摘要 * **行业**： 制冷剂、轮胎、食品及饲料添加剂、纯碱 * **核心观点**： * 制冷剂价格大幅上涨，主要由于配额制度实施和下游空调需求旺盛。 * 轮胎行业原材料成本回落，但天然橡胶价格上涨，需求端稳定，新能源汽车渗透率提升利好行业发展。 * 维生素行业四季度需求旺季到来，出口数据强劲，巴斯夫延迟复产导致供给偏紧，维生素 A 和 E 价格上涨。 * 纯碱价格从高位持续下探，供给端的压力逐渐减弱，明年将面临较大的供给压力。 制冷剂行业 * **价格变化**： 2024年制冷剂价格大幅上涨，R22上涨60.7%，R32上涨135%[1]。 * **原因**： 配额制度实施导致供给收缩以及下游空调需求旺盛[1]。 * **政策**： 政府通过配额制度控制制冷剂供给，8月增发3.5万吨R32配额后价格持续上涨[1]。 * **未来**： 预计明年三代制冷剂仍将涨价，二代制冷剂价格弹性较大[1]。 * **公司**： 巨化、三美、永和、东岳、昊华等制冷剂相关公司PE估值相对较低[9]。 轮胎行业 * **成本**： 原材料成本回落，但天然橡胶价格上涨[10]。 * **需求**： 需求端稳定，头部企业海外产能扩张，中国轮胎品牌升级，新能源汽车渗透率提升利好行业发展[10]。 * **公司**： 关注该领域投资机会[10]。 维生素行业 * **需求**： 四季度需求旺季到来，出口数据强劲[14]。 * **供给**： 巴斯夫延迟复产导致供给偏紧，维生素 A 和 E 价格上涨[14]。 * **公司**： 关注万华化学进入维生素 A 市场的影响[17]。 纯碱行业 * **价格**： 价格从高位持续下探，供给端的压力逐渐减弱[23]。 * **供给**： 明年将面临较大的供给压力[24]。 * **需求**： 下游需求特别是玻璃行业的情况如何[26]。 * **公司**： 关注具有绝对成本优势且有新增产能释放预期的标的[28]。

行业或公司 * **AI 应用产业链** [1] * **红果短剧产业链** [1] * **传媒互联网产业链** [1] * **AI 游戏领域** [1] * **情感陪伴领域** [1] * **字节跳动** [1] 核心观点和论据 * **AI 应用爆发受限于算力成本和模型能力，但海外算力成本下降，国内大厂优势明显，模型能力持续提升，成本不再是主要痛点** [1] * **值得关注的大模型更新包括 OPPO 的 OM 模型、OK 的 Anny 模型及 OpenAI 的 GPT-4.5 等，这些更新提升了模型的智能化水平和应用能力** [1] * **当前是关注 ToC AI 应用的时机，重点关注受益于 AI 技术提升的影视、游戏、营销及教育 SaaS 等领域，以及 AI 声三技术带来的增量机会** [1] * **传媒互联网产业链投资机会集中在 IP 相关公司（如中文在线、上海电影等）、营销领域（蓝标、政务互联）、影视公司（华策、欢瑞、唐德等）及院线（万达）** [1] * **AI 游戏领域可关注完美世界、盛天网络、汤姆猫和华通三期；情感陪伴领域可关注昆仑万维和凯茵** [1] * **红果短剧产业链增长迅速，MAU 超过 1.3 亿，商业化数据快速增长，投资机会集中在内容供给方，如中文在线、华策和欢瑞** [1] * **字节跳动凭借流量和算法优势，在新兴 AI 应用领域具有显著潜力，需关注其相关标的及政策利好带来的机会，例如出版、广电和湖南板块** [1] 其他重要内容 * **算力成本方面，海外随着硬件性能的提升，尤其是推理性能的提升，算力成本有边际下降趋势** [2] * **国内大厂在大模型调动价格上相对于海外更具优势，目前国内应用公司算力成本尚未成为痛点** [2] * **大模型能力方面，无论国内还是海外都在持续提升** [2] * **OPPO 发布了新的 OM 模型，相较之前版本更加智能，在编程能力和响应速度上都有显著提升** [3] * **OK 推出了强化微调后的 Anny，其能力全面超越基础模型 OHVau，同时发布了强化微调研究计划** [3] * **OpenAI 近期产品更新让市场对大语言模型及视频生成模型能力有了新的期待** [3] * **当前时点适合重点关注 ToC AI 应用** [4] * **随着海外营销、教育 SaaS 公司需求端回暖带来的收入超预期，以及 AI 技术下增量收入空间和效率提升带来的利润率提高，相应公司的股价上涨** [4] * **大模型多模态能力提升将推动影视、游戏等方向发展** [4] * **AI 声三技术进展也对影视和游戏方向利好** [4] * **IP 相关公司（如中文在线、上海电影、汤姆猫、奥飞娱乐等）将持续受益** [5] * **蓝标引和政务互联在营销方面值得关注** [5] * **华策、欢瑞、唐德等影视公司在影视方面值得关注** [5] * **万达院线值得关注** [5] * **博纳百纳值得关注** [5] * **完美世界、盛天网络、汤姆猫及华通三期在 AI 游戏方向值得关注** [6] * **昆仑万维和凯茵在情感陪伴方向值得关注** [6] * **红果短剧产业链具有显著投资机会** [7] * **红果成功复制免费网文 APP 的发展路径，目前 MAU 超过 1.3 亿** [7] * **红果在 2024 年第三季度用户量和用户时长同比去年增幅最大** [7] * **红果商业化数据环比快速增长** [7] * **字节跳动凭借庞大的流量与算法优势，在任何新产品推出过程中都有突围成功的潜力** [8] * **政策层面对文化科技领域利好的落地，如出版与广电，以及湖南板块标的** [8]

行业或公司 * **AI 应用行业** * **微软** * **Salesforce** * **SAP** * **Meta** * **阿里** * **多邻国** * **特斯拉** 核心观点和论据 * **AI 应用方向**：AI 加软件、AI 加智能终端和 AI 加自动驾驶。 * **B 端 AI 应用**：微软 B 端 AI 战略聚焦企业级 AI 系统，预计 Copilot Studio 定制化业务线到 2026 年底或 2027 年底将达 100 亿美元收入。 * **C 端 AI 应用**：AI 加搜索和 AI 加教育前景广阔，多邻国 AI 功能升级后订阅率提升至 7%以上。 * **AI 驱动广告**：Meta 通过捕捉用户行为顺序数据，广告转化率从 2%提升到 4%；阿里 AHB 模式实现投放周期最优化，提升广告投放效率。 * **AI 硬件应用**：AI 眼镜也值得关注，预计 2024 年第四季度至 2025 年第二季度将有大量新品发售。 * **自动驾驶技术**：特斯拉端到端自动驾驶技术提升无脱离自动驾驶比例，九头蛇算法、BEV 加全方位显示等技术提升自动驾驶性能。 其他重要内容 * **AI 加软件**：微软推出了基于 Office 的订阅式服务，并增加了每月 30 美元的 AI 功能。 * **AI 加智能终端**：智能手机、智能家居设备等将显著提升其智能化水平。 * **AI 加自动驾驶**：特斯拉升级了 FSD v13 版本，其训练量相比前代有几倍提升，使用性明显增强。 * **AI 驱动广告**：传统广告算法推荐体系在用户匹配效率方面存在问题，但通过新的技术手段可以改善。 * **AI 加搜索与 AI 加教育**：AI 加搜索具有广阔前景，包括原有搜索引擎功能升级和对话式搜索新应用。在教育领域，小方向如拍照解数学题、语言助手表现优异。 * **AI 硬件应用**：AI 技术的发展主要体现在智能手机和 PC 等设备上，预计 2024 年第四季度至 2025 年第二季度将有大量新品集中发售。 * **自动驾驶技术**：特斯拉采用端到端自动驾驶技术后，无脱离自动驾驶比例明显攀升。 * **值得关注的龙头公司**：微软、谷歌、Meta 以及特斯拉。

行业或公司 * **半导体行业**： 纪要主要讨论了中国和美国在半导体领域的贸易战，包括中国对关键矿产的出口限制和对美国芯片制造商的制裁。 * **互联网公司**： 讨论了中国行业协会对购买美国芯片的谨慎态度。 * **汽车制造商**： 讨论了中国行业协会对购买美国芯片的谨慎态度。 * **通信网络运营商**： 讨论了中国行业协会对购买美国芯片的谨慎态度。 * **政府采购**： 讨论了中国政府对国内产品的采购偏好政策。 * **金融工具**： 讨论了中国可能使用的金融工具来应对贸易战。 核心观点和论据 * **中国对关键矿产的出口限制**： 中国禁止向美国出口镓、锗、锑和超硬材料，并对石墨相关双用途产品实施更严格的最终用户和最终用途审查。这些措施是对美国对中国半导体行业实施出口限制的报复。 * **中国行业协会的谨慎态度**： 中国的互联网协会、半导体行业协会、汽车制造商协会和通信企业协会呼吁各自成员谨慎购买美国供应商的芯片。 * **中国对国内产品的采购偏好政策**： 中国财政部发布了一份草案文件，将给予国内产品优先采购权，包括在政府采购中降低20%的投标价格。 * **中国可能使用的金融工具**： 中国可能使用金融工具来应对贸易战，例如限制某些美国产品和服务在中国的销售，使用金融工具，以及限制低端芯片的出口。 其他重要内容 * **中国对关键矿产的出口限制的影响**： 这些限制可能对中国的半导体行业产生重大影响，因为中国是全球许多关键矿产的主要生产国。 * **中国行业协会的谨慎态度的影响**： 这些态度可能对中国的半导体行业产生重大影响，因为中国是全球最大的半导体需求国之一。 * **中国对国内产品的采购偏好政策的影响**： 这些政策可能对中国的国内制造商产生重大影响，因为它们将获得更多的政府采购机会。 * **中国可能使用的金融工具的影响**： 这些工具可能对中国的经济产生重大影响，因为它们可能对中国的贸易和投资产生负面影响。

行业投资评级 - 报告对Arm Holdings和Marvell Technology Group均给予"买入"评级 [19] 报告的核心观点 - Arm的许可收入超出IPO预期，但特许权使用费低于预期，主要受网络和工业物联网复苏缓慢影响。许可收入被视为特许权使用费的领先指标 [3][6] - Marvell的毛利率预计将保持在60%左右，尽管定制ASIC收入的增长可能会带来增量逆风，因为定制ASIC的毛利率约为50% [8] 根据相关目录分别进行总结 ARM - Arm的许可收入超出IPO预期，但特许权使用费低于预期，主要受网络和工业物联网复苏缓慢影响。许可收入被视为特许权使用费的领先指标 [3][6] - Arm在AWS的安装基数中占有20%的市场份额（占超大规模企业的15%），并且在流量份额基础上占AWS的50%。Azure和Google Cloud的最新推出为Arm带来了更多动力 [3] - Arm的v9架构占移动设备的25%，贡献了公司总移动收入的50%。Qualcomm的Snapdragon X Elite芯片目前基于v8架构，需要大量定制工程才能达到v9的性能 [6] - Arm认为RISC-V在高端计算环境中是一个理论上的威胁，但由于RISC-V的Linux生态系统不足，构建一个严肃的RISC-V生态系统需要5-10年和数十亿美元的投资 [3] MRVL - Marvell的毛利率预计将保持在60%左右，尽管定制ASIC收入的增长可能会带来增量逆风，因为定制ASIC的毛利率约为50% [8] - Marvell与所有四家主要的美国超大规模企业（AWS、Google、Microsoft和Amazon）都有一定程度的定制硅（ASIC或NIC）合作。尽管AWS和Google的规模扩大，但Microsoft的定制ASIC收入预计将超过AWS和Google的总和 [8] - Marvell的HBM安排被认为是通过MRVL采购并几乎零利润传递给客户的 [8] - Marvell的企业网络业务仍面临库存过剩问题，但管理层预计北美客户的库存已经清理完毕，企业网络和云基础设施将逐步复苏 [8]

行业或公司 * **公司**：美团（3690.HK） * **行业**：互联网服务、本地生活服务 核心观点和论据 * **美团在3Q24后业绩表现良好，尽管面临宏观经济逆风，但执行力和增长韧性依然强劲**。[2] * **美团通过快速适应消费者行为变化和持续创新产品种类，成功推动了消费者订单频率和消费意愿，并帮助商家提升了收入机会**。[2] * **美团的核心本地商业单元经济（UE）因规模经济、更多商家选择使用美团配送服务以及广告收入占比提升而显著改善**。[13] * **美团将继续实施商家支持措施，如免费流量、免费营销工具、佣金返还和现金补贴，以帮助商家应对宏观经济挑战**。[14] * **美团Instashopping的订单量增长继续超过外卖订单增长，反映了管理层持续努力推动供需优化，以增加购买频率**。[16] * **美团将继续优先考虑增长而非利润，因为它认为即时配送服务最终可能占据10%的电商市场份额，因此美团致力于进一步扩大其品类范围，并将继续承诺补贴以推动用户采用率和频率**。[18] * **美团将继续加速进入下沉市场，该市场的GTV增长速度快于平均水平**。[21] * **美团的新业务运营亏损在3Q24收窄，得益于美团优选亏损收窄、3Q电动车和充电宝业务的季节性改善以及所有其他业务的盈利能力提升**。[25] * **美团对沙特市场的投资持开放态度，并认为海外扩张将是公司的重要战略**。[26] 其他重要内容 * **美团将继续加强执行力度，并推出更多交叉销售场景**。[12] * **美团优选（PHF）的订单量现在有一半来自新需求，这代表了用户获取和交易频率提升的重要驱动因素**。[12] * **美团将继续关注订单量、用户和商家增长，并继续推出特价和实惠的选项，如快餐、饮料、品牌连锁餐厅等，以进一步增加产品种类并吸引消费者**。[23] * **美团预计，随着订单密度的提高，他们将有空间提高效率和盈利能力趋势**。[27] * **美团的目标价定为203港元，基于对同业比较和增长轨迹的分析**。[37] * **美团面临的风险包括：1）外卖市场竞争激烈；2）劳动力成本上升；3）中国新冠疫情的反弹；4）经济活动减弱影响消费者消费；5）用户行为变化和微信小程序的威胁；6）与战略合作伙伴合作性质的变化**。[38]

行业动态 * **MSCI EM指数上涨2%，主要受EM欧洲（希腊、波兰、土耳其）带动**。[序号2] * **墨西哥在关税压力下保持韧性**。[序号2] * **土耳其解除对前50只股票的卖空禁令**。[序号2] * **韩国因政治不确定性而表现不佳**。[序号2] * **美国墨西哥关税影响：重蹈覆辙2.0？**。[序号3] * **韩国总统面临政治危机，包括可能的弹劾**。[序号3] * **韩国股市在军事管制实施和撤销后下跌**。[序号3] * **韩国经济政策不确定性指数飙升**。[序号22] * **韩国股市在两次弹劾事件期间均出现估值折价**。[序号22] 公司研究 * **墨西哥在上一场贸易战期间，GDP预测下调了0.5个百分点，而其他新兴市场国家仅为0.2个百分点**。[序号4] * **墨西哥股市对增长下调风险较为脆弱**。[序号4] * **银行和资本货物因其估值较高和对增长冲击的敏感性而更易受影响**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * **在上一场贸易战中，墨西哥股市对GDP预测下调的反应较为温和**。[序号4] * 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行业或公司 无 核心观点和论据 1. **货币政策定调**：政治局会议提出适度宽松的货币政策，这是自2010年以来再次提出，显示出政策对经济支持的决心。[1] 2. **利率债市场**：11月下旬以来，利率债市场快速下行，主要原因是智库债发行高峰、机构抢夺高票息资产以及日历效应。[2] 3. **季节性因素**：12月至2月期间，由于非主导收益的理念和机构配置力量的加持，市场表现通常不错。[7] 4. **央行态度**：央行对利率低点对强大的风险会进行关注，以避免机构期限错配导致的信用风险。[8] 5. **信用利差**：信用利差大幅压缩，中低等级收窄幅度更大，整体信用债演绎了票息行情。[15] 6. **地方政府专项债**：部分地方政府专项债管理权限下放至省级，可能提高资金分配效率。[17] 7. **流动性展望**：政治局会议对货币政策的定调超预期，预计对债市利好明确。[18] 8. **非营存款降价**：非营存款全面利率压降，有利于提振融出意愿。[20] 9. **资金分层**：预计明年资金分层情况可能维持相对乐观。[24] 其他重要内容 1. **利率债操作建议**：关注扰动风险，灵活操作，关注配置机会。[9] 2. **信用债操作建议**：谨慎追涨，关注存单下行后的利差机会，控制期限。[16] 3. **存单配置**：关注存单下行后的配置机会，关注更短期限的存单。[22] 4. **资金流向**：预计明年同业火期和存单配置将有所增加。[20] 5. **资金面展望**：预计跨年资金缺口压力相对有限。[25]

行业分析 1. **电池行业投资时钟观点**：自去年8月份提出电池投资时钟观点以来，分析师一直认为该观点仍然有效。行业产量利用率从今年上半年触底后，下半年环比上升，但除非市场大幅上调民营员需求，否则产能利用率将保持稳定状态。[1] 2. **电池产业链行情**：分析师认为电池产业链行情大概率将回到2016-2017年的状态，即产能利用率大体稳定。产业链将围绕淡季波动，淡季悲观，旺季乐观，因此建议在淡季买入，旺季卖出。[2] 3. **电池产业链关注点**：分析师关注负极迭代、固态电池等新技术的发展，认为负极赛道将是未来几年主推方向之一。[4] 4. **电池行业增速**：明年电池行业增速预计为20%（动力）、40%（储能）、7%（消费），电池厂增速将远高于行业增速。[6] 5. **电池行业库存**：截止到三季度，电动车动力电池库存系数分别为2.1和3.9，低于行业合理库存水平3.0和4.0。[7] 6. **电池行业价格和盈利**：原材料价格小幅提升，退税引导涨价，预计电池价格和盈利中枢将上移。[8] 7. **新技术进展**：规探负极应用趋势确立，复合集流体开始测试，预计2025年量产导入。半固态和固态电池硫化物和聚合物进展领先，预计2026-2027年在消费产品上测试，2028年启动动力产品测试。[9] 公司分析 1. **宁德时代**：出货预期在600亿以上，单瓦时引力已达到一毛钱，打破之前连续九个月的九分钱左右水平。动力电池份额提升，储能出货超预期，预计明年储能增长三倍，动力增长30%-40%。毛利率预计稳定在15%左右，有提升空间。[11] 2. **中创新航**：出货量增长超预期，预计明年储能增长三倍，动力增长30%-40%。毛利率预计稳定在15%左右，有提升空间。[11] 3. **豪鹏科技**：消费电池增速在20%-30%，超过行业10%的增速。内资比例提升，智能眼镜爆发，Meta等客户订单成倍数增长。看好公司作为盒装袋电池主要供应商，受益于行业增长。[12]

行业或公司 * **工程机械行业**：涉及挖掘机、人形机器人、国防军工等领域。 * **光伏行业**：涉及供给侧改革、新技术、主材链等。 * **汽车行业**：涉及民营汽车、新能源汽车、低空经济等。 * **中小盘公司**：涉及好莱坞、mini LED背光等。 核心观点和论据 * **工程机械行业**： * 11月份挖掘机销量同比增长21%，国内销量同比增长21%。 * 人形机器人是未来产业机会，预计2025年为量产元年，2026年为大批量元年。 * 国防军工信息化发展机会巨大，重点关注军工电子、军工通信等领域。 * 船舶行业回调充分，关注中国船舶和中国军工重组。 * **光伏行业**： * 2024年全球光伏新增装机增速超过10%。 * 2023年1-10月，硅料价格下降35%，硅片下降45%，电池和组件价格下降25%。 * 供给侧改革迫切，行业价格和盈利修复逐步显现。 * 推荐主材链一体化龙头和新技术。 * **汽车行业**： * 新能源汽车销量增长迅速，预计2024年销量达到56-57万辆。 * 关注18-20万元和10-20万元价格带车型。 * 看好智能化座舱和自动驾驶配置。 * 关注支架和海外支架市场。 * **中小盘公司**： * 好莱坞公司潜力较大，技术能力和市场竞争力强。 * mini LED背光产业弹性大，重点关注星月达和技术科技。 其他重要内容 * **低空经济**：关注低空项目，预计未来几年将迎来快速发展。 * **家电补贴**：mini LED背光电视受益于补贴政策，预计明年销量将大幅增长。 * **政策**：关注政策对相关行业的影响，如新能源汽车补贴、家电补贴等。 总结 本次电话会议主要讨论了工程机械、光伏、汽车、中小盘等行业的最新动态和投资机会。会议强调了人形机器人、国防军工、供给侧改革、新技术、新能源汽车、mini LED背光等领域的投资机会。同时，会议也提醒投资者关注政策变化对相关行业的影响。