文章核心观点 印度化工产业正处于快速发展阶段，其全球市场地位逐步提升，并具备成为全球重要化工制造中心的潜力[2] 该产业发展由庞大的内需市场、显著的成本优势以及积极的政府政策所驱动[3] 然而，行业也面临资源短缺、基础设施不完善、技术水平有待提升以及外国直接投资（FDI）不足等挑战[3] 根据印度政府规划，行业产值有望从2023年的约2200亿美元增长至2040年的万亿美元规模，全球价值链占比目标为10%-12%[2][21] 印度化工产业现状 - **全球地位与规模**：2023年印度化工市场销售额为1340亿欧元，全球市场份额为2.6%，位列全球第六、亚洲第四[2][10] 2013至2023年间，销售额年均复合增速为7.3%[10] 2024财年（上年4月至当年3月），印度化工行业总产值为36.22万亿卢比，占印度总产值的6.3%，占制造业总产值的18.7%[4] - **产业结构**：石油炼化是最大子行业，产值占比约50%；化学及化学制品行业产值占比超30%，其中基础化工产品、化肥和初级塑料等占比较大；橡胶及塑料制品产值占比最小[8] - **区域分布**：产业沿海聚集，古吉拉特邦、马哈拉施特拉邦等是主要产区[14] 印度设有4个大型一体化石化化工投资园区（PCPIR）[14] - **贸易状况**：2023年，印度化工出口额为432.0亿美元（全球占比2.4%），进口额为854.1亿美元（全球占比4.6%），贸易逆差约422亿美元，呈现净进口格局[17] 出口以农药、染料等优势产品为主，进口则以聚丙烯、PTA、甲醇等石化品种为主[17][18] - **发展对标**：印度炼油、乙烯、化肥等子行业的产能产量水平约相当于中国20世纪90年代至21世纪初期的水平[18] - **行业龙头**：行业重点公司呈现多样化，信实工业是唯一进入全球化工50强的印度企业（2025年位列第16名）[23] 印度化工产业发展优势 - **庞大内需市场**：印度是全球第五大经济体和第一人口大国（2024年人口14.51亿），经济增长、人口红利及城市化进程为化工产品创造了快速增长的内需市场[3][27] 其医药、汽车、纺织服装等优势产业在全球占据重要地位，能有效拉动上游化工品需求[3][27] - **显著成本优势**： - **劳动力成本**：2020年人工成本约1-2美元/小时，是全球主要化工国家中最低之一[28] - **公用设施成本**：2022年工业用电成本约0.10美元/kWh，工业用水成本为0.6-0.8美元/立方米，在可比国家中具备竞争力[31] - **工程化成本**：在建设、材料、设备等方面成本较低[34] - **财税环境**：2022年公司税率约25%，2019-2021年平均实际利率为3.2%，相对温和[34] 综合成本优势使得印度固定资产投资的回报相对较高[34] - **积极政策支持**：印度政府通过“印度制造”、“自给自足的印度”、生产挂钩激励计划（PLI）等政策推动制造业发展[35] 在化工领域，2007年提出的PCPIR政策旨在创建世界级化工中心，通过大型一体化工业区域吸引投资[36] 政府目标到2040年将化工产值提升至万亿美元[20] 印度化工产业发展挑战 - **资源相对短缺**： - **能源**：煤炭资源丰富但多为劣质非炼焦煤，炼焦煤及油气资源匮乏，对外依存度高[38][40] 2024财年煤炭进口依赖度约26%[38] - **矿产**：钾矿国内基本无储量，磷矿、萤石等化工相关资源也相对短缺，依赖进口[38][40] 钛矿资源相对丰富[40] - **基础设施待完善**：港口在年货运量、储存能力等方面有待提升[43] PCPIR等化工园区在投资效率、基础设施完备性、环境许可及原料供应运营方面仍有较大提升空间[45] - **技术水平待提升**：化工产品较多集中在附加值较低的品种，精细化工品技术水平及研发人才储备不足[3][46] 对SAP、PC树脂、MDI/TDI、尼龙66、电池化学品、电子化学品等多种高附加值产品尚不掌握核心技术[48] - **投资环境与FDI不足**：复杂的监管框架、环境合规障碍及技能短缺影响投资[3][49] 2025财年，印度化工（不含化肥）产业股权FDI累计流入仅10.6亿美元，占全国股权FDI的2.1%，占比较低[49]

期货合约调整 - 所有BPCL期货头寸将于最后一个含股息日（2025年11月06日）按当日结算价进行盯市 [2] - 未平仓头寸将按每日结算价减去7.5卢比（股息金额）后的价格进行结转 [2] - 自2025年11月07日（除息日）起，期货合约的每日盯市结算将恢复正常程序 [3] - 举例说明：若2025年11月06日以370卢比买入1手BPCL期货，当日结算价为375卢比，则每股实现5卢比盯市利润；11月07日头寸结转价为367.5卢比，若当日收盘价为380卢比，则每股实现12.5卢比盯市利润 [4] 期权合约调整 - 股息全额7.5卢比将于除息日从所有含股息的行权价中扣除 [5] - 现有行权价的头寸将自动转移至对应的新调整后行权价 [5] - 举例说明：375卢比的看涨期权行权价将于2025年11月07日调整为367.5卢比，原375卢比看涨期权头寸将转为367.5卢比看涨期权头寸 [6] - F&O合约的每手股数不会发生变化 [6] 股息派发安排 - 截至2025年11月07日（除息日）持有Demat账户中BPCL股票，有权获得股息 [7] - 股息将在记录日期后30至45天内直接计入主要银行账户 [7]

JSW Energy - 技术面呈现强劲态势，已完成时间维度的盘整，准备迎来大突破 [1] - 目标价位看至750卢比，止损位设在440卢比 [1] - 从当前市价看存在至少50%的上涨空间 [1] 国有银行与石油营销公司 - 国有银行板块短期表现强劲，可关注印度国家银行、卡纳拉银行、印度银行、旁遮普国家银行等期货多头头寸 [2] - 石油营销公司短期同样表现强劲，估值具有吸引力且技术面已给出明确突破信号，可关注印度石油公司、印度斯坦石油公司、巴拉特石油公司 [5] 航运公司 - 印度航运公司出现复苏，股价从2025年初的140卢比附近回升至230卢比以上 [6] - 日线和周线图上形成倒头肩形态，中期看好，目标区间看至260卢比，止损位设在214卢比 [7] 国防工业 - 印度电子有限公司作为国防领域的Navratna公共部门企业，印度政府持股约51%，90%订单为提名制，收入能见度高 [8] - 未执行订单规模接近7165亿卢比，预示未来几年增长轨迹和收入能见度，息税折旧摊销前利润率约30%，几乎零借款，流动性优异 [8] - 股价持续交易于20日、50日和200日移动平均线之上，380卢比为强支撑位，上行目标看至500-520卢比 [8] 汽车与金融 - 印度国家银行股价从当前水平给出明确突破信号，目标价位看至1000卢比，被视为公共部门企业板块中的可靠选择 [9] - 汽车股中马恒达公司表现突出，股价在突破3200卢比区域后，目标价位看至4000卢比，止损位设在3200卢比 [10] - 乔拉金融公司在当前水平是非银行金融公司/住房金融公司中表现较好的标的，目标区间看至1750卢比，止损位设在1530卢比 [11] 中盘股与航空航天国防 - 阿扎德工程公司正从零部件制造转向组件和子组件制造，有望实现更高利润率和系统集成机会 [12] - 公司计划投资约145亿卢比用于资本支出，重点聚焦航空航天和国防领域，预计在2026财年实现约30%的营收增长并维持35%的息税折旧摊销前利润率 [12] - 近期与波音和空客等原始设备制造商建立合作伙伴关系，预计股价将向2200至2300卢比的轨迹运行 [12] 新经济平台公司 - 看好新经济和平台公司主题，包括Nykaa、Eternal、PayTM、Swiggy等 [13] - PayTM若持有一年，目标价位看至1800至2000卢比，止损位设在1000卢比 [13] - Eternal目标价位看至400卢比，止损位设在320卢比 [13]

项目投资与产能扩张 - GAIL（印度）有限公司批准将Jamnagar-Loni液化石油气管道的输送能力从每年325万公吨扩大一倍至每年650万公吨 [1] - 管道扩建项目投资额估计约为5350亿印度卢比，涉及铺设一条长达1107公里的管道 [2] - 公司同时批准了一条从Vijaipur工厂到BPCL Bina炼油厂综合设施的114公里天然气支线项目，投资额为45亿印度卢比 [4] 基础设施与网络覆盖 - 扩建后的液化石油气管道将穿过古吉拉特邦、拉贾斯坦邦、哈里亚纳邦、德里和北方邦这五个邦 [1] - 项目旨在满足不断增长的石油产品需求，并加强国家的能源基础设施 [2] - 天然气支线项目与Bina炼油厂产能扩张及新建石化厂相配合，将进一步强化国家能源和工业网络 [4] 运营效率与环境效益 - 管道运输相较于公路运输更具能源效率、更安全且更环保，有助于减少碳排放，符合印度净零排放目标 [3] - 扩建将提升现有系统的运输能力，确保向多个地区的消费者安全、可靠、高效地输送液化石油气 [2] 绿色能源与循环经济 - 公司在北方邦Sultanpur批准建设一座日产能20吨的压缩生物燃气工厂，将利用农业原料生产沼气 [5] - 该压缩生物燃气设施每天还将生产88吨发酵有机肥，支持可持续农业并促进循环经济 [5] - 工厂采用零废水排放系统设计，体现了公司对绿色能源和环境保护的持续承诺 [5]

**行业与公司概述** - **行业**：亚太地区能源行业，聚焦印度石油与天然气市场（炼油、燃料零售、天然气）[7] - **核心公司**： - **HPCL**（Hindustan Petroleum）：炼油与燃料零售龙头，硬件升级驱动增长 [5][67] - **BPCL**（Bharat Petroleum）：资产负债表强劲，炼油与零售业务协同 [98][115] - **IOCL**（Indian Oil Corp）：印度最大燃料零售商，炼油与石化业务整合 [130][143] - **Oil India**：天然气与原油生产商，受益于印度天然气需求增长 [159][166] --- **核心观点与论据** **1. 炼油行业黄金时代** - **中国供给侧改革**：淘汰20年以上老旧炼油产能（占全球燃料需求3%），亚洲炼油利润率将维持中周期以上水平 [1] - **印度受益**：硬件升级（如HPCL Rajasthan炼厂）和反周期投资使其成为全球增长最快的燃料市场 [1][67] - **炼油利润率**： - 亚洲炼油利润率（GRM）2025-28年平均溢价1.5美元/桶，高于历史水平 [8][9] - HPCL综合利润率预计从2025年6.2美元/桶升至2028年7.8美元/桶 [74] **2. 燃料需求与竞争格局** - **印度需求增长**： - 2025-28年石油需求CAGR 2.5%，天然气需求CAGR 18% [66][159] - 柴油和航空燃油需求主导，私人企业（如Reliance）抢占市场份额（PSU份额从81%降至78%） [56] - **零售竞争**： - BPCL计划新增100个高速公路加油站以夺回柴油市场份额 [118] - IOCL凭借最大零售网络（9.4万吨/站）防御竞争 [62] **3. 成本与政策优势** - **低成本运营**：印度OMCs运营成本（2.5美元/桶）低于全球同行（亚洲平均5.1美元/桶） [37] - **政府干预有限**：油价65-70美元/桶时，政府削减价格风险低，利于炼油商维持利润 [3] - **俄罗斯原油折扣**：印度35-40%原油进口自俄罗斯，折扣2-5美元/桶，增强成本优势 [4][60] **4. 投资机会与风险** - **推荐标的**： - **HPCL**（目标价516卢比）：杠杆率高，硬件升级驱动EBITDA翻倍（2028年45亿美元） [67][81] - **BPCL**（目标价406卢比）：炼油与零售协同，估值未反映黄金周期 [98][115] - **Oil India**（目标价474卢比）：天然气产量翻倍，ROE提升至16% [159][166] - **风险**： - 油价波动、私人企业竞争加剧、炼油项目延迟（如HPCL Rajasthan炼厂） [85][150] --- **其他关键数据** - **炼油产能延迟**：2025-27年全球新增产能平均仅0.5mbpd，供应持续紧张 [17][18] - **中国茶壶炼厂**：2025年利用率降至46%（2024年为54%），减少出口压力 [28] - **HPCL估值**：1.6x P/B（接近+1标准差），EV/EBITDA 6.0x（炼油）和7.0x（零售） [70][78] --- **被忽略的细节** - **天然气需求**：AI算力需求推高全球天然气价格，利好Oil India [166][170] - **LPG补贴**：OMCs 2025年吸收50亿美元烹饪气亏损，但综合利润率仍稳健 [50][53] - **地缘政治**：俄罗斯制裁或影响印度原油折扣，但多元化采购（如美国）缓解风险 [4] --- **注**：所有数据与观点均基于摩根士丹利电话会议纪要原文，引用文档ID标注于关键点后。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上调2025年剩余时间布伦特原油价格预测至66美元，预计远期价格上涨，2026年油价或下跌至50美元左右 [1][2][3] - 美国和欧盟对俄罗斯新制裁实际影响有限，更严厉二次制裁或从需求角度产生重大影响 [1][4] - 当前市场短期上行风险略高，建议采取保守但灵活交易策略 [1][5] - 伊朗原油产量若暴涨或失去卡吉尔码头，油价或接近90美元，2026年平均价格可能接近69美元 [1][6] - 新加坡精炼利润率回升至历史高位，炼油行业处于上升周期，看好印度和澳洲炼厂 [2][7][8] 根据相关目录分别进行总结 油价预测与原因 - 2025年下半年油价预测上调，因全球库存低、市场风险关注点转移、委内瑞拉局势及OPEC备用产能不确定性增加 [1][2] - 对2026年油价谨慎，预计下跌至约50美元，因非欧佩克项目上线和美国页岩油发展使全球供给过剩约170万桶/日 [1][2][3] 俄罗斯石油产出与制裁影响 - 美国和欧盟新一轮对俄制裁实际影响有限，因炼厂调整采购且制裁实施困难，更严厉二次制裁或从需求角度产生重大影响 [1][4] 市场风险与交易策略 - 当前市场面临供应中断、地缘政治不稳定和库存低等风险，短期上行风险略高，建议购买看涨期权和利用现货远期合约套期保值 [1][5] 伊朗原油产量影响 - 伊朗原油产量若暴涨或失去卡吉尔码头，油价或接近90美元，2026年平均价格可能接近69美元 [1][6] 炼油行业情况 - 新加坡精炼利润率回升至历史高位，由柴油驱动，全球炼油系统再次面临压力 [2][7] - 炼油行业处于上升周期，类似2015 - 2017年，本次紧缺由供给驱动，看好印度和澳洲炼厂 [2][8] 美国战略石油储备 - 美国需油价大幅上涨才会释放战略石油储备，目前储备低且无足够资金采购，政府补充意愿低 [9]

报告行业投资评级 亚洲 - 对Axis Bank Ltd、Bank of Baroda、ICICI Bank、Punjab National Bank、State Bank of India、Swire Properties (1972)维持“OW”评级；对HDFC Bank维持“N”评级；对Budweiser Asia Pacific维持“N”评级；对ZhongAn Online P&C Insurance - H维持“OW”评级 [19] 澳大利亚 - 无评级变化 [25] CEEMEA - 对Aldar Properties维持“OW”评级；对Bank Pekao SA维持“N”评级；对PKO Bank Polski维持“OW”评级；对PZU维持“N”评级；对Santander Bank Polska维持“UW”评级 [25] 欧洲 - 对Centrica评级由“OW”降至“N” [27] 日本 - 对Hitachi (6501)维持“OW”评级；对Mitsubishi Electric (6503)维持“N”评级 [31] 拉美 - 对Nubank维持“OW”评级 [34] 美国 - 对Circle首次覆盖，评级为“UW”；对Ivanhoe Electric、Ivanhoe Electric (CN)、Roblox、Nubank维持“OW”评级；对Kratos维持“N”评级；对Vipshop维持“OW”评级 [36][38] 报告的核心观点 宏观经济 - 投资者重新关注美联储潜在降息的时间和影响，最新美联储期货显示到年底累计降息64个基点，摩根大通经济学家预计12月开始降息 [2] - 预计2025年下半年全球经济放缓，但美联储降息、日美关税协议、日本企业改革和资金流动将支撑日本股市，实际收入转正，企业利润率上升 [12] 行业板块 - 模拟半导体有上涨潜力，工业芯片补货使模拟股票在第二季度业绩中有上行空间，将意法半导体和英飞凌列入积极催化剂观察名单 [3] - 原油价格下跌提升石油营销公司利润率，推荐印度石油公司、印度石油天然气公司和印度斯坦石油公司；信实工业消费业务将推动盈利增长 [6] - 印度消费公司需求趋势谨慎乐观，推荐有良好收入增长可见性和有吸引力风险回报的公司 [7] - 印度TMT行业推荐高知特、永恒和巴帝电信，预计高知特2026财年有机固定汇率收入增长21%，永恒质量控制损失将带来惊喜，巴帝电信未来三年息税折旧摊销前利润复合年增长率达中两位数 [8] - 东盟电网发展可能加速，马来西亚国家电力公司和中国设备企业将受益 [9] - 预计2025年下半年中国股市有上行空间，年底MXCN/CSI300在基本情景和乐观情景下将分别上涨 [10][11] 根据相关目录分别进行总结 全球宏观 - 投资者关注美联储潜在降息，最新期货显示年底累计降息64个基点，摩根大通经济学家预计12月开始降息 [2] 行业研究 欧洲半导体 - 工业芯片补货使模拟股票在第二季度业绩有上行空间，意法半导体MCU业务改善，将其和英飞凌列入积极催化剂观察名单 [3] 印度市场 - 原油价格下跌提升石油营销公司利润率，推荐BPCL、IOCL和HPCL；信实工业消费业务将推动盈利增长 [6] - 消费公司需求趋势谨慎乐观，推荐GCPL、BRIT、UBBL、PIDI等公司 [7] - TMT行业推荐COFORGE、ETERNAL和BHARTI，预计COFORGE 2026财年有机CC收入增长21%，ETERNAL QC损失将带来惊喜，BHARTI未来三年Ebitda CAGR达中两位数 [8] 东盟电网 - 东盟电网发展可能加速，马来西亚国家电力公司和中国设备企业将受益 [9] 中国股市 - 预计2025年下半年中国股市有上行空间，年底MXCN/CSI300在基本情景和乐观情景下将分别上涨 [10][11] 日本股市 - 预计2025年下半年全球经济放缓，但日本股市将受企业改革和资金流动支撑，推荐杠铃策略 [12] 公司评级与目标价调整 亚洲 - 上调Axis Bank Ltd、Bank of Baroda、HDFC Bank、ICICI Bank、Punjab National Bank、State Bank of India、Swire Properties (1972)目标价；下调Budweiser Asia Pacific、ZhongAn Online P&C Insurance - H目标价 [19] CEEMEA - 上调Aldar Properties、Bank Pekao SA目标价；下调PKO Bank Polski、PZU、Santander Bank Polska目标价 [25] 欧洲 - 上调Bank Pekao SA、Metso Corporation、Rexel目标价；下调Centrica、PKO Bank Polski、PZU、Santander Bank Polska目标价 [29] 日本 - 上调Hitachi (6501)、Mitsubishi Electric (6503)目标价 [31] 拉美 - 上调Nubank目标价 [34] 美国 - 对Circle首次覆盖，目标价80美元；上调Ivanhoe Electric、Ivanhoe Electric (CN)、Kratos、Nubank、Roblox目标价；下调Vipshop目标价 [36][38] 公司EPS估计变化 亚洲 - 上调Axis Bank Ltd、Bank of Baroda、HDFC Bank、ICICI Bank、Punjab National Bank、State Bank of India EPS估计；下调Budweiser Asia Pacific、Swire Properties (1972)、ZhongAn Online P&C Insurance - H EPS估计 [21] CEEMEA - 上调Aldar Properties、Bank Pekao SA、PKO Bank Polski、Santander Bank Polska EPS估计；下调PZU EPS估计 [26] 欧洲 - 上调Bank Pekao SA、Metso Corporation、PKO Bank Polski、Santander Bank Polska、Tryg A/S EPS估计；下调Centrica、PZU、Rexel、Siemens Healthineers AG EPS估计 [30] 日本 - 下调Hitachi (6501)、Mitsubishi Electric (6503) EPS估计 [33] 拉美 - 上调Hapvida、Nubank EPS估计 [35] 美国 - 上调Nubank、Roblox、Vipshop EPS估计；下调Anheuser - Busch InBev (ADR)、Ivanhoe Electric、Kratos、Tronox EPS估计 [39] 会议与活动安排 即将召开的会议 - 北美8 - 11月有多场行业会议，包括汽车、硬件与半导体、软件等领域 [46] - 拉美8月和12月有两场巴西相关会议 [47] 企业营销活动 - 北美7月有多场企业营销活动，涉及航空、能源、科技等行业 [49] - 拉美7月有一场健身学院虚拟会议 [50] 经济数据发布 美国经济数据 - 6 - 7月有多项经济数据发布，包括制造业PMI、ADP就业、国际收支等 [52] 拉美经济数据 - 6 - 7月巴西、智利、墨西哥等国家有多项经济数据发布，如预算平衡、工业生产、消费者信心等 [55]