报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [5] 报告的核心观点 - 电表是电网关键终端产品，国内电表有明显迭代周期，随智能化要求提升，价值量有望提升，市场空间呈稳健增长趋势；海外各区域发展阶段不同需求差异大，全球智能电表需求量预计增长；国内表企海外收入增长，出海优势明确 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 1. 从国内电表的发展看行业特征与节奏 1.1 国内电表更新迭代：从计量功能向智能化发展 - 国内电表更新迭代路径为机械表 - 电子式电能表 - 智能电表 - 智能物联表，功能不断向智能化、模块化用电终端发展 [9] - 国内电能表招标周期与标准更新、技术迭代节奏吻合，2024 年国网计量设备招标量预计 9528 万只，同比增长 25% [13] 1.2 国内空间与格局：空间稳健增长，格局分散 - 近年来两网计量设备招标金额稳健增长，2024 年国网招标强度提升，南网招标金额同比增长 44% [15] - 尽管近两年国网智能电能表招标均价有所下降，但随着智能物联表推广和“双芯”智能电表升级，市场空间有望稳健增长 [17] - 智能电表供应格局分散，供应商众多，top10 供应商份额基本在 30% 左右，头部供应商份额均在 5% 以下 [18] 2. 海外需求的持续性如何？ 2.1 各区域发展阶段不同，需求类型各异 - 全球智能电表市场空间维持增长，预计 2024 - 2029 年年复合增长率约 7.81%，增长最快的区域为亚太区域 [23] - 亚太地区东亚是成熟市场，主要为更新换代需求，东南亚/南亚/西亚贡献较快增速 [2][26] - 非洲缺电人口占比高，电力覆盖目标下用电设备新增需求明确，主需求为预付费和防窃电 [2][33] - 拉美智能电表普及率较低，主驱动力为降低非技术性线损，巴西、墨西哥普及率相对较高，其余区域新装需求明确 [2][36] - 欧洲区域分化明显，西欧/北欧普及率高，为替换需求，东欧/南欧为新增需求 [2] - 北美普及率已达 80%，主要为替换需求，市场由欧美厂商主导 [2][45] 2.2 从出口数据看机会：亚非欧出口占比高，亚非市场增速快 - 国内电表出口区域以亚洲/非洲/欧洲为主，2024 年 1 - 9 月出口占比分别为 36.2%/27.8%/29.2%，亚非区域增速较快 [3][50] - 出口类型以单相电子式电表、三相电子式电表为主，单相电子式电表增速较快 [48] 3. 全球竞争格局：国内品牌出海成果凸显 3.1 国际表企基本盘逐渐收缩，国产品牌加速海外布局 - 全球智能电表市场竞争较分散，国际电表龙头在非优势区域业务面临挑战，国内电表企业海外收入逐年提升 [3] - 兰吉尔侧重于欧美市场，亚太区域收入停滞；埃创除北美本土外，其余区域均在收缩 [58] 3.2 标的推荐：建议关注坚持海外本地化的电表厂商 - 海兴电力：电表出海龙头，坚持全球化布局，海外收入占比超六成，重点突破系统解决方案，开拓产品品类 [62][64][68] - 三星医疗：积极拓展海外，配用电/网内外共同贡献，电力板块海外收入占比约 20 - 25%，海外本地化成果凸显 [68][70] - 威胜控股：海外持续布局，电表与通信模组/网关共同驱动，海外收入占比逐年提升，海外本地化持续推进 [73][80] - 林洋能源：三大板块业务，电表海外双模式开展业务，智能板块国内强化布局，海外采取合作与自身开拓市场两种方式 [82][86]

报告行业投资评级 - 强于大市 (维持) [1] 报告的核心观点 - 从估值和公募基金持仓来看，医药行业处于近十年低估位置且公募基金持仓医药生物股票投资市值处于近十年相对低位，但2024年前三季度医药生物行业归母净利润增速下滑收窄，且Q3营收同比实现正增长，归母净利润尚未改善，各子板块表现有差异，不同板块有不同发展趋势并给出相应配置建议 [1][63] 根据相关目录分别进行总结 Q3营收同比实现正增长 - 行情走势方面，整体医药板块受多种因素影响弱于沪深300指数走势，各子板块与整体医药板块走势趋同，化学制药、中药前三季度表现较为突出，生物制品和医疗服务相对比较疲软，各子板块指数涨跌幅有明显差异，且从估值上来看医药行业处于近十年低估位置，公募基金持仓医药生物股票投资市值处于近十年相对低位 [1][5][6][9][10][14] - 2024年前三季度医药生物行业归母净利润增速下滑收窄，细分板块中原料药、化学制剂、医药商业、医疗器械营收同比正增长，各板块在2024年前三季度和单季度Q3的营收与归母净利润表现各有不同，盈利能力方面各板块毛利率和净利率表现不同且各板块期间费用率有不同变化 [1][16][17][20][22] 看好医药生物行业成长空间 - 原料药增长趋势良好，加大板块研发投入，价格逐步稳定，需求稳定且部分价格稳中有升，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有增长，盈利能力方面毛利率和销售净利率同比有降有升，期间费用率水平各有变化 [26][27] - 化学制剂轻松上阵，有望稳中向好发展，集采降价、仿制药一致性评价等因素逐渐出清，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有增长，盈利能力方面毛利率同比降低、销售净利率同比增长，期间费用率水平各有变化 [30][31] - 中药短期业绩回落，长期增长空间大，受集采扩围影响业绩回落，但作为传统医药文化瑰宝不受国际大环境影响，未来增长空间较大，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有增长，盈利能力方面毛利率和销售净利率同比降低，期间费用率水平各有变化 [36][40] - 生物制品企业业绩承压，疫苗价格或将企稳，近年疫苗价格下滑使企业业绩承压，但相关品种价格可能已到底部，随着疫苗使用量增长企业经营将回归正轨，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有下降，盈利能力方面毛利率和销售净利率同比降低，期间费用率水平各有变化 [43][44] - 零售政策影响大，规范化精细化发展，受多种政策影响，医药零售行业将走向规范化、精细化，长期来看布局合理、费用管控较好的品牌连锁药店才能在竞争中胜出，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有增长，盈利能力方面毛利率和销售净利率同比降低，期间费用率水平各有变化 [49][50] - 进口替代速度加快，医疗器械有望较好增长，检测类需求下降影响逐步消除，医疗设备相关影响消除、进口替代加快使收入端转正增长，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有增长，盈利能力方面毛利率和销售净利率同比降低，期间费用率水平各有变化 [54][55] - 医疗服务短期业绩承压，长期趋势不变，从企业业绩增速看仍承压但单3季度表观增速略有收窄，看好连锁医院长期发展，投融资环境复苏将使CXO企业逐步复苏增长，2024年前三季度和Q3的营业总收入和归母净利有下降，盈利能力方面毛利率和销售净利率同比降低，期间费用率水平各有变化 [58][60] 配置建议 - 根据各板块发展趋势给出配置建议，如原料药板块建议关注川宁生物、花园生物等，化学制剂板块建议关注恒瑞医药、百利天恒等，中药板块建议关注达仁堂、天士力等，生物制品板块建议关注智飞生物、天坛生物等，医药商业板块建议关注上海医药、益丰药房等，医疗器械板块建议关注迈瑞医疗、澳华内镜等，医疗服务板块建议关注药明康德、通策医疗等，并列出各相关公司的总市值、EPS、PE等数据 [63][64][66]

行业投资评级 - 强于大市 (维持) [4] 报告的核心观点 - 乘用车增收不增利，商用车整体承压，汽零利润增速高于营收 [1] - 整体跑赢大盘，商用车板块领涨 [2] - 销量整体平稳，商用车销量同环比均下滑 [2] - 乘用车整车方面，需关注电动智能化、自主品牌、出海的细分催化 [7] - 商用车整车方面，需要关注出口及以旧换新政策的催化 [7] - 零部件方面，国内零部件企业加速全球化布局带来市场扩容 [8] 走势回顾 - 汽车板块跑赢大盘，整车超额收益显著 [14] - 当前估值处于相对低位，仍有一定修复空间 [24] 整体销量稳定 - 汽车销量环比改善，同比承压 [29] - 新能源乘用车与商用车销量均保持增长 [30] - 新能源乘用车渗透率同环比均提升，商用车渗透率上升空间较大 [34] - 纯电动车型销量增速趋稳，插电式混合动力车型销量保持高增 [36] - 整车出口保持高增，燃油车出口增速高于新能源 [38] 整车企业分化明显 - 乘用车营收保持增长，利润端有所下降 [38] - 受销量下滑影响，商用车整体业绩承压 [49] 汽车零部件 - 收入增长平稳，盈利能力改善 [61] 行业展望及投资建议 - 行业整体盈利能力承压 [72] - 得益于新能源车渗透率的不断提升，自主品牌市占率稳步向上，行业加速洗牌 [72] - 投资建议：关注电动智能化、自主品牌、出海的细分催化；关注出口及以旧换新政策的催化；关注全球化布局带来的市场扩容 [73][74]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [4] 报告的核心观点 - 2024年前三季度计算机企业总营收增长但利润承压，盈利能力下降，应收账款增加，现金流承压，四季度回款情况有望好转 [3][17][26] - 细分板块中算力、智驾、信创景气度较高，数据要素收入端承压，网络安全部分企业恢复增长，工业互联网利润端承压 [1] - 机构持仓集中在算力及信创领域，随着政策回暖，计算机板块呈现强弹性 [2] 计算机板块总体表现 收入&利润 - 2024年前三季度上市计算机企业总营业收入8587.25亿元，同比增长5.72%；营业利润210.49亿元，同比下降27.03%；归母净利润167.22亿元，同比下降29.76% [17] 盈利能力 - 2024年前三季度计算机板块平均毛利率25.24%，较去年同期下降1.78pct；平均净利率2.09%，较去年同期下降1.12pct [20] - 2024年前三季度计算机板块平均销售费用率7.98%，较去年同期下降0.48pct；管理费用率5.35%，较去年同期下降0.23pct；财务费用率0.17%，较去年同期增长0.17pct [20] 营运能力 - 2024年前三季度计算机板块平均资产负债率41.68%，较去年同期增加0.94pct；应收账款总额3856.05亿元，占营收比重达44.90% [25] 现金流状况 - 2024年前三季度计算机板块经营性现金流净额为 -421.90亿元，与去年同期相比减少62.78亿元，净现比为 -2.52，预计四季度现金流情况好转 [26] 计算机细分行业 算力及基础设施 - 2024年前三季度，A股计算机行业算力及基础设施板块上市公司营业总收入6161.6亿元，同比增长33.7%；归母净利润总计218.7亿元，同比增长20.3%；扣非净利总计203.5亿元，同比增长21.7% [30] - 2024年前三季度算力及基础设施板块平均毛利率约为9.4%，较去年同期下降1.6个百分点；平均净利率约为3.7%，较去年同期下降0.6个百分点；平均扣非净利率约为3.3%，较去年同期下降0.3个百分点 [32] - 2024年前三季度板块平均销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.0%、4.0%、3.0%，相较去年同期分别下降0.38、1.32、1.07个百分点 [33] - 2024年前三季度存货周转天数中值为104.9天，去年同期为105.5天；应收账款周转天数中值为72.8天，去年同期为87.7天 [35] 智能驾驶行业 - 前三季度过半数智能驾驶企业实现收入增长，锐明技术前三季度收入增长55.17%，归母净利润增长170.80%；德赛西威前三季度收入增长31.13%，归母净利润增长46.49% [37] - 智驾行业毛利率小幅波动，锐明技术毛利率逐季下滑，德赛西威Q3毛利率环比下滑0.34pct，同比提升2.2pct，华测导航、中国汽研毛利率水平稳定改善 [38] - 24年三季度智驾企业普遍存货提升，锐明技术、通行宝、德赛西威等企业存货有可观增长 [40] 数据要素 - 2024年前三季度，数据要素板块企业收入持续承压，超三分之二的公司三季度收入下滑 [44] - 数据要素板块中，医保IT企业合同负债余额普遍增长，久远银海、万达信息、卫宁健康和国新健康的合同负债余额在Q3均有增长 [45] - 数据要素板块净利润逐季修复，中位数法下，24Q1 - 24Q3的板块净利润同比增幅分别为3.18%、 -45.87%、 -6.75%；整体法下，24Q1 - 24Q3的板块净利润同比增幅分别为 -154.20%、 -149.32%、 -43.29% [50] 信创 - 信创行业收入、净利润均增长，麒麟信安、软通动力、海量数据等公司收入增速靠前，多数企业增收增利，得益于下游需求抬头和企业严格控费 [51] - 2024年三季度板块企业经营性净现金流大多转正，24Q3的经营性净现金流显著好于23Q3 [55] 网络安全 - 约四成网络安全企业实现单季度收入增长，部分企业出现恢复性增长，麒麟信安24Q3收入增速为219.19%，归母净利润增速为56.93% [58] - 国投智能、迪普科技、数字认证、亚信安全连续三个季度维持收入增长，天融信、深信服等企业重回增长轨道 [58] - 中位数法下，网安行业净利润增速有所放缓，但整体仍保持增长 [62] 工业互联网 - 2024年前三季度A股工业互联网板块营业总收入331.3亿元，同比增长9.8%；归母净利润总计45.1亿元，同比增长0.4%；扣非净利总计39.7亿元，同比增长4.3% [64] - 3Q24单季度工业互联网板块上市公司营业总收入111.3亿元，环比下降6.7%，9月PMI为49.8%，环比上升0.7个百分点；10月PMI为50.1%，环比持续回升，预计Q4板块业绩改善 [64] - 2024年前三季度工业互联网板块平均毛利率约为44.7%，较去年同期下降0.9个百分点；平均净利率约为13.9%，较去年同期下降1.4个百分点；平均扣非净利率约为12.0%，较去年同期下降0.6个百分点 [67] - 2024年前三季度板块平均销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为10.4%、21.9%、15.4%，较去年同期分别下降0.1、0.9、0.3个百分点 [67] - 2024年前三季度存货周转天数中值为248.1天，去年同期为259.8天；应收账款周转天数中值为200.9天，去年同期为172.4天 [70]

报告行业投资评级 - 传媒互联网行业投资评级为“强于大市 (维持)” [4] 报告的核心观点 - 传媒互联网行业在2024年三季度企稳回暖，看好AI产业链和并购重组 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 2024年三季度行业数据总览 - 广告市场企稳增长，费用投放日益集中。2024年1-8月广告市场同比上涨3.1%，8月广告市场刊例花费同比上涨5.2%，主要贡献来自于娱乐休闲、化妆品、商业及服务行业 [11] - 互联网广告市场延续增长态势，2024年第三季度中国互联网广告市场规模1763.2亿，同比增长5.5% [13] - 电商行业逐步企稳，生鲜闲置景气度高。2024年第三季度国内实物商品网上零售额3.1万亿，同比增长4.4% [20] - 游戏市场企稳回暖，供给驱动大厂霸榜。2024年第三季度中国游戏市场规模917.7亿，环比增长23.0%，同比增长9.0% [30] 2024年三季报上市传媒企业总结 - 收入利润显著承压，出版广告抗风险强。2024年第三季度上市传媒企业实现营业收入1,217.2亿，同比下降3.2%；实现归母净利润65.7亿，同比下降37.3% [37] - 盈利能力持续承压，费用比率小幅提升。2024年第三季度上市传媒企业毛利率30.0%，较2023年同期下降1.7个百分点；期间费用率23.7%，较2023年同期上升1.2个百分点 [45] - 经营性现金流恶化，游戏媒体现金良好。2024年第三季度上市传媒企业实现经营活动现金流净额107.7亿，同比下降34.1% [54] 传媒互联网行业展望与投资策略 - 2024年迄今传媒SW板块行情回顾。2024年1月1日至2024年11月6日，传媒SW行业指数年内上涨4.9%，跑输全部A股、沪深300，分别为8.3 pct、12.2 pct [60] - 投资策略：看好AI产业链和并购重组。AI应用元年开启，AIGC行业月活用户持续攀升，2024年9月AI原生应用规模达7912.8万，同比增长393.9% [66] - 并购重组政策支持，账面现金充足、净利润率较低企业更有可能并购 [70]

电气设备 \ 证券研 2024. 10. 10 电气设备行业专题研究 虚拟电厂: 聚沙成塔, 灵活调控 2024 年 11 月 08 日 � � 海外虚拟电厂因地制宜,相较而言,国内市场机制逐渐明朗,但交易 規则等尚需完善。欧洲虚拟电厂模式主要集中于管理分布式能源，通 过形成有机整体，聚合参与电力市场和提供电力相关辅助服务；美国 虚拟电厂聚合的资源以可调节负荷为主,主要依赖于实时灵活响应需 求获得收益；而日本在输配电侧、用电侧、售电侧均有丰富的收益模 式。相对而言，国内仍处于"政策引导+市场补贴"的阶段，盈利模 型、交易细则、主体地位等尚需明确。 � 虚拟电厂的物理架构包括四层,即资源层、网络展、平台层和上级系 统,参与虚拟电厂的市场主体可以分为基础可控资源、系统平台（运 营商）和电力需求方。我们判断,"可控资源"和"调控技术"是虚 拟电厂的两大核心,因此平台技术提供方、资源聚合商(运营商)是 相较于原电力系统的增量主体。 【投资要点】 【配置建议】 【风险提示】 电改持续深化,虚拟电厂收益模式逐渐清晰。成熟的电力市场一般需 要同时具备电力现货市场、中长期市场,同时可提供完备的辅助服务。 2024年10月,我 ...

报告投资评级 - 给予高争民爆“增持”评级[6] 报告核心观点 - 2024年前三季度高争民爆实现收入11.7亿元同比+1.37%归母净利润1.1亿元同比+33.47%Q3实现收入4.48亿元同比-4.29%归母净利润0.56亿元同比+11.46%[1] - 西藏地区项目高景气使公司收入保持增长单三季度收入同比小幅下降可能因部分项目结转季节性所致[1] - 2024年前三季度公司毛利率同比下降但降本增效成效显著期间费用率同比下降3.7个百分点使利润保持增长[1] - 现金流总体可控应收账款及票据同比+25.3%经营净现金流同比减少但仍为正[2] - 看好水利、矿山项目带动公司成长水利管理业投资增速高且随着重大水利项目推进公司爆破服务业务规模效应有望体现毛利率上升释放业绩弹性西藏的战略资源开发项目未来也将提升民爆需求[2] - 预计2024 - 2026年公司归母净利润1.21/2.22/3.88亿元同比+23.56%/83.56%/74.97%[6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据方面 - 2024年前三季度总市值9290.16百万元流通市值9290.12百万元52周最高/最低股价为34.19/10.05元52周涨幅95.60%换手率1059.93%[4] - 2024 - 2026年预计营业收入1597.82/2373.74/3654.01百万元增长率2.91%/48.56%/53.93%归属母公司净利润120.80/221.73/387.97百万元增长率23.56%/83.56%/74.97%[7] - 2024 - 2026年预计毛利率30.30%/31.43%/33.15%净利率9.45%/11.67%/13.27%ROE13.13%/20.05%/27.10%ROIC6.74%/10.54%/15.60%[12] - 2024 - 2026年预计资产负债率59.10%/57.64%/55.27%净负债比率16.63%/14.82%/13.48%流动比率2.09/2.10/2.14速动比率1.96/1.95/1.96[12] - 2024 - 2026年预计应收账款周转率2.08/2.59/2.666存货周转率12.19/15.00/15.34总资产周转率0.58/0.76/0.97[12]

商贸零售行业专题研究 新消费板块24Q3总结:板块持续分化, 关注细分赛道和行业龙头机会 2024 年 11 月 08 日 消费板块 24Q3 基金持仓情况：2024Q3 基金消费行业基金仓位总体为 20.05%，环比提升 0.32pct，仍处于历史区间下沿。 美容护理：整体消费力承压较为明显，部分公司表现不同程度弱于此 前预期。考虑相关政策在三季度末开始推出,后续经济以及市场情绪 有望逐步向好,Q3财报表现的重要程度相对有限,若后续基本面好转 (外部经济环境/公司业务向好)则弹性较为充足,关注高赔率政策 弹性标的爱美客、贝泰妮,哑铃偏成长标的巨子生物、锦波生物、润 本股份、上美股份、丸美股份。 ◆ 零售:整体承压,个股业绩表现分化加剧。我们认为有三类企业值得 关注:1) 细分相对景气子赛道,包括 IP 消费、量贩零食赛道,推荐 泡泡玛特、万展集团;2)竞争格局稳定,行业龙头强者恒强,推荐 安克创新、小商品城、致欧科技；3）促消费政策持续落地，价格企 稳下,企业盈利能力预期较快改善,尤其是主动发起变革,优化自身 营运能力的企业。推荐永辉超市、家家悦、重庆百货、潮宏基、周大 生。 出行： Q3 酒店及免税业绩承 ...

报告行业投资评级 - 强于大市 (维持) [7] 报告的核心观点 - 光伏铜浆创新突破,利润空间弹性巨大 [1] - 未来使用贱金属代替贵金属应用于金属化环节是大势所趋,产业反馈近期铜浆效率取得明显进步,考虑到铜浆金属化技术保密程度高,铜粉处理技术壁垒强，未来具备光伏铜浆供应能力的浆料厂较银浆将明显减少,加工费溢价有望维持较长时间，重点推荐浆料龙头覆和材料,建议关注帝科股份和苏州固得 [4] 根据相关目录分别进行总结 金属化降本为何选择铜浆方案? - 目前银浆成本仅略低于硅片成本，金属化降本迫在眉睫。产业链大降价叠加银价上涨背景下，硅片占电池总成本比重快速下降，银浆成本大幅攀升。目前银浆占电池生产总成本约 31.97%，仅略低于硅片 44.22%，电池金属化降本迫在眉睫 [13] - 电池金属化降本呈现"两大方向，多路线并存" 趋势。1）工艺端：通过工艺改进减少银浆用量,如多主棚、无主栅技术以及网板优化等；2)原材料端:使用新型导电贱金属替代银浆达到降本目的,如银包铜、电镀铜、纯铜浆方案 [15] - 对于第一种方向工艺降银，当银耗下降的同时必然伴随接触区域电阻损失提升，从而影响效率，当银耗由 12-14mg/w 下降至 2mg/w，电池效率损失将超过 6%，因此工艺降银存在极限 [15] - 对于第二种方向，重点需要考虑替代贱金属导电性、附着性以及金属-硅接触电阻等因素。铜导电性仅次于银且价廉易得,是最有希望代替银的材料 [17] - 银包铜是成熟度较高的降本路径。银包铜是通过金属铜部分替代银，用银覆盖铜。不断调整银与铜的掺杂比例，在保证光电转化效率的同时降低浆料成本。银包铜粉在高温环境下容易氧化，故难以应用于 P 型电池和 TOPCon 电池的高温银浆，只能用于 HJT 电池的低温银浆上 [18] - 电镀铜是利用电解原理在导电层表面沉积铜膜,优势在于用铜替代全部金属银，材料价格低廉，并且可实现双面金属化；劣势在于工艺流程复杂导致前期投资成本较高以及电镀液中含有大量有害化学物质会带来环保问题 [20] - 使用铜浆代替银浆是一种理想的取代银浆的方式，但在导电铜浆制备过程中，导电相中超细铜粉的化学性质较活泼且比表面能大，与空气接触会使铜粉表面生成一层绝缘氧化物薄膜降低其导电性,因此铜浆应用的关键在于防止铜粉在电池片生产过程中被氧化而影响导电性能 [22] 一种可能的光伏铜浆应用方案:银种子层/种子点+铜浆 - 使用银种子层/种子点+贱金属浆料的双层栅线结构可以同时解决由于银耗下降的电阻损失以及贱金属直接与硅接触导致的高电阻率问题 [24] - 使用连续的银种子层+贱金属浆料可在保持电池转换效率的同时将银耗降低至 4.7mg/w（银种子层宽 20-25um、高 5um)，如果要将银耗降低至 2mg/w 的目标值，银种子层线宽需做到 10um，目前丝印技术难以实现。而是间断的银种子点+贱金属浆料可以在银耗降低至 2mg/w 条件下仍保持理想的电池转换效率 [24] - 双层栅线结构设计中，银浆因其良好的界面特性用作种子层/种子点，与硅片直接接触，而贱金属浆料在银种子层/种子点上方，不与硅片直接接触,与银结合形成栅线用于电流收集与传输 [25] - 理想情况下，使用双面银+铜双层栅线结构银耗可降低至 2mg/w, 同时能量损失 (power loss) 较基准情况下仅下降 0.01mW/cm² [30] 铜浆加工费空间及企业盈利影响? - 根据产业反馈,铜浆应用可降本 20%-60%,若取中值40%,按照目前银浆金属化成本 7-8 分/w 测算,铜浆金属化成本 4.2-4.8分/w,对应加工费约 3.9-4.4分/w,利润空间 3.2-3.6分/w(包含铜粉处理环节加工费及利润) [4] - 基准情况:假设 2026年全球组件需求 800GW，铜浆渗透率 50%，铜浆单 w 加工费 4.2分/w,对应铜浆加工费市场空间为 168亿元 [36] - 敏感性分析:1）变量 1:2026年全球组件需求 700-900GW;2) 变量 2:2026年铜浆渗透率 25%-65%; 3）变量 3: 铜浆降本幅度 40%-60%（影响单 w 铜浆加工费),三变量测算铜浆加工费市场空间 46.80-244.21 亿元 [37] - 企业盈利:在基准情况下,假设某浆料龙头 2026年铜浆市占率 50%(目前尚处实验阶段),利润铜浆环节及铜粉环节各占50%,对应企业 2026年铜浆业务利润为 31.86-35.93 亿元 [38] 投资建议 - 未来使用贱金属代替贵金属应用于金属化环节是大势所趋,产业反馈近期铜浆效率取得明显进步,考虑到铜浆金属化技术保密程度高,铜粉处理技术壁垒强，未来具备光伏铜浆供应能力的浆料厂较银浆将明显减少,加工费溢价有望维持较长时间，重点推荐浆料龙头覆和材料,建议关注帝科股份和苏州固得 [43] - 聚和材料:总市值 158.77 亿元,2023年 EPS 2.67 元,2024E EPS 2.41 元,2025E EPS 3.28 元,2026E EPS 3.78 元,2023年 PE 20.07,2024E PE 27.22,2025E PE 20.00,2026E PE 17.35,评级:增持 [44] - 帝科股份:总市值 71.76 亿元,2023年 EPS 3.85 元,2024E EPS 3.98 元,2025E EPS 4.98 元,2026E EPS 5.89 元,2023年 PE 18.32,2024E PE 12.81,2025E PE 10.23,2026E PE 8.66,评级:买入 [44] - 苏州固得:总市值 91.96 亿元,2023年 EPS 0.19 元,2024E EPS 0.24 元,2025E EPS 0.43 元,2026E EPS 0.53 元,2023年 PE 59.34,2024E PE 47.42,2025E PE 26.47,2026E PE 21.59,评级:买入 [44]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[3] 报告的核心观点 - 随着硅料价格逐渐反弹，公司盈利底部信号已现[5] 经营业绩 - 2024年前三季度公司实现营收60.05亿元，同比-53.37%，归母净利润-10.99亿元，同比-121.49%。单三季度实现营收14.21亿元，同比-60.01%，归母净利润-4.29亿元，同比-162.27%，环比Q2减亏5.72亿元。单三季度毛利率环比转正至9.2%（Q2为-23.6%）[1] 业务数据 - 2024年三季度公司多晶硅产量4.36万吨（N型多晶硅料占比75.1%），销量4.21万吨（N型多晶硅杆占比79.4%），产销率达96.6%，环比增长30.3pct；单位成本48.83元/公斤，环比增加6.3%，单位现金成本38.93元/公斤，环比下降3.1%[1] 财务状态 - 公司继续保持健康、稳健的财务表现，无有息负债。充沛的现金储备为公司穿越周期提供了坚实基础。截止24Q3，公司银行存款和应收票据余额41.8亿元，加上应计利息期末余额共计103.1亿元，合计余额共144.9亿元[2] 硅料行业 - 新增产能释放节奏显著放缓，众多企业维持低开工率的检修状态以应对市场变化。企业间的盈利差异日益显著，硅料价格仍处于L型磨底阶段[2]