全战略推进的背景下，水利水电建设需求有望保持较高增速 [1] - 受益于西部大开发，矿山需求也将保持增长 [1] - 由于隧道掘进设备在工期及整体经济效益上的优势，TBM及大直径掘进设备在水利、矿山中的渗透率有望逐渐提升 [1] 结构改善拥抱高景气 - 公司是水利水电高景气的核心受益者，掘进设备需求有望提升 [1] - 近年来公司掘进设备产品结构有改善，TBM掘进机占比由2015年的4.6%提升至2022年的7.3% [1] - 2023年大直径及超大直径掘进机产量同比上升69.70%至56台，占比进一步提升 [1] - 海外业务保持较高增速，进一步提供增长动能 [1] - 化债受益，道岔、钢结构等业务需求预计将受益于地方政府资金到位情况改善 [1] - 伴随需求改善，公司规模效应有望逐渐体现，带动毛利率改善 [1] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司营业收入为294.98/325.39/342.81亿元，同比变化分别为-1.89%/10.31%/5.35% [4] - 预计2024-2026年归母净利润为15.83/20.44/22.63亿元，同比变化分别为-9.20%/29.11%/10.70% [4] - 对应EPS为0.71/0.92/1.02，对应2024年12月3日收盘价分别为11.87/9.19/8.30倍PE [4] 关键假设 - 2024年收入：2024前三季度公司营业收入实现205.39亿元，同比-5.56%，主因上半年国内建设需求有一定压力 [8] - 2025-2026年收入增速：重点水利水电、矿山项目2025-2026年将逐渐进入施工高峰，带动需求在2025-2026年体现在收入当中 [8] - 毛利率：预计2024年公司专用工程机械装备及相关服务板块整体毛利率同比2023年下降0.1个百分点至29.0%；交通运输装备及相关服务板块整体毛利率同比下降0.3个百分点至14.3% [9] - 2025-2026年，由于需求总体呈现恢复态势，公司产品售价及整体规模效应保持上升态势，带动毛利率逐渐恢复 [9] 创新之处 - 概括总结并强调了隧道工程设备行业需求端的积极变化：应用场景从交通隧道，向水利水电矿山隧道（隧洞）等拓展，需求中枢因此有望提升 [10] - 对于隧道掘进机进行了更详细的拆分：对主要品类的性能和市场格局做了分析，并指出了最有可能受益的细分方向 [10] 潜在催化 - 水利水电、矿山、海外等业务取得进展 [11] - 基建资金面改善、整体投资修复 [11] - 毛利率改善 [11]

全球经济与通胀 - 2024年全球实际GDP增速为3.2%，新兴市场和发展中经济体增速高于发达经济体[30] - 全球通胀率从2023年的6.7%降至2024年的5.8%，2025年进一步降至4.3%[32] - 美国通胀率从2023年的6.7%降至2024年的5.8%，2025年进一步降至4.3%[32] 美国经济与政策 - 2024年美国实际GDP增速为2.8%，2025年预计维持在2%-2.5%[51] - 特朗普政府计划对几乎所有来自中国的进口商品加征10%的额外关税，对加拿大和墨西哥的商品加征25%的额外关税[90] - 特朗普政府计划将个人所得税减税等措施永久化，同时推动制造业回流[110] 货币政策与财政政策 - 美联储2024年10月预计2024年将降息100个BP，2025年降息50个BP[39] - 全球财政政策将在2024-2025年转向收紧，发达经济体财政赤字规模将降至当前的一半水平[46] - 美国财政赤字改善幅度有限，预计2029年赤字规模仍将高达6.1%[46] 就业与劳动力市场 - 2024年10月美国非农新增就业数据大超预期，失业率仍低于美联储9月SEP预测[88] - 劳动力市场紧张程度逐步缓解，贝弗里奇比率回落至疫情前2018年水平[89] - 移民政策将加剧劳动力紧张，拖累通胀和GDP增长[120]