微软 (MSFT) F4Q25 财报电话会议纪要分析 公司概况 * 微软 (Microsoft Corp) 股票代码 MSFT [1] * 当前股价 $513 24 目标价 $630 00 潜在上涨空间 22 7% [1] * 市值 $3 8 万亿 企业价值 $3 8 万亿 [2] * 3 个月平均日交易量 $9 4 亿 [2] 核心观点与论据 AI 驱动的增长动力 * AI 效应正在渗透整个技术栈 微软的 GPU 计算领导地位推动了对高利润率产品的需求 [1] * 预计 Azure AI 服务将占 Azure 总收入的 25% 到 FY26 年底 [15] * AI 服务推动了本季度新增 RPO 的显著增长 [17] * OpenAI 大规模使用 Cosmos DB [1] 财务表现与增长 * F4Q25 所有关键指标均超预期 [1] * 资本支出增长 58% 至超过 $880 亿 但毛利率仅收缩 100 个基点 营业利润率扩大 100 个基点 [1] * 预计 FY26 资本支出增长 31% FY27 增长 19% [1] * Fabric 同比增长 55% 用户超过 25k 净新增 400 万 [1] * Azure Databricks 和 Snowflake on Azure 均加速增长 [1] 财务预测 * 收入预测 (十亿美元): [2][8] - FY24: $245 1 - FY25E: $281 7 (原 $279 6) - FY26E: $324 3 (原 $317 3) - FY27E: $372 9 (原 $360 2) * EPS 预测: [2][8] - FY24: $11 80 - FY25E: $13 64 (原 $13 39) - FY26E: $15 84 (原 $15 63) - FY27E: $19 32 (原 $18 55) 业务部门表现 * 生产力与业务流程部门: [25] - 4Q25 收入 $32 05B 同比增长 12% - 预计 1Q26 收入 $32 2B-$32 5B * 智能云部门: [25] - 4Q25 收入 $28 75B 同比增长 21% - 预计 1Q26 收入 $30 1B-$30 4B * 更多个人计算部门: [25] - 4Q25 收入 $12 35B 同比持平 - 预计 1Q26 收入 $12 4B-$12 9B 其他重要信息 资本支出与投资 * 资本支出强度 (AI 相关资本支出/Azure AI 服务收入) 显著高于原始云建设 [21] - FY23: 496% - FY24: 328% - FY25: 134% - FY26E: 2021% 对 Snowflake 和 Datadog 的影响 * Azure 的强劲表现为 Snowflake 和 Datadog 的消费趋势提供了参考 [23] * Snowflake on Azure 加速增长 Fabric 增长 55% 净新增 400 万用户 [1][23] 估值与评级 * 维持买入评级 目标价从 $550 上调至 $630 [1][36] * 估值基于 DCF (3% 永续增长率) 38x Q5-Q8 EV/FCF 和 36x Q5-Q8 P/E 的等权重 [36] 风险因素 * 公共云采用速度低于预期 [37] * IT 支出整体放缓 [37] * 利润率扩张速度放缓 [37] * 竞争环境恶化 [37]

行业投资评级 - 报告对亚太科技行业保持积极展望 重点关注云计算和AI领域增长机会[2][22] 核心观点 - 2026年AI增长可见度提升 但云业务增速和利润率面临压力[2] - 头部云服务商资本支出持续上调 2025年预计同比增长47%至4190亿美元[22][23] - 行业资本密集度升至历史高位 资本支出/销售比达25% 显著高于5年平均13%[27] 亚马逊业务表现 - Q225营收1680亿美元 同比增长12% 超预期 其中AWS增长17.5%至309亿美元[4] - 云业务运营利润率从36%压缩至33% 主要因折旧成本上升[2] - 资本支出大幅增长 Q225达322亿美元 同比+85% 全年指引上调至1220亿美元[4] - AI相关业务进展：Alexa Plus语音引擎覆盖百万用户 仓储机器人部署超100万台[4] 云计算行业数据 - 五大云厂商Q225总资本支出1044亿美元 同比+72% 其中Meta增速最高达102%[6] - 云服务收入增速回升至中高20%区间 AWS/谷歌云/微软Azure分别增长17.5%/31.7%/39.2%[6][22] - 供应链约束持续 亚马逊预计芯片短缺将持续多个季度[4] 硬件供应链影响 - 服务器ODM厂商Wiwynn/Wistron/Quanta受益于亚马逊ASIC和GPU服务器需求[27] - 台积电在AI芯片制造保持主导地位 ASE在封装测试环节获NVIDIA订单增长[27] - Unimicron因盈利能力受限被下调评级 当前估值已反映复苏预期[27] 苹果业务更新 - F3Q25营收940亿美元 +10% 其中iPhone增长13% Mac增长15%[32] - 关税影响约8亿美元 预计9月季度将扩大至11亿美元[32] - 加速印度产能转移 计划将30%美国市场iPhone生产迁至印度[34] - AI功能陆续推出 已发布20项Apple Intelligence特性[32] 资本配置趋势 - 行业资本支出/经营现金流比率达77% 显著高于5年平均41%[27] - 投资重点转向短周期GPU资产 而非传统基础设施[22] - 预计2027年资本支出增速将与收入增长趋同[27]

财报核心数据 - 预计第二季度营收55亿美元 同比增长16% [1] - 每股收益预期249美元 同比下降04% [2] - 过去四个季度中有两个季度未达到盈利预期 平均超预期幅度21% [2] 业务表现亮点 - 与卡车制造商达成数百万美元协议 将HR系统迁移至AI云平台 获得超100万美元服务费 [4][10] - 商业市场支出保持健康 交易型和项目型业务需求均衡 [4] - 医疗保健板块受设备、云服务和安全需求推动 [6] - 教育板块因Chromebook需求增长受益 [6] 细分市场预期 - 企业市场收入22亿美元 同比增长04% [7] - 政府市场收入6549亿美元 同比增长25% [7] - 医疗保健市场收入5996亿美元 同比增长22% [7] - 教育市场收入105亿美元 小企业市场收入3566亿美元 [7] 盈利能力指标 - 毛利润预计126亿美元 同比基本持平 [10][11] - 毛利率维持2024年水平 [8] - 非GAAP运营费用578亿美元 [11] - 非GAAP每股收益247美元 同比无变化 [10][11] 战略举措 - 收购Mission Cloud Services增强AI和AWS能力 [5][10] - 与Asato公司合作推出AI原生业务可观测平台 为各类企业提供IT资产智能服务 [12] - 通过三部分增长战略聚焦客户中心化方法 [5] 行业趋势支撑 - 云工作负载增长和安全威胁增加推动需求 [3][5] - 客户设备老化及AI工具应用普及形成长期动力 [5] - 客户进行Windows 10升级和关税前设备采购 [3][8] 同业比较 - 艾默生电气预计每股收益151美元 同比增长56% [14] - BCE预计每股收益052美元 同比下降87% [15] - 瓦特水务预计每股收益268美元 同比增长89% [16]

微软与谷歌的云业务增长与利润率挑战 - 微软市值突破4万亿美元 但云业务利润率40 6%低于其商业软件部门57 4%的利润率 [1] - 谷歌云业务利润率20 7%远低于其广告业务40%的利润率 [1] - 微软云业务增长26%远超软件业务16%的增速 谷歌云业务增长32%远超服务部门12%的增速 [2] - AI推动企业向云端迁移可能进一步稀释两家公司整体利润率 使其向云业务利润率水平靠拢 [2] 亚马逊AWS的盈利优势与市场低估 - AWS营业利润率高达33% 显著高于亚马逊电商业务6 6%的利润率 [2] - AWS在亚马逊总收入占比从2017年9 8%升至2024年17% 推动公司整体营业利润率从2 3%跃升至10 7% [2] - AWS积压业务增长25% 预示未来收入可能加速增长 [3] - 市场过度关注AWS当前17%的增长率 低估其业务储备和利润增长模式潜力 [3] 云行业整体面临的资本支出挑战 - 支持AI的巨额资本支出将推高折旧费用 对云业务利润率构成压力 [3] - 谷歌股价表现落后于Meta 反映市场已意识到其利润率风险 [3] - 微软股票溢价估值显示投资者选择性忽视其云业务利润率稀释风险 [3]

核心观点 - Alphabet股票目前估值显著低于同行及大盘 提供独特投资价值 [1][11][13] - 五大核心因素支撑其投资吸引力 包括搜索业务韧性 AI整合 云计算增长及估值优势 [1][3][5][8][11] 搜索业务表现 - Google搜索收入第二季度同比增长12% 增速高于前一季度的10% 反驳市场对其业务崩溃的担忧 [3][4] - AI搜索概览功能已覆盖20亿用户 支持40种语言 商业化水平与传统搜索相当 有效缓解生成式AI分流风险 [5][6][7] 云计算业务进展 - Google Cloud收入第一季度同比增长32% 运营利润率从11%提升至21% 显示盈利能力的显著改善 [9][10] - 获得OpenAI等重要客户 体现其中立云计算平台优势 未来十年将成为公司财务关键驱动力 [8][9][10] 估值水平 - 公司远期市盈率不足20倍 显著低于标普500指数的24倍及其他科技股(普遍25-35倍) 存在显著折价 [11][13]

行业数字化转型 - 中证协发布19家券商财富管理数字化实践优秀案例 供证券业参考 助力行业数字化转型与科技创新发展 [1] - 券商依据自身优势与定位 积极探索财富管理业务数字化转型模式 在业务流程重塑 服务模式创新 轻资本运营等方面求变 适配市场与行业趋势 [1] - 券商广泛运用人工智能 大数据 云计算等数字化技术 渗透财富管理全环节 [1] 优秀案例券商名单 - 19家入选券商包括国泰海通证券 中金财富证券 华泰证券 中信证券 银河证券 广发证券 国金证券 中信建投证券 方正证券 国信证券 平安证券 招商证券 浙商证券 东吴证券 兴业证券 恒泰证券 湘财证券 国投证券 长江证券 [1]

云计算行业竞争格局 - 亚马逊在利润丰厚的云计算行业领先优势正在缩小 [1] - 规模较小的竞争对手增长速度更快 [1] 亚马逊财务表现 - 亚马逊2025年7月30日股价下跌8.09% [1] - 公司最赚钱业务部门的运营利润率出现环比下降 [1]

公司市值与市场地位 - 微软成为全球第二家市值达到4万亿美元的公司，主要得益于其人工智能业务的发展 [1][2] - 公司成立50年，Windows和Office 365等核心产品拥有超过10亿用户 [1] - 股价在2025财年第四季度财报公布后盘后交易中上涨8%，推动市值突破4万亿美元 [2] 人工智能业务发展 - Copilot作为AI虚拟助手，结合了微软自有大语言模型和OpenAI技术，已嵌入Windows、Edge、Bing等产品 [4] - 全球企业已购买超过4亿份365许可证，可额外付费添加Copilot功能 [5] - 第四季度有数十万组织采用Copilot for 365，其中巴克莱银行从1.5万测试用户扩展到10万员工部署 [6] - Copilot Studio平台已创建300万个自定义AI代理，Dragon Copilot在医疗领域记录1300万次医患互动，同比增长7倍 [7][8][9] 云计算业务表现 - Azure第四季度收入同比增长39%，创三年最快增速 [14] - 全球运营400个数据中心覆盖70个地区，全部采用AI优先架构并配备NVIDIA最新AI芯片 [10][11] - Azure AI Foundry平台2025财年处理500万亿token，同比提升7倍 [12][13] 财务与增长前景 - 2025财年每股收益13.64美元，市盈率40.8倍，较纳斯达克100指数溢价25% [15][16] - 数据中心订单积压达3680亿美元创纪录，其中1290亿美元将在未来12个月内转化为收入 [17] - 长期订单（2390亿美元）同比增长49%，显示客户对公司的长期投入承诺 [17][18]

核心观点 - 公司2025年第二季度业绩超预期，GAAP收入8870万美元（预期8766万美元），非GAAP每股收益013美元（预期006美元）[1] - 订阅收入同比增长12%至7330万美元，增速较上季度略有提升[1] - 非GAAP毛利率提升至80%，运营收入增长477%[2][6] - 自由现金流同比下降，GAAP净亏损收窄至180万美元[8] - 公司上调全年订阅ARR指引至31-313亿美元[9] 财务表现 - 收入：GAAP收入8870万美元（同比+82%），订阅收入7330万美元（同比+12%）[1][2] - 利润：非GAAP毛利润6130万美元（同比+108%），运营收入650万美元（同比+477%）[2] - 现金流：自由现金流同比下降，主要因收款周期和商业活动增加[8] - 研发投入：单季度研发支出2300万美元[7] 业务进展 - 新签客户：包括Air Greenland、Lennox、Louis Dreyfus等[5] - 存量客户：与美国航空、巴斯夫等扩大合作[5] - 产品创新：推出"AI Agents"自然语言定价工具，集成至CPQ软件[7] - 行业应用：航空收益管理平台支持动态定价策略[7] 未来指引 - Q3预期：GAAP收入905-915亿美元（同比约+10%），订阅收入748-753亿美元[9] - 全年目标：订阅ARR 31-313亿美元，非GAAP自由现金流40-44亿美元[9] - 盈利预测：Q3非GAAP每股收益015-017美元，调整后EBITDA 11-12亿美元[9] 公司战略 - 技术聚焦：AI与云计算驱动的定价决策系统[4] - 竞争优势：行业定制化解决方案+全球化客户覆盖[4] - 人才建设：持续强化数据科学与工程团队[4] - 商业模式：通过SaaS订阅制实现经常性收入增长[6]

财务表现 - 公司第二季度调整后每股收益为21美分，超出市场预期的18美分 [1] - 第二季度销售额达5.12316亿美元，高于预期的5.0133亿美元 [1] - 预计第三季度营收为5.435亿至5.445亿美元，高于预期的5.3829亿美元 [2] - 预计第三季度调整后每股收益为23美分，高于预期的21美分 [2] 全年业绩展望 - 将2025年营收预期从20.9亿至20.94亿美元上调至21.13亿至21.15亿美元，高于预期的20.96亿美元 [3] - 将全年每股收益预期从79-80美分上调至85-86美分，高于预期的80美分 [3] 管理层评论 - 公司创新速度创历史新高，大客户投资规模达到2022年以来最高水平 [2] 股价表现 - 公司股价周五下跌1.8%至203.95美元 [3] 分析师评级调整 - Needham将目标价从200美元上调至240美元，维持买入评级 [9] - 美国银行将目标价从235美元上调至240美元，维持买入评级 [9] - 摩根士丹利将目标价从225美元上调至235美元，维持增持评级 [9] - Piper Sandler将目标价从151美元上调至224美元，维持中性评级 [9] - Keybanc将目标价从210美元上调至235美元，维持增持评级 [9] - JMP Securities将目标价从225美元上调至250美元，维持跑赢大市评级 [9] - Cantor Fitzgerald将目标价从162美元上调至199美元，维持中性评级 [9] - Guggenheim将目标价从70美元上调至111美元，维持卖出评级 [9] - 富国银行将目标价从225美元上调至250美元，维持增持评级 [9] - Stifel将目标价从175美元上调至230美元，维持买入评级 [9] - RBC Capital将目标价从210美元上调至228美元，维持跑赢大市评级 [9] - 瑞穗将目标价从220美元上调至240美元，维持跑赢大市评级 [9]