行业投资评级 - 金融行业投资机会方面证券>保险>银行 [7] 报告的核心观点 - 上周A股日均成交额环比下滑但仍处于1.5万亿以上的较高水平，融资余额保持1.87万亿左右沪深分红派息手续费减半收取，国资委印发央企控股上市公司市值管理相关意见，有望提升上市公司投资价值香港互认基金规则优化，放宽客地销售比例限制至80%开门红表现良好，预示着低利率下投资者对储蓄类寿险产品的兴趣依然高涨12月LPR报价保持不变，有助于呵护银行息差央行约谈了本轮债市行情中部分交易激进的金融机构，强调加强债券投资稳健性 [7] 根据相关目录分别进行总结 证券 - 上周A股交易活跃度有所回落，周度日均成交额15,230亿元，周环比-21%，但仍处于1.5万亿以上较高水平，周内日换手率平均4.2%，较前一周平均5.5%有所下滑股票ETF份额继续增长，资产净值受市场波动影响较前一周末有所下滑，12/19资产净值29,174亿元二级市场交易方面，12/16-12/19股票ETF日均成交额868亿元，日均换手率3.0%，较前一周3.7%有所下滑 [5] - 上周A股日均成交额15,230亿元，周环比有所下滑，但仍处于1.5万亿以上较高水平，周内日均换手率4.2%融资余额较前期增长放缓，12/17日有所回调，但上周整体仍处于1.87万亿左右较高水平，12/19日为18,705亿元股票ETF日均成交额868亿元，较前一周有所下降，日均换手率3.0%12月17日，国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，进一步推动中央企业高度重视控股上市公司市场价值表现，规范有序开展市值管理工作，有助于提升上市公司投资价值同日中国结算公告，自2025年1月1日起对沪、深市场A股分红派息手续费实施减半收取的优惠措施（优惠后费率为5‰），并手续费超过150万元的部分予以免收12月20日证监会修订发布《香港互认基金管理规定》，修订内容与此前征求意见稿（2024/6/14）基本一致，将客地销售比例限制由50%放宽至80%，允许投资管理职能转授予集团内海外关联机构，同时为未来更多常规类型产品纳入香港互认基金范围预留空间 [22] 保险 - 上周市场有所调整，保险股普遍回调，中国太保A全周收跌4%，表现最弱；人保财险微涨，显示市场防御心态有所上升10年期无风险利率在过去两周内下挫30bps至1.7%，对保险投资端产生巨大压力，投资者高度关注险资配置行为开门红表现良好，预示着低利率下投资者对储蓄类寿险产品的兴趣依然高涨负债增长不再是行业的痛点，行业需要关注低成本、高质量的负债增长降低资产负债表对利率的敏感性尤为重要保险公司需要在资产负债表稳健和NBV增长中取得平衡建议关注中国平安、中国太保、友邦保险、中国人保 [86] 银行 - 上周银行指数+0.87%，较沪深300指数+1.00pct，其中大行、股份行、区域性银行分别+1.76%、+0.88%、-0.02%，沪农商行、上海银行、交通银行分别+4.16%、+2.97%、+2.60%，为走势最好的三家截至12月20日,银行板块PB（lf）估值0.64倍，2010年以来PB估值分位数为18.73%，处于较低水平12月LPR按兵不动，1年期和5年期利率均维持不变，有助于呵护银行息差近期国债收益率下行，央行约谈了本轮债市行情中部分交易激进的金融机构，呼吁密切关注自身利率风险等风险状况，提高投研能力，加强债券投资稳健性16日，央行党委召开会议，传达学习中央经济工作会议精神，提及实施好适度宽松的货币政策，适时降准降息，预计年底前降准仍有空间 [73] - 上周银行指数较前一周收盘日上涨0.87%，同期上证综指下跌0.7%，走势强于大盘1.57个百分点上周成交额1266.62亿元，较前一周下跌14.55%上周近4成银行上涨，走势最好的三家银行分别是：沪农商行、上海银行、交通银行目前银行行业2024年Wind一致预期PB值为0.615，较前一周上升0.008 [104] 重点公司及动态 - 招商银行前三季度归母净利润、营业收入、PPOP分别同比-0.6%、-2.9%、-2.5%，增速较上半年+0.7pct、+0.2pct、+1.8pct公司三季度业绩好于预期1-9月公司营收、利润增速改善，负债成本优化鉴于公司零售战略具备护城河效应，经营有望改善，维持A/H股买入/增持评级 [25] - 成都银行发布公告称已触发"成银转债"的有条件赎回条款可转债强赎将补充资本弹药，支撑业务扩展公司负债成本有望持续优化，资产质量优中向好短期内可转债强赎对股息率、ROE有所稀释，但随资本实力进一步夯实，经营有改善空间，维持"买入"评级 [25] - 渝农商行1-9月归母净利润、营收、PPOP分别同比+3.5%、-1.8%、+3.8%，增速较1-6月-1.8pct/-0.5pct/-3.0pct中期分红方案落地，拟每股分红0.1944元，分红率30%，年化股息率6.70%公司三季度业绩基本符合预期，主要关注点包括：1）负债成本优化，息差降幅收窄；2）成本费用优化；3）不良边际下行公司县域布局优势稳固，零售立行及BBC生态战略初显成效，A/H股维持增持/买入评级 [26] - 苏州银行公告称5%以上股东国发集团增持公司股份达1%今年以来，公司大股东和管理层积极增持，体现对其长期价值的高度认可和稳健发展的坚定信心苏州银行植根优质区域，战略目标清晰，业绩增长稳健公司保持稳定分红水平，股息优势较为突出截至12/11，公司转债距强赎价仅1.3%，若成功转股有望进一步夯实资本水平，护航稳健经营维持此前业绩预测，给予买入评级 [40] - 中信证券Q3实现营收159.58亿元（yoy+11.54%，qoq-2.86%），归母净利62.29亿元（yoy+21.94%，qoq+11.01%）；2024Q1-Q3实现营收461.42亿元（yoy+0.73%），归母净利167.99亿元（yoy+2.35%）Q3单季度净利润创22年以来新高，投资业绩大幅增长至99亿元，创2011Q4以来单季度新高，是业绩增长的核心驱动A、H股均维持买入评级 [99] - 中国银河Q3营收100.00亿元（yoy+23.92%，qoq+1.30%），归母净利25.76亿元（yoy+54.79%，qoq-6.55%）2024Q1-Q3营收270.86亿元（yoy+6.29%），归母净利69.64亿元（yoy+5.46%）Q3单季度投资收入继Q2之后再创新高，驱动单季度净利润同比大幅增长A、H股维持增持、买入评级 [99] - 招商证券Q3单季度实现营收46.84亿元（yoy+14.89%，qoq-11.56%），归母净利24.02亿元（yoy+43.43%，qoq-7.28%）2024年Q1-Q3实现营收142.79亿元（yoy-3.98%），归母净利71.50亿元（yoy+11.68%），扣非净利71.46亿元（yoy+12.14%）公司固收投资业绩亮眼、经纪业务市占率稳步提升，给予A/H股目标价分别为25.56元/17.56港币，均维持"买入"评级 [99] 其他 - 上周南向资金主要增持建设银行、工商银行、农业银行，分别增持17.64亿港币、6.05亿港币、5.31亿港币，主要减持中国银行、汇丰控股、浙商银行，分别减持1.11亿港币、0.41亿港币、0.23亿港币 [77] - 截至2024年12月20日，南向资金主要持仓建设银行、工商银行、汇丰控股，分别持有1609.34亿港币、1369.92亿港币、1139.13亿港币 [93] - 截至2024年12月20日收盘，券商指数收于11,234点，周环比-1.36%；周成交额2,077亿元，日均成交额为415亿元，环比-43.50%截至12月20日收盘，A/H股上市券商中，国联证券溢价最高，为214.10% [102]

基础材料 0 5 10 15 20 25 2019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-12 万吨 库存小计:铅:总计 基础材料 | --- | --- | --- | |--------------------------------------------------------------|---------------------|---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------| | 图表 33 ： 行业新闻概览 \n新闻日期 | 来源 | 新闻标题及链接地址 | | 2024 年 12 月 22 日 | 中国基金报 | 实探！跌破 800 元，他们出手了！（点击查看原文） | | 2024 年 12 月 20 日 | ...

证券研究报告 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-11 工业/基础材料 工业/基础材料 11 月建材零售额同比转正，板块并购重组趋于活跃 此外，"因地制宜发展新质生产力"和传统产业转型升级仍然是中长期的重要配置主线。近 期富煌钢构公告拟收购大股东同一控制下中科视界资产，宝鹰股份将传统装饰主业置出上 市公司，均有望由传统建筑主业快速进入新型业务赛道。我们认为稳增长信号出现后，传 统投资有望托底稳经济，而洁净室工程、低空规划设计等新兴产业服务等细分板块有望受 益高质量发展支持，通过并购重组形式或加快这一产业趋势。 11 月电力、水利等基建行业投资增速延续高增，建筑央企传统业务订单仍待改善。据国家 统计局，24 年 1-11 月全国基建（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）/地产/制造业 投资累计同比+4.2%/-10.4%/+9.3%，较 ...

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资料来源：火山引擎 FORCE 原动力大会（12月18日），华泰研究 证券研究报告 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |----------------------|-------------------------------------------------------------------------------------------------------------|------------|--------|-------------------|----------------------------------------|-------------------------|--------------------------|-----------------------------|---------------------------------------|-----------------------|-------------------------------- ...

投资评级与核心观点 - 首次覆盖上海银行，给予"买入"评级，目标价10.59元，对应2025年目标PB0.60倍 [5] - 上海银行为经营改善的稳健红利标的，具备较优股息性价比，股息率5.31%，排名上市银行第7/42位 [5] - 公司资产质量风险化解显效，有助于修复估值折价，中长期看好其长期发展潜力 [5] 资产结构与贷款分布 - 截至2024年9月末，上海银行资产规模为3.23万亿元，在上市城商行里排名第三 [1] - 贷款与金融投资规模接近，分别占43%和42%，贷款占比低于可比城商行与上市城商行均值（49%） [1] - 对公贷款占比保持在60%以上，零售贷款占比从2015年的16%提升至2022年末的32%，但2022年底以来零售贷款需求承压，占比略有下降 [1] - 2023年末个人经营贷余额高达1196亿元，占总贷款比例上升至8.7%，后续或更多考虑降低风险偏好、引入担保模式转型 [9] 负债结构与存款情况 - 2024年上半年存款占总负债比重较2016年提升8个百分点至60%，但仍较可比同业更低 [12] - 活期存款占比为34%，高于同业，主要由于养老金客户存款余额保持高增速，且对公存款占比更高 [12] 盈利能力与息差表现 - 2024年上半年净息差为1.19%，较2023年末下降15个基点，主要压力来源于较低的生息资产价格 [23] - 2024年上半年生息资产收益率为3.41%，为上市城商行中最低，主要由于上海地区客户竞争较为激烈 [23] - 2024年上半年计息负债成本率为2.16%，为同业倒数第五，负债成本具有一定优势 [23] 非息收入与中收表现 - 2024年第三季度其他非息收入占营收比例达29%，主要由金融投资规模较大、占比较高支撑 [26] - 2024年第三季度手续费净收入为31亿元，占营收比重7.9%，其中代理费等财富类收入为主要贡献 [26] - 2024年第三季度中收同比下滑20.7%，降幅较2023年有所收窄 [26] 区域布局与业务发展 - 截至2024年6月末，上海银行布局在长三角（含上海）区域的贷款占比为78.6%，较2016年末提升10.8个百分点 [63] - 2024年上半年科技型企业贷款、普惠型贷款、绿色贷款、制造业贷款余额较上年末分别增长35%、36%、58%、40% [40] - 2023年末科技型企业贷款余额1403亿元，同比增长35.1%，占公司总贷款余额16.9% [42] 风险化解与资产质量 - 2024年上半年贷款不良生成率从2020年高点1.35%下降至0.56%，低于行业均值0.62% [19] - 2024年第三季度实际不良率+关注率仅3.34%，随公司业绩经营逐步趋稳，有望稳定资产质量预期，驱动估值修复 [19]

免责声明 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称"本公司"）制作。本 报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到 本报告而视其为客户。 华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招 揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私 人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯 一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收 益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布 给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 16 美国 新加坡 行业评级 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部 ...

华泰研究 季报点评 2024 年 12 月 21 日│美国 半导体 美光科技 (MU US) 美光于美国时间 12 月 18 日盘后发布 FY25Q1 财报，营收符合彭博一致预 期，经调整 EPS 超一致预期，股价盘后一度跌逾 18%，主要系下季度营收 盈利指引均不及预期。我们认为：1）尽管 HBM3E 销售顺利带动利润率上 升，数据中心占公司营收超过一半，但消费业务 PC 与手机产品需求平淡， 引发进一步内存价格担忧；2）博通和 Marvell 财报利好提前反映在股价。 美光 FY25Q1 营收 87.1 亿美元，同比+84%，环比+12%，与一致预期相符； 经调整净利润/EPS 为 20.4 亿/1.79 美元，超一致预期的 20.0 亿/1.76 美元。 受益于高利润率产品比例增加，公司经调整毛利率/营业利润率/净利率为 39.5%/27.5%/23.4%，环比上升。FY25Q2 营收指引 79±2 亿美元，经调整 EPS 1.43 ±0.10 美元，经调整毛利率 38.5%±1.0%，中值分别低于一致预 期的 89.8 亿美元/1.92 美元/41.2%。芯片法案将为美光提供最高 61.65 亿美 元 ...

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为增持（维持）[9] 核心观点 - 宠物食品行业在双十一期间表现亮眼，2024年全网GMV达59亿元，连续两年保持20%以上的高增速，其中国产宠牌首次占据天猫全周期成交榜单TOP5[1] - 乖宝宠物在双十一期间全网成交额同比增长65%，双品牌成交均破亿，中宠股份旗下品牌排名提升，佩蒂股份旗下爵宴品牌犬零食亚军地位稳固[1] - 2024年宠物白皮书显示行业增速同比抬升4.3pct，养宠数量维持增长，单宠支出恢复增长[1] - 11月我国宠物食品出口金额同比增长16%，1-11月累计增速为23%，对美出口金额及数量分别同比增长34.3%和32.5%[11] - 宠物行业渗透率及市场集中度仍有较大提升空间，90-95后人群贡献核心增量，养宠的长周期生意推动单宠支出提升[11] 重点公司分析 乖宝宠物 - 24Q3实现营收12.4亿元，同比增长19%，归母净利润1.62亿元，同比增长49%[6] - 预计24-26年归母净利润分别为6.0/7.3/9.2亿元，维持买入评级，目标价80.3元[6] 中宠股份 - 24Q3实现营收12.3亿元，同比增长24%，归母净利润1.4亿元，同比增长73%[6] - 预计24-26年归母净利润分别为3.5/3.9/4.7亿元，维持买入评级，目标价35.82元[6] 佩蒂股份 - 24Q3实现营收4.77亿元，同比增长13%，归母净利润0.57亿元，同比增长320%[6] - 预计24-26年归母净利润分别为1.9/2.0/2.3亿元，维持买入评级，目标价20.5元[6] 行业趋势 - 宠物行业高景气叠加赛道格局优化，国产宠牌在研发、营销及质价比等方面具备优势，龙头企业的品牌力优势凸显[11] - 双十一、宠物白皮书、苏州宠物大会等数据接连催化，国内高景气+格局优化趋势充分验证，海外抢出口效应或支撑24Q4-25Q1宠食出口高景气[10]

行业投资评级 - 交通运输、仓储物流行业评级为“增持”（维持）[4] 报告的核心观点 - 10-11月线上消费弱于线下，网购渗透率同比下滑，但快递件量增速依然快于实物电商GMV增速，快递件均价降幅收窄，呈现明显旺季特征[47] - 11月以来，龙头公司表明份额提升意愿，叠加市场预期行业增速放缓，明年价格竞争加剧的担忧升级，板块景气度下行[18] 根据相关目录分别进行总结 实物商品网上零售额及增速 - 10-11月实物电商GMV增速表现弱于社零增速，电商渗透率同比下降0.3pct至30.7%[47] - 10-11月电商GMV累计同比+3.3%，低于1-9月累计增速（同比+7.9%）[53] 快递行业件量及增速 - 11月全国快递件量同比+14.9%，10-11月累计同比+19.2%，弱于前三季度（1Q/2Q/3Q24全国件量同比增速：25.2%/21.3%/20.0%）[48] - 11月申通/韵达/圆通/顺丰件量分别同比+21.1/+17.6/+17.4/+8.7%（10-11月累计：+25.6/+24.3/+23.8/+16.8%）[53] 快递行业件均价及变化 - 11月件均价同比-1.8%，10-11月累计同比-5.5%，较前三季度累计同比-6.5%有所收窄[48] - 11月申通/韵达/圆通/顺丰件均价分别同比-5.5/-14.7/-7.0/-5.8%（10-11月累计：-5.1/-13.3/-5.2/-7.7%）[53] 重点推荐公司最新观点 - 中通快递-W：3Q24营业收入同环比+17.6%/-0.5%至107亿元，归母净利同环比+2.2%/-8.3%至24.0亿元，市场份额同环比-2.4/+0.4pct至20.0%，展望25年，公司将重新平衡资源配置和定价策略，扩大市场份额领先优势[36] - 申通快递：三季度收入119.2亿元，同比+16.3%，环比+4.2%，归母净利润2.15亿元，同比+7761%，环比-12.6%，展望四季度，自邮政局喊话“反内卷”以来，广东、浙江等地自下而上提价，将与旺季形成共振，进一步缓解价格压力、促进利润释放[36] - 圆通速递：三季度收入168.0亿元，同比+22.1%，环比-1.94%，归母净利润9.4亿元，同比+18.1%，环比-9.75%，自8月邮政局喊话“反内卷”以来，潮汕、义乌等地出现自发提价行为，与旺季形成共振，提振行业景气[36] - 韵达股份：三季度营业收入122.6亿元，同比/环比+8.84/1.33%，归母净利润3.67亿元，同比/环比+24.3/-41.5%，自邮政局喊话“反内卷”，快递核心“产粮区”自发提价，与旺季共同拉升行业景气[36] 投资策略 - 明年景气走弱的预期已反应，建议左侧布局龙头公司[48]