公司对东莞证券投资的会计处理与估值说明 - 公司持有的东莞证券股权账面价值由历史投资成本、东莞证券账面净资产及公司持股比例等因素决定 [1] - 公司明确指出该账面价值无法直接反映市场估值水平 [1] - 公司认为需结合市净率等市场化估值指标进行综合研判 [1]

创业板指数近期表现与估值 - 今年以来科技股多线爆发推动创业板指领涨，区间最高涨幅达90% [2] - 11月以来科技主题轮动导致创业板指动能减弱，最大回撤接近8%，近期开始回升 [2] - 截至12月9日，创业板指动态市盈率约为40倍，处于近10年30%左右的低位，估值优势明显 [4] - 同期沪深300市盈率分位数近10年80%，中证500近10年70%，创业板指估值相对偏低 [4] - 自2024年9月24日至12月9日，创业板指涨幅超90%，跑赢中证500、中证1000、中证2000、沪深300等大部分指数 [4] 传统定投的痛点与改进策略 - 传统基金定投存在不看估值僵化定投、缺乏止盈策略、定投标的不合理等痛点，可能导致“定亏” [5] - 天弘基金联合深交所基金部推出创业板策略定投，以市净率（PB）为核心参照指标优化买卖时机 [5] - 相比市盈率（PE），PB波动更小、更稳定且无负值，更适合作为高波动板块的观测指标 [5] - 策略定投本质是将“低买高卖”逻辑转化为可量化的纪律体系，用PB分位寻找“模糊的正确” [6] 天弘创业板策略定投的具体操作规则 - 买入规则：观察创业板指数PB在过去6年中的分位数，低于50%时视为低估，增加定投金额，反之则减少 [5] - 具体计算公式：每次定投金额 = 基础投资系数 / 当前PB，例如基础系数1000元，则定投金额为1000元/当前PB [5] - 止盈规则：采用“双条件触发”，一是当指数估值分位数突破90%以上并首次回落至90%以下时考虑止盈；二是计算定投以来的年化内部收益率，若大于12%（举例）则卖出所有份额 [5] - 该止盈策略旨在避免牛市早期止盈踏空，并在趋势反转时及时获利了结 [5] 策略定投的历史回测与实盘表现 - 历史测算显示，2016-2019年初市场下跌过程中开启的定投效果最好，年化收益率超过20% [8] - 2019年四季度至2024年四季度开启的定投，得益于高点不投策略，仍保持正收益，其中2023年下半年低位开启的定投年化收益率在5%以上 [8] - 截至2025年5月底，2016年6月以来的测算显示，策略定投的资产曲线保持上升趋势，且比每月固定金额定投的曲线更平滑，投资者体验更好 [9] - 策略主要开发者沙川自2025年7月起在支付宝平台进行实盘定投，基础系数设为20000元 [11] - 2025年11月PB为5.02，低于过去6年50%分位，触发定投，投入金额为20000/5.02=3984元 [11] - 沙川设置的止盈目标为收益率达到10%，且创业板估值分位突破90%后首次跌破90% [11] - 根据实盘记录表，沙川在2025年7月投入4552元，8月投入4016元，9月、10月因估值分位高于50%未投资，11月投入3984元，累计投入12552元 [13] 相关投资产品与工具 - 投资者可借道创业板ETF天弘（159977，场外A类001592/C类001593）跟随策略进行定投 [12] - 2025年基金半年报显示，创业板ETF天弘及其联接基金的持有人合计已超过85万户，为全市场创业板指数基金中最多 [13] - 天弘基金“创家族”系列还包括双创龙头ETF（159603，A/012894,C/012895）、创业板300ETF天弘（159836，A/011316，C/011317） [13] - 全市场有25只创业板相关的指数增强基金可供选择 [14] - 天弘基金已将AI技术应用于指数增强产品，如天弘创业板指数增强（A/015794，C/015795）和天弘创业板指数量化增强（A/024857，C/024858） [14] - 每月定投金额可关注天弘基金官方微信，在“策略定投”专题页面查看根据创业板估值发布的测算 [12]

报告核心观点 - 从微观估值结构看近期市场呈现“内卷式”消灭 1 - 2 倍市净率特征 “系统性消灭 1 - 2x PB”有必要不充分条件 “反内卷”行情是消灭各板块内低 PB 个股过程 后续中上游行业内卷式拔估值或先入稳态 核心主线拔估值时间长、空间大 [1][2] 分组1：“内卷式”消灭 1 - 2 倍市净率还能持续多久 - 4 月 7 日 PB 在 2 倍以下个股占比约 45% 截至 7 月 25 日降至不足 30% 7 月 16 日后市场赚钱效应提升 “1 - 2”倍 PB 个股表现相对靠前 [1][11] - 2014 - 2015 年 1 - 2x PB 个股“全方位消灭”依赖杠杆资金活跃 2015 年 3 - 6 月两融余额从 1.2 万亿升至 2.2 万亿以上 PB 在 1 - 2 倍个股数量占比从 13.5% 降至 2% [14] - 2020 - 2021 年 1 - 2x PB 个股占比阶段性减少 估值分布稳态与杠杆资金稳态运行基本同频 [17] - 2016 - 2018 年初慢牛行情未系统性消灭 1 - 2x PB 个股 市场赚钱效应“聚焦”而非“扩散” [1][22] - “系统性消灭 1 - 2x PB”必要不充分条件为赚钱效应扩散、增量资金脉冲、各类风格基本面预期同向 “分子端盈利弱、纯估值驱动”行情易现泡沫化终局 [2][26] 分组2：行业反内卷的演绎模式与相关线索 - 上一轮供给侧结构性改革 2016 年煤炭等行业量价趋势逆转 此前脉冲性政策未解决供给富余问题 2016 年相关文件是“量价逆转”催化剂 [29] - 政策重点提及行业第一轮上涨相对全 A 最大超额约 20 个百分点 钢铁、煤炭等行业短期超额进程快 政策出台前后有抢跑 主题驱动阶段股价领先商品价格 [3][32] - 重资产行业“反内卷”两阶段超额演绎路径为“ROA→，PB↑”到“ROA↑，PB→” 供给侧改革政策推出 2 个季度后行业基本面修复 第二波超额由盈利驱动 [3][36] - 上一轮供给侧改革期间 “仅亏利润”样本组合长期表现强于“亏利润 + 亏现金”公司 原本盈利企业全周期内波动率低但无超额 [37] - 光伏部分环节“亏利润 + 亏现金流” 关注需求端边际变化 水泥头部盈利整体亏损 关注内部仅亏利润企业 基础化工各细分行业有分化 火电仅部分两广企业亏损 格局有望改善 [39][43]

纪要涉及的行业或公司 银行、非银金融、房地产、信托等非标产品、ETF或被动型产品 纪要提到的核心观点和论据 1. **美国公募基金金融股配置情况**：美国基金行业整体与标普500指数在金融股配置上基本一致，波动范围在12% - 17%和10% - 16%；分红型蓝筹基金超配，持仓超20%，成长型基金低配，持仓不到3% [4] 2. **中美市场差异及国内居民投资行为影响**：不能将美国数据直接推导至国内，国内公募基金引导储蓄向投资转化受居民配置行为影响；2020年后房价下跌，居民遵循夏普比率投资，影响国内公募基金持仓比例 [5][6][7] 3. **居民投资行为对银行理财产品的影响**：短期追涨杀跌，长期大部分资金遵循夏普比率；2022年重度理财投资者经历波动仍坚持稳健投资策略 [8] 4. **房地产与非标产品吸引力变化**：房地产因收益相对稳定、回撤风险低吸引投资者，信托等非标产品收益率从8%降至6%后停发，资金寻找新配置机会，ETF或被动型产品可填补风险收益比空缺 [9] 5. **被动型投资对银行股及非银金融股市值占比的影响**：即便公募基金配置行为不变，被动型投资增加也会影响市值占比，长期逻辑成立，不同基准调整不影响长期趋势 [10][11] 6. **银行股PB变化及估值解释**：银行股PB通常小于1，意味着未来收益小于持有机会成本；从0.5升至0.7是因其他行业警惕度下降或债券收益率走低，持有机会成本下降速度快于ROE下降速度 [12] 7. **ROE下降速度与机会成本关系**：ROE下降速度小于持有股票机会成本下降速度，解释了ROE从0.5到0.7的变化，静态看0.7倍PB不高 [13][14] 8. **银行股投资价值**：微观调研显示银行股未达顶峰，0.7倍PB不高，持有股票要求回报率或机会成本下降速度快于ROE收缩速度，银行股未被高估 [3][15] 9. **金融股在A股市场配置比例**：参照美国公共基金配置需考虑居民微观行为和市场金融板块市值，剩余收益模型可解释金融板块估值合理性，金融板块仍具投资价值 [16] 其他重要但可能被忽略的内容 2025年第一季度美国主要规模最大的七个产品中有五个提升金融股持仓比例，从标配转向超配 [5]