报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体医药行业的单一投资评级，但构建了针对2026年的动态医药ETF配置框架，表明对行业步入新上升周期的积极判断 [26] 报告核心观点 * 医药行业已走出自2021年以来长达四年的熊市，正在步入由刚性需求与持续创新双轮驱动的新上升周期 [26] * 医药板块底层资金结构正从主动基金主导，逐步切换为以被动医药基金为核心支撑，构建系统化的医药ETF筛选与比较框架的重要性越发突出 [16] * 在“需求+创新”新周期下，应构建“宽基压舱 + 双轮驱动 + 防御对冲”的动态医药ETF组合体系，以平衡收益与回撤 [26][27] 行情回顾总结 * 本周（报告发布当周），中信医药指数下跌0.38%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，在中信30个一级行业中排名第25位 [6] * 本周涨幅前十名股票包括*ST长药（70.37%）、华兰股份（32.21%）、康众医疗（25.47%）等 [5][6] * 本周跌幅前十名股票包括凯因科技（-13.83%）、艾迪药业（-13.70%）、益方生物-U（-12.24%）等 [5][6] 板块观点与投资主线总结 * **创新药**：看好行业从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王阶段，建议关注百济神州、信达生物、康方生物等公司 [9] * **医疗器械**：关注设备招投标回暖、家用器械补贴及出海、发光集采国产替代加速、骨科集采后恢复增长等方向，相关公司包括迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗等 [9] * **创新链（CXO+生命科学服务）**：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，产业周期或趋势向上，有望重回高增长车道 [9] * **医药工业（特色原料药）**：行业成本端有望迎来改善，迎来新一轮成长周期，建议关注同和药业、天宇股份、华海药业等 [9] * **中药**：关注基药目录预期、国企改革、医保解限品种及高分红OTC等主线，相关公司包括昆药集团、康缘药业、片仔癀等 [11] * **药房**：看好处方外流提速与竞争格局优化带来的投资机会，建议关注老百姓、益丰药房、大参林等连锁药房 [11] * **医疗服务**：反腐与集采净化市场环境，民营医疗竞争力有望提升，建议关注固生堂、华厦眼科、海吉亚医疗等 [11] * **血制品**：行业中长期成长路径清晰，建议关注天坛生物、博雅生物 [11] 资金面分析总结 * 截至2025年上半年，全部公募基金医药持仓比例为10.32%，超标准行业配置比例3.61个百分点，但仍低于2020年上半年17.09%的历史最高位，医药板块投资资金仍处于“低配状态” [16] * 截至2025年第三季度，被动医药基金净值从2024年第四季度的1710亿元增至2715亿元，并超过主动医药基金的规模 [16] * 板块内部资金正向“创新+高景气”方向集中，截至2025年上半年，全部医药基金对化学制药超配1.39%、生物制品超配1.02%，而中药超配比例为-0.29% [17][18] * 增量资金明显偏向“港股创新药”高弹性组合，2025年，银华国证港股通创新药ETF和广发中证香港创新药ETF合计净流入额分别高达81.00亿元、119.32亿元 [20][24] 医药ETF 2026年场景化配置框架总结 * **整体框架**：提出“宽基压舱 + 双轮驱动 + 防御对冲”三层动态配置组合思路 [26][27] * **压舱石（底仓层）**：以A股医药宽基（如全指医药、800医卫）和港股医药宽基（如恒生医疗保健）作为核心底仓，覆盖全产业链β [27] * **A股宽基选择**：若只想有一个“行业β底仓”，全指医药（000991） ≈ 800医卫（000933） > 医药50（931140）/300医药（000913） [32] * **港股宽基选择**：恒生医疗保健（HSHCI）＞港股通医药C（930965） [32] * **轮动矛（双轮驱动层）**： * **创新药（港股 > A股）**：在临床数据密集期与全球流动性相对宽松窗口，港股创新药ETF有望成为主要进攻方向 [27] * **A股侧稳健选择**：可关注CS创新药（931152），其“Pharma+CXO”双轮驱动，市盈率分位数（近10年区间）为76.8% [37][38] * **港股侧高β进攻选择**：优先选取创新药纯度和集中度高的指数，如恒生港股通创新药（HSSCID.HI）、恒生创新药（HSIDI.HI） [37][39] * **医疗器械**：在政策兑现窗口，相关ETF承接“内需设备更新+国产替代+器械出海”三重逻辑 [27] * **政策驱动周期**：可重点关注纯器械指数医疗器械（H30217） [41][42] * **消费与医保改善**：可重点关注中证医疗（399989） [41][42] * **防御盾（对冲层）**： * **中药**：以中证中药（930641）作为组合的防御工具，提供红利与业绩“安全垫” [27][44] * **海外Biotech**：以纳斯达克生物技术指数（NBI）等提供美元资产对冲与地域分散效果 [27][46] * **全球Biotech稳定暴露**：可重点关注NBI [46] * **博取小盘牛市弹性**：可关注标普生物技术精选行业指数（SPSIBI） [46]

文章核心观点 - 医药行业已走出自2021年以来长达四年的熊市，正在步入由刚性需求与持续创新双轮驱动的新上升周期，行业投资需构建结构化的动态ETF组合体系 [22] - 医药板块底层资金结构正从主动基金主导转向被动基金为核心支撑，被动医药基金规模在2025年第三季度达到2,715亿元，已超过主动基金 [18] - 增量资金明显偏向“港股创新药”等高弹性组合，2025年银华国证港股通创新药ETF和广发中证香港创新药ETF合计净流入额分别高达81.00亿元和119.32亿元 [19] - 提出“医药ETF2026年场景化配置框架”，采用“宽基压舱+双轮驱动+防御对冲”的三层动态组合思路，以应对行业“复苏+分化”的新周期 [22] 行情回顾 - 本周（报告发布当周），中信医药指数下跌0.38%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，在中信30个一级行业中排名第25位 [9] - 本周涨幅前十名股票包括*ST长药、华兰股份、康众医疗等，其中*ST长药涨幅达70.37% [5][9] - 本周跌幅前十名股票包括凯因科技、艾迪药业、益方生物-U等 [9] 板块观点和投资主线 创新药 - 国内创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王阶段，2025年建议重视国内差异化和海外国际化的管线 [12] - 看好最终能够兑现利润的产品和公司 [12] 医疗器械 - 影像类设备招投标量回暖明显，设备更新持续推进，家用医疗器械市场有补贴政策推进且出海加速 [12] - 化学发光集采落地后，国产龙头报量份额提升可观，有望加速进口替代，同时发光出海深入 [12] - 骨科集采出清后恢复较好增长，神经外科领域集采后放量和进口替代加速 [12] - 海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级 [12] 创新链（CXO+生命科学服务） - 海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临 [12] - CXO产业周期趋势向上，已传导至订单面，有望逐渐传导至业绩面，重回高增长车道 [12] - 生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清持续，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性 [12] 医药工业 - 特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期 [12] - 建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业 [12] 中药 - 基药目录颁布虽迟但预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，市场会反复博弈基药主线 [13] - 2024年以来央企考核体系调整后更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升 [13] - 建议关注新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性与医保免疫的OTC企业、确定性强的细分适应症龙头以及高分红标的 [13] 药房 - 处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，坚定看好药房板块投资机会 [13] - 处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方”成为较优解，更多省份有望跟进，同时电子处方流转平台逐步建成 [13] - 竞争格局有望优化：B2C、O2O增速放缓，药房与线上竞争由弱势回归均势，线上线下融合大潮或将加速，上市连锁具备显著优势 [13] 医疗服务 - 反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善市场机制、推进医生多点执业，长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升 [13] - 商保+自费医疗快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势 [13] 血制品 - 十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰 [13] - 行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩有望逐步改善 [13] 医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 资金面分析 - 截至2025年上半年，全部公募基金医药持仓比例为10.32%，超标准行业配置比例3.61个百分点，但仍低于2020年上半年17.09%的历史最高位，处于“低配状态” [18] - 截至2025年第三季度，被动医药基金净值从2024年第四季度的1,710亿元增至2,715亿元，并超过主动医药基金规模 [18] - 资金正向“创新+高景气”方向集中，截至2025年上半年，全部医药基金对化学制药超配1.39%、生物制品超配1.02%，而对中药低配0.29% [16] - 主动医药基金对化学制药超配2.71%、生物制品超配1.40%，化学制药与生物制品正成为主动资金的主攻方向 [16] 配置框架总览 - 框架分为三层：压舱石（底仓层）、轮动矛（双轮驱动层）、防御盾（对冲层） [22] - **压舱石层**：以A股医药宽基（如全指医药、800医卫）和选股医药宽基（如恒生医疗保健）作为核心底仓，覆盖全产业链β [22] - **轮动矛层**： - **创新药（港股 > A股）**：在临床数据密集期与全球流动性相对宽松窗口，港股创新药ETF有望成为主要进攻方向，对临床结果、BD节奏及美债利率变动高度敏感 [22] - **医疗器械（非药）**：在医疗设备更新、县域医共体建设、集采边际温和等政策兑现窗口，承接“内需设备更新+国产替代+器械出海”三重逻辑 [22] - **防御盾层**：以中药板块（中证中药）与海外Biotech（如纳斯达克生物技术指数NBI）作为组合的防御与对冲工具 [22] 宽基类ETF（压舱石）配置建议 - **A股大盘类底仓**：包括医药50、800医卫、全指医药、上证医药、300医药、细分医药等指数 [25] - **港股及沪港深宽基**：包括恒生医疗保健、恒生生物科技、港股通医药C、沪港深500医药等指数 [25] - **配置场景建议**： - 场景1（仅需行业β底仓）：A股可选全指医药或800医卫，港股可选恒生医疗保健 [25] - 场景2（增加风格倾向）：看好传统制药+出海可加配制药指数，看好创业板/服务可加配创医药指数 [25] 创新药类ETF（轮动矛）配置建议 - **A股创新药类指数**：包括CS医药创新、SHS创新药、CS创新药、科创新药等 [30] - **港股创新药类指数**：包括港股创新药、港股通创新药、恒生创新药、恒生港股通创新药等 [30] - **配置场景建议**： - 场景1（稳健参与）：A股侧可重点关注CS创新药指数，其“Pharma+CXO”双轮驱动，市盈率分位数处于近10年区间的76.8% [30] - 场景2（高β进攻）：港股侧优先选取创新药纯度和集中度高的指数，如恒生港股通创新药、恒生创新药等 [30] - 场景3（景气外扩至产业链）：可选取恒生沪深港创新药50、港股创新药(CNY)等含有10%~30% CXO成分的指数 [30] - 场景4（极致行情战术仓）：A股侧关注科创新药，港股侧关注恒生港股通创新药 [30] 医疗（器械/服务）类ETF（轮动矛）配置建议 - **A股医疗类指数**：包括医疗器械、中证医疗、医疗保健、医疗健康、科创生物等 [34] - **港股医疗类指数**：包括港股通医疗主题 [34] - **配置场景建议**： - 场景1（设备更新周期）：重点关注医疗器械指数，增强可关注中证医疗或医疗保健指数，叠加科技属性可关注科创生物指数 [34] - 场景2（消费与医保改善）：重点关注中证医疗指数，可用医疗健康指数做补充 [34] - 场景3（港股非药估值修复）：重点关注港股通医疗主题指数 [34] 防御类（中药/生物制品）ETF配置建议 - **宽基类**：CS生医、生物医药等，生物制品权重在15%以上 [37] - **主题类**：中证中药（品牌OTC+处方中药+国企占比高）、疫苗生科、疫苗生物等 [37] - **配置场景建议**： - 场景1（红利+低波动防御）：主防御仓可重点关注中证中药指数 [37] - 场景2（生物制品中长期需求）：可选CS生医或生物医药指数 [37] - 场景3（疫苗板块反弹）： - 偏长期兼容CXO：可选疫苗生科指数 [37] - 偏交易高纯度疫苗β：可选疫苗生物指数 [37] 海外医药类ETF配置建议 - **主要跟踪指数**：纳斯达克生物技术指数和标普生物技术精选行业指数 [40] - **配置场景建议**： - 场景1（全球Biotech暴露，重视稳定性）：重点关注纳斯达克生物技术指数 [40] - 场景2（博弈小盘Biotech牛市）：建议关注标普生物技术精选行业指数做高β补充 [40] - 场景3（全球创新药多地联动）：可组合配置A股（CS创新药/科创新药）、港股（恒生港股通创新药/恒生创新药）和海外（纳斯达克生物技术指数+标普生物技术精选行业指数）相关ETF [40]

指数表现 - 恒生港股通创新药指数收盘下跌0.4% [1] - 中证港股通医药卫生综合指数下跌0.1% [1] - 中证生物科技主题指数上涨0.1% [1] - 中证创新药产业指数上涨0.2% [1] - 沪深300医药卫生指数上涨0.4% [1] 产品与资金流向 - 恒生创新药ETF（159316）上周合计获5.8亿元资金净流入 [1] - 截至上周五，该ETF最新规模达27亿元，创历史新高 [1] 指数构成与估值 - 沪深300医药卫生指数由沪深300指数样本中属于医药卫生行业的公司股票组成 [4] - 该指数覆盖化学制药、医疗服务、医疗器械等健康产业细分环节 [4] - 沪深300医药卫生指数滚动市盈率为33.5倍 [4] - 沪深300医药卫生指数估值分位为63.4% [4] - 液制品及其它人体生物科技板块滚动市盈率为64.2倍 [4] - 液制品及其它人体生物科技板块估值分位为85.3% [4]