纪要涉及的行业或者公司 未提及具体公司，主要围绕美国联邦储备系统（Fed）及联邦公开市场委员会（FOMC）的货币政策展开，涉及金融行业 纪要提到的核心观点和论据 - **Waller主张7月降息25个基点** - **关税仅带来一次性物价提升**：预计关税只会带来一次性物价水平提升，相应的通胀上升可“忽略不计”，因“经济放缓”会抑制通胀，且通胀预期稳定 [1][2] - **政策利率应接近中性**：2025年上半年GDP增长低于潜在水平，失业率接近委员会长期预估，整体通胀“略高于2%”，表明政策利率应“接近中性，而非限制性”，Waller估计2025年上半年GDP增长“可能约为1%”，并预计2025年剩余时间将保持疲软，高盛预计2025年上半年年化GDP增长1.2%，下半年增长1.0% [1][3] - **劳动力市场下行风险增加**：近期劳动力市场报告细节疲软，私人就业增长“接近停滞并亮起红灯”，根据截至2024年第四季度的QCEW数据，非农就业人数水平可能会有大幅向下修正，估计约为50 - 70万（即2024年4月 - 2025年3月每月就业增长向下修正4 - 6万），但QCEW可能因难以统计未授权工作的移民而低估就业增长 [1][7] - **其他FOMC参与者主张维持当前政策利率或稍后降息** - **Kugler和Hammack**：认为维持当前政策利率合适，Hammack称“就业目标已达成，但通胀目标尚未实现” [8] - **Williams**：认为维持适度限制性货币政策立场对实现FOMC目标“完全合适” [8] - **Bostic**：表示“目前会等待降息”，直到对关税可能在今年晚些时候或明年产生的通胀影响有更清晰认识 [8] - **Collins**：认为货币政策采取“积极耐心”的方法合适 [8] - **Daly**：称“重要的是…不提前降息” [8] - **高盛预期**：预计今年9月、10月和12月的FOMC会议将连续三次降息25个基点，2026年再进行两次25个基点的降息，终端联邦基金利率区间为3 - 3.25% [8] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告分发实体**：高盛全球投资研究部在全球为客户提供研究产品，在不同国家和地区由不同实体分发，如澳大利亚的Goldman Sachs Australia Pty Ltd、巴西的Goldman Sachs do Brasil Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.等 [18] - **研究报告传播方式**：所有研究报告通过电子方式同时发布到内部客户网站供所有客户获取，并非所有研究内容都会重新分发给客户或提供给第三方聚合商，高盛不对第三方聚合商的再分发负责 [32] - **服务差异**：高盛全球投资研究部为客户提供的服务水平和类型可能因多种因素而异，分析师研究观点的任何变化会在研究报告广泛传播后告知所有有权接收报告的客户 [31] - **合规与披露**：包含大量关于合规和披露的信息，如美国和其他司法管辖区的法规要求、利益冲突政策、分析师薪酬政策等，还提供了相关披露信息的获取途径 [11][12][13][14]

纪要涉及的行业或公司 涉及美国经济相关行业，未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 1. **通胀情况** - 6月通胀加速，核心CPI环比从0.13%升至0.23%，核心PCE预计环比达0.29%，核心商品PCE预计环比0.39%，连续三个月高环比读数 [7][8] - 本周CPI是今年首个有明确关税推动迹象的，家电、家具等重关税类别价格加速上涨 [9] - 预计未来核心商品通胀更强，新车等类别预计夏季开始加速，基线预测2025年关税对核心PCE推动约60bp，目前仅10 - 15bp [11] 2. **消费情况** - 零售销售表现稳健，6月控制组销售环比升0.5%，各品类大多环比增长，餐厅销售反弹 [16] - 预计6月实际消费环比增0.3%，二季度环比折年率增1.6%，过去四个季度平均消费增速2.5%，虽慢于前一年但仍稳健，6月消费增速较4、5月加快 [17] - 虽目前无消费突然疲软迹象，但预计今年晚些时候消费增长将显著放缓，因高价影响实际收入 [18] 3. **就业情况** - 初请失业金人数降至一年前水平以下，续请失业金人数上升表明再就业速度放缓 [16][45] - 预计下周初请失业金人数小幅增至230k，续请失业金人数变化不大 [43][45] 4. **经济增长和政策展望** - 预计三季度和四季度经济增长显著放缓，通胀比就业更偏离目标，美联储今年维持利率不变，2026年降息7次至2.50% - 2.75% [23] - 关税公告增加下行风险，财政政策明年是上行风险，提出需求上行、轻度衰退、供应上行三种情景 [24] 5. **贸易情况** - 美中关税缓和降低贸易长期停滞风险，但当前关税税率仍高，本周中国到美国集装箱船数量和使用容量基本不变 [27] - 预计二季度GDP环比折年率为2.2%，消费估计从1.5%升至1.6%，亚特兰大联储预测从2.6%降至2.4%，纽约联储预测维持1.6% [33] 其他重要但可能被忽略的内容 1. **数据回顾与预览** - 回顾上周多项经济数据，包括零售销售、通胀、就业等数据的预测值、共识值和实际值 [38] - 预览未来一周经济数据，如领先指数、费城联储非制造业活动指数等，对部分数据给出预测 [40][43][49] 2. **经济指标预测** - 给出2023 - 2026年各季度经济指标预测，包括实际GDP、消费、投资、进出口等 [52] - 给出月度通胀预测，包括同比和环比变化及相关指数值 [54] 3. **研究报告相关说明** - 说明摩根士丹利研究报告的编制、发布、使用等相关政策和注意事项，包括利益冲突管理、投资建议适用性等 [56][59][60] - 介绍报告在不同国家和地区的传播主体及监管情况 [66][68]

纪要涉及的行业或者公司 涉及全球宏观经济，具体行业包括贸易、金融、房地产、商品市场等 涉及的国家和地区有美国、中国、英国、欧盟、巴西、墨西哥、日本、韩国等 纪要提到的核心观点和论据 关税方面 - 特朗普政府提议的高关税若实施，将对相关国家产生重大影响，如对欧盟30%的关税及现有行业关税或使欧元区GDP到2026年底降低超1.2%，对巴西50%的关税及行业关税或使巴西GDP增长降低超0.3 - 0.4个百分点，对墨西哥30%的关税在现有豁免情况下影响较小，若取消豁免影响将显著增大[1] - 预计提议的高关税不会生效，更可能是谈判策略，未与美国在8月1日前达成协议的国家基准关税可能从10%升至15%，美国近期有效关税税率会略降，最终会比之前预期的约17%高约3个百分点，全球增长未来几个季度将放缓[2] 通胀与通缩方面 - 尽管6月美国核心CPI低于共识，但预计到12月核心CPI/PCE通胀将同比升至3.1%/3.3%，因关税导致核心商品价格加速上涨将抵消核心服务价格的温和上涨，明年通胀将回落，因关税只是一次性提升物价水平[6] - 英国上月CPI全面超预期，预计2025年剩余时间服务通胀将远超目标水平，整体通胀在第三季度维持高位，第四季度减速[7] - 中国6月PPI连续33个月同比通缩，预计今年PPI整体通胀同比下降2.8%，明年下降1.0%，中央财经委员会呼吁规范无序价格竞争[8] 经济增长方面 - 中国第二季度GDP同比增长5.2%略超预期，将2025/2026年实际GDP增长预测上调至4.7%/3.9%，预计政策制定者短期内不会推出大规模刺激措施，而是进行渐进和有针对性的宽松政策以应对房地产市场低迷和劳动力市场疲软[9][12] 市场方面 - 预计美国、欧洲和新兴市场股市将进一步上涨，欧洲利率市场将关注欧洲改善的周期性前景和德国的财政扩张，推动德国国债收益率上升并使主权信用利差保持狭窄，外汇市场将继续对关税发展做出反应，反应程度取决于美国关税谈判范围[3][5] - 大宗商品市场上，将2025年下半年布伦特原油价格预测上调至66美元/桶，预计明年降至56美元/桶后在本十年后期反弹；将2025年8月LME铜价预测下调至9550美元/吨，维持COMEX - LME铜套利交易建议[14] - 美国房地产市场，将2025/2026年房价涨幅预测下调至0.5%/1.2%，认为全国房价大幅下跌可能性不大[14] - 美国财政部现金余额未来几个月可能补充，预计第三季度末财政部一般账户现金余额将回到8500亿美元，促使美联储认为准备金接近“充足”并在10月结束量化紧缩（此前预计9月结束）[14] 关键经济指标预测 |地区|2025年GDP增长预测（CY）|2026年GDP增长预测（CY）| | ---- | ---- | ---- | |全球|2.4%|2.3%| |美国|1.6%|1.5%| |中国|4.7%|3.9%| |欧元区|1.0%|1.0%|[23] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 研究报告的相关合规和披露信息，包括分析师认证、公司交易情况、所有权和利益冲突、分析师薪酬、非美国分析师限制等[28][29][30] - 不同地区的额外披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大、香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、台湾、英国等地区的相关规定[31] - 研究报告的全球分发实体，包括不同国家和地区的分发公司及联系方式[35] - 研究报告的一般披露，如研究基于公共信息但不保证准确性和完整性，信息可能变化，公司业务关系、研究与交易观点可能不一致等[38][39][40] - 研究报告的使用限制，包括不得用于非法交易、不构成个人建议、投资有风险、交易成本及服务水平差异等内容[44][46][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2季度实际GDP好于预期，名义GDP因通缩下降，下半年增长放缓且通缩持续，适度财政刺激难以解决问题 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 2季度GDP情况 - 实际GDP因生产发货前置和财政支持表现良好，2季度为5.2%（1季度5.4%） [2] - 名义GDP因通缩降至3.9%，较上季度下降0.7个百分点 [2][9] 下半年经济趋势 - 预计实际GDP同比降至4.5%以下，原因包括出口减弱、财政刺激效果消退和通缩循环 [3][9] - 6月经济活动显示转运减少、零售销售疲软和房地产拖累加深 [3][9] 通缩情况 - 通缩将持续，产能整合运动实施可能缓慢，因产能过剩问题更广泛且财政刺激空间有限 [4] 财政刺激 - 预计年内有0.5 - 1万亿元的财政刺激，时间可能在9月或10月 [4] 各行业数据表现 |指标|6月-25|5月-25|4月-25|2季度25|1季度25| |----|----|----|----|----|----| |工业生产（IP）|6.8|5.8|6.1|6.2|6.5| |采矿业|6.1|5.7|5.7|5.8|6.0| |制造业|7.4|6.2|6.6|6.7|7.2| |公用事业|1.8|2.2|2.1|2.0|1.9| |固定资产投资（FAI）同比%累计|2.8|3.7|4.0|2.8|4.2| |固定资产投资（FAI）同比%|0.5|2.9|3.6|2.1|4.2| |制造业投资|5.1|7.8|8.2|6.7|9.1| |基础设施投资|5.3|9.3|9.6|7.6|11.5| |房地产投资|-12.9|-12.0|-11.3|-12.1|-9.9| |零售销售名义值|4.8|6.4|5.1|5.4|4.6| |汽车|4.6|1.1|0.7|2.3|-0.8| |住房相关消费|26.5|39.1|30.4|31.5|15.3| |移动电话|13.9|33.0|19.9|21.5|27.0| |其他|2.0|2.3|2.4|2.2|3.3| |房地产销售|-7.2|-4.4|-2.4|-5.2|-2.0| |房地产新开工|-13.1|-18.3|-17.7|-16.1|-23.9| [6]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国Q2 GDP略超市场共识 ，中美贸易冲突下出口比预期更有韧性 ，但国内需求仍疲软 ，一些结构性挑战仍存 ，需更多政策支持 [20] - 纳入Q2 GDP数据和国家统计局对历史数据的修订后 ，2025/26全年实际GDP增长预测分别上调至4.7%/3.9% ，预计中国实际GDP增速将从上半年的5.3%降至下半年的4.3% ，短期内政策制定者不会推出广泛的重大刺激措施 ，预计下半年会有渐进的定向宽松政策 [21] 根据相关目录分别进行总结 GDP - Q2实际GDP环比增长1.1%（非年化） ，同比增速从Q1的5.4%降至5.2% ，略高于市场共识 ，与预测相符 ；名义GDP同比增速从Q1的4.6%降至3.9% ，GDP平减指数更负 [10][12] - 考虑Q2 GDP和统计局历史数据修订 ，2025/26全年实际GDP增长预测上调至4.7%/3.9% ，预计2025年下半年增速降至4.3% [21] 工业生产 - 6月同比增长6.8% ，高于5月的5.8% ，因中美 “贸易休战” 后出口增长加快 ；经季节性调整后 ，6月环比增长0.9%（非年化） [7][13] - 化学、计算机和设备相关制造业产出增长带动同比增速加快 ，抵消了铁路、船舶和飞机产出增长放缓的拖累 [13] 固定资产投资 - 6月单月同比增速降至0.8% ，低于5月的2.9% ，部分原因是恶劣天气和房地产市场长期低迷 [8][14] - 制造业、基础设施和房地产投资增速均放缓 ， “其他” 投资增速也显著下降 [14] 零售销售 - 6月同比增速降至4.8% ，低于5月的6.4% ，低于市场共识 ，各类销售增长均下降 [8][15] - 主要受 “618” 购物节提前和部分地区消费品以旧换新计划资金短缺影响 ；汽车销售价值增长上升 ，但行业仍有通缩压力 [15] 服务业产出指数 - 6月同比增速降至6.0% ，低于5月的6.2% ；经估算 ，6月环比增长0.2%（非年化） [9][17] 房地产相关活动数据 - 6月房地产销售面积和价值同比下降 ，施工面积、新开工和竣工面积同比降幅有不同变化 ，房地产投资同比降幅扩大 [11] 劳动力市场 - 6月全国和31个大城市调查失业率均持平于5.0% ，农民工失业率降至4.8% ；16 - 24岁年龄组失业率5月降至14.9% [11][19] - 今年有1220万大学毕业生 ，预计7 - 8月青年失业率季节性上升幅度可能比去年更大 [19]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国二季度GDP增长稳健达5.0 - 5.2% YoY，但下半年GDP增速可能放缓 ，尽管有额外政策刺激或有助于稳定2025年末的增长 ，且当前GDP增长预测存在显著上行风险 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 高频数据与PMI更新 - 6月NBS制造业PMI微升0.2ppt至49.7 ，新订单和生产指数改善 ，新出口订单和进口情况有所好转 ，原材料库存、采购量和产成品库存均有提升 ，投入价格和产出价格降幅收窄 ，就业指数微降 [7] - 6月非制造业PMI微升0.2ppt至50.5 ，服务业PMI微降 ，建筑业PMI提升 ，电信、金融等行业PMI改善 ，零售、运输等行业PMI受假日效应消退影响回落 [8] - 6月30城房地产销售同比降幅扩大至 -10% ，百强开发商合同销售额同比降幅扩大至 -35% ，50城二手房挂牌量同比增长9.5% ，12个主要城市二手房交易量同比增速放缓至4% ，港口货物吞吐量和集装箱吞吐量同比增速放缓 ，汽车零售和批发销售增长 ，前20天钢铁生产同比增速进一步放缓至 -5% [9] 数据预览 - 6月工业生产同比增速可能放缓至5.4% ，电弧炉开工率微降 ，水泥厂和沥青设施开工率有不同变化 ，受基数效应影响 ，前20天钢铁生产同比增速从5月的3%降至 -6% [15] - 6月房地产销售可能走弱 ，30城新房销售同比降幅扩大 ，百强开发商合同销售额同比降幅扩大 ，12个主要城市二手房交易量同比增速放缓 ，100城土地销售量同比降幅扩大 ，预计全国房地产销售同比下降6 - 8% ，新开工面积同比下降20% ，房地产投资同比下降10 - 12% [19] - 6月固定资产投资（FAI）同比增速可能为3% ，基础设施投资同比增速因高基数降至6% ，制造业投资同比增速维持在7 - 8% ，房地产投资同比下降10 - 12% ，带动累计同比增速略降至3.5% [20] - 6月零售销售同比增速可能从之前的6.4%降至6% ，汽车零售销售同比增速因低基数和补贴政策提高 ，批发销售同比增速稳定 ，18个主要城市地铁客运量同比增速微降 ，618促销提前和部分地方政府补贴用完可能影响同比增速 [23] - 6月出口同比增速可能降至4% ，港口货物吞吐量和集装箱吞吐量同比增速放缓 ，NBS和Caixin PMI新出口订单指数有所改善 ，美国和欧元区PMI微升 ，韩国出口和进口同比增速改善 ，贸易战缓和可能导致6月中国对美出口提前 ，对其他地区出口三角贸易可能持续 ，进口同比增速可能改善至1% ，贸易顺差可能增至1090亿美元 [23] - 6月通缩压力可能持续 ，PPI环比下降 -0.2% ，同比持续深度通缩 -3.3% ，CPI非食品价格基本稳定 ，食品价格环比下降 -0.2% ，整体CPI同比微升至0% [29] - 6月社会融资规模（TSF）信贷同比增速可能升至8.8% ，新增人民币贷款可能为1.85万亿元 ，政府债券净发行可能保持强劲 ，企业债券净发行可能稳健 ，影子信贷可能略有下降 ，整体新增TSF可能为3.75万亿元 [30] - 6月外汇储备可能显著增加50 - 550亿美元至3.338万亿美元 ，人民币兑美元适度升值 ，资本外流压力可能有所缓解 ，主要储备货币汇率变动带来的估值效应可能显著增加 [31] - 二季度GDP同比增速可能保持在5.0 - 5.2% ，工业生产、零售销售、固定资产投资、出口等指标有不同表现 ，房地产销售可能进一步下降 ，新开工面积降幅收窄 ，环比增速较一季度放缓 [32]

报告行业投资评级 - 文档未提及相关内容 报告的核心观点 - 贸易数据短期内将保持波动，对季度GDP数据产生重大影响；5月贸易逆差扩大对GDP增长有负面影响，但二季度净出口可能因4月进口暴跌对GDP增长有显著推动作用 [1][5] - 进口细节对国内经济活动可能比出口更重要；金属进口大幅下降且可能因关税提高进一步下跌，影响相关行业国内生产；计算机和电信设备进口增加，对应一季度商业设备投资强劲，二季度信息处理设备投资可能再次上升但增速放缓 [7] - 中国进口持续暴跌，5月中旬关税降低后，6、7月可能反弹；其他国家进口强劲或反映关税不确定性消除后的正常化和关税暂停期间的提前采购；但现行关税及可能的进一步提高将对进口量产生抑制作用 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 贸易数据情况 - 5月贸易逆差从 -603亿美元适度扩大至 -715亿美元；商品出口环比下降5.9%，服务出口环比下降0.2%；商品进口环比下降0.1%，服务进口环比下降0.2% [1][3] - 与中国的商品贸易逆差大幅收窄，出口下降19.9%，进口下降26.3%；整体进口持平，来自其他国家的进口弥补了中国进口的减少；来自欧盟的进口反弹6.9%，来自加拿大的进口增长0.5%，来自墨西哥的进口增长8% [4] 关税情况 - 截至5月，美国进口商品的整体有效关税税率约为9%；与欧盟约为7%，中国为45%，墨西哥为4%，加拿大为2% [4] - 6月钢铁/铝关税提高至50%，金属进口可能进一步下降 [7] 不同商品进口情况 - 金属进口大幅下降，可能因关税提高进一步下跌，影响依赖金属进口的国内行业生产 [7] - 计算机和电信设备进口增加，可能是因行业关税豁免前的提前采购和人工智能相关商品投资需求强劲；对应一季度商业设备投资强劲，二季度信息处理设备投资可能再次上升但增速放缓 [7] 不同国家进口情况 - 中国进口持续暴跌，4月至5月中旬高关税限制了发货量；5月中旬关税降低，但部分每日数据显示当月从中国运往美国的货物仍处于低位；随着发货量增加，6、7月进口可能反弹 [1][8] - 其他国家进口强劲，可能反映关税不确定性消除后的正常化和关税暂停期间的提前采购 [8]

经济展望与政策影响 - 2025年中期经济展望显示商业周期动能持续稳固 但政策风险双向性导致GDP增长预期从年初的2%下调至1 3% [2] - 关税政策带来滞胀压力 预计对3Q GDP年化增长率影响为1 0% 但社保支付增加部分抵消了税收负担 [3] - 经济衰退概率升至三分之一 主要受贸易不确定性和劳动力市场放缓影响 [3][15] 通胀与货币政策 - 核心PCE通胀率从2022年峰值5 6%降至2 5%后 因关税传导预计3Q将反弹至4 6% 年末维持在3 4%高位 [5] - 美联储保持观望态度 预计首次降息在12月 2026年初目标利率区间降至3 25-3 50% [8][20] - 劳动力市场降温抑制工资-价格螺旋上升 薪资涨幅预计不超过4% [17][19] 贸易政策量化分析 - 平均有效关税税率当前为14% 对3 1万亿美元进口商品征收的关税总额超4000亿美元 [12][13] - 关税政策动态调整显著 如中国关税从+125%回调至10% 钢铁铝关税提升至50% [10] - 企业资本支出受全球贸易规则不确定性抑制 同时拖累美国出口需求 [14] 劳动力市场趋势 - 移民减少导致月度就业增长临界值跌破10万人 未来可能出现单月负增长 [15][16] - JOLTS数据显示离职率下降 预示工资增长动能减弱 [17] - 劳动力供给不足加剧周期性疲软风险 但季度就业总量仍保持正增长 [16] 经济预测数据 - 2025年各季度GDP增长预测：1Q -0 2% 2Q 4 0% 3Q 1 0% 4Q 0 5% [21] - 消费者支出增速逐季放缓 从1Q的1 2%降至4Q的-0 3% [21] - 失业率预计从1Q的4 1%升至4Q的4 5% [21]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 印度2025年第一季度实际GDP同比增长大幅提升至7.4%，高于市场预期，财政年度2024 - 2025增长为6.5%同比，鉴于第一季度一次性公共资本支出提振及过去数据系列向上修正，将2025年GDP增长预测上调30个基点至6.6%同比，2026年/财政年度2026增长预测保持不变 [1] - 预计农村消费将保持强劲，但政策不确定性上升会抑制投资增长，后续将下调环比增长预测 [1] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 2025年第一季度实际GDP同比增长7.4%（季调后环比增长2.1%），高于市场预期；2024年第四季度为6.4%同比（此前从6.2%同比上修） [2] - 2025年第一季度实际总增加值同比增长6.8%，2024年第四季度为6.5%同比（此前从6.2%同比上修） [2] - 2025年第一季度名义GDP同比增长10.8%，2024年第四季度为10.3%同比（此前从9.9%同比上修） [2] - Asia - MAP评分为5（5, 1），与增长相关性为5分，相对于共识的惊喜度为1分 [2] 主要观点 - 生产端：2025年第一季度实际GVA同比增长升至6.8%，GDP与GVA差异由净间接税增长驱动，补贴支出同比收缩41%；农业、制造业、服务业、建筑业均有不同表现，农业增长利于农村复苏，制造业增长达三个季度以来最高，服务业增长强劲，建筑业增长受公共资本支出增加推动 [6] - 支出端：私人消费支出环比收缩，但同比保持稳定；固定投资增长大幅提高，中央政府3月资本支出强劲，超过财政年度2025修订后的资本支出估计，不过中央政府当前支出同比收缩，政府消费支出拖累第一季度实际GDP增长 [6] - 预测调整：鉴于第一季度一次性公共资本支出提振，下调后续环比增长预测，结合过去数据系列向上修正，将2025年GDP增长预测上调30个基点至6.6%同比，2026年/财政年度2026增长预测保持不变 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国经济虽面临政策冲击但仍有望避免衰退 不过高关税会使通胀居高不下 减缓GDP增长 并使美联储在2026年前维持利率不变 [1][8] - 预计2025和2026年GDP增长为1.0% 消费增长放缓 通胀先升后降 失业率逐渐上升 美联储2025年不降息 2026年多次降息 [2][4][5][7] - 提供三种替代情景 包括上行情景 衰退情景和不利情景 并分析了不同情景下的经济表现和政策反应 [11][12][13] 根据相关目录分别进行总结 执行摘要 - 年初预计美国经济增长放缓 通胀粘性 贸易和移民政策限制先实施 财政和放松管制政策效果滞后 [15] - 实际关税实施速度和强度超预期 中期展望考虑到贸易政策实施强度增加 但仍认为美国经济可避免衰退 [17][18][20] 基线情景：增长缓慢 通胀坚挺 - 政策假设包括贸易关税维持13% 财政立场基本不变 移民放缓 放松管制对宏观影响不大 [28][31] - 宏观经济变量预测显示 2025和2026年实际GDP增长1.0% 通胀上升后下降 劳动力市场就业增长放缓 失业率上升 美联储2025年不降息 2026年降息至2.50 - 2.75% [38] 消费：关税对消费征税 - 家庭支出因关税和移民就业减少而放缓 实际消费增长从2024年的3.1%降至2025年的0.9%和2026年的0.7% [40] - 消费疲软高峰在今年底和明年初 2026年下半年随着通胀放缓和降息消费开始回升 [42] - 关税对商品支出影响更大 对中低收入家庭影响更明显 [43][44] 非住宅固定投资：进口激增逆转后停滞 - 预计非住宅固定投资增速从2024年的2.3%降至2025年的1.4%和2026年的0.7% [57] - 2025年Q1设备投资因抢关税而激增 随后将逆转 2026年年中企业有望增加投资 [60][61] 住宅投资：仍陷困境 - 住宅投资增长缓慢 2025年为0.5% 2026年为1.1% 受关税和移民控制影响 建筑成本上升 住房开工受限 [69][70] - 住房 affordability处于40年低点 库存增加但供应仍受挑战 房价预计2025年上涨2% 2026年上涨3% [72][73] 财政政策：扩张性减弱 - 2025和2026年财政政策扩张性减弱 联邦财政赤字2025年降至6.3% 2026年升至7.1% [77][78] - 政府消费和投资增长放缓 对GDP增长贡献降低 [84][85] 贸易和库存：趁关税未到赶紧进口 - 2025年初进口因抢关税而激增 导致Q1 GDP收缩 随后进口增长将下降 净出口对增长贡献增加 [95][97] - 预计库存将在预测期内拖累增长 但年度贡献平稳 [101] 专题：经常账户赤字的来源 - 美国经常账户赤字主要源于富裕 联邦赤字大和投资水平高 贸易政策难以改善赤字 [116][120][121] - 若要减少赤字需解决储蓄和投资失衡问题 否则可能通过投资崩溃实现 [124][128] 通胀：暂时上升？ - 2025年前四个月通胀逐渐下降 关税尚未对通胀产生重大影响 预计5 - 6月通胀开始加速 年底达到峰值 2026年下降 [130][131][133] 劳动力市场：移民控制使劳动力市场保持紧张 - 移民控制使劳动力市场即使在经济放缓时仍保持紧张 预计非农业就业增长放缓 失业率缓慢上升 [140][142] - 预计2025年10月联邦就业大幅下降 劳动生产率增长放缓 [141][143] 货币政策：双重使命目标存在冲突 - 基线情景下 美联储因通胀偏离目标更远而在2025年不降息 2026年3月开始降息至2.5 - 2.75% [149][151] - 量化宽松重启门槛高 美联储资产负债表中递延资产预计将减少 [153][155] 替代情景 - 乐观情景（15%）：贸易关税降低 移民增加 财政扩张 GDP增长加速 通胀先升后降 美联储2026年降息75bp [162][163] - 衰退情景（30%）：贸易谈判失败 关税回升至23% GDP下降1.2% 通胀上升后下降 失业率升至6.0% 美联储2025 - 2026年降息275bp [164][166] - 不利情景（5%）：贸易冲击与财政紧缩结合 GDP下降2.0% 通胀上升后下降 失业率升至6.5% 美联储2025 - 2026年降息325bp [167][168] 关于美联储不降息或加息情景 - 美联储不降息需通胀维持在2.5 - 3.0% 长期通胀预期上升 劳动力市场保持紧张 加息则需通胀升至3.0%以上 [171][172] - 认为美联储不降息或加息情景可能性低 因通胀压力减弱 经济增长放缓 政策利率适度收紧 [173][174][175]