宏观与策略观点 - 美联储在就业市场边际走弱、贸易逆差大幅改善的背景下如期降息并开启扩表，但在通胀指标偏高和就业指标偏弱的矛盾环境下，可能再度进入观察期[2] - 2025年中央经济工作会议明确温和扩张的政策基调，对地产政策表述更为积极，强调推动投资止跌回稳、重提降准降息[3] - 策略上建议以自下而上思路布局春季行情，重点关注AI算力、锂电/储能、军工、部分化工品、铜、家电等结构性线索[3] - 当前市场下行空间可控但上行胜率尚未打开，未来行情催化可能来自人民币升值共识形成、企业出海韧性以及国内科技进展突破等预期差[4] - 配置层面，短期关注资金面供需改善后的弹性品种如科技和医药，中期建议成长与顺周期均衡配置，切换时间点可能在二季度左右[4] 固定收益与债券市场 - 债市在年底资金面扰动增大的环境下缺少强有力的变化，但系统性风险不大，股指可能保持整固震荡，结构上维持“权重股慢牛”与“双创高波动”特征[7] - 投资者对明年财政政策的预期转为赤字率持平、新增债务小增，降准降息尤其是降准预期略有升温，一季度最期待出口表现[8] - 明年开年经济数据、通胀、股市对债市可能偏不利，超长债也面临供求矛盾，但利率水平起点好于今年，对调整空间不必悲观，建议蛰伏反击[8] - 银行因资产久期被动拉长而负债端久期缩短，导致2024年多数大行的“ΔEVE”比例逼近15%的监管红线，这制约了其对长久期利率债的承接能力[10] 行业与主题研究 - 传媒行业：迪士尼与OpenAI达成为期三年的战略授权协议，将旗下IP系统性引入Sora平台，此举有望树立AI版权合作新范式，扩大IP价值并革新内容生产流程[9] - 电力设备与新能源行业：投资模式需从供给研究转向需求研究，AI电力需求是当前增长的最大变量和持续超预期的引擎，未来系统实现平价后产业将再次出现非线性增长[12] - 机械设备/电力设备与新能源行业：全固态电池产业化重心已从材料转向生产工程，设备成为关键，半固态电池设备有望在2026年放量，全固态电池设备有望在2027-2030年放量[13] 指数与产品动态 - 香港交易所推出港交所科技100指数，其成分股中有47只与现有6只港股科技指数的成分股均不重合，覆盖创新药、新能源、电子元件、智能驾驶等更广泛的科技相关行业[5] - 按全收益指数业绩表现统计，港交所科技100指数今年以来（2024-12-31~2025-12-12）的收益率达39.56%，优于恒生科技指数的26.55%，同时今年以来最大回撤为26.12%，是7只港股泛科技指数中回撤最小的指数[5] 公司评级变动 - 英科再生（688087）评级由“增持”上调至“买入”，目标价40.04元，2025-2027年EPS预测分别为1.59元、1.95元、2.36元[15] - 新乳业（002946）首次覆盖给予“买入”评级，目标价23.52元，2025-2027年EPS预测分别为0.84元、0.98元、1.11元[15] - 安井食品（2648）首次覆盖给予“买入”评级，目标价99.38元，2025-2027年EPS预测分别为4.28元、4.71元、5.15元[15]

报告行业投资评级 - 证券行业评级为“增持”（维持）[9] - 银行行业评级为“增持”（维持）[9] - 投资机会排序为：证券 > 银行 > 保险 [1][12] 报告核心观点 - 市场交易活跃度回升，融资余额创历史新高，看好券商价值修复机遇 [1][12][13] - 中央经济工作会议重申积极财政与适度宽松货币政策立场，强调深化资本市场投融资改革，为金融行业提供政策支持 [1][12][14] - 银行板块估值处于历史低位，配置性价比提升，建议把握优质银行的结构性机会 [2][23] - 对保险负债端“开门红”表现持乐观态度，但认为其并非驱动估值的核心因素，建议关注稳健组合 [1][12][45] 子行业观点总结 证券 - 政策环境积极：中央经济工作会议强调深化资本市场改革，央行提出建立向非银金融机构提供流动性的机制性安排 [2][13][14] - 市场数据强劲：上周（报告期内）2个交易日股票成交额超2万亿元，融资余额突破2.49万亿元，创历史新高 [1][12][15] - 看好券商价值修复机遇，推荐关注头部及中型优质券商 [2][13] 银行 - 政策支持延续：中央经济工作会议明确继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，并积极稳妥化解重点领域风险 [2][23][27] - 信贷需求待修复：11月社融增量2.49万亿元，同比多增1597亿元，但信贷新增3900亿元，同比少增1900亿元，居民贷款需求疲弱 [12][29][30] - 估值处于低位：截至12月12日，银行板块PB（lf）估值0.69倍，处于2010年以来25.13%的分位数 [23] - 配置性价比提升，推荐关注优质区域行及股息稳健的银行 [2][23] 保险 - 市场关注度提升：投资者对负债端“开门红”关注度提高，报告对其表现持乐观态度 [1][12] - 市场不确定性仍存：判断市场流动性和板块切换存在较大不确定性 [2][45] - 投资建议保守：建议配置优质龙头，关注稳健组合 [2][3][45] 重点公司及动态总结 证券 - 推荐优质券商：包括中信证券AH、国泰海通AH、广发证券AH、中国银河H、东方证券H、国金证券、兴业证券 [3][13] - 部分重点公司目标价：广发证券(H) 27.15港元，东方证券(H) 10.35港元，中信证券(A) 42.24元，国泰海通(A) 28.84元 [9][47] 银行 - 推荐质优个股：如南京银行、成都银行、上海银行 [3][23] - 部分重点公司目标价：成都银行 23.25元，南京银行 14.78元，上海银行 12.38元 [9][47] 保险 - 建议关注稳健组合 [3] 市场行情与数据总结 整体市场 - 截至12月12日当周，上证综指周跌幅0.34%，深证成指周涨幅0.84% [53] - 沪深两市周交易额9.77万亿元，日均成交额19，530亿元，环比增长15.14% [53] 证券板块 - 券商指数周涨幅0.36%，周成交额1985亿元，日均成交额397亿元，环比增长44.91% [55] - 融资余额占流通市值比例稳定在2.6%左右，融资买入额占A股成交额比例维持在9%-10% [15] - A/H股溢价率最高为中信建投，达132.23% [56] 银行板块 - 银行指数周跌幅1.58%，跑输上证综指1.23个百分点，周成交额1431.85亿元，环比上涨10.79% [57] - 当周仅2家银行上涨，涨幅前三为：厦门银行(+4.71%)、浦发银行(+3.11%)、工商银行(-0.25%) [57][58] - 南向资金上周主要增持招商银行(22.40亿港元)、农业银行(7.47亿港元)、交通银行(1.62亿港元) [40] 保险板块 - 当周保险股涨跌互现，中国平安H股表现最佳，收涨5% [45] - A/H股溢价率方面，中国人寿最高，达85% [74] 宏观与海外 - 11月M1同比增速4.9%，较上月回落1.3个百分点；M2同比增速8.0%，较上月回落0.2个百分点 [32] - 美联储于12月11日宣布降息25个基点，为年内第三次降息，联邦基金利率目标区间降至3.50%-3.75% [86]

行业投资评级 - 房地产开发行业评级为“增持”（维持）[7] - 房地产服务行业评级为“增持”（维持）[7] 核心观点 - 中央经济工作会议为2026年房地产市场指明方向，强调“着力稳定房地产市场”、“去库存”和深化住房公积金改革[1] - 报告认为2026年“控增量、去库存、优供给”等政策将进一步落实，叠加潜在的降准降息，将助力市场走向企稳[1] - 供给侧将持续优化，产品力将成为房企穿越周期的核心竞争力之一，有望重塑企业市场地位和竞争格局[1] - 会议表述从2024年的“持续用力推动房地产市场止跌回稳”变为“着力稳定房地产市场”，表明正视市场尚未稳定的现实，且稳定任务需要“久久为功”[2] - 这意味着2026年围绕“稳市场”，相关政策和举措仍将不断出台[2] 政策方向与具体措施 - 具体措施包括：因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房[3] - “去库存”是自2016年以来中央经济工作会议上首次再提，但与2024年4月政治局会议思路一脉相承[3] - 全国各地已践行“去库存”思路，措施包括“以旧换新”、收储商品房、“房票”制度、土地专项债收储等[3] - 未来可期待的政策包括：1）核心城市行政政策放松；2）房贷利率下行或利率补贴；3）“高质量推进城市更新”政策落实[3] - 深化住房公积金制度改革是“稳”行业的一环，改革方向包括扩大覆盖范围、放宽使用条件、提升使用便捷度[4] - 2025年以来全国各地出台的公积金政策超260条[4] - 降准降息通道的形成将为行业稳定提供更好的宏观环境[5] 投资建议与重点公司 - 投资建议重点推荐四类标的[5] - 第一类：兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股，包括华润置地、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团、绿城中国、建发国际集团、中国金茂[5] - 第二类：依靠运营能力在市场调整中掌握现金流生命线的房企，包括华润置地、新城控股、龙湖集团[5] - 第三类：受益于香港市场复苏的香港本地房企，包括新鸿基地产、领展房产基金[5] - 第四类：受益于稳健现金流、具备分红优势的物管企业，包括绿城服务、华润万象生活、万物云、招商积余[5] - 报告列出了15家重点公司的目标价、市值及盈利预测，其中14家评级为“买入”，1家（中国金茂）评级为“增持”[9][10] - 万物云：2025年上半年营收181.4亿元，同比+3%；归母净利润7.9亿元，同比+3%；核心净利润13.2亿元，同比+11%[11] - 龙湖集团：测算合计股权价值达1260亿港元，目标股权价值为1071亿港元[11] - 绿城中国：2025年上半年收入同比-23%至534亿元；归母净利润同比-90%至2.1亿元[11] - 中国海外发展：2025年上半年收入832亿元，同比-4%；归母净利润86亿元，同比-17%[12] - 绿城服务：维持2025-2027年EPS为0.30/0.36/0.43元的盈利预测[12] - 领展房产基金：总估值约2258亿港元，自上市以来基金单位持有人年化回报率为10.9%[12] - 招商蛇口：2025年第三季度营收382.81亿元，同比+43.18%；归母净利10.49亿元，同比-11.38%[12] - 招商积余：2025年1-3季度营收139.4亿元，同比+15%；归母净利润6.9亿元，同比+11%[12] - 新城控股：2025年第三季度营收122.71亿元，同比-30.51%；归母净利7901.05万元，同比-42.09%[12] - 建发国际集团：2025年上半年收入341.6亿元，同比+4.3%；归母净利润9.1亿元，同比+11.8%[13] - 滨江集团：2025年1-3季度营收655.1亿元，同比+61%；归母净利润23.9亿元，同比+47%[13] - 华润置地：2025年上半年收入949亿元，同比+19.9%；核心净利100亿元，同比-6.6%[13] - 新鸿基地产：在香港和内地合计拥有约1140万平米权益土储，2025财年投资物业利润贡献达57%[13] - 华润万象生活：2025年上半年营收85.2亿元，同比+7%；归母净利润20.3亿元，同比+7%；核心净利润20.1亿元，同比+15%[13] - 中国金茂：2025年上半年收入251亿元，同比+14%；归母净利润11亿元，同比+8%[17]

投资评级与核心观点 - 报告维持对亚翔集成的“买入”评级，目标价为人民币95.40元 [1] - 报告核心观点：母公司亚翔工程11月合并营收同比大幅增长，显示主要工程订单进入施工高峰期，推测亚翔集成四季度工程订单结转收入亦有较好推进 [1] - 基于母公司合并营收增长较快、新签订单进入结算周期以及海外市场盈利能力增强，报告上调了公司25-27年盈利预测及目标价 [5] 母公司经营表现与增长动力 - 亚翔工程2025年11月单月合并营业收入为85.09亿新台币（约合人民币19.23亿元），同比大幅增长169.57%，环比增长20.4% [2] - 2025年1-11月累计营业收入为672.38亿新台币（约合人民币151.97亿元），同比增长9.5% [2] - 2025年第四季度10-11月合计营收同比增长117.9%，增速在第三季度同比增长50.8%的较高基础上进一步延续 [2] - 营收高增长主要归因于前期新签半导体订单进入结转周期：2025年前5月新签订单达958亿新台币，较2024年全年增长39.1%，其中99%来自半导体行业 [2] 亚翔集成订单与区域业务 - 2025年1-5月集团新签订单中，92%来自东南亚区域，1%来自中国大陆 [3] - 亚翔集成2025年公告的重大订单合计达人民币47.44亿元，已完成全年新签目标的94.9% [3] - 具体重大订单包括：4月中标VSMC新加坡工厂MEP订单人民币31.63亿元；7月承接母公司新加坡分公司海外机电工程项目，金额约人民币15.82亿元 [3] - 根据集团《避免同业竞争协议》，亚翔集成独占在中国大陆、印度、越南、新加坡、马来西亚等区域的新增洁净室及机电安装工程业务 [3] - 母公司10-11月合并收入同比高增，侧面反映亚翔集成四季度工程订单结转亦进入结算周期 [3] 亚翔集成财务表现与盈利能力 - 第三季度实现营收人民币14.25亿元，环比增长68.04%；归母净利润人民币2.82亿元，同比增长39.58%，环比大幅增长256.85% [4] - 第三季度毛利率为27.51%，同比提升11.0个百分点，环比提升7.1个百分点；归母净利率为19.75%，同比提升6.9个百分点，环比提升10.45个百分点 [4] - 利润率大幅增长主因VSMC新加坡项目订单进入结转，且该项目利润率表现较好，工期预期到2027年9月 [4] - 第四季度母公司分包的海外机电工程项目订单或亦进入结算周期，新加坡区域营收占比或进一步提升，有望拉动公司盈利能力维持较高水平 [4] 盈利预测与估值 - 上调公司2025-2027年归母净利润预测至人民币7.91亿元、10.17亿元、13.03亿元，三年复合年增长率为27% [5] - 对应每股收益预测分别为人民币3.71元、4.77元、6.10元 [5] - 可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值为24倍，报告给予亚翔集成2026年20倍市盈率估值，较可比公司折价，但较前值15倍有所提升 [5] - 上调目标价至人民币95.40元，前值为64.65元 [5] - 估值提升基于：全球半导体产业投资规划逐步落地，AI驱动的资本开支景气度确认，海外市场空间广阔且竞争格局较好，公司海外占比提升下盈利能力持续增强 [5] 公司基本数据与财务预测 - 截至2025年12月11日，公司收盘价为人民币81.08元，市值为人民币172.99亿元 [7] - 2025年预测营业收入为人民币55.99亿元，同比增长4.05%；2026年预测营收为人民币78.10亿元，同比增长39.49% [10] - 2025年预测归属母公司净利润为人民币7.91亿元，同比增长24.32%；2026年预测净利润为人民币10.17亿元，同比增长28.63% [10] - 2025年预测每股收益为人民币3.71元，对应市盈率为21.88倍 [10]

行业投资评级 - 电力设备与新能源行业评级为“增持” [7] - 煤炭行业评级为“增持” [7] 核心观点 - 报告预计2025年11月全国发电量同比增长3.9%至7,898亿度，全社会用电量同比增长6.6%至8,364亿度 [1] - 报告重申对2025年第四季度电力消费超预期的判断，并持续看好动力煤、电网设备和电源装备龙头公司 [5] - 在“稳增长”与“反内卷”政策组合下，内需具备韧性，叠加外需出口修复，维持2025年电力需求增速跑赢GDP的全年预期 [5] 2025年11月电力供需预测 - **发电总量**：预计2025年11月全国发电量为7,898亿度，同比增长3.9%（历史数据回溯前同比增长5.4%）[1][10] - **火电**：预计发电量5,069亿度，同比下降2.1% [1][10] - **水电**：预计发电量1,138亿度，同比增长38.3% [1][10] - **风光核电**：预计发电量1,692亿度，同比增长12.9% [1] - **风电**：预计发电量955亿度，同比增长16.0% [14] - **光伏**：预计发电量336亿度，同比增长12.8% [14] - **核电**：预计发电量400亿度，同比增长6.4% [14] - **用电总量**：预计2025年11月全社会用电量8,364亿度，同比增长6.6% [1] 电力结构变化原因分析 - **火电被挤出**：11月火电日耗同比走弱，沿海八省动力煤日耗平均184万吨，同比下降2.5%；内陆十七省动力煤日耗平均335万吨，同比下降5.6% [2][10] - **水电出力强劲**：11月来水保持高出力，长江流域蓄水创历史新高，三峡流域11月平均水位达174米，为2021年11月以来新高 [2][21] - **新能源季节性修复**：11月是传统大风季，全国10米高度年平均风速较近10年同期平均值偏大2.06%，较上一年同期偏大4.62% [2] 用电需求支撑因素 - **出口增长改善**：全球贸易景气度高，我国11月出口（美元计价）同比增长5.9%，增速较10月提升7个百分点 [3] - **出口结构贡献**：集成电路对11月出口增长的贡献上行至1.5个百分点；汽车及配件出口金额增速从10月的14.7%上行至29.2%，对整体出口贡献达1.6个百分点 [3] - **产业链带动**：出口需求有望持续带动上游半导体产业链、铝产业链维持景气，从而支撑用电需求增长 [3] - **供暖季需求**：2026年春节时间较迟，供暖季用能高峰期将持续两个多月，长于一般年份，预计全国最高用电负荷、高峰日用气量均将创供暖季历史新高 [4] 投资建议与重点公司 - **动力煤龙头**：推荐中国神华（A/H）、中煤能源（A/H）[5] - **电网设备公司**：推荐三星医疗、平高电气、东方电子 [5] - **电源设备公司**：推荐哈尔滨电气 [5] - **看好逻辑**：在采暖季用电需求拉升下，动力煤价格或形成支撑；看好煤价企稳后、全球降息周期中的煤炭红利逻辑，以及电力需求韧性下的电力设备和电源装备产业趋势 [5] 重点公司最新观点与目标价 - **哈尔滨电气 (1133 HK)**：目标价21.00港币，投资评级“买入” [9][30] - **中煤能源 (1898 HK)**：目标价14.18港币，投资评级“买入” [9] - **平高电气 (600312 CH)**：目标价22.80元，投资评级“买入” [9] - **中煤能源 (601898 CH)**：目标价17.26元，投资评级“买入” [9] - **中国神华 (601088 CH)**：目标价51.30元，投资评级“买入” [9] - **东方电子 (000682 CH)**：目标价15.00元，投资评级“买入” [9] - **中国神华 (1088 HK)**：目标价48.60港币，投资评级“买入” [9] - **三星医疗 (601567 CH)**：目标价28.32元，投资评级“买入” [9]

核心观点 报告认为，2026年机械设备行业将呈现“成长与周期共舞”的格局，建议关注周期改善与新技术方向[1][5]。具体而言，工程机械、船舶海工等顺周期板块在低基数、出海及新业务布局背景下有望延续复苏；同时，AI技术正推动数据中心设备、人形机器人及垂类应用等新兴领域变革，带来新的增长动能[1][3][4]。 工程机械：内需有韧性，全球份额进入提升通道 - **内需稳步回升**：2025年前10月，挖掘机内销累计9.83万台，同比增长19.6%，预计全年内销有望回升至12万台左右水平[1][15]。内销复苏主要由小挖拉动，而中大挖需求受地产和矿山压制，仍有较大复苏空间[15] - **存量出清提供支撑**：2020年后国内二手工程机械设备出口快速增长，有助于国内存量设备出清，为内销提供支撑[1][20]。2025年10月，挖掘机二手机表观出口台数达1.88万台，同比增长69%，台数几乎达到当月内销的2倍[20] - **出口持续增长**：2025年前10月，我国挖掘机出口9.38万台，同比增长14.4%，预计全年出口有望维持15%左右的增速[1][29]。出口结构上，大挖贡献主要增量，前10月大挖出口台数同比增长39%[29] - **全球份额提升空间大**：海外矿山和基建需求旺盛，国产品牌在非洲等地增速显著，市占率快速提升[33]。同时，电动化和无人化趋势（如矿卡无人化渗透率预计从2024年的8%增长至2026年的30%）为国产厂商提供弯道超车机遇[35]。2024财年全球工程机械制造商50强销售额达2376亿美元，中国头部企业如徐工、三一、中联全球份额分别为5.4%、4.6%、2.4%，提升空间巨大[42] 船舶海工：美元降息背景下景气度回升 - **新接订单承压但结构复苏**：2025年1-10月，全球船舶新接订单9483.31万载重吨，同比减少44.67%，主要受2024年高基数及美国301法案等影响[44]。但10月单月订单结构显示，散货船与油船订单有所复苏，占比分别为47.93%和41.74%[49] - **新船价格指数回落**：2025年全球新造船价格指数整体有所回落，10月综合指数同比下跌2.51%[46] - **供给端产能出清，格局优化**：全球活跃船厂数量已从2008年的1066家下降至2025年10月的465家，收缩56.38%，订单进一步向中日韩头部船厂集中[51] - **需求驱动因素明确**：船舶替换周期启动（主流船型平均拆解船龄约25年）叠加全球环保政策收紧，共同驱动新一轮需求增长，LNG、甲醇等清洁动力船型需求加速释放[55] - **FPSO订单有望加速回补**：产储错配（2013-2022年全球新发现油气储量中深水油田占比68%）及深水油气经济性优势，驱动油气投资向海上倾斜[57]。美联储降息周期开启（2025年9月、10月各降息25bp）有望纾解融资困境，加速FPSO订单释放[65] 顺周期板块：低基数下积极布局新行业 - **工控市场分化，国产韧性足**：2025年工控行业整体承压，但OEM市场明显反弹，25Q3同比增速为2.2%，其中工业机器人、电池市场Q3分别同比增长25.1%、21.7%[68][72]。国产龙头份额稳固，25Q1-Q3汇川技术在交流伺服、低压变频器、小型PLC领域市占率分别为32.0%、20.2%、6.7%，较2024年全年分别提升4.6、1.6、0.5个百分点[76]。2025年全球工控市场规模预计达2289亿美元，约60%市场在亚太以外，为国内企业出海提供广阔空间[78] - **机床国产替代加速**：国内机床龙头企业财务状况健康，净利率普遍在15%-20%之间[81]。政策持续支持（如研发费用加计扣除、设备更新方案）叠加产品竞争力提升，工业母机行业有望进入国产替代加速期[90] - **刀具行业回暖向好**：2025年前三季度，头部刀具企业盈利逐步修复[91]。行业重资产属性凸显，快速扩产，期待需求回暖形成共振[91]。出口成为新增长点，以欧科亿为例，2024年刀具产品出口已占刀具收入的29%，且出口均价显著高于国内[92] - **工业机器人市场复苏**：预计2025年中国工业机器人销量同比增长10%以上，市场有望持续复苏[3] - **叉车行业持续发展**：锂电化、全球化和智能化正引领叉车行业持续发展[3]。2025年1-10月，叉车内销76.78万台，同比增长13.4%；外销45.29万台，同比增长15.5%[12] AI推动行业变革：重点关注三大方向 - **数据中心基础设施**： - **柴油发电机组**：是AIDC备用电源首选，全球产能紧缺推动招标价格上涨，国产替代有望加速[4] - **燃气轮机**：已成为海外AIDC主要发电来源，国内叶片等核心零部件供应链有望受益[4]。2019-2024年全球燃气轮机销量从39.98GW提升至58.4GW[13] - **液冷**：渗透率提升，产能外溢、国产替代及新技术带来机遇[4]。预计2030年全球数据中心液冷市场规模达213亿美元，2026年中国市场规模预计达457.5亿元[14] - **AIPCB设备**：AIPCB向高层数与高密度方向演进，推动激光钻孔、钻针、曝光设备行业增长[4] - **人形机器人从理想走进现实**：特斯拉CEO马斯克表示Optimus V3将在2026年第一季度推出量产原型机，并计划建设年产100万台及1000万台的生产线[4]。需关注电机、陶瓷球、传感器等领域的投资机会[4] - **垂类应用落地加快**：AI与机器人发展推动传统工业领域生产革命，在AI缝纫、智能焊接、无人农机、无人矿卡、智慧物流和智能仓储等领域应用落地较快[4]。例如，预计2025年智能焊接机器人销量达0.85万台，市场空间16.37亿元[13]；全球仓储自动化解决方案规模有望在2029年达8040亿元[14] 投资建议 报告建议关注周期改善与新技术方向，具体推荐[5]： - **国内海外双驱动的工程机械板块**：三一重工、徐工机械、柳工、恒立液压 - **美元降息背景下的船舶海工复苏机遇**：中集集团 - **AI+机器人产业浪潮中的垂类应用和零部件**：伟创电气、杰克科技、杭叉集团 - **供需格局优化且发展新业务的新能源设备**：奥特维、先导智能、杭可科技

货币政策决议 - 美联储12月会议如期降息25个基点，基准利率降至3.5%-3.75%区间[2] - 会议启动准备金管理购买(RMPs)，首次购买规模为400亿美元[3] - 额外下调准备金利息率(IORB)10个基点，使其与联邦基金利率上限的利差扩大至20个基点[3] - 取消常备回购便利(SRF)每日5000亿美元的交易总额上限，采用全额配售模式[3] 政策指引与预测 - 点阵图维持2026年、2027年各降息一次的指引，但对2026年指引存在分歧[2][4] - 美联储上调经济增长预测：将2025年GDP增速预测上调0.1个百分点至1.7%，2026年上调0.5个百分点至2.3%[6][14] - 美联储下调通胀预测：将2025年、2026年核心PCE同比预测各下调0.1个百分点，分别至3.0%和2.5%[6][14] 市场反应与分析师观点 - 市场反应积极：会议后，市场对2026年累计降息预期上升4个基点至56个基点，美股三大股指上涨0.8%-0.9%[2] - 华泰研究预计，美联储可能在2026年上半年暂停降息，6月后可能再降息1-2次[7] - 报告指出，4月以来非农就业数据可能被高估，实际月均净减少约2万人[5]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖新乳业并给予“买入”评级，目标价23.52元人民币，对应2026年24倍市盈率 [1][6][8] - 核心观点：公司作为泛全国化布局的低温乳企先行者，在“鲜”战略上构筑了独到优势，看好其持续聚焦低温乳制品、积极研发新品、加快市场下沉、发力DTC渠道并拥抱新兴渠道 [1][17] 行业分析：低温奶加速渗透 - **市场规模与增长**：2024年中国低温奶市场规模达418亿元人民币，2022-2024年复合年增长率为1.4%，在液态奶中的渗透率提升至12.1% [2][18][23] - **竞争格局**：行业格局相对分散，2023年伊利与蒙牛在低温鲜奶和低温酸奶中的合计市占率分别为28%和36%，远低于其在常温白奶/酸奶的合计市占率（87%/83%），为区域型乳企提供了发展空间 [2][18][31] - **消费趋势**：主力消费人群（Z世代、精致妈妈、都市白领）尤其注重新鲜度、营养和功能属性，对低温奶品类偏好明显 [18][24] - **商业模式特点**： - **产品端**：依赖新品研发满足消费者对口感与功能的需求，功能化研发空间充足 [2][18][36] - **渠道端**：销售渠道趋于近场化和多元化，线上、新零售、送奶入户等渠道重要性上升，对企业响应速度与精细化运营提出更高要求 [2][18][38] - **盈利特征**：低温奶凭借“新鲜&健康”的差异化定位可实现溢价（例如普通鲜奶定价约高出普通常温奶30%），但溢价需覆盖更高的供应链、运输及货损成本，企业利润水平直接体现其精细化管理能力 [2][19][40][42] 公司分析：“三鲜鼎立”战略升级 - **战略定位**：公司是泛全国化低温乳企先行者，2025年战略升级为“三鲜鼎立”，即低温鲜奶、低温酸奶与低温饮品协同发展 [3][20][51] - **产品端**： - 坚持“鲜酸双强”战略，推动唯品（低温鲜奶）与活润（低温酸奶）向十亿级大单品迈进 [3][20] - 产品矩阵覆盖品类广，单价和功能范围较宽，24小时鲜奶系列、活润酸奶系列等核心产品增长良好 [20][67][68] - **渠道端**： - DTC（直接面向消费者）模式是重要增长引擎，公司计划至2027年将DTC渠道收入占比提升至30%以上 [3][20][70] - 通过线下形象店（24年超500家）、微信小程序“鲜活go”、以及与山姆、盒马等渠道合作优化全渠道布局 [3][20][70][74] - 积极拥抱新兴渠道，例如25年芭乐酸奶产品进入山姆会员店 [20][70] - **供应链端**： - 依托西南、华东、西北等多地的奶源布局支撑全国市场的冷链供应 [3][20] - 通过约10%的原奶外部采购灵活控制成本 [3][20] - **财务表现**： - 2024年营业收入106.65亿元人民币，2019-2024年复合年增长率为12.7% [12][61] - 2024年归母净利润5.38亿元人民币，2019-2024年复合年增长率为30.4% [12][61] - 区域布局优化，西南地区营收占比从2020年的高位下降至2025年上半年的35.7%，华东地区占比提升至29.0%，且毛利率表现优异 [63][65] 成长空间与战略规划 - **战略目标**：根据公司《2023-2027年战略规划》，目标实现规模双位数复合增长，并力争在2027年达成净利率翻倍至7.8%以上的目标 [4][21] - **收入增长驱动**： - **产品创新**：依托自有菌种库建设加速产品创新，巩固低温鲜奶与酸奶优势的同时，拓展低温乳酸菌饮品等新品 [4][21] - **市场扩张**：凭借奶源与冷链优势推动国内市场下沉，并已开始规划东南亚等区域的出海进程以打开市场空间 [4][21] - **盈利能力提升路径**： - **毛利率**：此前提升更多受益于原奶成本红利，后续有望持续受益于产品结构优化及经营效率提升（如退损率降低） [4][21] - **费用率**：伴随行业价格竞争趋缓，公司有望通过控制营销与财务费用、提升运营效率来推动净利率倍增 [4][21] 区别于市场的观点 - 市场对公司后续净利率提升空间存在疑虑，但报告认为公司盈利能力提升的主要锚点包括：高毛利低温新品的持续推出、数字化转型、DTC渠道建设带来的平均售价提升及退损率降低等，后续毛利率提升与费用率下降的空间仍然存在 [5][22] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为7.24亿、8.41亿、9.53亿元人民币，同比增速分别为+34.6%、+16.2%、+13.3% [6][12] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益分别为0.84元、0.98元、1.11元人民币 [6][12] - **估值基础**：参考可比公司2026年市盈率均值19倍，考虑公司产品结构优势明显、创新能力行业领先，且2025-2027年净利润复合年增长率21%高于可比公司均值16%，给予其2026年24倍市盈率，得出目标价23.52元人民币 [6]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持” [7] - 稀有金属行业评级为“增持” [7] 核心观点 - 报告认为锂行业呈现“近端强现实，远期依旧看好上涨”的格局 [1] - 2025年碳酸锂价格上涨主要归因于供给端江西枧下窝矿山停产与需求端电池需求“淡季不淡”，导致库存持续去化 [1] - 市场对2026/2027年需求增速，尤其是储能增速存在明显分歧，导致长期供需测算方差较大 [1] - 基于中性预期，预计2026年碳酸锂基本面定价区间为8-9万元/吨，而2027年因预期走向短缺，价格有望再次突破10万元/吨并可能上涨至12万元/吨 [5][35] 供给分析 - 预计2025年至2027年全球锂资源供给量分别为163.4万吨、216.2万吨和253.2万吨LCE，同比增速分别为22.3%、32.3%和17.1% [2][12] - 2025年供给增速下降主要受国内江西枧下窝矿山停产影响 [10] - 2026年供给增量将主要来自国内盐湖新项目、非洲矿与澳矿的放量以及南美盐湖产能爬产 [2][11] - 在8万元/吨以下、8-9万元/吨、9万元/吨以上三种价格假设下，2026年全球锂资源供给量预计分别为205.7万吨、216.2万吨、223.4万吨LCE [2][17] 需求分析 - 2025年全球锂资源需求增速预计达到36.0% [25] - 在基准假设下（国内新能源汽车渗透率60%，储能装机需求同比+75%），预计2026年全球碳酸锂总需求约为207.2万吨LCE，同比增长25.2% [3][25] - 需求端存在较大分歧，假设国内储能增速为50%/75%/100%，新能源汽车渗透率为55%/60%/65%，测算2026年总需求区间为197.5万吨至216.8万吨LCE，区间宽度接近20万吨 [3][26] 供需平衡与价格展望 - 测算2025年全球锂资源短缺约2.0万吨LCE，库存持续去化 [4][28] - 基于8-9万元/吨价格水平及基准需求情形，预计2026年锂元素供需将呈现过剩9.1万吨LCE [4] - 预计2027年全球锂资源供需关系或走向短缺，测算短缺约2.2万吨LCE [4] - 2026年基本面定价下的碳酸锂价格中枢或在8-9万元/吨 [5][34] - 预期2027年的短缺可能推动价格在2026年下半年提前启动，有望再次突破10万元/吨，若持续短缺去库，价格上行空间或进一步打开至12万元/吨 [5][35]

行业投资评级 - 建筑与工程行业评级为“增持”（维持）[10] - 建材行业评级为“增持”（维持）[10] 核心观点 - 报告认为建筑建材板块在2026年春季躁动行情有望开启，主要基于建筑业PMI和订单环比改善、2026年春节较晚、挖掘机内销改善、板块估值低等多重因素[1][13][19] - 短期重点推荐业绩稳健、股息率较高的品种，以及供给端约束增强、具备涨价潜力的传统建材[1][13] - 中期继续乐观看待地产链机会，挖掘存量翻新可持续增长赛道、行业出清相对彻底的开工端、以及浮法玻璃和石膏板等白马优质龙头三条主线[13] - 新兴成长方面，看好洁净室工程、特种电子布、商业航天钙钛矿新材料等细分行业，认为“因地制宜发展新质生产力”和传统产业转型升级是中长期重要配置主线[14] 历史表现与春季躁动逻辑 - 统计2005-2025年共21个Q1，建材指数上涨12次，占比57%，相对沪深300指数超额上涨14次，占比67%，跑赢概率较高[15] - 建筑指数上涨和相对沪深300指数超额上涨均为10次，占比48%[15] - 展望26Q1，春季躁动行情可期，主要基于三点：1）前期两项5000亿元政策发挥积极作用，建筑业PMI和新签订单短期环比改善；2）2026年春节（2月17日）较晚，政策预期窗口有望提前；3）工程机械内销数据保持强劲，2025年11月挖掘机国内销量9842台，同比+9.1%[19] 上周细分行业回顾 - **水泥**：截至12月5日，全国水泥价格周环比+1.2%至360元/吨，水泥出货率44.6%，周环比-0.8%[2][27] - **浮法玻璃**：国内浮法玻璃均价60元/重量箱，周环比+2.3%，样本企业库存5675万重箱，周环比-4.3%[2][28] - **光伏玻璃**：3.2mm/2.0mm光伏玻璃主流订单价格19.25/12.25元/平米，周环比-1.3%/-2.0%，样本企业库存天数约31.1天，环比+5.9%[2][23] - **玻纤**：2400tex无碱缠绕直接纱均价3635元/吨，周环比持平；电子纱均价环比+2.6%，7628电子布均价环比+6.6%[2][25] 地产链与消费建材观点 - 截至12月5日，全国重点30城新房7日平均成交面积周环比-3.0%/同比-35.8%，18城二手房七日成交面积周环比-9.9%/同比-49.6%[21] - 报告认为地产端数据已较充分反映在股价和估值中，消费建材板块信用减值已相对充分，上周地产龙头风险进一步出清对板块而言是拐点[22] - 看好存量翻新市场带动的建筑涂料、管材板材和垃圾处置发电等细分方向，以及行业出清相对彻底的防水、工程管材等领域[13][21] 工业材料细分市场动态 - **光伏玻璃**：价格环比继续下行，行业库存延续明显增加，库存天数约31.07天，环比+5.92%，预计降价和累库或倒逼部分企业减产冷修[23] - **玻纤**：无碱粗纱市场价格平稳运行，2400tex无碱缠绕直接纱均价3535.25元/吨，周环比持平[24]。电子纱报价上涨，普通电子纱G75主流报价9200-9500元/吨，均价环比+2.57%，7628电子布均价环比+6.6%，预计涨势仍将延续[25][33] - **碳纤维**：碳纤维T700-12K/T300-12K均价105/85元/千克，周环比持平；碳纤维库存13100吨，周环比-2.6%，延续去库趋势[26] 上游原材料价格 - **煤炭**：截至12月4日，秦皇岛港Q5500大卡动力煤主流平仓价格805元/吨，较上周同期下跌20元/吨[35] - **纯碱**：市场变动不大，12月华北地区氨碱厂家轻碱价格上调30元/吨左右，华东、西北地区部分厂家新单价格下调10-20元/吨[35] - **管材原材料**：截至12月5日，全国PVC均价4765元/吨，周环比-2.3%；HDPE均价7892元/吨，周环比-0.2%；PPR均价7867元/吨，周环比-5.8%[36] - **钛白粉**：截至12月5日，全国金红石型钛白粉均价13000元/吨，周环比+0.8%[37] 重点公司推荐与动态 - 报告短期重点推荐十家公司：中国化学、中材国际、精工钢构、中国联塑、信义玻璃、中国巨石、东方雨虹、科顺股份、北新建材、兔宝宝[1][13] - 中材国际全资子公司牵头的联合体于2025年12月5日签订27亿元大石河钼矿采选工程PC总承包合同，项目综合处理能力15000吨/日，总工期18个月[3] - 重点推荐公司的投资评级均为“买入”，科顺股份为“增持”[10] 市场表现数据 - 上周（截至12月5日）建筑与工程指数上涨1.3%，建材指数上涨0.5%，沪深300指数上涨0.3%[6] - 周涨幅前十公司中，招标股份涨58.43%，国际复材涨26.75%，名雕股份涨19.89%[11] - 周跌幅前十公司中，*ST立方跌48.21%，*ST东易跌17.17%，*ST正平跌14.20%[12]