财务表现 - 2025年1~3月合并净利润达316亿日元，同比增长18%，连续3年刷新历史最高纪录 [1] - 净利润比市场预测平均值高22亿日元（7.6%） [1] - 1~3月营业收入增长20%至2083亿日元，首次在1~3月期间突破2000亿日元 [1] - 营业利润达445亿日元，增长32%，营业利润率提高2个百分点至21.4% [1] 产品与品牌表现 - 高价位"运动风格"日常用轻便运动鞋和跑鞋在国内外销售实现增长 [1] - 高端品牌"鬼冢虎"全球销售额增长60% [1] - 缩减入门款销售、专注高价款的战略见效 [1] - 官方网络会员服务会员增加，电商业务营业收入增长20% [1] 区域表现 - 日本地区营业收入增长30%以上，受益于访日外国人需求 [1][2] - 欧洲和中华圈市场表现强劲 [1][2] - 美国市场占营业利润比例约7%，低于日本和欧洲 [2] 公司战略 - 目标成为跑步领域世界第一鞋类厂商 [1] - 针对美国关税影响采取对策，包括加快面向美国的生产和提前发货等措施 [2] - 计划通过增加其他地区销售和降低成本来消化关税影响 [2]

财务表现 - 2024年实现营收311.96亿元，同比增长3.19%，归属于上市公司股东的净利润134.73亿元，同比增长1.71%，连续第10年保持正增长 [2] - 总资产683.35亿元，同比增长8.0%，净资产473.89亿元，同比增长14.5%，货币资金储备335.78亿元，同比增长8.14%，经营现金流净额191.82亿元，增长80.1%，资产负债率稳定在30%低位 [3] - 2024年一季度营收93.52亿元，净利润45.93亿元，同比双增 [4] 分红与股东回报 - 拟每10股派发现金45.92元，合计分红67.59亿元，2024年度累计现金分红87.58亿元，分红比例达65%，比例逐年提升 [4] 产品与品牌战略 - 中高档酒类营收275.85亿元，同比增长2.77%，占总营收近九成，其他酒类营收34.67亿元，同比增长7.75% [6][7] - 国窖品牌稳居200亿阵营，泸州老窖系列突破100亿体量，坚持"双品牌、三品系、大单品"战略 [6][7] - 通过"封藏大典""国际诗酒文化大会"等活动强化文化IP，抢占品牌制高点 [7] - 发力低度酒和果酒赛道，推出"窖主节"推动年轻化战略，满足Z世代"悦己"需求 [8] 渠道与市场拓展 - 传统渠道营收295.73亿元，同比增长3.2%，毛利率88%，新兴渠道营收14.79亿元，同比增长4.16%，毛利率80.11% [12] - 优化渠道结构，减少经销商数量，推动"直营+电商"转型 [12] - 境外收入同比增长5.07%，借势巴黎奥运会等全球事件拓展海外市场 [12] 数智化转型 - 构建"一设五化五通"数智生态，覆盖酿造、包装、营销全产业链，2025年定为"数字化落地年"，推进消费、渠道、组织数智化 [14][15] - 通过五码关联、数智赋能强化市场管控，保证渠道良性和价盘稳定 [14][15] 行业与公司策略 - 白酒行业增长放缓，公司主动调整节奏，注重渠道健康和价盘稳定，以高质量发展为导向 [3][10] - 2025年经营目标为营收稳中求进，重点落实"低度化、年轻化、场景化、数智化"四大战略 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩表现低于预期，净利润增速低因卢布贬值和并表开利商用制冷带来损失；内销把握以旧换新，海外多市场持续拓展；2024年毛利率和销售净利率提升，销售、管理、财务费用率有变动；略微下调公司盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月28日收盘价27.16元，一年内最高/最低35.37/23.10元，市净率2.3，股息率2.95%，流通A股市值169,872百万元，上证指数/深证成指3,351.31/10,607.33 [1] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产11.87元，资产负债率59.19%，总股本/流通A股9,383/6,255百万，流通B股/H股 -/2,857百万 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|261,428|285,981|305,126|323,377|341,891| |同比增长率（%）|7.3|4.3|6.7|6.0|5.7| |归母净利润（百万元）|16,597|18,741|21,548|24,781|28,498| |同比增长率（%）|12.8|12.9|15.0|15.0|15.0| |每股收益（元/股）|1.79|2.02|2.30|2.64|3.04| |毛利率（%）|31.5|27.8|28.2|28.9|29.4| |ROE（%）|16.0|16.8|17.4|17.9|18.5| |市盈率|15|14|12|10|9| [5] 业绩表现 - 2024年实现营收2859.81亿元，同比+4%；归母净利润187.41亿元，同比+13%；扣非归母净利润178.05亿元，同比+13%；Q4单季度营收830.10亿元，同比+10%，归母净利润35.87亿元，同比+4%，扣非归母净利润31.20亿元，同比+0.5%；24年度分红金额89.97亿元，占归母净利润48.01%，算上回购金额占比为50.63%，拟以不超过40元/股回购10亿 - 20亿元股票用于员工持股计划 [6] 业务收入 - 24年全球制冷、厨电、洗护、空气能源、热水业务收入835.56/411.84/633.21/496.16/161.75亿元，同比+2.01%/-1.13%/+2.98%/+7.62%/+5.47% [6] 市场表现 - 国内市场2024年销售1416.81亿元，同比+3.12%，Q4国内收入增长超10%，高端品牌卡萨帝增长超30%，年轻化品牌Leader零售额增长26%，卡萨帝零售额增长12%；海外市场2024年收入1438.14亿元，同比+5.43%，北美、欧洲、南亚、澳新、东南亚、中东非、日本市场销售795.29/320.89/115.25/66.42/66.33/26.74/34.26亿元，同比-0.28%/+12.42%/+21.05%/+8.14%/+14.75%/+38.25%/-6.44%，印度市场收入同比超30%增长 [6] 财务指标 - 2024年毛利率27.8%，同比+0.3pct，销售净利率6.85%，同比+0.61pct，销售、管理、财务费用率分别为11.7%、4.2%、0.3%，同比-0.2、-0.1、+0.2pct [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|274,205|285,981|305,126|323,377|341,891| |营业成本|198,838|206,487|219,031|230,022|241,440| |税金及附加|1,152|1,276|1,361|1,443|1,526| |主营业务利润|74,215|78,218|84,734|91,912|98,925| |销售费用|32,727|33,586|35,639|37,124|38,805| |管理费用|11,874|12,110|12,663|13,582|13,949| |研发费用|10,380|10,740|11,442|12,450|13,163| |财务费用|506|973|943|981|945| |经营性利润|18,728|20,809|24,047|27,775|32,063| |信用减值损失|-253|-266|-252|-259|-240| |资产减值损失|-1,512|-1,284|-1,171|-1,199|-1,194| |投资收益及其他|3,415|3,617|3,750|4,000|4,300| |营业利润|20,381|22,912|26,374|30,318|34,929| |营业外净收入|-169|-179|-200|-200|-243| |利润总额|20,212|22,733|26,174|30,118|34,686| |所得税|3,123|3,157|3,666|4,233|4,907| |净利润|17,088|19,576|22,508|25,884|29,778| |少数股东损益|492|834|959|1,103|1,280| |归属于母公司所有者的净利润|16,597|18,741|21,548|24,781|28,498| [8]