货币政策与汇率 - LPR连续四个月持平，2月20日1Y、5Y LPR月度报价分别为3.1%和3.6%，降息预期延后[1][3] - 2月第三周1Y、10Y国债收益率分别上行10.0BP、6.5BP，升至1.48%和1.72%，货币宽松操作空间收窄[1][3] - 年初至2月20日美元指数从109.96回落至106.37，降幅3.6%，美元兑CNY汇率从7.33升至7.26，升值幅度1.0%，稳汇率目标重要性提升[1][6] 关税政策影响 - 特朗普政府2月初对华加征10%进口关税，2月10日宣布3月12日起对钢铁和铝征收25%关税，2月18日称可能对汽车等征收25%关税[1][8] - 关税政策或影响我国出口，带来人民币计价出口价格下跌和汇率贬值压力[1][8][9] 国内外经济追踪 - 2月第二周乘用车零售和批发销量当月累计同比增速分别反弹42、65个百分点至11%和65%，1月汽车销量和产量当月同比分别回落至 - 0.6%和1.7%[14] - 截至2月20日，鲜菜30天均价同比降至 - 3.8%，猪肉平均批发价同比增速降至8.0%[18] - 2月20日伦敦金现报收2932.1美元/盎司，布油、WTI原油价格分别涨至77.0、72.5美元/桶[20] 金融市场表现 - 本周海外主要股指整体下跌，A股科创50涨幅靠前，A股通信板块涨幅靠前，传媒板块跌幅较深[1][24][25] - 截至2月15日，美国当周初请失业金人数回升至21.9万人，2月第二周原油产量升至1349.7万桶[21]

经济指标 - 1月美国咨商会领先指标环比-0.3%，预期-0.1%，前值由-0.1%上修至+0.1%，消费者悲观和工时下降是拖累项[1][2] - 2月纽约联储制造业指数5.7，预期-2，前值-12.6，企业乐观情绪大幅下降；服务业指数降至-10.5，为一年多低位[1][4] 美股市场 - 中国人工智能崛起和特朗普关税战未影响标普500整体波动率，但成分股剧烈波动，投资者反应和交易加剧风险[1][6] 油价影响 - 自1975年代以来，石油地缘政治事件推高油价确定性风险，但不太可能引发大的经济衰退，预防性存储推高油价，对产出或消费影响小[1][8] 住宅市场 - 1月美国新屋开工环比-9.8%，预期-7.3%，前值由+15.8%上修至+16.1%；建筑许可环比+0.1%，预期-1.5%[1][11] 就业情况 - 2月15日当周美国首申失业金人数21.9万，预期21.5万，前值21.4万，部分地区因裁员、气候等申请人数走高，4周首申维持低位，持续申领高位徘徊[1][13] AI影响 - 美国AI应用程度与工资百分位正相关，州一级高技能地区受影响大，低技能或非办公室导向地区受影响小[1][16] 风险提示 - 美联储降息幅度过大引发通胀反弹或失控；维持高利率时间过长引发金融流动性危机；通胀下行不及预期[1]

经济指标 - 1月美国咨商会领先指标环比-0.3%，预期-0.1%，前值由-0.1%上修至+0.1%，消费者悲观和工时下降是拖累项[1][2] - 2月纽约联储制造业指数5.7，预期-2，前值-12.6，服务业商业活动指数降至-10.5为一年多低位[1][4] 美股市场 - 中国人工智能崛起和特朗普关税战未影响标普500整体波动率，但成分股剧烈波动，投资者行为加剧风险[1][6] 油价影响 - 自1975年代以来，石油地缘政治事件推高油价风险，但不太可能引发经济衰退，预防性存储推高油价[1][8] 住宅市场 - 1月美国新屋开工环比-9.8%，预期-7.3%，前值由+15.8%上修至+16.1%；建筑许可环比+0.1%，预期-1.5%[1][11] 就业情况 - 2月15日当周美国首申失业金人数21.9万，预期21.5万，前值21.4万，4周趋势首申低位、持续申领高位[1][13] AI影响 - 美国AI应用程度与工资百分位正相关，州一级高技能地区受影响大，低技能或非办公室导向地区受影响小[1][16] 风险提示 - 美联储降息幅度过大或引发通胀反弹失控，维持高利率过久或引发金融流动性危机，通胀下行不及预期[1]

市场风格与热点趋势 - 港股走强或带来热点轮动扩散，2025年1月13日至2月19日恒生指数涨幅21.6%，相对上证指数超额收益15.5% [14] - 春节后经济预期或乐观变化，利于投资热点扩散，2025年1月社融规模增量7.06万亿元，新增人民币贷款5.13万亿元 [25][29] - 政策引导中长期资金入市，价值板块有市值管理驱动投资机会 [34] 行业配置建议 - 未来1个月配置建议：港股互联网>AI>金融地产 [44] - 未来3个月配置建议：AI&消费电子>上游周期>消费>出海 [44] 各行业分析 - 成长：DeepSeek提升中国互联网资产关注度，AI主题短期活跃，可关注传媒互联网&消费电子和AI新产业方向 [51][52] - 金融地产：受益政策导向，有年度基本面改善可能，等待地产销售数据验证 [53][54] - 消费：政策补贴短期或提振需求，可关注高分红属性细分行业如家电 [55][56] - 上游周期：商品价格上涨或需需求接力，涨价前关注红利价值，涨价后关注弹性 [57][58] - 出海：长期逻辑强，美国贸易政策影响低于预期，未来1年受美国关税和库存周期影响 [59][60] 行业估值分析 - 用PB - ROE模型度量，周期板块上游低估、中游高估，成长板块TMT高估、新能源和军工低估程度减少，消费板块整体低估，金融地产银行有高估，稳定类板块除建筑装饰外整体低估 [61][62][63]

特朗普关税策略 - 关税言论多变，实操更熟练，对不同国家地区态度有差异，展现“新川式关税”[1][3] - 关税是多用途工具，对外极限施压，对内完成大选承诺，采用渐进式关税策略[4] 不同地区关税情况 - 以非法移民和芬太尼滥用为由对墨西哥和中国加征关税，胁迫他国接受反移民政策[4][6] - 对北美关税胁迫反复无常，宣布加征后又推迟，但宣传中坐实改善贸易逆差努力[7] - 对中国态度相对克制，避免过度刺激，因加征关税易引发通胀、冲击美股盈利等[11] 中国应对能力 - 出口份额不断提升，贸易格局优化，出口结构升级，有多种手段规避关税[15][17] - 与日韩和欧洲贸易关系改善，缓冲美国贸易压力[20] 中美合作空间 - 特朗普任期内问题主要来自内部，放缓对中国关税施压或成默契[24][25] - 可重启第一阶段贸易协议，虽谈判是马拉松进程，但双方未明显抗拒[25][28] 新川式关税现实意义 - 中美“蜜月期”或将更长，缓和时间可能超市场预期[30] - 中国政策发力或偏后，财政支持内需节奏受关税影响[31][32] - 新川式关税下中国资产有望迎来重估[33]

经济目标与政策 - 2025年31省GDP加权目标增速为5.26%，低于去年的5.41%，15省下调，15省持平，仅天津上调[1][12] - 多数省份CPI目标由3%降至2%左右，或指向全国目标从3%降至2%[1][12] - 20个公布目标的省份中17个下调一般公共预算收入目标，仅3省持平[2][13] 重点产业方向 - 消费关注大宗商品、服务业、银发经济、首发经济、冰雪经济[4][15][17] - 制造业关注高端制造、传统产业转型升级、资源品扩产&绿色化改造[5][15][31] - 科技创新关注人工智能、低空经济、未来产业[5][15][41] 各产业细分领域 - 人工智能关注上游算力和下游AI+应用，29省部署相关政策[41] - 低空经济受30省政府工作报告提及，关注低空飞行、无人机、通用机场建设等[47] - 未来产业受28省强调，重点关注生物技术、量子科技等[49]

宏观经济 - 1月经济数据偏弱，制造业PMI降至49.1，PPI同比下降2.3%，M2同比增7%，融资需求仍偏弱[12] - 通胀处于温和区间，不掣肘财政和货币政策，宽松政策走向不变[3][12] - 预计经济总量回升需时间，消费有边际改善，科技行业热度上升，后期政策或向科技端倾斜[3][13] A股策略 - 春季行情有望延续到两会，科技行情或贯穿上半年乃至全年[18] - 两会行情有望提前展开，看好大科技和消费板块，消费股性价比高[4][19] 债券市场 - 看好短端利率修复价值，长端利率下行需等待OMO降息，预计在1.6 - 1.7%窄幅震荡[5][23] - 关注政府债发行、央行流动性投放和两会政策，2月资金面或推动收益率下行[5][23] 银行 - 1月新增社融7.06万亿，新增人民币贷款5.13万亿，对公贷款表现好，居民非房贷款需求修复慢[25] - 建议关注中长期资金入市和逆周期调节下优质区域行两条投资主线[5][27] 地产 - 27城新房和13城二手房销售同比增速提升，土地收储加速推进[29] - 看好重点城市布局多的国企与央企，如保利发展等有望受益[6][30] 非银金融 - 证券行业受益于科技企业成长和金融科技投入，关注头部券商和行业ETF[9][34] - 保险开展投资黄金业务试点，关注上市头部险企和保险ETF[35][38]

返程进度情况 - 今年节后20天累计人员流动47.5亿人次，高于2024年同期44.3亿人次，但返程进度低于前两年，截至正月二十为140.8%，2024年和2023年为142.5%和147.2%[1][4][5][6] - 今年一二线城市返程进度慢于前两年，截至正月二十，4个一线城市为84.7%，35个二线城市为107%，一线城市23和24年同期平均为93.8%，二线平均为126.6%[1][18][19] - 截至正月二十，一二线城市拥堵指数分别为1.55、1.45，低于2024年的1.63和1.51，一线城市恢复89.3%，二线城市恢复到93.7%[1][26] 复工偏慢原因 - 资金制约建筑业复工，截至2月13日，全国13532个工地开复工率为23.5%，低于2024年同期39.9%，16省份平均投资目标从7.50%下调至6.88%[1][29][33] - 服务业弱于工业，就业复工偏少，今年春节服务消费行业日均销售收入同比增长12.3%，2024年增速是52.3%，今年节后20天整车货运指数平均为66.5，2024年仅为58.0[1][38][40] 风险提示 - 天气变化影响复工，2025年春节后多地遇极端天气，物流受阻，春季冷暖交替影响施工[42] - 一季度经济增速不及预期或加速基建投资、加快复工，需关注政策落地与资金到位匹配度[42] - 交通数据口径差异，可能导致企业对复工进度误判，影响结论[42]

保险机构配债策略 - 2024年保险机构配置基本盘为地方政府债，单月配置量超500亿元；2025年1月回归国债配置，单月增配1387亿元，其中国债753亿元、地方债495亿元，国债单月增量创2022年以来新高[2] - 保险机构年初开门红成色偏弱，资金流入减少，资产端选择流动性更高的国债应对负债端现金流波动，避免“借短投长”风险增加[2] - 保险增加国债配置对关键利率点位有支撑作用，对后续债市尤其是国债形成利好，投资者可关注新增地方债配置机会[3] 银行间及交易所托管量 - 2024年1月银行间债券托管量环比增幅降至0.72%，交易所债券托管量环比增幅降至0.85%[9] - 银行间市场（中债登、上清所）和交易所债券托管量分别为157.30、21.27万亿元，总计178.58万亿元[15] 分券种情况 - 1月利率债托管规模上升，国债、地方债、政金债余额增加，国债总量增幅较上月上升；信用债总量上升，企业债余额缩量；同业存单余额上升；金融债余额下降[17][18][28][36][43] 分机构情况 - 1月政策性银行、商业银行托管量减少，保险机构托管量增加，广义基金、境外机构持有量减少，证券公司持有量增加[44] 风险提示 - 存在流动性风险和数据统计与提取误差风险[4][71]

预算决议内容 - 未来十年减税4.5万亿美元，削减政府开支1.5万亿美元，提高债务上限4万亿美元[2][3][4][6] - 强制性支出削减2万亿美元，部分支出控制增幅，军事、国土安全、司法等委员会未来十年增幅分别不超1000亿、900亿、1100亿美元[4] - 众议院农业、能源与商业、教育和劳动力委员会十年内分别削减不少于2300亿、8800亿、3300亿美元支出[6] 减税法案推进 - 减税法案将通过“预算调解”程序推进，最早年中发布草案，下半年两院审议通过[12][13] - 民主党反对削减福利支出与对富人减税，共和党保守派希望削减更多强制性支出[10] 后续关税力度 - 减税带来的十年内财政缺口约2万亿美元，约2000亿美元/年[18] - 现有关税（对华10%、对加墨25%）仅能带来约1000亿美元/年财政收入，不足以满足财政平衡[19] - 极端情况下，不排除将取消中国最惠国待遇纳入减税法案，届时对华平均税率或超60%[22][24] 风险提示 - 美国经济超预期回落，全球地缘政治风险超预期[28]