投资评级与目标价 - 报告对新泉股份维持“买入”投资评级 [1][7] - 报告给出的目标价为人民币87.87元 [5][7] 核心财务表现 - 2025年第三季度公司实现营收39.54亿元，同比增长14.91%，环比增长0.35% [1][2] - 2025年第三季度公司实现归母净利润2.00亿元，同比下降27.10%，环比下降4.07% [1][3] - 2025年前三季度公司累计营收114.13亿元，同比增长18.83%；累计归母净利润6.23亿元，同比下降9.19% [1] - 第三季度毛利率为15.64%，同比下降5.71个百分点，环比下降1.20个百分点 [3] - 第三季度归母净利率为5.07%，同比下降2.92个百分点，环比下降0.23个百分点 [3] 客户与业务分析 - 核心客户特斯拉/理想/奇瑞/吉利/比亚迪第三季度产量环比变化分别为+9.07%/-35.65%/+27.60%/+14.59%/+0.40% [2] - 2025年上半年分业务营收：仪表板43.59亿元（同比+7%）、门板15.59亿元（同比+67%）、保险杠3.11亿元（同比+119%）、座椅附件1.61亿元（同比+107%）[2] - 第三季度业绩低于预期，主要因毛利率短期承压，受座椅业务并表和行业竞争加剧影响 [1][3] 战略布局与未来增长点 - 公司持续推进全球化战略，2025年向斯洛伐克子公司增资4500万欧元，并在德国、美国设立子公司 [4] - 公司通过收购安徽瑞琪切入座椅整椅领域，品类从内饰扩展至外饰、座椅，以提升单车配套价值 [4] - 公司战略布局机器人领域，出资1亿元设立常州新泉智能机器人有限公司，有望带来新增长点 [1][4] - 公司是北美新能源核心汽车供应商之一，有望开辟全新增长曲线 [1][5] 盈利预测与估值 - 报告下调盈利预测，预计2025-2027年营收分别为161.49/194.13/234.70亿元 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.57/12.59/16.08亿元 [5] - 基于可比公司2026年平均35.6倍市盈率，给予公司相同估值 [5]

投资评级与目标价 - 报告对公司的投资评级为“买入” [1][4][6] - 目标价为90.20元人民币 [4][6] 核心观点总结 - 受益于手机市场需求景气度回升以及LDiFEM、L-PAMiD等高端模组出货量增加，公司3Q25营收实现环比稳健增长 [1][2] - 随着芯卓产线产能利用率提升至较高水平，产线折旧对毛利率的负面影响已逐渐减弱，预计毛利率将开始逐步修复 [1][2][3] - 公司通过自建产线实现差异化产品布局，为原有产品及发射端产品带来差异化竞争优势，进一步打开射频芯片市场成长空间 [1][3] - 由于市场竞争激烈且产线折旧影响大于此前预期，报告下调了公司2025-2027年的营收、毛利率及净利润预测 [4][11] 3Q25业绩回顾 - 3Q25实现营收10.65亿元，同比下降1.62%，环比增长12.36% [1][2] - 3Q25归母净利润为-0.23亿元，同比增亏0.94亿元，但环比减亏0.77亿元 [1] - 3Q25毛利率为23.37%，同比下降13.77个百分点，环比下降3.58个百分点，主要受产线折旧、市场竞争及产品结构影响 [1][2] - 3Q25费用率为27.79%，同比下降0.92个百分点，环比下降1.85个百分点，显示公司费用管控措施显效 [2] - 截至三季度末，公司存货为30.16亿元，存货周转天数为368天，整体保持健康水平 [2] 4Q25及未来展望 - 预计4Q25经营业绩有望进一步实现环比增长，主要得益于L-PAMiD、WiFi 7模组等产品进一步放量 [3] - 分立器件/接收端产品方面，第二代技术平台已开始量产，第三代技术工艺研发持续推进，将提升产品竞争优势 [3] - 发射端产品方面，L-PAMiD模组已在多家品牌客户导入并交付，WiFi 7模组在手机端已实现规模化量产并稳定出货 [3] - 公司积极开发新制式无线连接产品，蓝牙前端模组已完成客户端验证，车规级超宽带UWB芯片等产品已进入规模量产交付 [3] 财务预测调整 - 下调2025-2027年营业收入预测至40.20亿元、47.95亿元、56.50亿元，较前值分别下调7%、4%、4% [4][11] - 下调2025-2027年毛利率预测至27.0%、30.8%、36.4%，较原值分别下调3.16、5.01、3.99个百分点 [4][11] - 下调2025-2027年归母净利润预测至-1.29亿元、1.77亿元、6.66亿元，较前值分别下调347%、64%、33% [4][11] - 估值方面，给予公司12倍2025年市销率，维持“买入”评级 [4]

投资评级与目标价 - 报告对海尔智家A股和H股均维持“买入”评级 [7] - 给予A股目标价35.56元，H股目标价33.09港元 [7] - 目标价基于公司26年14倍目标PE，高于Wind一致预期可比公司26年PE均值9倍，反映了对公司龙头地位和盈利能力的认可 [5] 核心业绩表现 - 公司25Q3收入775.6亿元，同比增长9.5%；归母净利润53.4亿元，同比增长12.7% [1] - 25年前三季度累计收入2340.5亿元，同比增长10.0%；累计归母净利润173.7亿元，同比增长14.7%，收入和净利润均创历史新高 [1] - 25年前三季度归母净利率为7.4%，同比提升0.3个百分点 [4] 国内市场表现 - 25Q3中国家电行业（不含3C）零售额同比下滑3.2%，但公司中国区收入实现逆势增长，同比提升10.8% [2] - 家用空调25Q3收入增长超30% [2] - 多品牌战略成效显著，卡萨帝和Leader品牌前三季度收入分别同比增长18%和25% [2] 海外市场表现 - 25Q3海外收入同比增长8.25%，前三季度累计同比增长10.5% [3] - 分区域看，北美市场增长稳健；欧洲市场暖通业务收入同比增长超30%；新兴市场表现亮眼，南亚、东南亚、中东非前三季度收入分别同比增长超25%、15%和60% [3] - 泰国春武里空调工业园于25年9月投产，年规划产能600万套，有望支撑未来增长 [3] 盈利能力分析 - 25年前三季度综合毛利率为27.2%，同比微增0.1个百分点 [4] - 费用控制有效，销售费用率同比下降0.1个百分点至10.6%，财务费用率同比下降0.1个百分点至-0.1% [4] - 研发投入持续加强，研发费用率同比提升0.1个百分点至3.9% [4] 盈利预测与估值 - 报告上调公司盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为215.8亿元、238.1亿元、262.2亿元，较前次预测分别上调2.17%、2.33%、3.36% [5] - 对应25-27年EPS分别为2.30元、2.54元、2.80元 [5] - 基于Wind一致预期，报告预计公司25-27年营业收入将持续增长，同比增速分别为8.03%、6.35%、6.00% [10]

宏观与策略展望 - 2025年宏观基本面呈现峰回路转态势，期待2026年呈现柳暗花明景象 [2] - 2025年美国经济呈现双速格局，AI相关投资急速扩张，传统经济增长略低于趋势 [2] - 2026年A股盈利周期有望于上半年步入复苏通道，修复弹性取决于地产周期与企业出海 [3] - 中证800相对发达市场及其他新兴市场的前向PE TTM较历史高点仍有提升空间，中国资产具备相对吸引力 [3] - 2026年市场风格进入再均衡，关注政策周期、技术周期、地产周期、产能周期、库存周期、能源周期、资本市场改革七大投资线索 [3] - 2026年境外中资股估值持平微升，盈利增速改善是主要驱动力，行业风格从极致成长转向均衡 [4] - 全球呈现风险资产与避险资产同涨格局，应对思路是放弃精准择时，拥抱分散投资，构建全天候策略 [5] - 2026年债市保持低利率+高波动+下有底、上有顶特征，十年国债上限预计在2.0-2.1%，下限在1.6-1.7% [6] - 2026年转债表现有望好于纯债但不及股，呈现弱夏普特征，建议以平衡型中大盘转债为底仓 [7] 保险与证券行业 - 2026年保险行业在低利率之下或将全面转向分红险，分红险今年销售情况好于预期 [8] - 个险渠道有望回新单保费正增长，银保渠道高增长势头或将持续，分红型重疾险有望提振保障型产品销售 [8] - 资产端挑战存在，利率低位徘徊对保险现金投资收益率带来持续压力，权益投资高基数带来压力 [8] - 资本市场底层逻辑变革，低利率环境下权益资产配置吸引力显著提升，券商业务具备业绩成长潜力和价值回归空间 [9] - 券商板块A、H估值处于中低位，港股估值更优且流通盘更小，如中信H、国泰海通H、广发H等 [9] 汽车与零部件 - 新泉股份Q3营收39.54亿元(同比+14.91%)，归母净利2.00亿元(同比-27.10%)，毛利率短期承压 [10] - 继峰股份Q3营收56.08亿元(同比-4.94%)，归母净利9724.50万元(同比+116.62%)，毛利率创近五年最高 [11] - 上汽集团Q3营业总收入1694.03亿元(同比+16.19%)，归母净利20.83亿元(同比+644.88%)，毛利率环比继续回升 [16] - 上声电子Q3营收7.68亿元(同比+1.67%)，归母净利5012.50万元(同比-35.79%)，产能利用率爬升驱动毛利率环比修复 [44] 科技与半导体 - 国博电子Q3营收4.98亿元(同比-2.54%)，归母净利4574.92万元(同比-26.04%)，军品有望逐步复苏，民品加快向手机终端拓展 [12] - 长飞光纤Q3营收38.91亿元(同比+16.27%)，归母净利1.74亿元(同比-10.89%)，AI数通需求驱动营收增长 [14] - 卓胜微Q3营收10.65亿元(同比-1.62%)，归母净利-0.23亿元，毛利率23.37%，预计随着芯卓产品上量，毛利率有望逐步修复 [15] - 华润微Q3营收28.51亿元(同比+5.14%)，毛利率27.88%(环比+1.94pct)，稼动率接近满产，Q4需求有望环比向好 [21] - 中科飞测Q3营收5.00亿元(同比+43.30%)，归母净利365.59万元(同比-77.33%)，明暗场、光学关键尺寸设备进展顺利 [25] - 拓荆科技Q3营收22.66亿元(同比+124.15%)，归母净利4.62亿元(同比+225.07%)，先进制程设备确收带动业绩高增 [41] - 北方华创Q3营收111.60亿元(同比+39.19%)，归母净利19.22亿元(同比+14.60%)，刻蚀、薄膜、热处理、湿法设备收入高增 [50] 电力设备与新能源 - 金博股份9M25营收6.18亿元(同比+40.34%)，归母净利-2.76亿元，锂电与交通业务贡献收入增长 [17] - 明阳智能Q3营收91.61亿元(同比+8.53%)，归母净利1.56亿元(同比+5.39%)，风机盈利改善，海风交付增加驱动结构优化 [19] - 阿特斯Q3营收102.18亿元(同比-16.38%)，归母净利2.58亿元(同比-63.96%)，储能出货超出指引区间且明年需求展望积极 [32] - 德业股份Q3收入33.11亿元(同比+1.3%)，归母净利8.25亿元(同比-17.8%)，确收推迟等影响利润释放 [57] 机械与制造 - 冰轮环境Q3营收17.17亿元(同比+6.88%)，归母净利1.62亿元(同比+13.54%)，期待IDC业务进展 [13] - 中国中车Q3营收641.07亿元(同比+2.50%)，归母净利27.19亿元(同比-10.70%)，海内外铁路市场共振景气 [18] - 三一重工Q3营业总收入213.24亿元(同比+10.48%)，归母净利19.19亿元(同比+48.18%)，经营效率提升，继续期待海外市场 [20] - 南方泵业Q3营收13.57亿元(同比-1.66%)，归母净利1.15亿元(同比+31.39%)，液冷和新能源等新兴场景或打开空间 [27] - 巨星科技Q3营收41.29亿元(同比-5.80%)，归母净利8.82亿元(同比+18.96%)，短期海外需求波动，期待终端回暖 [59] 消费与服务业 - 奥瑞金Q3收入66.19亿元(同比+81.28%)，归母净利1.73亿元(同比-18.6%)，行业格局优化有望带动盈利能力提升 [22] - 锦江酒店Q3营收37.15亿元(同比-4.7%)，归母净利3.75亿元(同比+45.5%)，RP降幅边际收窄，运营效率优化 [24] - 广州酒家Q3营收22.93亿元(同比+4.7%)，归母净利4.10亿元(同比+5.3%)，食品业务旺季增长稳健 [30] - 豫园股份Q3收入92.9亿元(同比+8.9%)，归母净利-5.5亿元，物业开发业务对利润端有所拖累 [56] 公用事业与环保 - 国投电力Q3营收148.76亿元(同比-13.98%)，归母净利27.23亿元(同比-3.94%)，火电盈利增长抵消部分来水偏枯影响 [23] - 甘肃能源Q3营收25.94亿元(同比+1.33%)，归母净利7.57亿元(同比+11.34%)，传统能源经营优势带动业绩同比增长 [26] - 华能水电Q3营收76.82亿元(同比+1.92%)，归母净利29.30亿元(同比-4.12%)，来水偏丰有望助力全年利润同比增长 [35] - 桂冠电力Q3营收31.81亿元(同比+26.05%)，归母净利12.32亿元(同比+69.49%)，持续看好公司广西水电经济价值 [37] - 建投能源Q3营收53.69亿元(同比-4.6%)，归母净利6.86亿元(同比+430%)，盈利大增与分红回购凸显长期价值 [48] - 首创环保Q3营收47.22亿元(同比-0.22%)，归母净利5.05亿元(同比-78.37%)，看好水务项目调价驱动盈利增长 [49] TMT与传媒 - 紫光股份Q3营业收入298.97亿元(同比+43%)，归母净利润3.63亿元(同比-38%)，新华三业绩高增，超节点应用提速 [33] - 昆仑万维Q3营收20.72亿元(同比+56.16%)，归母净利1.90亿元(同比+180.13%)，短剧收入同比高增，净利润环比扭亏 [36] - 奇安信Q3营业收入10.96亿元(同比+18.22%)，归母净利润1.53亿元，实现上市以来Q3单季度归母净利润首次转正 [40] - 姚记科技Q3营收6.70亿元(同比-23.95%)，归母净利1.34亿元(同比-3.98%)，营销业务收缩致业绩承压 [43] 交通运输与物流 - 中谷物流Q3归母净利3.4亿元(同比-3.7%)，扣非归母净利3.1亿元(同比+65.4%)，外贸租金高位驱动盈利高增 [38] - 中远海控Q3归母净利95.3亿元(同比-55.1%)，集装箱海运量/国际航线单箱运价环比+1.5%/+15.7% [60] 房地产与家居 - 建发股份Q3营收1836.63亿元(同比+0.30%)，归母净利3.08亿元(同比-64.18%)，家居业务影响净利，供应链稳步增长 [45] - 大悦城Q3营收54.16亿元(同比+23.24%)，归母净亏损6.42亿元，从开发向商业的战略迁移 [51] - 志邦家居Q3收入11.74亿元(同比-19.7%)，归母净利润0.35亿元(同比-70.1%)，海外业务积极开拓贡献增长亮点 [54] 其他行业 - 盛剑科技Q3营收2.55亿元(同比-22.89%)，归母净利-1148.67万元，业绩短期承压，看好国产替代空间 [29] - 蓝天燃气Q3营收7.92亿元(同比-18%)，归母净利5751万元(同比-48%)，盈利承压但高分红有望支撑估值 [31] - 宇通重工Q3营收7.31亿元(同比-28.65%)，归母净利6848.94万元(同比+44.23%)，有望扩大新能源装备市场优势 [47] - 宏川智慧Q3营收2.85亿元(同比-18.75%)，归母净利-2592.99万元，石化仓储行业景气较弱拖累盈利 [48] - 曼恩斯特Q3营收3.87亿元(同比-43.11%)，归母净利-1195.32万元，关注新业务订单进展 [53]

投资评级与目标价 - 投资评级维持为“买入” [1] - 目标价为人民币66.56元 [1] 核心观点总结 - 公司锂电涂布模头市占率领先，有望受益于下游产能利用率提升 [5] - 储能、固态电池、泛半导体、机器人等新业务订单放量可期，或贡献新增量 [5][9] - 尽管短期业绩承压，但看好公司长期发展潜力 [5][9] 季度业绩表现 - 2025年第三季度实现营收3.87亿元，同比下降43.11%，环比增长215.84% [5][6] - 2025年第三季度归母净亏损1195.32万元，同比下降52.33%，环比亏损收窄58.94% [5] - 2025年前三季度累计营收9.47亿元，同比下降8.05%；累计归母净亏损3546.66万元，同比下降155.28% [5] - 第三季度毛利率为24.15%，同比提升10.72个百分点，环比下降1.02个百分点 [6] - 业绩同比承压主要系核心部件盈利下滑与新业务前期投入较大所致 [5] 业务板块分析 - **储能业务**：第三季度营收同比下滑主要因交付节奏延期，但盈利能力有所改善 [6] - **固态电池**：公司加大对干法电极、固态电解质成膜等技术研发投入，已实现产品出货并有多台订单案例，正与多家客户持续对接 [7] - **钙钛矿业务**：受光伏产业链压力影响，行业扩产节奏放缓，新增订单主要集中在中小尺寸实验设备及叠层涂布设备 [8] - **显示面板业务**：设备在下游客户验证顺利，首次获得某面板客户CF工序段实验线订单 [8] 盈利预测与估值调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测至-0.32亿元、1.84亿元、2.28亿元（前值为1.67亿元、2.18亿元、2.35亿元） [9][12] - 下调2025-2027年营业收入预测至17.26亿元、20.94亿元、24.19亿元（前值为22.30亿元、27.59亿元、30.80亿元） [12][13] - 下调涂布应用类业务2025-2027年收入预测至5.16亿元、6.84亿元、9.09亿元，毛利率预测下调至29.91%、32.67%、37.59% [12][13] - 上调2025-2027年研发费用率预测至9.5%、7.3%、6.8% [12][13] - 基于公司市场地位及新业务潜力，给予2026年52倍市盈率估值 [9]

投资评级与核心观点 - 报告对建投能源维持“增持”评级 [1][7] - 核心观点：煤价大幅回落驱动火电盈利修复，参股公司贡献增量收益，定增募资推进新项目建设，叠加市值管理与现金分红落地，公司长期价值凸显 [1] - 基于2026年1.3倍市净率估值，将目标价上调至10.13元人民币 [5][7] 第三季度及前三季度业绩表现 - 第三季度实现营收53.69亿元，同比下降4.6%，但环比增长18.3% [1] - 第三季度归母净利润为6.86亿元，同比大幅增长430%，环比增长51% [1] - 前三季度累计营收164.82亿元，同比下降3.7% [1] - 前三季度归母净利润15.83亿元，同比大幅增长232% [1] - 前三季度扣非净利润15.47亿元，同比增长315% [1] 业务运营与成本分析 - 前三季度控股发电企业完成发电量390亿千瓦时，上网电量362亿千瓦时，均同比下降3.4% [2] - 发电量下降主要因发电机组平均利用小时数同比减少188小时至3,163小时 [2] - 第三季度供热量同比增长19.6%至151.26万吉焦，工业供热业务表现亮眼 [2] - 成本端显著改善，前三季度平均综合标煤单价为690.87元/吨，同比下降16.5% [2] - 平均上网结算电价（含税）为435.22元/兆瓦时，同比微降0.6% [2] - 参股公司受益于煤价下降，带动投资收益增长83%至4.09亿元 [2] 资本运作与股东回报 - 公司推进向特定对象发行股票事项，拟募资不超过20亿元投向西柏坡四期工程项目（2×66万千瓦煤电） [3] - 拟回购注销606.50万股限制性股票，完成后总股本将降至18.03亿股，有助于提升每股收益 [3] - 前三季度经营活动现金流净额达36.73亿元，同比大幅增长75% [4] - 公司制定市值管理制度，明确以提升投资价值和股东回报为核心 [4] - 2025年前三季度拟派发现金股利0.1元/股（含税），合计派现1.80亿元 [4] - 预计2025-2026年每股股息（DPS）有望同比大幅增长 [4] 盈利预测与估值调整 - 上调2025-2027年归母净利润预测至20.76亿元、21.79亿元、24.14亿元，上调幅度分别为25%、13%、22% [5] - 对应三年复合增速为66% [5] - 上调后2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为1.15元、1.20元、1.33元 [5] - 上调后2025-2027年每股净资产（BPS）预测分别为6.79元、7.79元、8.54元 [5] - 上调盈利预测主要基于电价好于预期、煤价低于预期及投资收益好于预期 [5] - 可比公司2026年市净率均值为1.22倍，鉴于公司净资产收益率（ROE）优于可比公司均值，给予2026年1.3倍市净率 [5]

投资评级与核心观点 - 报告对首创环保维持"买入"评级 [1][4][5] - 目标价为3.85元人民币，较前值3.73元有所上调 [4][5] - 核心观点认为公司新建项目投运、项目调价及存量资产提质增效将推动未来盈利增长 [1] 第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度营收47.22亿元，同比微降0.22%，环比增长5.20% [1] - 第三季度归母净利润5.05亿元，同比大幅下降78.37%，环比下降4.78%，但符合预期区间4.95-5.45亿元 [1] - 同比利润下滑主要因去年同期转让新加坡ECO公司获得投资收益 [1] - 前三季度营收134.53亿元，同比下降3.04% [1] - 前三季度归母净利润14.34亿元，同比下降55.96% [1] - 前三季度扣非净利润13.73亿元，同比增长0.30% [1] 水务业务产能与调价驱动 - 截至上半年，公司供水/污水处理总产能为1243/1492万吨/日，在运产能为812/1050万吨/日，显示在运产能仍有提升空间 [2] - 水务行业具备"准许成本+准许收益"的稳定收益特征，水价具备抗通胀属性 [2] - 2024年有5个供水项目（规模152.1万吨/日）和11个污水项目（规模97.7万吨/日）上调水价 [2] - 上半年有5个污水项目（规模52万吨/日）上调水价 [2] - 第三季度综合毛利率同比提升0.3个百分点至35.9% [2] - 看好未来盈利提升，基于新建项目投运和水务项目综合水价逐步调升 [2] 现金流与费用控制 - 前三季度经营性净现金流同比增长9%至21.4亿元 [3] - 前三季度投资性现金流净流出11.5亿元，而去年同期为净流入4.4亿元，主要因去年同期处置资产收到大额转让款 [3] - 前三季度期间费用率同比下降0.9个百分点至15.7% [3] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为0.24%/7.08%/0.86%/7.53%，同比变化+0.01/-0.5/+0.1/-0.5个百分点 [3] - 财务费用同比下降9%至10.1亿元，主要得益于高成本债务置换 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.82亿元、19.12亿元、19.85亿元 [4] - 对应每股收益（EPS）为0.24元、0.26元、0.27元 [4] - 可比公司2026年预期市盈率（PE）均值为13.5倍 [4] - 基于公司资产优质、自由现金流趋势向好及水价持续提升预期，给予公司2026年14.8倍PE [4] 基本数据与市场表现 - 截至10月31日收盘价为3.19元人民币 [6] - 市值为234.16亿元人民币 [6] - 6个月平均日成交额为2.6853亿元人民币 [6] - 52周价格区间为2.95-3.60元 [6] 财务预测摘要 - 预测2025-2027年营业收入分别为198.12亿元、204.01亿元、209.83亿元，增速分别为-1.19%、2.97%、2.85% [9] - 预测2025-2027年毛利率分别为35.79%、36.11%、36.34% [9] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为5.74%、6.05%、6.16% [9] - 预测2025-2027年市盈率（PE）分别为13.14倍、12.25倍、11.80倍 [9] 同业比较 - 可比公司洪城环境、兴蓉环境、重庆水务、瀚蓝环境2026年预期PE均值为13.5倍 [13] - 首创环保2026年预期PE为12.2倍，低于行业均值 [13] - 首创环保2026年预期市净率（PB）为0.7倍，低于行业均值的1.2倍 [13]

投资评级与目标价 - 报告维持对公司的"增持"评级 [1][6] - 报告给出的目标价为3.41元人民币 [4][6] 核心观点与业绩表现 - 公司正处于从房地产开发向商业运营的战略迁移阶段 [1][3] - 2025年第三季度公司实现营收54.16亿元，同比增长23.24%，但环比下降46.47% [1] - 2025年第三季度公司归母净亏损6.42亿元 [1] - 2025年前三季度公司累计营收206.48亿元，同比微增0.83% [1] - 2025年前三季度归母净亏损5.33亿元，亏损同比收窄9.17% [1] - 亏损主要源于开发业务减值，前三季度合计计提减值10.8亿元，同比增长48.0%，其中存货跌价准备10.4亿元，减值对归母净利的影响达8.3亿元 [1][2] - 前三季度毛利率提升11.2个百分点至35.6%，得益于深圳等高能级城市货值步入结算 [2] 发展战略与业务重心 - 公司发展战略明确将重心从开发向商业运营倾斜 [3] - 地产开发以存量去化为主，截至2025年上半年，公司可售货值1105亿元，较2024年末下降13% [3] - 商业地产稳步扩张，2025年5月和7月，南昌和深圳大悦城先后开业 [3] - 大悦城地产私有化进程在推进中，若完成，公司持股比例将提升26.6%至86.19%，据测算可增厚商业资产权益口径租金及相关收入至少6亿元 [3] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2025年至2027年归母净利润预测为-17.3亿元、2.4亿元、8.1亿元 [4] - 报告维持公司2025年至2027年归母净资产预测为88.7亿元、91.1亿元、99.2亿元 [4] - 基于2026年预测每股净资产2.12元，参考可比公司平均1.46倍市净率，并考虑公司商业资产质量及运营能力优势给予10%估值溢价，合理市净率定为1.61倍，对应目标价3.41元 [4] 财务数据摘要 - 公司当前收盘价为2.97元，市值为127.3亿元人民币 [7] - 预测2025年营业收入为286.5亿元，同比下降19.95% [10] - 预测2026年营业收入为268.72亿元，同比下降6.21% [10] - 预测2027年营业收入为271.91亿元，同比增长1.19% [10]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价为515.42元人民币 [1][5][7] 核心观点 - 公司作为半导体设备龙头，平台化竞争力强劲，受益于国内先进制程及存储扩产趋势 [1][4] - 第三季度营收111.60亿元，同比增长39.19%，环比增长40.63%，主要因确收节奏加速及芯源微并表收入超预期 [1][2] - 第三季度归母净利润19.22亿元，同比增长14.60%，环比增长18.13%，低于预期，主要因研发费用增长及芯源微亏损影响 [1][2] - 公司产品矩阵不断扩大，已切入离子注入、涂胶显影、键合设备等新市场，平台化优势进一步凸显 [1][4] 第三季度业绩回顾 - 单季度毛利率40.31%，同比下降1.95个百分点，环比下降0.99个百分点，主因产品结构变化 [1][2] - 归母净利润率17.23%，同比下降3.75个百分点，环比下降3.28个百分点 [1][2] - 期间费用率22.32%，同比上升1.52个百分点，环比下降0.93个百分点，主要因持续加大研发投入且研发资本化比例下降 [1][2] 设备业务表现 - 刻蚀设备上半年收入超50亿元，布局ICP、CCP、干法去胶等多类技术 [3] - 薄膜沉积设备上半年收入超65亿元，覆盖物理气相沉积、化学气相沉积、原子层沉积等领域 [3] - 热处理设备上半年收入超10亿元，形成立式炉和快速热处理设备全系列布局 [3] - 湿法设备上半年收入超5亿元（不含芯源微），具备单片和槽式设备全面布局 [3] 行业前景与公司定位 - SEMI预计2026年至2028年全球300mm晶圆厂设备支出达3,740亿美元，中国大陆投资总额将达940亿美元，持续领先全球 [4] - 国内先进制程扩产加速，存储进入积极扩产期，设备国产替代进程加快 [4] - 公司凭借高效研发能力和快速客户响应，工艺覆盖度和市场份额稳步提升 [2] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年收入预测至395.1亿元、481.6亿元、597.7亿元 [5] - 下修2025-2027年归母净利润预测至65.50亿元、90.39亿元、115.40亿元，主要因研发费用假设上调 [5] - 基于可比公司2026年平均PE 41.3倍给予目标价，看好平台化布局及业绩增长稳健性 [5]

投资评级与核心观点 - 报告将宏川智慧投资评级下调至“持有” [1][7] - 目标价为人民币11.44元 [5][7] - 核心观点：石化仓储行业景气度较弱拖累公司短期盈利，导致三季度业绩低于预期；但长期看好公司作为行业龙头的稀缺资产价值、并购能力和运营能力 [1] 第三季度及年初至今财务表现 - 第三季度营收为2.85亿元，同比下降18.75%，环比上升6.72% [1] - 第三季度归母净利润为-2592.99万元，同比下降167.24%，环比上升21.79%，低于预期的4000万元 [1] - 年初至今（Q1-Q3）营收为8.76亿元，同比下降19.46% [1] - 年初至今（Q1-Q3）归母净利润为-3813.30万元，同比下降122.27%；扣非净利润为-4799.96万元，同比下降133.09% [1] - 第三季度毛利率为35.6%，同比下降12.9个百分点，环比上升2.9个百分点 [2] - 第三季度归母净利率为-9.1%，同比下降20.1个百分点，环比上升3.3个百分点 [2] 行业背景与盈利压力 - 下游石油化工行业景气度偏弱，7-9月化学原料和化学制品制造业固定资产投资同比分别下降4.7%、5.2%、5.6% [2] - 7-9月化学原料和化学制品制造业PPI同比分别下降6.5%、5.7%、5.2% [2] - 盈利低于预期主要因下游需求弱导致公司出租率及租金较低，而成本较为固定 [1] 业务进展与资产扩张 - 常州宏川16座化工仓库于10月25日投入运营，新增面积3.35万平方米 [3] - 截至10月25日，公司运营化工仓库总面积增至15.88万平方米 [3] - 下属常州宏川石化仓储、福建港丰能源成为大连商品交易所纯苯指定交割仓库 [3] - 下属常熟宏智仓储扩建化工仓库投入运营 [3] 股权激励计划 - 公司于2025年8月12日公告《2025年股票期权激励计划》，一次性授予1227万份股票期权，占总股本2.68%，授予价格11.55元/股 [4] - 激励对象共266人，包括董监高及核心技术/业务人员 [4] - 考核指标为营业收入和净利润：2025-2027年营收较2024年基础/最高增长目标分别为30%/35%、45%/50%、55%/60%；净利润基础/最高增长目标分别为45%/50%、55%/60%、65%/70% [4] 盈利预测与估值调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测，幅度分别为-76.75%、-28.78%、-16.53%，调整后分别为0.41亿元、1.82亿元、2.60亿元 [5][12] - 对应2025-2027年EPS分别为0.09元、0.40元、0.57元 [5][11] - 对应2025-2027年BVPS分别为5.61元、5.98元、6.43元 [5][11] - 下调主因行业景气弱导致出租率与租金下滑，成本刚性 [5][12] - 估值方法由PE改为PB，给予2026年1.9倍PB（基于历史五年平均PB减1.5个标准差） [5]