港股市场表现与南向资金动态 - 上周港股主要指数普遍下跌，恒生科技指数下跌2.6%，恒生指数下跌1.1%，恒生国企和MSCI中国指数分别下跌0.4%与0.1% [1] - 板块表现分化，必需消费（+3.8%）、多元金融（+3.5%）及保险（+3.5%）领涨，媒体及娱乐（-1.9%）、信息技术（-1.7%）、可选消费（-1.1%）落后 [1] - 南向资金单日净流入创历史新高，周一净流入296亿港元，周三净流入262亿港元 [2] 南向资金流入特点 - 南向资金自2024年10月启动加速，2024年全年流入8,078.7亿港元，日均34.7亿港元；2025年初以来累计流入3,755.3亿港元，日均81.6亿港元，为去年两倍以上 [3] - 南向成交额占港交所主板成交额比例攀升至33.7%，持股市值占香港主板总市值升至10.5%，均创历史新高 [3] - 资金流向从高分红板块转向科技股，春节以来增持前十大个股1,330.9亿港元，其中阿里巴巴获净流入734.6亿港元，占全部流入31% [8] - 资金主要来自个人投资者（通过ETF）、私募游资、险资和公募基金，内地可投港股ETF月度净流入创历史新高 [7][9] 外资与南向资金对比 - 外资整体小幅回流但规模有限，以被动和交易型资金为主，主动资金仍在流出 [4] - 海外主动资金流入主要以亚太区域资金为主，欧美资金未见明显回流 [4] - 南向资金成为市场主力之一，但无法完全掌握定价权 [2] 历史南向资金流入模式 - 南向资金加速涌入多发生在市场情绪亢奋时，短期流入高峰多对应行情阶段性顶点 [11] - 2015年初：互联互通启动，创业板大涨带动南向补涨行情，流入标的以金融和能源为主 [13] - 2017年底：棚改政策推动内房股大涨，"资产荒"促使险资配置高股息港股，前15大个股合计流入331.2亿港元 [14] - 2020年底：核心资产行情和中概股回归吸引资金，前5大个股（腾讯、中国移动等）合计流入2,684亿港元，占比86% [15][17] 南向资金定价权分析 - 南向资金在阶段性和局部板块（如高分红股、小盘股）具有定价权，持股占比30%以上的个股多为小盘股（市值<50亿港元）和红利股 [20] - AH溢价从141%回落至130.5%，反映南向资金流入对估值的收敛作用 [3][21] - 但港股做空机制（卖空比例可达20%）和大股东闪电配售（2025年3月配售规模已达474亿港元）限制了南向资金的绝对定价权 [23] 南向资金未来流入空间 - 估算2025年南向资金增量空间约6,000-8,000亿港元，总规模或达5.3万亿港元，持股比例升至15% [29] - 分投资者类型测算：险资空间3,500亿港元（港股配置比例提升至20%），私募基金空间1,500-2,000亿港元（配置比例提升5%），公募基金空间2,500亿港元（港股持仓比例升至40-45%），个人投资者（ETF）空间2,500亿港元 [24][27][28] - 科技股若南向持股比例普遍提升至20%（如小米当前水平），可带动约7,300亿港元流入 [30] 行业与个股配置焦点 - 高分红板块吸引力下降，AH溢价收敛至125%时股息率优势不再显著 [30] - 科技股成为配置核心，阿里巴巴、快手、理想汽车、腾讯、小鹏汽车合计占南向流入40%，当前南向持股比例分别为7.8%、11.6%、17.4%、20.2%、17.3% [8][30] - 银行、能源等传统板块仍受险资青睐，但流入速度放缓 [30]

文章核心观点 - A股与港股比较或进入新范式，需考虑内资对港股定价影响力上升及投资者在两地市场决策更灵活自由等因素，短期AH价差有收窄空间、港股上涨弹性或好于A股，中期需观察估值和优势产业景气度变化 [2][39] 本轮港股跑赢A股市场的不同特征 - 2024年初以来AH溢价趋势性回落，恒生沪深股通AH溢价指数从2024年2月的161附近下行至130附近，本轮价差收敛主要集中在红利低波和信息技术板块 [5] - 历史上港股跑赢依赖“内部经济强，外部美元弱”，但2024年以来国内经济低通胀、企业盈利下滑，美联储降息慢、美元偏强，内外部环境对港股大幅跑赢解释力度有限 [6][8] 内资影响力上升成为影响A股与港股比较的重要结构性因素 - 近年内资对A股及港股影响力进一步提升，外资影响边际略减弱，境外资金在A股持股市值从2021年末的3.9万亿元降至2024年底的2.9万亿元，持股占比从10%降至7.5%，海外主动基金对港股低配约1.1个百分点 [11] - 同期南向资金持续加大港股配置力度，2024年成交净买入7440亿元创历史新高，2025年前两月净流入2615亿元，交易额占港股主板平均突破30%，持股占比达10.9%，主动型公募基金对港股配置比例从2024年初的8.3%提升至12.7%，配置偏好为高股息红利资产和“软创新”等稀缺板块 [13] - 被动资金和个人投资者再度活跃成为A股重要增量资金来源，主动偏股型基金占A股自由流通市值从7.9%降至4.9%，股票ETF规模扩张，个人投资者入市积极性上升，两融交易活跃，融资余额相比去年9月低点增长超5000亿元 [19] 资金面结构变化的原因 - 港股“软创新”行业占比较高，龙头公司受益AI产业趋势，港股“软创新”行业恒生指数权重占比达32.5%，2024年四季度主动偏股型公募对稀缺产业龙头配置占比达61.7% [21] - 从估值和股东回报角度，港股具备吸引力，当前恒生指数与沪深300市盈率TTM分别为10.0x和12.6x，港股红利标的股息率高出A股1.7个百分点，科技龙头ROE高于10%且估值有吸引力，还积极开展股票回购 [23] - 制度层面不断优化有利于资金南下，如互联互通ETF、港币 - 人民币双柜台模式、扩大沪深港通标的范围、优化“A+H”上市规则等 [26] - 内资对港股影响力上升对冲主动外资阶段性流出影响，当前恒生指数与标普500相关系数降至2000年以来最低，与沪深300相关性处于历史高位 [28] 未来A股和港股之间比较的新变化 - 外部因素对港股影响仍大于A股，但外部因素平稳时港股对内资配置吸引力提升 [31] - AH溢价水平仍有望趋势性收窄，重视港股红利、科技和高价差板块的价差收敛机会 [32] - A股定价相比以往需更多考虑投资者结构变化，个人投资者入市使主动型机构持股占比阶段性下降，换手率中枢抬升 [35] - 港股定价相比以往可能需更多考虑预期因素，节奏变化频率或上升 [38] - 当前外资对中国市场整体偏低配，未来需关注外资回流潜力对两地市场的差异影响 [38]

中概股及港股市场表现 - 美股中概股遭遇大幅下跌，纳斯达克中国金龙指数跌超5%，阿里巴巴跌超10%，拼多多跌近9%，京东和腾讯跌7%以上[1][2] - 港股市场展现出较强韧性，恒生科技指数开盘跌4%后盘中拉红，最终仅跌1.5%，A股主要股指跌幅约1%，表现优于隔夜美股中概股[2] - 南向资金单日净买入220亿港元，创2021年初以来第二大单日净买入记录，其中90亿港元买入阿里巴巴和腾讯[3][4] 南向资金流向及港股定价权 - 年初以来南向资金累计买入港股突破2000亿港元，资金流向呈现加速趋势[3] - 南向资金主要买入方向：信息技术（700亿港元）、金融/能源/电信/公用事业（700亿港元）、可选消费（300亿港元）[11] - 南向资金占港股成交比例从2019年不足10%升至当前超30%，内资在港股流通股话语权可能已接近或超过50%[32] AH股溢价及资金配置逻辑 - AH股溢价从34%缩窄至14%，处于历史99%分位极值区间[8] - 资金从A股宽基ETF流出超1000亿，转而配置港股高股息资产和互联网巨头，导致A股宽基指数持续失血而港股相关板块跑赢[12] - 保险资金成为主要配置力量，受低利率环境和政策松绑驱动，通过OCI账户重点配置港股银行、能源及互联网科技板块[14] 行业配置及市场趋势 - 金融行业成为南向资金最大配置方向，2024年买入1700亿港元，2025年前两月继续增持435亿港元[33][34] - 港股银行板块2024年上涨33%，2025年继续上涨8%，显著跑赢A股银行板块近10个百分点[34] - 市场形成"港股红利+港股大科技"的哑铃型配置结构，反映资金对高股息和稀缺互联网资产的双重偏好[17][20] 债券市场动态 - 10年和30年国债收益率下行4bps，但波动过程较为戏剧化[22] - 债市短期走势取决于央行净投放力度、银行存单收益率变化及股市表现[24] - 债市出现右侧介入机会信号，需关注资金面变化和市场情绪转折[25][26]