核心观点 - 报告认为，2026年电子行业投资应把握AI创新主线，核心在于观察云服务提供商及大模型厂商的商业闭环节奏，以把握行业整体β，同时积极寻找价值量扩张、资本开支增量倾斜的细分赛道，投资主线延续“速率+功率” [1][9][10] - 报告提出，算力需求的核心变量在于Token数量与资本开支，其中Token反映实时算力需求，资本开支反映未来算力预期，部分厂商如谷歌已形成“开支→算力→Token→收入→再开支”的正向商业循环 [1][10][15] - 报告建议，在当前市场对AI远期增量有所担忧之际，应重点关注国产算力、半导体设备、存储、AI终端的投资机遇 [2][12] 行业趋势与市场分析 - **资本开支高速增长**：AI投资驱动下，北美五大云厂商资本开支进入加速扩张周期，2025年前三季度合计达3081亿美元，同比增长75% [24][27] - **Token成为核心商业单位**：大模型的主流商业模式均以Token为核心定价单位，实现了“智能”与“算力”的标准化货币兑换，OpenRouter数据显示，在2025年12月22日至29日期间，谷歌的Token使用量市场份额占比达23.1% [15][16] - **主权AI成为重要增量**：全球多国启动主权AI项目以保障技术自主可控，例如美国“星际之门”项目总投资规划达5000亿美元，欧盟“人工智能大陆行动计划”拟投入2000亿欧元，沙特阿拉伯计划打造500兆瓦的超级算力集群 [25][76][80] 海外算力投资主线：“速率+功率” - **速率赛道**：聚焦解决互联瓶颈，包括光通信和PCB的升级 [2][116] - **光通信**：需把握光入柜内趋势，关注光模块业绩、光芯片缺货潮、硅光渗透率提升，以及超节点技术带来的光交换等产业趋势 [2][120] - **PCB**：技术升级是核心焦点，英伟达推出的全新PCB解决方案采用M9等级基材、HVLP4铜箔与石英纤维布构建的正交背板方案成为趋势，将同步拉动材料和设备升级 [2][4][120] - **功率赛道**：应对功耗提升带来的供电及温控挑战 [2][116] - **电源**：单卡和机柜功率密度持续提升，对电力架构提出新要求，高压直流成为未来柜外电源的趋势 [2][5][121] - **液冷**：伴随芯片功率提高，液冷成为数据中心标配，正实现从0到1的产业趋势突破 [2][5][121] 主要云厂商与算力芯片发展 - **谷歌**：在商业闭环上表现领先，其自研TPU显著降低了AI投资成本，3Q25资本开支/经营现金流比率为49%，投入产出效率高，已形成资本开支、Token增长与业绩兑现的正循环 [27][40][69][71] - **微软**：依托Office、Windows等原生应用生态，将AI算力投入转化为生态粘性与用户平均收入提升，形成了“应用生态→算力需求→资本开支→生态强化”的飞轮式正循环 [48] - **亚马逊**：作为全球最大云厂商，正通过自研Trainium系列芯片加速追赶，Trainium3采用3纳米工艺，FP8算力达2.52 PFLOPs，性能较Trainium2提升约4.4倍 [55][56][102] - **Meta**：资本开支专注于内部项目，2025年前三季度增速达112%，在五大厂商中最快，通过开源模型与自研MTIA ASIC芯片，旨在重塑行业推理成本体系 [28][57] - **英伟达产品迭代**：加速卡从H系列向B系列和R系列升级，服务器机柜从8卡向72卡、576卡升级，带动算力密度快速提升，Rubin系列预计于2026年下半年开始出货 [87][89] - **ASIC自研趋势**：云厂商为降低成本并提升灵活性，加速自研AI芯片，预计将成为未来AI芯片增量的核心来源，谷歌TPU v7、亚马逊Trainium3、Meta MTIA v2、微软Maia 100等产品持续迭代 [97][98] 国产算力发展 - **迎来破局元年**：2025年为国产算力破局之年，2026年有望高速成长，行业呈现供需两强的格局 [2] - **需求侧积极**：国产大模型加速追赶，云厂商资本开支展望积极 [2][6] - **供给侧突破**：国产先进制程从单点突破走向多点开花，在晶圆厂、先进封装、算力芯片等领域技术迭代加速，国产替代格局明晰 [2][7] 其他细分赛道机遇 - **半导体存储**：AI驱动存储行业迎来超级周期 [2][8] - **半导体设备**：受益于存储上行周期及原厂扩产 [2][8] - **消费电子与AI终端**：关注AI手机及华米OV、OpenAI、Meta等行业龙头在新型AI终端上的探索 [2][9] 重点公司分析 (工业富联) - **行业地位**：作为AI算力垂直整合领军者，是英伟达GB200的机柜级集成供应商，并与OpenAI达成合作，共同打造AI数据中心机架 [111] - **业绩表现**：深度参与全球AI算力产业链，2025年前三季度营收突破6000亿元人民币，同比增长38%；净利润同比增长48%，其中云计算业务营收同比增长65%，云服务商业务营收同比增速超过150%，GPU AI服务器同比增速超过300% [114]

核心观点 - 报告核心观点认为，国产GPU产业在2026年将迎来供给侧快速丰富阶段，四家主要公司（摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、天数智芯）正齐聚资本市场，国产算力将成为资本市场最受关注板块[8] - 报告同时指出，数据中心光缆需求正迎来爆发，光纤光缆市场已出现量价齐升的早期信号，并预计2026年运营商集采价格将企稳回升[11] 行业动向：国产GPU发展 - 摩尔线程召开首届开发者大会，发布全新架构“花港”，支持FP4到FP64全精度计算，密度提升50%、效能提升10倍，并新增FP4支持，基于此架构将推出AI训推一体卡“华山”及图形渲染卡“庐山”，其“华山”卡在浮点算力、访存带宽、高速互联等能力有望超过Hopper架构，同时发布了端侧智能SoC“长江”及AIPC MTT AIBOOK，并前瞻展示了支持256GPU互联的MTT C256超节点及夸娥2.0万卡集群[8] - 沐曦股份登陆科创板首周市值超过2800亿元，已推出曦思N系列和曦云C系列GPU，其中C500系列算力跻身国内领先水平，2025年10月发布的C600实现了芯片设计制造封测全国产供应链闭环，截至2025年3月底，其GPU产品累计销量超过2.5万颗，2025年上半年营收为9.2亿元，在手订单金额为14.3亿元[8] - 壁仞科技已通过港交所聆讯，曾于2022年发布单芯片峰值算力达PFLOPS级别的BR100系列，目前数据中心主力产品为BR106系列并于2025下半年推出BR166，截至2025年12月15日，拥有总价值12.4亿元的5份框架销售协议及24份销售合约，其2024年营收为3.4亿元[8] - 天数智芯已通过港交所聆讯，推出“天垓”与“智铠”两大GPGPU系列，截至2025年6月30日，已为超过290名客户服务，覆盖CSP、AI模型开发商、研究机构等多个领域，其GPU出货量在2025上半年为1.57万片，2025上半年营收为3.24亿元[8] - 分析认为，在资本市场支持下，2026年将是国产GPU供给侧快速丰富的阶段，需求侧运营商和“主权AI”、央国企AI+行动类需求明确，互联网和大模型研发厂商在推理端也将看到国产GPU的快速渗透[8] - 超节点服务器是国产GPU快速发展的重点受益环节，其上游铜连接、交换芯片、网卡芯片、接口IP等投资机会建议重点关注[9] 行业动向：光纤光缆需求 - 根据市场反馈，国内头部四家光纤厂商及海外康宁、藤仓等反馈，普缆散纤已涨价约15%[11] - 根据CRU大宗商品研究所数据，到2025年，数据中心光缆需求将占全球光缆需求的5%，北美地区超过14%，到本世纪末，数据中心光缆需求占总需求比例将超过11%[11] - 根据CRU预测，到2029年，全球数据中心光缆需求将超过5000万芯公里，其中AI应用光缆需求五年复合年增长率（CAGR）为26%[11] - 报告认为，Scaleout（横向扩展）是数据中心光缆需求爆发的核心因素，因机柜功率密度提升、GPU带宽年翻倍增长及集群规模扩大，机柜间高密度MPO光缆持续放量[11] - 展望未来3年，Scaleup（纵向扩展）或继续为数据中心光缆增添新驱动，预计在SERDES单通道提升至400G以上且超节点扩展至200至千卡范围时，光连接将替代铜连接成为全新增量，由于Scaleup带宽约为Scaleout的十倍，其对光纤、插芯需求量也十分可观[11] - 当前在数据中心多模供给紧张、海外单模出口需求快速增长以及G657、G654等高价值单模光纤对G652普缆单模的产能挤压下，有望看到光纤光缆主流公司量价齐升，这也将带动2026年运营商集采价格企稳回升[11] 市场表现与建议关注 - 本周（2025.12.15-2025.12.19）市场整体下跌，上证综指涨0.03%，沪深300跌0.28%，申万通信指数跌0.89%，创业板指数跌2.26%，科创50指数跌2.99%[11] - 细分板块中，周涨幅最高的前三板块为液冷（+15.85%）、光缆海缆（+11.88%）、卫星通信（+10.73%）[11] - 从个股情况看，震有科技、信科移动-U、英维克、世嘉科技、亨通光电涨幅领先，涨幅分别为+21.89%、+20.97%、+15.54%、+14.44%、+13.58%[11] - 报告建议关注三大方向：1）国产超节点相关公司如紫光股份、中兴通讯、浪潮信息等；2）商业航天相关公司如上海瀚讯、信科移动、烽火通信等；3）光纤光缆相关公司如中天科技、亨通光电、长飞光纤等[11]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - 海外算力链处于持续估值修复通道，2026 业绩置信度提升、海外算力情绪映射以及价值资金回流驱动行情，看好光模块、铜连接作为 AI 算力超线性增长赛道创新高[3] - 北美算力基础设施创新步伐未放缓，“AI 三强”提升机架整体能效，增加算力需求；欧洲主权 AI 和工业云成算力重要增长极，主权 AI 及各行业垂类应用成接棒北美投资重要市场；光通信行业并购整合成趋势，头部光模块公司并购上游及无源环节并购有源切入光模块有协同效应和估值溢价空间[2][4][7] 各目录总结 周观点和投资建议 周观点 - AMD 发布 MI350 系列 GPU，2026 年将推 Helios 机架，数据中心 AI 加速器市场增长快，“AI 三强”创新提升能效增加算力需求[2][14] - GTC 巴黎峰会召开，欧洲主权 AI 和工业云成算力重要增长极，建议关注算力产业链及边缘计算和端侧设备机会[4][15] - 东山精密拟收购索尔思光电，索尔思有芯片、合作、客户等优势，光通信行业并购整合有协同效应和估值溢价空间[7][16] 建议关注 - 光通信并购整合关注东山精密、汇绿生态等；超节点关注沃尔核材、鼎通科技等；AI 边缘计算关注广和通、移远通信等[8][18] 行情回顾 市场整体行情 - 本周（2025.6.9 - 2025.6.13）市场整体下跌，创业板指数涨 0.21%，上证综指跌 0.25%等，细分板块中光模块、液冷、设备商周涨幅前三[8][18] 细分板块行情 - 涨跌幅：光模块、液冷周表现领先，工业互联网月表现领先，工业互联网、无线射频、控制器年初至今表现领先[23][24][25] - 估值：多数板块当前 P/E 低于历史平均水平，各板块当前 P/B 与历史平均水平对比[30] 个股公司行情 - 中际旭创、博创科技等涨幅领先，奥飞数据、瑞可达等跌幅居前[8][32] 海外动向 - 英伟达 H20 芯片出货受限；AMD 发布 MI350 系列 GPU 等；高通启用越南 AI 研发中心；台积电调整全球产能投资策略；日月光投控采用 AMD 处理器有显著效益[37]

报告核心观点 - 5月以来关税“脉冲”影响美国贸易、通胀和企业信心，虽“美丽大法案”或带来财政扩张使美国经济大概率避免衰退，但7月9日后贸易走势值得观察；5月全行业景气指数小幅回落但下行斜率放缓，大金融、TMT、先进制造等板块景气回升；英伟达GTC Paris大会体现其欧洲战略布局，股价近期回暖；车企承诺统一供应商支付账期促进行业健康发展；首次给予极米科技“买入”评级 [3][5][6][7] 宏观 - 5月以来关税“脉冲”轨迹显现，5月美国进口偏弱，预计6月有所修复但难回一季度较高水平 [3] - 5月底以来价格小幅上行，关税的价格压力仍在传导 [3] - 5月企业信心有所修复但仍处低位，后续修复速率或相对缓慢 [3] - “美丽大法案”或于7月通过带来新一轮财政扩张，美国经济大概率避免陷入衰退，7月9日后贸易走势值得观察 [3] 策略 - 5月全行业景气指数小幅回落，下行斜率放缓 [3] - 大金融、TMT、先进制造景气明显回升，部分品种景气改善或有持续性 [3] - TMT领域AI产业趋势方兴未艾，元件 - 存储链、通信设备、游戏景气爬坡，软件景气筑底 [3] - 部分先进制造产能出清或准出清且需求企稳，通用、自动化景气爬坡，风电、光伏、航空装备景气回升 [3] - 新消费和大众品率先改善，美护、饰品、啤酒、调味品、乳制品景气回升 [3] - 医药、保险、电力景气回升，贵金属维持高位 [3] 科技 - 英伟达GTC Paris大会体现其欧洲战略布局，主权AI驱动增量市场开启，AI超算将落地欧洲多国并构建生态护城河 [5] - 物理AI落地应用加速，以Omniverse为核心复制到欧洲工业和医药领域 [5] - 软件生态粘性成为关键 [5] - 英伟达股价近期回暖，投资者对中国芯片出口限制影响和产业链瓶颈的疑虑减轻 [5] 汽车 - 6月10 - 11日车企承诺将供应商支付账期统一为60天内，缓解市场对车企还款能力的担忧，促进行业健康发展 [6] - 24年零部件、整车厂、经销商平均资金周转率分别为4.5/2.2/8.9，账期缩短将使资金向产业上游转移 [6] - 整车厂短期或有现金流压力，但资金敞口影响可控 [6] - 零部件普遍受益于生态改善，此前“收现比”承压企业有望获货币补充 [6] - 经销商端或继续保持高付款率，维持相对稳定 [6] 评级变动 - 首次给予极米科技“买入”评级，目标价150元，预计2025 - 2027年EPS分别为5.00元、5.77元、6.39元 [7]

报告行业投资评级 - 科技行业投资评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 中东等地主权AI相关投资短期弥补中国市场销售受限影响，但AI应用发展缓慢或是产业链最大风险 [1] - 中国台湾有完备产业链集群，满足美国政府要求实现美国本土制造是产业链面临的最大挑战 [1][2] - NVLink Fusion是英伟达发布的新技术，或进一步强化其产业地位 [1][3] 各公司情况总结 英伟达 - 战略上强调AI成企业IT架构核心驱动力，宣布在中国台湾建全新总部“NVIDIA星座” [9] - 产品推出NVLink Fusion架构、AI - Q数据库框架、RTX新品，展示Grace Blackwell超级芯片及其NVL72，预计三季度推GB300 [9] - 拓展端侧AI应用，展示Cosmos平台、开源物理引擎Newton和人形机器人开源模型Isaac GR00T N1 [13] 联发科 - AI数据中心业务预计2026年实现数十亿美元销售规模，强调定制AI加速器设计技术优势，GB10芯片量产 [14] - 端侧AI方面2025年Q1手机营收同环比增长6%，旗舰产品支持大语言模型，预计Q2多款搭载该芯片手机上市 [15] - 美国市场直接营收占比约10%，关税政策影响有限，关注全球贸易和主要市场经济动态 [16] 高通 - 重返数据中心CPU赛道，推出定制化CPU，采用NVLink Fusion技术与英伟达GPU高速互联，与沙特公司签署供应协议 [17] - 预计2026年超100款搭载Snapdragon X处理器的PC产品上市，在美国消费类PC市场有10%份额，欧洲前五大市场约9%市占率，与小米有长期合作 [21] 鸿海 - AI数据中心产业2025年Q1 AI服务器营收同比增超50%，预计全年营收达兆元新台币，占整体服务器营收比重超50%，Q2预计环比、同比近倍数增长，云端网络产品占比提升 [22] - 端侧AI进入AI ASIC设计领域，在智慧制造、智能机器人及电动车领域布局，与相关方合作开发平台、推进量产 [25] - 区域制造布局完善，印度布局满足客户需求，受关税提前拉货影响，对下半年看法审慎 [26][27] 日月光 - AI机会方面先进封装收入占比稳步提升，测试业务增长强劲，预计2025年底测试营收占比达19% - 20%，加大资本支出扩充产能 [30] - Q1业绩受提前拉货影响，评估赴美设厂可能性，认为关税影响有限，通过多元客户结构和产能调整减缓不确定性 [31]